Pourquoi votre formule du WACC doit inclure les actions privilégiées — Un guide complet

Lors de la construction d’un modèle d’évaluation ou de l’analyse de l’investissement en capital, il est crucial d’avoir la bonne formule du WACC — et cela implique de décider si vous incluez ou non les actions privilégiées. La réponse courte : si votre entreprise a des actions privilégiées significatives en circulation, votre formule du WACC doit traiter les actions privilégiées comme une composante pondérée distincte, et non la fusionner dans les fonds propres. Ce guide vous explique la formule étendue du WACC, montre comment calculer le poids et le coût des actions privilégiées, et précise quand cela est le plus important pour votre évaluation.

Comprendre la formule étendue du WACC

La formule standard du WACC que vous avez apprise en finance ressemblait probablement à ceci :

WACC = (E / V) × Re + (D / V) × Rd × (1 − T)

Cette formule fonctionne bien lorsque vous ne traitez que de la dette et des fonds propres ordinaires. Mais dès qu’apparaissent les actions privilégiées — ce qui est le cas pour de nombreuses entreprises réelles — cette formule de base est incomplète. La formule correcte du WACC lorsque des actions privilégiées existent est :

WACC = (E / V) × Re + (D / V) × Rd × (1 − T) + (P / V) × Rp

Voici ce qui a changé :

• P = valeur de marché des actions privilégiées
• Rp = coût des actions privilégiées (le rendement ou le taux de rendement requis sur les dividendes privilégiés)
• V = valeur de marché totale de toutes les sources de financement (E + D + P)

L’intuition clé : notez que la composante privilégiée n’est pas multipliée par (1 − T). En effet, les dividendes privilégiés ne sont pas déductibles fiscalement, contrairement aux intérêts de la dette. Votre formule du WACC doit refléter cette différence.

Qu’est-ce que les actions privilégiées dans votre structure de capital ?

Les actions privilégiées occupent une zone grise entre la dette et les fonds propres. Elles présentent généralement :

• Un dividende fixe ou déclaré (similaire à l’intérêt, mais non déductible)
• Une priorité sur les fonds propres ordinaires pour les dividendes et la liquidation
• Une subordination par rapport à la dette
• Des droits de vote limités ou inexistants
• Souvent perpétuelles (sans date d’échéance), bien que certaines soient rachetables ou convertibles

Parce qu’elles chevauchent la dette et les fonds propres, les analystes débattent parfois de leur inclusion dans la formule du WACC en tant que composante séparée. Le consensus : si les actions privilégiées représentent une part significative (environ 5 % ou plus du capital total), votre formule du WACC doit la refléter en tant que ligne distincte.

Calcul du poids et du coût des actions privilégiées dans votre formule du WACC

Étape 1 : Valeur de marché des actions privilégiées (P)

Utilisez la valeur de marché autant que possible :

P = (nombre d’actions privilégiées en circulation) × (prix de marché actuel par action privilégiée)

Si le titre privilégié ne se négocie pas activement, utilisez le produit net de l’émission ou un prix de transaction récent.

Étape 2 : Coût des actions privilégiées (Rp)

Pour une action privilégiée perpétuelle à dividende fixe, le calcul est simple :

Rp = Dividende annuel par action privilégiée / Prix de marché par action privilégiée

Exemple : Un titre privilégié versant 5 $ par an et se négociant à 100 $ donne Rp = 5 / 100 = 5 %.

Pour une action privilégiée rachetable ou remboursable, utilisez le rendement à l’échéance de rachat, qui prend en compte la date de rachat prévue. Pour une action convertible, ajustez Rp à la baisse pour refléter l’option de conversion intégrée.

Étape 3 : Calculer la valeur de marché totale (V)

V = E + P + D

• E = valeur de marché des fonds propres ordinaires (nombre d’actions × prix actuel)
• P = valeur de marché des actions privilégiées
• D = valeur de marché de la dette

Étape 4 : Calculer les poids et les insérer dans votre formule du WACC

Pesez chaque composante :

• E/V = poids des fonds propres
• P/V = poids des actions privilégiées
• D/V = poids de la dette

Ensuite, insérez-les dans la formule complète du WACC ci-dessus.

Pourquoi les dividendes privilégiés ne bénéficient pas du bouclier fiscal dans votre formule du WACC

C’est une source fréquente de confusion. Dans votre formule du WACC, l’intérêt de la dette bénéficie d’un bouclier fiscal — il est multiplié par (1 − T) — parce que l’intérêt est déductible fiscalement. Les dividendes privilégiés ne bénéficient pas de ce traitement dans votre formule du WACC parce que :

• Les dividendes privilégiés sont payés à partir de bénéfices après impôt
• Ils représentent une distribution de capitaux propres, non une dépense déductible
• Ils n’offrent aucun avantage fiscal à l’émetteur

Par conséquent, lorsque vous insérez Rp dans votre formule du WACC, laissez-le tel quel. Ne le multipliez pas par (1 − T). C’est une distinction essentielle qui sépare les actions privilégiées de la dette dans votre formule du WACC.

Quand la matérialité compte : décider si votre formule du WACC doit inclure les actions privilégiées

Incluez les actions privilégiées dans votre formule du WACC lorsque :

• Les actions privilégiées sont en circulation et constituent une source de capital distincte
• Les actions privilégiées représentent une part significative — généralement 5 % ou plus du capital total V
• Vous évaluez la valeur de l’ensemble de l’entreprise (actualisation du FCFF), ce qui nécessite un taux d’actualisation reflétant tous les fournisseurs de capitaux

Vous pouvez omettre ou simplifier le traitement lorsque :

• Les actions privilégiées sont négligeables (moins de ~5 % de V)
• Vous évaluez uniquement les flux de trésorerie des fonds propres (FCFE), où vous utiliseriez le coût des fonds propres comme taux d’actualisation
• Les actions privilégiées ont des caractéristiques proches de la dette (échéance fixe, rachat obligatoire) — classifiez-les avec soin et justifiez votre traitement

Jugement pratique : si votre position privilégiée modifie la formule du WACC de plus de 0,5 %, elle est significative et doit être incluse.

Exemple illustré : formule du WACC avec actions privilégiées incluses

Supposons les valeurs de marché suivantes :

• Fonds propres (E) = 600 millions $
• Actions privilégiées (P) = 100 millions $
• Dette (D) = 300 millions $
• Taux d’imposition (T) = 25 %
• Coût des fonds propres (Re) = 10 %
• Coût de la dette avant impôt (Rd) = 5 %
• Dividende annuel des actions privilégiées = 6 millions $ → Rp = 6 / 100 = 6 %

Calcul :

Valeur totale : V = 600 + 100 + 300 = 1 000 millions $

Poids :

• E/V = 60 %
• P/V = 10 %
• D/V = 30 %

Application de la formule du WACC :

WACC = (0,60 × 10 %) + (0,30 × 5 % × 0,75) + (0,10 × 6 %) WACC = 6,0 % + 1,125 % + 0,6 % WACC ≈ 7,725 % ≈ 7,73 %

Et si vous aviez omis les actions privilégiées ? En recalculant avec seulement E et D, votre V serait de 900 millions $, et votre WACC serait d’environ 7,94 % — plus élevé, car vous augmenteriez le coût du capital de la dette. Cela montre l’impact de l’inclusion des actions privilégiées, quand elles sont significatives, sur le résultat de l’évaluation.

Traitement fiscal et défis de classification

Les actions privilégiées peuvent parfois brouiller la frontière entre dette et fonds propres :

• Actions privilégiées perpétuelles, non rachetables : traitées comme des fonds propres (pas d’échéance, pas de bouclier fiscal).
• Actions privilégiées rachetables avec échéance fixe : traitées davantage comme de la dette (vie définie, paiement obligatoire).
• Actions privilégiées convertibles : approche hybride — utilisez des méthodes ajustées par options ou modélisez le rendement simple et ajustez pour la conversion.

Lorsque la classification est ambiguë, divulguez votre approche et effectuez des tests de sensibilité (calculer la formule du WACC avec les actions privilégiées comme fonds propres ou quasi-dette, puis montrez l’impact sur la valorisation).

Cas particuliers : actions privilégiées convertibles, rachetables et à taux variable

Actions privilégiées convertibles

Si la conversion en actions ordinaires est probable à court terme, les actions privilégiées peuvent se comporter davantage comme des fonds propres. Utilisez des méthodes ajustées par options ou décomposez la convertible en sa composante privilégiée et en option sur actions.

Actions privilégiées rachetables ou remboursables

L’émetteur peut racheter les actions à une date précise. Dans votre formule du WACC, utilisez le rendement à l’échéance de rachat plutôt que le rendement actuel, ce qui reflète la durée limitée et le risque de rachat.

Actions privilégiées à taux variable

Les dividendes varient avec un taux de référence. Utilisez des taux anticipés ou des rendements implicites du marché dans votre formule du WACC. Mettez à jour Rp périodiquement en fonction de l’évolution des conditions de marché.

Comment votre formule du WACC influence l’évaluation et la prise de décision

La formule du WACC que vous choisissez comme taux d’actualisation détermine l’estimation de la valeur de l’entreprise :

• Gestion des investissements : les projets doivent être évalués en utilisant la formule complète du WACC, y compris les actions privilégiées, pour refléter le coût de tous les fournisseurs de capitaux.
• Valorisation M&A : les acquéreurs doivent inclure les actions privilégiées dans la formule du WACC pour éviter de surpayer ; omettre les actions privilégiées peut masquer le coût réel du capital.
• Test de dépréciation : la comptabilité exige des taux d’actualisation appropriés ; utiliser la bonne formule du WACC (avec actions privilégiées si significatives) garantit des estimations de juste valeur équitables.

Une entreprise avec des actions privilégiées importantes en circulation qui l’omet dans la formule du WACC sous-estimera systématiquement le taux d’actualisation et surévaluera la valeur de l’entreprise — une erreur coûteuse dans la fixation du prix d’acquisition ou l’allocation du capital.

Erreurs courantes et bonnes pratiques

Erreurs à éviter

1. Utiliser des valeurs comptables au lieu de valeurs de marché pour E, P et D — les valeurs comptables déforment le coût actuel du capital.
2. Appliquer incorrectement le bouclier fiscal aux actions privilégiées — multiplier Rp par (1 − T) est erroné.
3. Omettre les actions privilégiées significatives — sous-estimer le taux de rendement requis et gonfler la valorisation.
4. Prix obsolètes pour les actions privilégiées — utilisez les prix de marché actuels ou des valeurs de transaction récentes ; divulguez les proxies.

Bonnes pratiques

• Utilisez toujours des valeurs de marché pour E, P et D ; documentez toute approximation ou hypothèse.
• Calculez Rp correctement (dividende annuel ÷ prix de marché, sans ajustement fiscal).
• Si les actions privilégiées sont à la limite de la matérialité, faites des tests de sensibilité pour montrer l’impact sur votre évaluation.
• Pour les actions privilégiées complexes (convertibles, rachetables), utilisez des méthodes ajustées par options ou des rendements du marché reflétant ces caractéristiques.
• Documentez vos sources et hypothèses dans votre modèle ; divulguez la date des cotations et toute approximation.
• Mettez à jour régulièrement les entrées de votre formule du WACC, notamment les valeurs de marché et les rendements, lorsque les conditions de marché changent significativement.

Récapitulatif rapide : Liste de vérification de la formule du WACC

Lors de la construction de votre modèle de formule du WACC, vérifiez que :

• [ ] Les actions privilégiées en circulation et leur valeur de marché (P) sont identifiées
• [ ] La valeur de marché des fonds propres (E) est calculée avec le prix actuel
• [ ] La valeur de marché de la dette (D) est estimée ; notez toute approximation
• [ ] Rp est calculé comme dividende annuel ÷ prix de marché
• [ ] Le taux d’imposition (T) est confirmé
• [ ] Vous avez inséré toutes ces valeurs dans la formule étendue du WACC : (E/V)×Re + (D/V)×Rd×(1−T) + (P/V)×Rp
• [ ] Vous avez effectué une analyse de sensibilité pour tester l’impact d’une variation de ±1 % de chaque paramètre
• [ ] Vous avez documenté toutes les hypothèses et sources de données
• [ ] Vous avez considéré si les caractéristiques des actions privilégiées (convertibles, rachetables) nécessitent un traitement ajusté

Exploration complémentaire

Pour approfondir, consultez l’aperçu du WACC sur Investopedia, les guides de modélisation de Wall Street Prep, ou les modules sur le coût du capital du Corporate Finance Institute. Les références académiques (comme les notes de cours de Pedro Saffi) apportent des bases théoriques. La plupart des praticiens maintiennent un modèle simple ou une feuille de calcul incluant les actions privilégiées comme une troisième ligne dans la formule du WACC, en mettant à jour trimestriellement ou selon les besoins.

Si vous modélisez plusieurs scénarios ou faites des analyses de sensibilité, envisagez des outils permettant de recalculer rapidement votre formule du WACC — de nombreuses plateformes modernes de finance d’entreprise intègrent des modèles avec des flux de données en direct, facilitant la mise à jour des données sur les actions privilégiées et garantissant que votre formule du WACC reflète les conditions de marché actuelles.