วิกฤติการณ์เรื่อง Decentralization ของ Stablecoin sUSD: การวิเคราะ

ในเดือนเมษายน 2025 สกุลเงิน stablecoin เซ็นเธติคที่กระจายอำนาจ sUSD ที่ออกโดยโปรโตคอล Synthetix พบว่ามีวิกฤตการถอดหนี้ร้ายแรง โดยราคาลดลงเหลือเพียง $0.7732 เป็นจำนวนเงินที่ต่ำกว่าราคาทศนิยม 23% จากการเชื่อมั่นทศนิยม 1:1 ของ USD ทศนิยม นี้ไม่เพียงเพิ่มให้เกิดการอภิปรายอย่างกว้างขวางในชุมชนคริปโตเท่านั้น แต่ยังทำให้บางผู้ใช้เชื่อมโยงกับเหตุการณ์ในปี 2022 Terra การพังทลายของ UST ถูกกล่าวถึงในบรรยากาศเดียวกัน

เป็นสินทรัพย์หลักของระบบ Synthetix การหยุดการเชื่อมต่อของ sUSD ได้เปิดเผยความท้าทายหลายประการในการออกแบบกลไกของโปรโตคอล ความเชื่อของตลาด และการบริหารจัดการ Likelihood บทความนี้จะวิเคราะห์อย่างละเอียดเรื่อง ข้อมูลพื้นฐาน เหตุผล สถานการณ์ปัจจุบัน มาตรการตอบสนองของทีม Synthetix และโอกาสและความเสี่ยงที่เจอของนักลงทุน ให้ผู้อ่านได้มองเห็นอย่างครอบคลุม

ภาพรวมของพื้นหลังและกลไกในการแยก sUSD

1. กลไกหลักของ sUSD

sUSD เป็นเหรียญ stablecoin แบบสังสรรค์ที่กระจายอำนาจของโปรโตคอล Synthetix ซึ่งมีการสร้างโดยการจำนำ SNX มากกว่าที่จำเป็น เครือข่าย Synthetix Token), ซึ่งมีเป้าหมายที่จะรักษาอัตราค่าเงิน 1:1 กับดอลลาร์สหรัฐ กลไกหลักของมันประกอบด้วย:

การเหมาะประกันมากเกินไป: ผู้ใช้ทำการเหรียญ sUSD โดยการเดิม SNX, ด้วยอัตราการเหมาะประกันที่ส่วนใหญ่อยู่ที่ 500% หรือสูงกว่าเพื่อให้มั่นใจในความปลอดภัยของระบบ

พูลหนี้: ผู้มัดจำทั้งหมดแบ่งปันพูลหนี้ทั่วโลก และการพิมพ์และเผา sUSD โดยตรงมีผลต่อการกระจายอำนาจของหนี้

Incentive ในเรื่องความมั่นคงของราคา: เมื่อราคา sUSD เกินค่ายึดติด ผู้พันทิพย์สามารถชำระหนี้โดยการซื้อ sUSD ที่ลดราคาหรือได้กำไรจากการทำลาย sUSD ซึ่งทำให้ราคากลับมา

กลไกนี้ช่วยให้ sUSD รักษาความเสถียรสูงสุดในตลาดที่ไม่แน่นอนในปีก่อนหน้า แต่ตั้งแต่ปี 2024 เป็นต้นมา sUSD ก็มีการเบี่ยงเบนเล็กน้อยหลายครั้ง โดยมีข้อเสนอ SIP-420 เมื่อเดือนมีนาคม 2025 ทำให้ปัญหาเกิดขึ้นในระดับสูงสุด

2. จุดเริ่มต้นสำหรับการยกเลิกการผูกพัน

ในวันที่ 21 เมษายน ค.ศ. 2025 ราคาของ sUSD ประมาณ $0.7732, ลดลง 4.25% ในช่วง 24 ชั่วโมงที่ผ่านมา, พร้อมกับมูลค่าตลาดที่ลดลงเหลือประมาณ $22.96 ล้าน และปริมาณการซื้อขายที่เพิ่มขึ้นถึง 320% ไปยัง $794,000. การเปลี่ยนแปลงราคาอย่างรุนแรงนี้และการตอบสนองของตลาดเกิดจากผสมผสานของปัจจัยหลายประการโดยเฉพาะการนำแนวทางข้อเสนอ SIP-420 มาใช้งาน

เหตุผลที่ลึกซึ้งสำหรับการยึดติดของ sUSD

1. ผลกระทบที่ทำให้สับสนของข้อเสนอ SIP-420

ในเดือนมีนาคม พ.ศ. 2568 ชุมชน Synthetix ได้ผ่านและนำ SIP-420 proposal มาใช้ โดยนำเสนอกลได้รับชื่นชม ‘420 Pool’ ซึ่งเปลี่ยนแปลงพื้นฐานของการผลิตและการจดทะเบียนของ sUSD โดยสารพิเศษรวมถึง:

ลดอัตราค่ามัรสิทธิ์: ลดอัตรามัรสิทธิ์ SNX จาก 500% เป็น 200% ลดค่าเข้าสู่ระบบสำหรับการสร้าง sUSD และกระตุ้นให้มีการเพิ่ม sUSD อย่างรวดเร็ว

โหมดสระว่ายน้ำที่แบ่งปัน: ช่วยให้ผู้ stakeholder สามารถมอบหมาย SNX ให้กับ ‘สระ 420’ ที่แบ่งปัน ทำให้ดำเนินการได้ง่ายขึ้น แต่ก็ทำให้กลไกการจัดการหนี้เดิมของบุคคลลดความแข็งแกร่ง

ความล้มเหลวในการกระตุ้นการชดเชยหนี้: ภายใต้กลไกเก่า ผู้มัดจำมีสิทธิ์แรงจูงใจในการซื้อ sUSD ในราคาลดเพื่อชดใช้หนี้ของพวกเขา สนับสนุนความเสถียรของราคา อย่างไรก็ตาม SIP-420 ได้ลบสิทธิ์แรงจูงใจนี้ออก ทำให้มีความต้องการในการซื้อไม่เพียงพอในตลาด

เนื่องจากนี้การจัดหาของ sUSD เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว แต่ความต้องการไม่ได้ทันตาม ทำให้ราคาลดลงโดยตรงเนื่องจากความไม่สมดุลระหว่างการจัดหาและความต้องการ ในสระเหลือง Curve sUSD สามารถบัญชีได้ถึง 90% ทำให้กดดันราคาลงไปอีก

2. พฤติกรรมของตลาดและวิกฤตการณ์สภาพเงินทุน

พฤติกรรมของผู้เข้าร่วมตลาดเพิ่มเสียงของผลกระทบการยึดติดที่สำคัญ ซึ่งแสดงอยู่ในด้านต่อไปนี้:

Centralized Exchange: จำนวนมากของผู้ใช้แลกเปลี่ยน sUSD เป็น USDT หรือ USDC บนเว็บไซต์แลกเปลี่ยนที่กระจายอำนาจ เช่น Curve และ Uniswap, ทำให้มีความไมมดิ้นในสระเหรียญและกดดันต่อเนื่องต่อราคา sUSD

ผลกระทบของแคมเปญ Infinex: Infinex ซึ่งเป็นแพลตฟอร์มส่วนหน้าแบบกระจายอํานาจของ Synthetix ได้เปิดตัวกิจกรรมจูงใจการถือครอง sUSD และการฝากเงินก่อนที่จะยกเลิกการผูกสมอซึ่งดึงดูดผู้ใช้จํานวนมากให้เข้าร่วม แม้ว่าแคมเปญจะเพิ่มสภาพคล่องของ sUSD ภายในระบบ แต่ก็ไม่สามารถนํามาซึ่งอุปสงค์ภายนอกที่ตรงกันซึ่งทําให้อุปทานเพิ่มขึ้นทางอ้อม

พฤติกรรมสุ่มสุ่ม: บางคนทำการเฉลี่ยราคา sUSD ที่ลดราคาเพื่อทำการอาร์บิทราจฉาย, เพิ่มความกดดันในการขายไปอีก

3. ความเจ็บปวดของช่วงเปลี่ยนแปลงกลไก

ผู้ก่อตั้ง Synthetix Kain Warwick รับรองในการ AMA ในแพลตฟอร์ม X และชุมชนว่าการแยก sUSD เป็น “ช่วงเวลาที่เจ็บปวดทางทดแทน” สำหรับการเปลี่ยนแปลงกลไกเก่าและใหม่ SIP-420 ปัญหาที่เฉพาะเจาะจงประกอบด้วย:

กลไกเก่าไม่ได้เป็นอย่างมีประสิทธิภาพอีกต่อไป: สิทธิในการชดเชยหนี้ต้นฉบับไม่มีผลอย่างเหมาะสมภายใต้โหมด ‘420 pool’ และตลาดขาดกลไกปรับราคาโดยอัตโนมัติ

กลไกใหม่ยังไม่แข็งแรง: กลไกการจับคู่และการเหรียญที่ถูกนำเสนอโดย SIP-420 ทำให้การดำเนินการของผู้ใช้ง่ายขึ้น แต่ขาดกลไกที่เสถียร ทำให้การเปลี่ยนแปลงราคาเพิ่มขึ้น

การปรับแต่งการจัดสินทรัพย์: เพื่อสนับสนุนกลไกใหม่ โปรโตคอล Synthetix ได้ขายตำแหน่ง ETH 90% และเพิ่มจำนวน SNX เพื่อเสริมการสนับสนุนภายใน อย่างไรก็ตาม การดำเนินการนี้อาจทำให้ความเหลื่อมล้ำของระบบและความเชื่อมั่นของตลาดภายนอกลดลง

เปรียบเทียบกับกรณีในอดีต

การขจัยเพิ่ง sUSD ไม่ใช่เหตุการณ์ที่เกิดขึ้นเดี่ยวของมัน เคสการขจัย stablecoin ในอดีตจะช่วยให้การวิเคราะห์ได้รับการอ้างอิง

USDC Depeg (2023): ด้วยการพังทลายของธนาคารซิลิคอนวัลลีย์ เหรียญ USDC ลดลงเหลือ 0.87 USD แต่กลไกการแลกเปลี่ยนแข็งแกร่งของ Circle และการสื่อสารโปร่งใสได้ช่วยทำให้สามารถคงตัวของมันในระยะเวลาสามวัน

UST Crash (2022): สกุลเงินเสถียร UST ตกลง $0.022 เนื่องจากมีทรัพย์สินประกันไม่เพียงพอและวิกฤตการณ์ที่เกิดขึ้นทำให้ล้มลงในที่สุด ในทวีความต่างกัน sUSD มีการป้องกันทรัพย์สินเกินมากและกลไกสระหนี้ที่ให้ความปลอดภัยสูงขึ้น แต่สิ่งส่งเสริมปัจจุบันยังไม่เพียงพอและต้องได้รับการจัดการ

DAI slight de-pegging (2020): MakerDAO’s DAI ลดลงเล็กน้อยไปที่ $0.95 ใน ‘วันพฤหัสบดีดำ’ แต่รวดเร็วกลับมาด้วยการปรับค่าความมั่นคงและเพิ่มสินทรัพย์ค้ำประกัน

สถานการณ์ของ sUSD คล้ายกับ USDC และ DAI มากกว่า แต่ลักษณะที่กระจายอำนาจและกลไกสระน้ำหนี้ที่ซับซ้อน ทำให้การกู้คืนยากกว่า stablecoin ที่มีการควบคุมโดยศูนย์กลาง

เปรียบเทียบกับสกุลเงินคงที่อื่น ๆ

วิกฤตการถอดการผูกพันของ sUSD ไม่ได้เป็นเรื่องที่เป็นเอกลักษณ์สำหรับ stablecoins ที่กระจายอำนาจ นี่คือการเปรียบเทียบกับ stablecoins ชั้นนำ:

USDT/USDC: Centralized stablecoins ขึ้นอยู่กับเงินสำรองจากธนาคารและกลไกการแลกเปลี่ยนที่แข็งแรง มีความเสี่ยงในการขาดการผูกติดที่ต่ำมาก แต่ความยืดหยุ่นในการเงินที่กระจายอำนาจ (DeFi) ไม่ดีเท่ากับ sUSD

DAI: DAI ของ MakerDAO ยังใช้กลไกของการมีคุณค่าทรัพย์สินมากกว่าที่ต้องใช้ประกันเพื่อรับเงินกู้, ซึ่งเมื่อเข้าเดินหลุมในปี 2020 แต่ก็รวดเร็วกลับมาด้วยการปรับค่าธรรมเนียมให้คงที่และการแยกสินทรัพย์ประกัน กลไกของกองหนี้ของ sUSD มีความซับซ้อนมากขึ้นพร้อมกับความยากลำบากในการกู้คืนที่สูงขึ้น

UST: Terra‘s UST collapsed completely due to algorithmic stability mechanism and trust crisis. sUSD’s over-collateralization and SNX staking provide a stronger safety net, but insufficient incentives remain the current bottleneck.

สรุป

วิกฤตการยกเลิกการผูก sUSD เป็นภาระที่ใหญ่ที่ Synthetix พบเจอระหว่างการเปลี่ยนแปลงกลไกของตัวเอง โดยเปิดเผยถึงความซับซ้อนของ stablecoins ที่กระจายอำนาจในการดูดเสียง ความเชื่อของตลาด และการบริหารจัดการ Likuidity การนำ SIP-420 proposal มาใช้ โดยลดค่าเข้าร่วมของผู้ใช้ อย่างที่ไม่คาดคิด ทำให้เส้นทางการปรับราคาอย่างมีระบบอ่อนแอ ทำให้เกิดการขาดสินค้าและความเชื่อของตลาดที่ลดลง อย่างไรก็ตาม รูปแบบการของหลักของ sUSD ลดความเสี่ยงของระบบได้อย่างมีนัยยะเปรียบเทียบกับ Terra UST, ในขณะที่ทีม Synthetix ตอบสนองอย่างชัดเจน ยังเป็นหวังให้เกิดการยึดมั่นอีกครั้ง

สำหรับนักลงทุน ราคาต่ำของ sUSD อาจนำมาให้โอกาสในการรับผลตอบแทนที่สูง แต่ความเสี่ยงจากความผันผวนในระยะสั้นและวิกฤตการณ์ที่เกิดจากความไม่มั่นใจต้องถูกพิจารณา ตลาดสกุลเงินดิจิตอล, การระวังและติดตามความก้าวหน้าของทีมอย่างใกล้ชิดเป็นการเลือกที่ชาญฉลาด ในอนาคตว่า Synthetix สามารถผ่านได้หรือไม่ Aave การบูรณะระบบของ Ethena และการเปิดตัวและการปรับปรุงกลไกของ Snaxchain เปลี่ยนรูปร่างความมั่นคงและตำแหน่งในตลาดของ sUSD ซึ่งกำหนดความแข่งขันในระยะยาวในวงการการเงินดิจิทัลที่ไม่มีการกระจายอำนาจ