## Nhận diện mới về sản phẩm phái sinh tiền điện tử: Làm thế nào quyền chọn thách thức vị thế của hợp đồng vĩnh viễn

Nếu nói năm 2024 thuộc về hợp đồng vĩnh viễn, thì liệu năm 2026 có phải là thời đại của quyền chọn không? Câu trả lời có thể đến nhanh hơn bạn nghĩ.

Nhiều nhà quan sát thị trường đã nhận thấy một hiện tượng thú vị: **quyền chọn là gì**? Nói đơn giản, đó là một công cụ tài chính cho phép người sở hữu có quyền mua hoặc bán tài sản tại một mức giá xác định trong tương lai. So với hợp đồng vĩnh viễn thường dùng đòn bẩy gấp 10 lần, dễ gây cháy tài khoản, quyền chọn có rủi ro có giới hạn — tổn thất tối đa đã được xác định ngay từ lúc mua.

Nhưng tại sao phần lớn nhà đầu tư nhỏ lẻ vẫn chơi hợp đồng vĩnh viễn?

## Thu nhập thụ động giảm dần, lối thoát mới ở đâu

Trong 5 năm qua, hệ sinh thái tiền điện tử đã trải qua giai đoạn "lợi nhuận lười biếng" vàng son. Chỉ cần tham gia khai thác token, giao dịch chênh lệch hoặc thực hiện các chiến lược arbitrage, gần như không cần quản lý chủ động vẫn có thể đạt lợi nhuận hàng năm 20%-30%. Bí quyết chính nằm ở chỗ: do cấu trúc nhà đầu tư nhỏ lẻ thiên về lạc quan, các vị thế mua cần liên tục trả phí tài chính cho các vị thế bán. Các nhà arbitrage thông minh mua spot, bán hợp đồng vĩnh viễn để đảm bảo thu phí ổn định.

Thời kỳ này chấm dứt vào năm 2024.

Khi ETF giao ngay được phê duyệt, các tổ chức tài chính truyền thống đổ bộ với hàng chục tỷ USD, đẩy chênh lệch lãi suất từ 20%-30% xuống chỉ còn lợi suất trái phiếu chính phủ cộng thêm. Đến cuối năm 2025, "máy in tiền" này dần dừng hoạt động hoàn toàn. Những nhà đầu tư nhỏ lẻ từng kiếm hàng triệu đô mỗi tháng từ chênh lệch, bỗng nhiên nhận ra mình trở thành người thất nghiệp.

Thị trường cấp bách cần nguồn thu nhập mới. Và quyền chọn, đúng lúc đó, đã lợi dụng thời cơ.

## Tại sao hợp đồng vĩnh viễn phổ biến hơn quyền chọn, nhưng lại nguy hiểm hơn

Có một nghịch lý rất thú vị tồn tại.

Về lý thuyết, quyền chọn nên đơn giản và an toàn hơn hợp đồng vĩnh viễn. Mua quyền chọn mua, tổn thất tối đa là phí quyền chọn, không bị thanh lý đột ngột, không có rủi ro qua đêm, không bị cháy tài khoản do gap giá. Nhưng thực tế, hợp đồng vĩnh viễn vẫn chiếm ưu thế tuyệt đối.

Tại sao? Bởi vì việc kéo đòn bẩy gấp 10 lần dễ hơn nhiều so với tính toán rủi ro thực tế.

Cơ chế hợp đồng vĩnh viễn có vẻ trực quan, nhưng tiềm ẩn nhiều hiểm họa:
- **bẫy ký quỹ chéo**: một vị thế cháy có thể kéo theo toàn bộ tài khoản
- **phụ thuộc đường đi**: không thể mở vị thế rồi để đó, phải liên tục theo dõi phí tài chính và các ngưỡng cảnh báo
- **chi phí kép**: mở vị thế mất phí, đóng vị thế lại mất phí nữa
- **chốt lời bắt buộc**: khi thị trường giảm mạnh, thanh lý không thương tiếc, ngay cả các nhà giao dịch lớn cũng có thể bị bất ngờ

Ngược lại, quyền chọn lại "thân thiện với người dùng" hơn nhiều. Tổn thất tối đa rõ ràng, rủi ro có giới hạn, không cần theo dõi liên tục. Nhưng nhà đầu tư nhỏ lẻ lại ít dùng.

## Tài chính truyền thống đã cho chúng ta câu trả lời

Xem lại lịch sử thị trường Mỹ, sẽ thấy những điểm chuyển biến tương tự.

Tháng 12 năm 2017, Robinhood ra mắt dịch vụ giao dịch quyền chọn miễn phí, mở ra cuộc cách mạng ngành. Chỉ trong hai năm, các nhà môi giới lớn của Mỹ cũng theo chân loại bỏ phí. Kết quả?

Tỷ lệ giao dịch quyền chọn của nhà đầu tư nhỏ lẻ từ 34% năm 2019 đã tăng vọt lên 45%-48% năm 2023. Đến cuối năm 2024, tổng khối lượng hợp đồng quyền chọn thanh toán hàng năm của Mỹ đạt kỷ lục 122 tỷ hợp đồng, liên tục phá vỡ các kỷ lục trong 5 năm liền.

Điều điên rồ hơn là sự bùng nổ của quyền chọn 0DTE (đến hạn trong ngày). Loại quyền chọn này chỉ giữ vài giờ, hướng tới đòn bẩy cao, từ năm 2016 chiếm 5% thị phần, đến quý 4 năm 2024 đã tăng lên 51%. Trung bình mỗi ngày có hơn 1,5 triệu hợp đồng được giao dịch.

Tại sao nhà đầu tư nhỏ lẻ lại mê mẩn 0DTE như vậy? Bởi vì vốn bỏ ra thấp, không có rủi ro qua đêm, đòn bẩy nội tại hơn 50 lần, có thể thấy kết quả ngay trong ngày. Các chuyên gia gọi đây là "giao dịch dopamine".

Dự đoán thị trường bùng nổ hơn nữa càng chứng minh logic này. Polymarket trong năm 2024 đã xử lý 9 tỷ USD giao dịch, lượng người dùng hoạt động cao nhất hơn 310 nghìn. Các nền tảng này về bản chất là biến thể của quyền chọn nhị phân, chỉ là biến cờ bạc thành "trí tuệ tập thể". Kết quả là thu hút nhà đầu tư nhỏ lẻ một cách không thể cưỡng lại.

## Tại sao quyền chọn chưa phổ biến trong cộng đồng tiền điện tử hiện nay

Lịch sử quyền chọn DeFi là một câu chuyện thất bại.

Các giao thức nổi bật như Hegic, Ribbon, Dopex, Opyn đều rơi vào cùng một vòng luẩn quẩn: đội ngũ đầy tham vọng khó có thể giải quyết đồng thời hai vấn đề: kích hoạt thanh khoản và đơn giản hóa trải nghiệm người dùng.

Ribbon từ vốn hóa 300 triệu USD giảm xuống còn 2,7 triệu USD, Dopex sụp đổ vì mô hình kinh tế không bền vững, Opyn cuối cùng phải từ bỏ nhà đầu tư nhỏ lẻ để chuyển sang hạ tầng.

Nguyên nhân chính là **độ phức tạp**. Các giao thức quyền chọn DeFi phân mảnh thanh khoản theo các kỳ hạn khác nhau, phụ thuộc vào oracle dễ bị thao túng, các pool thế chấp hoàn toàn hạn chế khả năng mở rộng. Thêm nữa, người dùng hoàn toàn không hiểu các sản phẩm này.

Nhưng tình hình đang thay đổi.

## Các sản phẩm quyền chọn thế hệ mới giảm thiểu rào cản

Trong năm 2024-2025, một số giao thức mới đã giải quyết vấn đề độ phức tạp theo một cách khác — **ẩn hoàn toàn cơ chế quyền chọn**.

Euphoria nhận vốn seed 7,5 triệu USD, ý tưởng cốt lõi chỉ một câu: "Xem biểu đồ, tìm vùng giá bạn nghĩ sẽ chạm, nhấn một cái là xong." Không cần đặt lệnh, không cần ký hiệu Hy Lạp, không cần tính margin, toàn bộ cơ chế quyền chọn chạy nền. Sản phẩm hoàn toàn là một giao diện game hóa.

Ý tưởng này đã được Polymarket chứng minh hiệu quả. 9 tỷ USD giao dịch không đến từ các nhà định lượng hiểu rõ implied volatility, mà từ người dùng phổ thông. Họ chỉ muốn nhanh chóng dự đoán xác suất của một sự kiện rồi đặt cược.

## Hạ tầng quyền chọn dành cho tổ chức đang trưởng thành

Song song đó, một lĩnh vực khác cũng đang âm thầm phát triển — **quyền chọn DeFi dành cho tổ chức**.

**Rysk** là một giao thức đưa chiến lược bán quyền chọn truyền thống lên chuỗi. Người dùng có thể trực tiếp stake tài sản, tùy chỉnh giá thực thi và ngày đáo hạn, đấu giá trên chuỗi để có báo giá cạnh tranh. Toàn bộ quá trình minh bạch trên chuỗi, không rủi ro đối tác, hỗ trợ nhiều loại tài sản thế chấp (ETH, BTC, LST...). Quỹ DAO và các quỹ tổ chức có thể bán quyền chọn mua covered để tạo dòng thu nhập liên tục, không lo bị lừa.

**Derive** (trước đây là Lyra) đã nâng cấp từ mô hình AMM sang sổ lệnh giới hạn trung tâm, hỗ trợ quyền chọn châu Âu hoàn toàn thế chấp, bề mặt biến động linh hoạt, thanh toán TWAP 30 phút, chất lượng thực thi tương đương các sàn CeFi nhỏ.

**GammaSwap** theo một hướng khác — dựa trên thanh khoản của Uniswap để tạo ra quyền chọn vĩnh viễn phi tổng hợp. Nó khai thác lợi nhuận từ biến động giá trong AMM, loại bỏ phụ thuộc oracle. Nhà giao dịch có thể xây dựng quyền chọn dạng spread (Delta trung tính), mở vị thế long hoặc short.

**Panoptic** có sáng kiến đột phá nhất: quyền chọn vĩnh viễn không oracle dựa trên thanh khoản tập trung của Uniswap v3. Mọi vị thế LP đều có thể hiểu như một tổ hợp quyền chọn, phí được tính dưới dạng dòng phí quyền chọn liên tục. Tất cả định giá dựa hoàn toàn vào dữ liệu nội bộ của Uniswap, không cần oracle bên ngoài.

Các giao thức này hướng tới cùng một nhóm người dùng — các DAO quản lý quỹ tám chữ số, quỹ đầu tư tìm kiếm lợi nhuận phi liên quan, LP phòng chống biến động giá, nhà phát triển sản phẩm cấu trúc. Họ cần một bộ công cụ tài chính đầy đủ, chứ không phải giao diện cờ bạc.

## Coinbase mua lại Deribit có ý nghĩa gì

Năm 2024, Coinbase mua lại Deribit với giá 2,9 tỷ USD, gửi đi một tín hiệu quan trọng: **các tổ chức đang nghiêm túc với quyền chọn tiền điện tử**.

Deribit là sàn quyền chọn tiền điện tử lớn nhất thế giới, trung bình mỗi ngày chưa đóng lửa hợp đồng hơn 30 tỷ USD. Mục tiêu của Coinbase rõ ràng — xây dựng một hệ sinh thái vốn hoàn chỉnh: tài sản spot của người dùng trên Coinbase có thể dùng làm tài sản thế chấp cho quyền chọn của Deribit, thực hiện chéo ký quỹ, quản lý tập trung hơn chứ không phân tán.

Việc tích hợp theo chiều dọc này rất khó tái tạo trong DeFi, vì thanh khoản vốn dĩ phân tán. Nhưng điều này cũng mở ra cơ hội cho quyền chọn DeFi — chỉ cần giải quyết được vấn đề phân mảnh thanh khoản, sẽ thách thức vị thế của CeFi.

## Tương lai của quyền chọn sẽ phân thành hai thế giới

Một nhận thức quan trọng cần thay đổi: thị trường quyền chọn không phải là một dạng duy nhất, mà sẽ phát triển thành hai cấp độ hoàn toàn khác nhau.

**Cấp độ 1: quyền chọn dành cho tiêu dùng**

Các sản phẩm quyền chọn trừu tượng hướng tới nhà đầu tư nhỏ lẻ. Polymarket đã chứng minh nhà đầu tư nhỏ lẻ không ghét quyền chọn, mà ghét độ phức tạp. Khi cơ chế quyền chọn được ẩn sau giao diện game hóa, họ lại đổ xô vào. Lợi thế cạnh tranh của cấp độ này không phải kỹ thuật tài chính, mà là thiết kế UX, trải nghiệm ưu tiên di động và phản hồi trong mili giây. Người thắng cuộc giống như ứng dụng tiêu dùng hơn là nền tảng giao dịch. Thị trường này sẽ lấy đi phần lớn khối lượng giao dịch ngắn hạn, cao tần, gây dopamine hiện tại của hợp đồng vĩnh viễn.

**Cấp độ 2: hạ tầng dành cho tổ chức**

Các giao thức như Derive, Rysk không cạnh tranh với nhà đầu tư nhỏ lẻ, mà phục vụ các DAO quản lý quỹ tám chữ số, quỹ đầu tư phi liên quan, LP phòng chống biến động giá. Cấp độ này cần các chức năng như ký quỹ danh mục, thế chấp chéo, hệ thống định giá, bề mặt biến động linh hoạt. Những tính năng này nhà đầu tư nhỏ lẻ không cần, nhưng tổ chức thì không thể thiếu.

Nhà phân bổ tài sản trên chuỗi cần đầy đủ khả năng biểu đạt của quyền chọn — chiến lược phòng hộ rõ ràng, cộng dồn lợi nhuận, vị thế Delta trung tính, các sản phẩm cấu trúc có thể kết hợp. Các thị trường cho vay đơn giản và đòn bẩy trượt không thể đáp ứng.

## Kết luận

Liệu năm 2026 quyền chọn có thực sự bùng nổ, còn phụ thuộc vào hai yếu tố: độ trưởng thành của hạ tầng và nhu cầu thực sự của nhà đầu tư nhỏ lẻ.

Polymarket và Kalshi đã gửi tín hiệu — nhà đầu tư nhỏ lẻ mong muốn các cược xác suất đơn giản hóa. Các giao thức quyền chọn DeFi thế hệ mới đang giải quyết vấn đề phân mảnh thanh khoản và độ phức tạp. Sự công nhận của tổ chức cũng đang đến (ví dụ Coinbase-Deribit).

Khi các yếu tố này cuối cùng hội tụ, sự chuyển đổi của quyền chọn từ công cụ nhỏ lẻ sang công cụ tài chính chính thống có thể diễn ra nhanh hơn bạn tưởng. Đến lúc đó, chúng ta nhìn lại năm 2025, sẽ ngạc nhiên vì sao hợp đồng vĩnh viễn lại có thể thống trị lâu đến vậy.