tiezhu

看 Kevin 劉的研報，其中有句話我深深地同意：
如果是鮑威爾在 Jackson Hole 講出這番鷹派發言，那麼 9 月是必定加息。
可惜沃什不是鮑威爾。因為他反覆強調不要預期管理。但這些話依然會被解讀為可能在 9 月加息。
一個反直覺的事實在於：如果沃什／川普／貝森特未來需要一個寬鬆的環境，那麼現在必須維持十分強硬的鷹派立場。
可是如果進一步看市場給出的機率，其實也很微妙，理論上來說按照這麼鷹派的發言，9 月加息機率應該直接奔 80% 以上，但事實顯然沒有。這其實表明了，市場相信沃什的確鷹派，但並不相信 9 月會大機率加息。由此，可能的情況有：
1、假設 9 月直接加息，抗通膨信譽的確會建立起來。但這可能形成了新的預期管理路徑。
2、不加，繼續維持強硬的鷹派立場。
3、不加，甚至轉鴿。
按照這三個場景來說，第一種情形需要具備的條件大致是：在會議之前，非農就業繼續穩定，CPI 還在往上抬頭。
第二種情形，則是非農可能超預期地下滑，CPI 小幅下降。
第三種情形，則是非農直接爆雷，CPI 超預期下降。
目前的基準仍然是第二種，因為很有可能，本週五我們將會看到一個繼續很弱的就業數據，甚至會超預期。
連續兩個月的非農走弱的話，歷史上還不存在在此種條件下強行加息的情況。那麼，統計局到底會不會給沃什一個台階下？沃什鷹派之前有沒有和貝森特商量過。
我們不得而知，但發言之後的美債走勢已經給出

聊聊人民幣升值。
1、人民幣今年升值最主要還是結售匯順差帶來的了。基本上2026年上半年已經超過了去年全年。
估計有一部分趁著美元走弱，存量美元也在結匯，與此同時不可忽略的就是，居民購匯、海外投資及資金外流在被嚴格的控制。
或者說，此前資本流出的壓力是比較大的。
2、這些基本表明，央行對人民幣升值是有預期而且是容忍的，因為有利於進口，此外就是對沖外部衝擊。尤其是今年美伊衝突帶來的能源漲價。
3、然而進口增速今年是快於出口的，人民幣升值也壓制了出口商的利潤。那麼高順差可能還是會存在，但並不會繼續上抬。
4、繼續快速升值的力量是在減弱的。除了順差平緩以外，還有就是中美利差依然是較大的。

真的，大家不要再迷信什麼美聯儲的獨立性。
獨立性是一個敘事，不是一個事實。因為Fed的獨立性是相對的，而不是它真的脫離了財政政策，獨立運作。
只是表明了，它有獨立行使貨幣政策工具的權力，但這不代表，它的權力行使過程中不會受到現實約束，尤其是財政約束。
財政政策和貨幣政策的配合是現代經濟發展的必然。正常情況下，大家按照各自權限去獨立決策。但現在的全球經濟是正常情況？現在美國的情況是正常情況？
其次，從數據來說，通脹的平均水位不是貨幣利率決定，是財政支出強度決定的。
最後，所有的大型經濟體，表象是美國式的，但是實質一定會靠近東大模式。財政、貨幣、產業政策的高度耦合、更強的產業資源管控。這不是簡單意義上，你選擇所謂自由市場還是國家主義。
根本上就是在新的產業和科技革命還沒有崛起之前，整個經濟體系能夠支配的增量資源和政策冗餘都非常有限。那麼東大的路就是你唯一的路。
歐洲沒走，所以死了。就這麼簡單。

昨晚群組裡的交流。關於黃金定價，展開聊聊為什麼黃金和實際利率的關係發生了變化。
1、黃金和利率在傳統分析裡是反向關係。背後的邏輯有二，一個是黃金是零息資產，因此利率走高，從相對持有的機會成本而言，應該賣掉黃金。另一個則是實際利率走高，往往伴隨美元走強，同時也會壓制黃金。
這應該是俄烏衝突開始以前，整個金融投資者的主要分析框架，且這些買家多以歐美資本為主。這些資本多數也都屬於利率敏感類型。
2、俄烏衝突以後，黃金買盤就多了這些對利率不敏感的買家，主要是央行、新興市場的主權機構以及擔心地緣風險的金融投資者為主。這些投資者對利率的敏感程度大幅下降，但對儲備和法幣風險的擔憂相應地增大。因為黃金目前是唯一沒有對手方風險的資產。
於是，黃金價格決定權就由這些彈性最低的買家決定了。所謂彈性最低就是，無論是你覺得還是貝萊德覺得黃金是值5000還是10000的價格，都不影響實際價格，價格是這些：不管你當下是什麼價格，我都要買入的邊際買家決定的。
3、黃金和實際利率的反向並沒有失效。但需要看前提條件。實際利率的走高如果是因為經濟走強，帶來的結果就是無風險資產的回報提升，那一定程度還是利空黃金。
但如果是債務擔憂導致的期限溢價走高，那麼黃金在此時定價的就不是實際利率，也不是當期的持有成本，而是這個高的實際利率的可持續性帶來的後果。因為利息支出螺旋，要麼實行高強度金融緊縮，要麼通膨化債。
4、因此，從上述

今晚的非農應該是不及預期的，就業走弱和核心通膨走弱同時發生。

這個月打算猛猛發推，關於沃什和 FOMC，為什麼不能簡單地做鷹派／鴿派的劃分；以及 AI capex 為什麼在這個階段不一定越高越好。
另外，接下來的半個月將會是由守轉攻的重要階段。一切都在 K 型分化時，從技術角度來看，這也只是技術導入／滲透的剛開始階段。

Meta租賃算力這種不存在市場看錯了這麼一說。基本上都是在為自己的倉位辯護而已。就是漲多了，要跌一跌。
只要有連續漲停，自然就會有跌停。唯一只需要區分的是短期、長期以及倉位。
要問的是：AI敘事完了嗎？以及敘事轉化為財務表現已經兌現完畢了嗎？
反過來，長期敘事沒結束，也不代表短期不用止盈。該止盈就要止盈。賣點是倉位決定的。
但回到一切的本質就是你還信不信。無論是通過財務數據，還是各種敘事。

看起來這一段時間，人民幣估計要控一下，調貶一些，穩一下出口了，各大公募基本都增了一些QDII額度。

東山精密的小作文砸盤基本完美地呈現了A股生態。以前獲利盤是靠利好消息出貨，現在都快變成利空出貨了。
只不過買盤同樣以驚人速度掃貨。你品一下。

抽空看了一下長鑫的招股書。有幾點很有意思：
1、朱老板儘管宣稱不套現，但是通過兆易創新已經套了20多億。即便如此，按照當前的fomo程度，兆易創新還是會贏麻。
2、從其供應商的情況看，尤其是幾年的對比來看。排名第一的依然是化學品，矽片提升的幅度也很大。
這也非常合理，因為到DDR5以後，化學清洗確實大幅度上升。矽片排名提升，估計還是因為產能利用率大幅提升。
那麼國內能夠提供如此高純度的化學品的公司，而且佔比極大的話，那麼大概率就是CMP用量提升得很快，大概率是安集科技。此外就是上海新陽和江化微。
此外被忽略的就是雅克科技，目前已經進入到海力士，那麼理論也是長鑫的高純特氣供應商。
3、長鑫明確的說明是要產線改造，那麼重點就是刻蝕、薄膜沉積這些。北方華創和中微。

昨晚在分享的时候，我的观点是，AI是没有泡沫的。但这个泡沫指的是產業泡沫。
低增長時代，資金會極度不平均的分配，可投資的高增長資產是高度稀缺的。這就是本質。
AI的超級估值並不是一個領域的創新或者是突破，而是基建性質的生產力增長來源。於是，這又會形成流動性的自我強化。
所以，很多時候看起來的泡沫，跟當前的金融體系、增長難題是掛鉤在一起的。全球貨幣超發之後，資金規模越來越龐大，但這反而導致：能容納大規模資金、同時還能講增長故事的資產，其實越來越少。
於是，自然而然，AI這種確定性增長就會獲得遠超以前的溢價。
比如說，美元，按照傳統意義上的泡沫理解，這就是全世界最大的泡沫和龐氏，但它依然沒有崩盤。因為沒有替代，沒有更好的選擇。
AI也如此。在AI來臨之後，你沒有更好的選擇。