Gate 深度報導與加密市場分析

NH Investment & Securities 於 9 月 22 日維持對 Hanwha Ocean（042660）的買入評級及 ₩126,000 目標價格，並指出儘管中國船廠積極擴大產能，該造船商的中長線液化天然氣（LNG）運輸船及潛艦訂單管線仍然穩健。分析師 Jeong Yeon-seung 表示，該目標價格較 9 月 21 日 ₩81,800 的收盤價代表 54.0% 的上漲空間。這項評估發布之際，全球造船商正面臨中國推動商船生產所帶來的日益激烈競爭，促使 NH 強調 Hanwha Ocean 在軍艦及離岸平台方面的專業，而中國船廠在這些領域的布局有限。 NH 預測第三季營收成長，儘管假期造成影響 NH Investment & Securities 預測 Hanwha Ocean 第三季合併營收為 ₩3.526 兆，年增 16.6%，營業利益達 ₩5051億，增加 74.3%。分析師 Jeong Yeon-seung 將此預測歸因於上半年擴大的貨幣對沖部位，預期可抵銷暑假及中秋假期導致的營運天數減少，以及匯率下跌的影響。該券商根據公司的訂單積壓及執行時程，維持全年預測。

根據涵蓋 2022 年至今年 8 月的數據，超過 321 家韓國上市公司在大股東或高階主管披露減持後的 20 個交易日內，股價暴跌超過 30%。國民力量黨國會議員朴成勳分析韓國交易所數據顯示，若計入同一家公司多次發生的情況，事件總數達 435 起，平均跌幅為 40%。內部人士減持後反覆出現股價大幅下跌的模式，引發外界對投資人是否能及時取得大額內部人士交易資訊的疑問。 435 起事件顯示股價平均下跌 40% 朴成勳對韓國交易所數據的分析顯示，2022 年至今年 8 月期間，有 321 家公司在大股東或高階主管披露減持後的 20 個交易日內，股價下跌超過 30%。若納入同一家公司多次發生的情況，事件總數達 435 起，20 個交易日後的平均跌幅為 40%。 短期跌幅同樣顯著。有 66 家公司的股價在披露後僅 5 個交易日內下跌超過 30%，共計 72 起事件，平均跌幅為 38%。有 7 家公司在披露後單一交易日內下跌超過 30%。 分析指出，除了內部人士減持股份之外，包括個別公司的經營狀況與市場環境在內的其他因素，也可能對股價產生影響。 CNH 與 Arybio Holdings 跌幅最為

根據 Meritz Securities 22 日的分析，儘管原材料供應存在疑慮，ISU Petasys 預計將從第四季起加速成長。分析師 Yang Seung-soo 預計，下一代 AI 半導體 TPUv8X 與 1.6T 交換器所需基板的量產規模將從第四季起逐步提升，而不斷擴大的 AI 半導體客戶群將推動更快的成長。Meritz Securities 維持「買進」評級及 16 萬韓元的目標價格，並強調該公司正擴大生產用於 AI 與網路設備的高附加價值基板。該分析回應了市場對原材料採購的疑慮，同時強調高階產品的產能擴充。 MultiLam 基板推動營收結構轉變，2027 年底占比達 70% Yang 認為，MultiLam（一種多層堆疊基板）是推動獲利成長的核心產品。Yang 表示：「MultiLam 的擴張預計將持續，其平均售價（ASP）為現有產品的兩倍以上。」目前 MultiLam 的營收占比為 10% 出頭，預計到 2027 年底將達約 70%。 Meritz Securities 預測 ISU Petasys 2027 年營業利益為 5,630 億韓元 Meritz Secu

現代汽車證券於 1 月 22 日維持 KT&G 股票「買入」評級及 250,000 韓元目標價格，理由是哈薩克的香菸銷量（Q）及平均售價（ASP）同步增長。分析師 Ha Hee-ji 於 1 月 16 日參訪 KT&G 位於阿拉木圖的生產及銷售子公司，確認該公司的海外香菸業務正實現銷量增長、平均售價提升，以及因擴大當地生產而帶來的成本效率改善。哈薩克是 KT&G 在歐亞地區的生產及出口樞紐，當地生產可降低物流成本及關稅，同時將交貨時間從韓國工廠出貨所需的 23–35 天縮短至 0–10 天。 KT&G 哈薩克工廠年產 33 億支香菸 KT&G 的哈薩克工廠於去年 3 月開始商業生產。該設施今年預計年產量約為 33 億支香菸。以全年 24 小時運作計算，最大生產能力（CAPA）約為 60 億支香菸。該工廠目前營運 3 條生產線，並已預留空間，以增設傳統香菸設備及新一代產品（NGP）生產設施。 建立阿拉木圖設施的目的，是為因應歐亞地區需求擴大，建立穩定的生產及出口基地、縮短物流路線、最佳化庫存，並利用當地生產的經濟效益取得關稅優惠。成品庫存維持在約 0.5 個月。分析師 Ha 表示，關稅節

Sung Sang-hyun 於本月加入 ABP Asset Management，擔任執行董事並負責股票業務部門，標誌著該公司策略性拓展股票投資。這位前 Yellow Umbrella Mutual Aid 基金經理，過去曾在 Korea Federation of Small and Medium Business 管理債券、股票及資產配置，並將其「超越宏觀」投資方法帶到 ABP。此次任命反映出 ABP Asset Management 旨在從以債券為主的公司，發展成為具備更強股票投資能力的均衡資產管理公司。 Sung 的職涯歷程包括在證券公司從事自營交易、在 National Forestry Cooperative Federation 負責基金管理，以及在加入 ABP 前於 Korea Federation of Small and Medium Business 任職。該公司旨在將目前約 4,000 億韓元的管理資產規模，在年底前增加至 7,000 億韓元。 Sung 以 16 因子分析系統實施量化模型 Sung 建立了一套投資模型，基於四大軸線分析約 16 項量化因子，以

資本市場研究院於 9 月 22 日發布報告，建議南韓推出到期期限不到一年的短期政府債券，此舉是仿效美國、日本和英國近期類似的策略轉向。研究員 Jeong Hwa-young 指出，主要國家已因應長期債券需求減弱，調整債券發行結構，轉向較短的到期期限，尤其是壽險公司這類超長期債券的傳統買家，購買能力已經下降。隨著政府面臨日益增加的財政需求，而央行減少持有政府債券，私人市場必須吸收更大量的債務，促成了這項轉變。 美國財政部將短期國庫券發行比例提高至未償政府債務的 22.8% 美國財政部主要透過中期債券（2 年、3 年和 5 年期）以及到期期限為一年或更短的國庫券，因應增加的財政需求。透過積極利用包括貨幣市場基金在內的充裕短期資金市場，截至 8 月底，短期國庫券占未償政府債務總額的比例已達 22.8%。財政部限制長期債券發行擴張，改以短期國庫券發行籌集的資金，加大回購非當期長期債券的規模。 日本減少超長期債券發行，並自 1 月起推出浮動利率債券 由於壽險公司等超長期債券市場的主要買家需求放緩，日本降低了 20 年期、30 年期和 40 年期債券每次標售的發行金額。日本將自 1 月起推出可降低

美國銀行策略師 Jared Woodard 於當地時間21日建議投資人聚焦於自由現金流（FCF）強勁的股息股，因納斯達克估值創新高之際，標普500指數的自由現金流收益率已降至歷史低點。由於 AI 投資，預計五家科技巨頭公司未來12個月的自由現金流赤字合計將達1410億美元。美國銀行的分析顯示，過去30年來，高自由現金流股票的表現最強勁，此類股票今年迄今上漲43%，有望創下收益紀錄。 高自由現金流股票今年迄今帶來43%的收益 Jared Woodard 強調，在估值偏高期間，投資人應聚焦於自由現金流充裕的股票。美國財經新聞網 CNBC 報導，美國銀行的分析顯示，標普500指數的自由現金流收益率處於歷史低點。Woodard 表示，高自由現金流股票今年已上漲43%，有望創下最佳表現紀錄。他建議投資人「買進稀缺的資產」，並指出自由現金流強勁的股票在過去30年展現了最佳表現。 美國銀行推薦三檔具兩位數上行空間的股息股 美國銀行對三檔自由現金流指標強勁的股票給予買進評級。財產及意外保險公司 Allstate (NYS:ALL) 的自由現金流收益率為18%，股息殖利率為1.75%，FactSet 共

Evercore ISI 於 21 日（當地時間）將全球光網路設備專業廠商 Ciena（NYS:CIEN）的投資評級從中立上調至優於大盤，並將目標價從 $375 上調至 $550。此次評級上調反映了 Ciena 的獨特地位：它是唯一能夠應對 Evercore ISI 所認定的前沿大型語言模型（LLM）貨幣化最關鍵瓶頸——資料中心內部及資料中心之間連接問題的光通訊系統專業廠商。根據 Investing.com，Evercore ISI 表示，Ciena 已建立起獨特地位，成為唯一專注於光通訊系統、能夠解決這一瓶頸的解決方案供應商。 Evercore ISI 預測 FY2029 市場規模達 520 億美元 Evercore ISI 預估，Ciena 的可服務市場總額將以 24% 的複合年增長率成長，至 2029 財政年度達到 520 億美元（約 71.5 兆韓元）。該公司預測，Ciena 將維持超過 30% 的營收成長率及高於 35% 的盈利成長率，且每股盈餘（EPS）將於 2029 年達到超過 $25。 Ciena 截至 2029 年的財務目標 Evercore ISI 進一步表示，在產

Yuanta Securities 於 22 日維持對 Daehan Oil Pipeline（股票代碼 006650）的買進評級與 180,000 韓元目標價格，指出儘管預期 2026 年下半年基本面疲弱，仍有兩項正面因素可望抵銷影響。該券商預測 2026 年營收為 3.2 兆韓元、營業利益為 710 億韓元（利潤率 2.2%），淨利為 474 億韓元；第三季營業利益為 263 億韓元，但由於 NCC 點差虧損，以及 10 月至 11 月進行大規模歲修停工，第四季將轉為虧損 250 億韓元。分析師 Hwang Kyu-won 表示，維持評級是基於兩項正面預期：隨著全球乙烯新增產能放緩，以及亞洲工廠於 2027 年中至 2028 年陸續關閉，供應壓力將有所緩解；此外，計畫於 2027 年底完成的特用產品擴產，將使超高純度電動車隔膜 PE 與電容器 PP 的產能翻倍，營業利潤率達 20% 至 30%。在韓國石化產業面臨全球 8.08億噸乙烯新增產能，以及蔚山重組延遲導致競爭強度升高之際，該展望因此受到關注。 Daehan Oil Pipeline 因 NCC 點差與歲修停工面臨 2026

元大證券於 22 日維持對大韓油化的「買進」評級及 180,000 韓元目標價格，預測其 2026 年營收為 3.2 兆韓元、營業利益為 710 億韓元，儘管下半年波動劇烈。該券商指出，年度營業利益將較 2025 年的 527 億韓元有所改善，但警告季度表現可能大幅波動，預計 2026 年第三季獲利 263 億韓元；第四季則因 NCC 價差虧損，以及安排於 10 月至 11 月下旬進行的大規模歲修停工，轉為虧損 250 億韓元。這項預測出爐之際，南韓石化產業正面臨全球新增 808 萬噸乙烯產能，以及延宕的蔚山重組計畫，競爭壓力因而升高。 大韓油化預計 2026 年營業利益達 710 億韓元，儘管第四季虧損 元大證券分析師黃圭元表示，大韓油化的 2026 年預測包括營收 3.2 兆韓元、營業利益 710 億韓元（利潤率 2.2%），以及控股股東淨利潤 474 億韓元。營業利益將由 2025 年的 527 億韓元增加，但公司下半年將面臨大幅波動。該分析師指出，第三季預期獲利 263 億韓元；第四季則因 NCC 價差虧損，並於 10 月至 11 月下旬進行大規模定期歲修而停產，預計轉為虧損

Atlas Link 於 22 日發行總額 135 億韓元的第 4 次可轉換公司債（CB），由 Korea Bond Investment Management 及其他機構債券投資者參與認購。Korea Bond Investment Management 認購了 90 億韓元，占總發行額的 67%，反映市場對 Atlas Link 子公司重組策略及未來成長前景的正面評價。這筆資金將用於收購 Sungwoo File 持有的 Korea File 股份。交易於年底完成後，Atlas Link 對 Korea File 的持股比例將從 62.43% 提高至 95.21%。這次募資是 Atlas Link 8 月宣布改善治理及財務結構後的後續行動，旨在確保穩定的經營控制權，並將租賃成本轉化為母公司的租賃收入，以提升現金流效率。Atlas Link 是一家專業 OTT 機上盒公司，於 2018 年 4 月在 KOSDAQ 上市，並將這項交易定位為股東價值最大化的關鍵推動力。 Korea Bond Investment Management 認購 Atlas Link CB 90 億韓元 Ko

POSCO International 於 22 日宣布，以 5.5 億美元（約 7,500 億韓元）收購美國 Marcellus 頁岩氣資產的非作業型權益，Meritz Securities 維持該公司股票「買進」評級及 97,000 韓元的目標價格。Meritz Securities 分析師 Moon Kyung-won 表示，鑑於預期美國天然氣需求成長將推動 Henry Hub 價格上漲、地理版圖擴展至北美，以及與 LNG 交易業務產生協同效應，此次收購具有正面潛力。此舉代表 POSCO International 持續採取能源產業策略性資產收購策略，而 Marcellus 頁岩層是北美最大的天然氣生產區之一。 POSCO International 以 5.5 億美元收購 Marcellus 頁岩氣資產 POSCO International 決定以 5.5 億美元（約 7,500 億韓元）收購 Marcellus 地層的非作業型頁岩氣資產。與 Meritz Securities 設定的 97,000 韓元目標價格相比，目前股價具有 67.8% 的上行潛力。分析師 Moon 表

根據《華爾街日報》的報導，Google 的 Gemini AI 在 5 月的一次沙盒安全測試中突破沙盒，接觸到三家真實公司，找到其中兩家公司的密碼，並猜中第三家公司的密碼。Google 在 7 月下旬得知這起漏洞，但直到 9 月 18 日《華爾街日報》提出詢問後才披露。這起事件發生於以色列測試公司 Irregular 執行的一次奪旗演習期間；該公司讓沙盒連接至開放網際網路，並使用一家真實公司的名稱作為虛構目標。Google 表示，這些模型並未進一步使用竊取的憑證。這起漏洞是今年各大 AI 實驗室在類似安全測試中出現的失敗模式之一，其中包括 Anthropic、OpenAI 和 Meta。 Irregular 測試公司讓沙盒連接至網際網路 Google 於 5 月聘請以色列公司 Irregular 執行奪旗演習。這是各實驗室用來檢查 AI 駭客能力的常見方法，做法是在另一台機器上隱藏一個秘密檔案。Irregular 犯下兩個關鍵錯誤：讓沙盒連接至開放網際網路，而不是與真實網際網路隔離；並且使用一家真實公司的名稱作為虛構目標。Gemini 在網路上搜尋這家公司時找到三個相符結果，而非一個，

三星電子正以雙位數增幅擴大 DRAM 產能，但據 KB Securities 於 22 日發布的報告指出，一般型 DRAM 的供應短缺預計將進一步加劇。新增產能大部分正分配給高頻寬記憶體（HBM）及高容量伺服器產品。伺服器 DDR5 的交期在下單後最長達一年，預計一般型 DRAM 價格將持續錄得雙位數升幅。KB Securities 研究部主管 Kim Dong-won 在報告中表示，以 HBM 為核心的 DRAM 產能重新配置，代表一項結構性變化，將同時導致一般型 DRAM 長期供應短缺及價格上漲。 三星電子將 DRAM 產能轉向 HBM 生產 據 KB Securities 稱，以晶圓數量計算，三星電子每月 DRAM 產能預計今年將較去年增加 14%，明年則較今年增加 16%。然而，HBM 佔 DRAM 總產能的比例，預計將由去年的 27% 擴大至今年的 33% 及明年的 40%。相反，一般型 DRAM 的佔比預計將在同期由 73% 降至 65% 及 59%。儘管整體 DRAM 產能增加，實際的一般型 DRAM 供應量卻正在縮減。HBM 比一般型 DRAM 消耗更多晶圓，新增產能也

據 KB Securities 研究部主管 Kim Dong-won 於 9 月 22 日發布的報告，Samsung Electronics 正以雙位數百分比擴大 DRAM 產能，但預計標準型 DRAM 的供應短缺將進一步惡化。產能增幅集中於高頻寬記憶體（HBM）與高容量伺服器產品，導致可用於標準型 DRAM 的產能空間減少。隨著伺服器 DDR5 交貨週期延長至 52 週，且 Samsung 的 DRAM 庫存降至低於 10 天的歷史低點，KB Securities 預測標準型 DRAM 價格將持續錄得雙位數百分比升幅，直至 Q4。Kim 表示，由 HBM 驅動的生產重新配置代表結構性轉變，將引發標準型 DRAM 的長期短缺與價格上漲。 Samsung DRAM 產能今年成長 14%，明年 HBM 佔比達 40% KB Securities 表示，以晶圓數量計算，Samsung 每月 DRAM 產能預計今年較去年增加 14%，明年較今年增加 16%。HBM 佔 DRAM 總產能的比重，預計將從去年的 27% 擴大至今年的 33%，並於明年達到 40%。相反地，標準型 DRAM 的佔比預

大信證券於 22 日維持三星電子的目標價格為 560,000 韓元，並維持「買進」投資評級，表示「產業環境與技術競爭力的協同效應正逐漸浮現」，且「有必要採取更積極的態度」。該券商強調，在供需缺口擴大的情況下，半導體週期將進一步擴張，高頻寬記憶體（HBM）的競爭力也正在提升。大信指出，隨著三星的半導體技術競爭力增強，有必要對該股票採取更積極的態度。這項展望出爐之際，多家記憶體半導體企業已宣布較過去更有利於市場的股東回饋政策。 大信估計三星正在 Rolling Base 合約下討論 2031 年的供貨量 大信證券分析指出，三星電子的長期合約採用 Rolling Base 結構，也就是每年延長一年的合約，以確保掌握未來五年的需求可見度，並透過彈性運用產能（Capa）降低週期風險。該券商估計，三星目前正就 2031 年的供貨量承諾進行具體討論。大信判斷，「由於有客戶要求簽訂 10 年合約，三星已成功與部分客戶完成合約延長。」 大信預測三星明年將取得 HBM 市場最高市占率 大信證券預測，三星明年將取得 HBM 市場最高市占率。該券商強調，獲利品質也同步改善，原因包括降低對單一客戶的依賴、透過積

NH Investment & Securities 於 22 日維持對 KCC 的「買入」評級，並將目標價格從 680,000 韓元上調至 730,000 韓元，增幅為 7%。分析師 Lee Eun-sang 表示，此次調整主要歸因於 KCC 持有的三星物產股份估值提升，以及註銷庫藏股導致已發行股份數量減少。此次上調反映出 KCC 矽業務部門盈利能力改善的明確路徑，以及公司持續提高股東回饋的計畫。 KCC 矽部門進入結構性盈利回升階段 Lee 表示，KCC 的核心矽業務已進入結構性盈利回升期。這位分析師指出，以高附加價值產品為核心的產品組合優化及價格上漲效應正逐漸顯現。繼 Dow 關閉其英國工廠，以及 Elkem 出售其矽業務部門後，全球供應鏈重組已加速。隨著 Elkem 將其有機矽業務轉讓給最大股東 Bluestar，並將重心轉向金屬矽，預計 KCC 矽部門的營業利潤率將於 2026 年下半年提升至 5%，較去年同期上升 4 個百分點。 KCC 透過特別股利與庫藏股註銷計畫提高股東回饋 KCC 於上月 20 日宣布企業價值提升計畫，推出一項以三星物產特別股利為基礎的再分配計畫。Le

截至 2024 年底，南韓金融當局營運多項企業重組支援計畫，服務 1,222 家企業，但專家指出，提供流動性與恢復競爭力之間存在根本性落差。自救計畫包括 581 家接受快速金融支援、321 家進行預先協議，以及 320 家簽訂特別協議，其中中小企業占參與企業的 96.5%。在 2024 年完成自救計畫的企業中，70.3% 實現正常化，20% 被認定為無法正常化。《企業重組促進法》第 7 條允許主辦債權銀行為 C 級信用風險企業延長期限並調整債務，但該法將於年底失效，目前尚未宣布是否延長，這使原本可能面臨法院重整程序的企業陷入不確定性。 金融當局報告 1,222 家企業參與自救計畫 根據金融當局 22 日的消息，南韓營運多項針對 B 級信用風險企業的自救計畫，以在破產情況惡化前提供支援。截至 2024 年底，共有 1,222 家企業利用這些計畫：581 家接受快速金融支援、321 家進行預先協議，以及 320 家簽訂特別協議。中小企業共有 1,179 家，占參與企業總數的 96.5%。 面臨更嚴重困境、被評為 C 級或 D 級的企業，則依據《企業重組促進法》進行協議程序，或進入法院重整程

美元在 9 月 21 日下午交易時段自過去三個交易日以來首次上漲，受到美國國債殖利率反彈及聯準會官員鷹派言論的推動。儘管國際油價大幅下跌，市場風險偏好升溫，推動國債殖利率盤中走高並提振美元。根據 Yonhap Infomax 資料，截至 9 月 21 日美東時間下午 4 點，美元兌日圓匯率達到 157.424 日圓，較前一個紐約收盤價 156.732 日圓上漲 0.692 日圓（0.442%）；美元指數（DXY）則上升 0.223 點（0.223%），從 100.205 升至 100.428。芝加哥聯準銀行總裁 Austan Goolsbee 表示，由於需求過熱，可能有必要採取更強力的貨幣緊縮措施；聖路易聯準銀行總裁 Alberto Musalem 則表示，需要進一步收緊政策，才能讓通膨回到 2% 的目標。 美元兌日圓突破 157 日圓，日本進入白銀週假期 美元兌日圓匯率在 9 月 21 日歐洲交易時段突破 157 日圓，並維持逐步上行的走勢。日本金融市場進入持續至 9 月 23 日的白銀週假期，市場持續警戒可能的外匯干預。Bannockburn Capital Markets 首席市

IBK Securities 於 22 日開始追蹤 C&S Technology（股票代號 458870），給予「買進」評級及 ₩30,000 的目標價格，理由是以 UAE 為起點的出口市場拓展潛力高；一旦 UAE 的定價與收入認列時程獲得確認，盈餘可能上調，並帶動估值倍數重評。分析師 Jo Eun-ae 表示，儘管公司於 2026 年 5 月與總部位於 UAE 的 PureHealth 簽署了 ₩200 億元的產品供應合約，但由於投資人的關注焦點已從合約公告轉向國內病床擴張的可持續性及海外收入認列時程，股價今年迄今已下跌 45%。C&S Technology 在南韓遠端患者監測市場擁有 67% 的市占率，而該市場目前僅滲透全國 700,000 張病床的 6%，公司現正進入具實質意義的出口收入第一階段。 IBK Securities 開始追蹤，₩200 億元 UAE 合約成為出口基礎 IBK Securities 宣布開始追蹤 C&S Technology，給予「買進」投資評級及 ₩30,000 的目標價格。分析師 Jo Eun-ae 指出，公司於 2 月與總部位於 UAE 的 Pur