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有些加密貨幣金庫在扣除自身代幣後，看起來會小得多。
我查看 DefiLlama 的金庫數據時注意到，Arbitrum 持有 6.63 億美元，而 Golem 持有 2.88 億美元。你可能會以為 Arbitrum 的金庫狀況更強，但排除原生代幣後，Golem 實際上持有的其他資產多出超過 3 倍。
以下是五個金庫的比較：
> @Mantle_Official：19.4 億美元 → 2.9629 億美元
> @Arbitrum：$663M → 8170 萬美元
> @ensdomains：4.6129 億美元 → 1.1483 億美元
> @golemproject：2.8819 億美元 → 2.7275 億美元
> @gnosisdao：1.9305 億美元 → 9761 萬美元
在 21 個完整的金庫項目中，Arbitrum 從 #2 降至 #8, while Golem climbs from #5 to #3。
即使 Mantle 幾乎 $2B 金庫也降至 2.96 億美元，使其意外地接近 Golem 的 2.73 億美元。
我認為這揭示了加密貨幣金庫規模呈現方式的一些問題。
一個持有自身代幣 $500M 的專案，與一個持有 $500M 具有獨立估值資產的專案，並不處於相同的財務狀況，尤其是在出售大量代幣可能影響其代幣價格的情況下。
當然，排除原生代幣並不會自動讓剩餘資產成為

加密貨幣正從只能持有的資產，演變成實際可以消費的資產。
2026 年，加密貨幣卡正讓數位資產與日常支付之間的連結更加容易。其中值得一看的選項是由 @CwalletOfficial 推出的 Cozy Card。
安全性至關重要：Cozy Card 已通過 PCI DSS 認證，證明其符合保護支付卡資料的業界標準。
以下是 Cozy Card 的有趣之處 👇
加密貨幣充值：使用 USDT、USDC 及其他支援的加密貨幣為卡片加值，支援超過 17 種代幣。
日常消費：無需先手動將資產出售並兌換為法定貨幣，即可彌合加密貨幣與現實世界購物之間的差距。
Apple Pay 與 Google Pay：在支援的地方享受便利的支付方式。
AI 訂閱：使用符合資格的卡片等級支付 ChatGPT 等服務的費用。
更多彈性：提供實體卡片與 ATM 現金提款，但須視供應情況及 ATM 支援而定。
目標很簡單：讓加密貨幣在交易之外更實用、更容易取得，也更有用途。
如果你正在尋找更順暢的方式，在日常生活中使用數位資產，Cozy Card 值得探索。
👉 在此開始使用：
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3388 萬美元的交易費聽起來是門相當不錯的生意。
直到你發現其中只有 335 萬美元會流向代幣持有者。
這還不到使用者支付交易費每 1 美元中的 10 美分。
根據 DeFiLlama 的 30 天快照，@Raydium 產生了：
> 3388 萬美元的費用：交易者支付的金額。
> 562 萬美元的收入：協議保留的金額。
> 335 萬美元的持有者收入：累積至代幣持有者的金額。
這正是數字開始揭示真相的地方。
Raydium 的持有者收入約占其協議收入的 59.6%。
這聽起來代表代幣持有者獲得了很強的價值捕獲。
但如果將其與最初的 3388 萬美元交易費相比，這個比例就降至僅 9.9%。
交易者支付的每 $100 中，約有 16.59 美元成為協議收入，而 9.89 美元被歸類為持有者收入。
其餘費用主要用於補償流動性提供者及其他參與者。
這未必是個問題。
LP 提供交易者所需的流動性，承擔庫存風險，並面臨逆向選擇。他們所獲得的補償，是維持 AMM 運作不可或缺的一環。
但打造高交易量的交易業務，與打造能為其代幣創造大量價值的業務，兩者之間存在差異。
而且這不只適用於 Raydium。
兩個 DEX 可以產生相同的交易費，卻為代幣持有者帶來完全不同的經濟效益。
其中一個可能將大部分費用分配給 LP，而另一個則在協議層面捕獲更大的比例。
就我個人而言，我寧願看到 DEX 產生 $

Abstract 將於 12 月 15 日關閉。
它擁有 40 萬+使用者、144 個應用程式和 3.25 億筆交易。
Igloo 在約 18 個月內資助它，仍損失了數千萬美元。
我認為，這是比 Blast 更值得研究的 L2 失敗案例，因為這是不同類型的失敗。
Blast 的 TVL 從 22.7 億美元下跌了 98%。關閉前一天的每日營收為 110 美元。
沒有人在使用它。
Abstract 擁有使用者，卻仍無法自行負擔成本。
以下是其中的運作機制。
L2 的營收來自費用：
> 品牌帶來錢包
> 部分錢包成為活躍使用者
> 活躍使用者進行交易
> 交易支付費用
> 費用必須涵蓋營運區塊鏈的成本
Abstract 在兩個環節出現問題。
1. 使用者沒有成為費用支付者
Abstract 擁有 400 萬個錢包和 40 萬名使用者。Pudgy Penguins 帶來了關注，但關注並不等於交易習慣。
2. 生態系營收不是鏈的營收
Abstract 上的應用程式產生了超過 $40M 的營收。
但這些企業是獨立收取這些營收，而不是透過鏈收取的費用。
因此，應用程式保留了收入，而 Igloo 留下了帳單。
以下是兩次關閉的比較：
> Blast：約 $755K 的年化費用，對比約 2.27 萬美元的年化鏈營收。失敗原因：沒有人到來。
> Abstract：3.25 億筆交易、超過 60

Bitcoin ETF 前四個交易日：
+3.216 億美元
接下來兩個交易日：
➤10 月 7 日：-4.849 億美元
➤10 月 8 日：-2.441 億美元
兩日流出：-$729M
10 月從 +3.216 億美元變為約 -4.074 億美元，僅用了 48 小時的交易時間。
這才是有用的部分。
建立這筆流入花了四個交易日。
兩個交易日移除了兩倍以上的金額。
而且這不只是 GBTC 流出並計入總額。
IBIT 在 10 月 7 日流失了 2.077 億美元。
FBTC 緊接著在 10 月 8 日流出了 1.971 億美元。
因此，需求惡化正出現在過去一直是現貨吸收主要來源的各項產品中。
ETF 資金流不會告訴你某人為何賣出。
但它們確實會告訴你，這個現貨需求的邊際來源目前是否正在吸收供給。
10 月的前四個交易日是。
最後兩個交易日則完全不是。
四個交易日累積了 +3.216 億美元。
兩個交易日移除了 -$729M 。
這不是 ETF 需求緩慢惡化。
而是 BTC 最大的可見現貨資金流渠道之一迅速反轉。

約 6740 萬美元的 PT-AUSD 抵押品今天在 @Monad 的 @Aave 內到期。
到期本身很簡單。
其底層的再融資機制才是真正的重點。
使用者透過 @pendle_fi 購買 PT-AUSD 以鎖定固定收益，將該 PT 存入 Aave 作為抵押品，然後以此借入穩定幣。
因此，這項策略變成：
鎖定固定收益 → 使用 PT 作為抵押品 → 借款 → 到期 → 再融資
今天就是再融資的步驟。
借款人可以：
> 償還債務
> 更換抵押品
> 展期至 12 月到期日
> 完全退出這項策略
限制在於流動性。
截至 10 月 2 日，LlamaRisk 報告稱，12 月替代池中的流動性僅有 161 萬美元，而即將到期的 Aave 市場中有 6740 萬美元的抵押品。
這不代表 $67M 今天需要被出售。
可以鑄造新的 PT，而到期本身不會自動清算借款人。
但想要維持部位運作的借款人，需要下一個到期日有足夠的容量。
這使其成為一個常見的固定收益問題：
資本到期 → 借款人償還或再融資 → 下一個市場需要足夠的流動性來吸收展期
該產品不再只是固定收益。
它是與超額抵押借貸相連的固定收益。
一旦這兩個市場相互連結，到期日的行為就會更像再融資事件。
因此，今天的重要之處不只是 $67M 到期。
而是這些資本能否展期至下一個到期日，而不迫使借款人面對更薄的流動性或更差的借款條件。

19.1% 現金。
該系列中的第二高數值。
但不知怎的，顯而易見的解讀已經變成「看看那些等待買入的閒置資金。」
別急。
Glassnode 最新的 Strategy Watch 調查顯示，加密貨幣基金經理人的配置如下：
> 19.1% 的投資組合為現金
> 每 $5 中有近 $1 處於場外
> 該系列中只有一次數值更高
這是相當防禦性的配置。
但現金不等於未來會自動形成加密貨幣需求。
可能是贖回需求、流動性要求、投資授權，或是基金經理人單純認為目前的局勢不值得全面投入。
真正值得注意的是選擇空間。
市場轉跌？
他們已經承擔較低的風險。
市場走強，而他們想重新增加曝險？
他們手上已有可重新部署的資金，不必等待新的資金流入。
19.1% 的現金不是買盤。
而是成為買盤的能力。

.@Circle 已有超過 2.22 億美元的代幣化股票曝險，分散於兩家不同發行方。
> Circle 在 bStocks 上：1.2037 億美元
> Circle 在 Ondo 上：1.0179 億美元
相同的標的公司。不同的代幣化產品。幾乎相同數量的資本。
這部分比單純說代幣化股票正在成長更讓我覺得有用。
競爭不再只是人們想要將哪些股票帶上鏈。
這也逐漸變成一場爭奪：由誰來分發同一支股票的鏈上版本。
不同發行方可能擁有不同的法律權利、資格條件和贖回機制，因此這些不一定是可互換的產品。
但 $222M across 兩個 Circle 版本已經告訴你，市場對這項標的曝險確實存在需求。
代幣化股票開始看起來不再像是每項資產只有一個包裝，而更像是一個真正的分銷市場。

隱私不再只是單一交易主題。
$ZEC 、$XMR 以及隱私基礎設施都被歸入同一敘事之下，但它們代表三種截然不同的押注。
$ZEC 是貨幣隱私交易。
目前約為 $1,546，日交易量約 9.974 億美元。近 500 萬枚 $ZEC 處於受遮蔽狀態，約 23% 的供應量具備隱私性。
僅 Ironwood 就持有約 390 萬枚 $ZEC，約占受遮蔽供應量的 80%。
其論點日益成為：
隱私版 Bitcoin
$XMR 才是真正的隱私貨幣交易。
價格約為 $529，日交易量為 9940 萬美元，市值為 102 億美元。
較少敘事炒作空間。更直接的實用性。
其產品本質上是預設提供隱私的交易。
接著是隱私基礎設施交易。
RAIL、Zama、Aztec 及其他項目並非試圖成為隱私貨幣。
它們試圖讓現有的加密貨幣具備隱私性。
> @zama 在七週內將一個機密 DeFi 金庫從 0 擴展至 $40M ，並正在擴展至 16 個機密金庫及隱私交換。
> @aztecnetwork 正在為 Ethereum 建構私密執行環境。
> @RAILGUN_Project 更像是為現有資產提供的隱私中介軟體。
這與持有隱私幣是完全不同的押注。
因此，當人們說「隱私正在上漲」時，他們其實是把三種不同的曝險合併在一起：
> $ZEC：隱私版 Bitcoin
> $XMR：隱私現金
> 隱私基礎設施：讓其他一切都具

穩定幣幾乎增加了 $1B
DefiLlama 追蹤到 @HyperliquidX 的 L1 上有 77.96 億美元，七天內增加 13.56%。這相當於餘額增加約 $931M 。
細分數據更加驚人：
> USDC：99.26%
> 所有其他穩定幣合計：0.74%
因此，其中約有 77.4 億美元是 USDC。儘管穩定幣發行商之間競爭激烈，這個特定生態系幾乎完全建立在 Circle 的美元之上。
我們通常透過交易量來討論 Hyperliquid。但交易量衡量的是資金周轉了多少，而同一筆資金可以反覆交易。
穩定幣餘額則提供了另一種觀察角度：實際上有多少美元存放在該生態系內。
不過，額外的 $931M 並不代表交易者開立了 $931M 的新倉位。僅憑餘額數據，我們無法得知其中有多少是抵押品、已部署至其他地方，或正在等待使用。
儘管如此，單週增加 13.56% 仍相當可觀。

加密卡支出成長最快的地方，活動次數卻有所下降。
在每週支出超過 $1M 的受追蹤方案中：
> @Plasma One：支出 +19.5%，記錄事件 −4.7%。
> @xplaceapp：支出 +10.9%，活躍錢包 −4.8%。
這代表 Plasma 每次事件的交易量約增加 25.4%，而 xPlace 每個活躍錢包的支出增加 16.5%。
@ether_fi 以 2879 萬美元保持交易量領先，儘管僅成長 0.9%。
…
我的解讀是：此排行榜上最強勁的成長反映了支出強度。xPlace 從較小的活躍錢包基礎中產生了更多交易量，而 Plasma 則記錄了更大的平均單筆事件金額。

$ZEC 是顯而易見的交易。$NEAR 則是較不明顯的交易。
CoinDesk 報導稱，透過 NEAR Intents 的每日$ZEC 交易量增加了 6 倍，而$NEAR 在 9 月 21 日上漲了約 23%。不難看出市場為何將兩者聯繫起來。
交易流程很直接：
$ZEC 需求 → 錢包兌換 → NEAR Intents → 競爭中的求解器 → 目的資產
使用者交易 $ZEC，基礎設施處理這筆交易流程，而求解器競爭執行利潤。$NEAR 能夠從這項活動中獲得曝險，而不需要使用者持有 $NEAR。
但不要將路由交易量與代幣收入混為一談。
求解器獲得報酬，分發合作夥伴獲得報酬，而只有部分經濟效益會流向基礎設施。其中更小的部分才會轉化為$NEAR 需求。
這就是我在交易第二階段行情時會謹記的差異。
> $ZEC：主要動能交易
> $NEAR：基礎設施聯動交易
只要透過 Intents 的$ZEC 活動持續擴大，且$NEAR 持續作出反應，這個格局就會維持。
路由交易量成長六倍是基本面佐證。20% 的$NEAR 漲幅則是市場對此的定價。

HIP-3 目前可能是 Hyperliquid 內部正在發生的較重要事件之一。
2026 年初，由建構者部署的 HIP-3 市場約占 @HyperliquidX 永續合約交易量的 2%。今年夏初，這一占比一度接近 50%。
這不只是成長。
它改變了 Hyperliquid 正在成為什麼。
…
α/ 從交易所到市場基礎設施
最初，這項產品很容易理解：
Hyperliquid 建立市場 → 交易者使用 → Hyperliquid 捕獲活動
HIP-3 改變了這個模式。
外部團隊可以部署自己的永續合約市場，同時使用 Hyperliquid 底層的交易基礎設施。因此，整個堆疊變成：
建構者選擇市場 → Hyperliquid 提供執行 → 交易者提供交易量
對於不適合通常加密貨幣永續合約市場的資產而言，這尤其有趣：
> 商品
> 股票
> 外匯
> 代幣化 RWA
> 利基加密貨幣市場
建構者不再需要建立整個衍生品交易所，才能推出一個市場。它可以在 Hyperliquid 之上建立市場。
…
β/ 50% 是重要數字
從約 2% 增長到接近一半的永續合約交易量，意味著第三方市場一度接近 Hyperliquid 原生市場活動的規模。
這創造出一種截然不同的成長模式。
Hyperliquid 不需要預測交易者將想要的每一項資產。它需要提供足夠優良的基礎設施，讓其他團隊競相在其上建立這些市場。