什麼是 Yield Basis（YB）？Curve 新作消除無常損失，或重演 Luna 崩盤

Curve Finance 創辦人 Michael Egorov 於 2025 年初推出 Yield Basis（YB），號稱透過 2 倍槓桿機制消除 AMM 的無常損失，讓 LP 用 500 美元 BTC 發揮 1000 美元做市效果。

但什麼是 Yield Basis（YB）的真相？專案依賴等值借貸而非超額抵押，crvUSD 準備金不足，複雜的 ybBTC/YB/veYB 三層代幣結構與 Luna-UST 驚人相似，Curve DAO 提議增發 6000 萬美元 crvUSD 注入流動性更引發龐氏質疑。

什麼是 Yield Basis（YB）：Curve 的反擊之作

在 Luna-UST 崩潰後，穩定幣徹底告別算穩時代。CDP 機制（DAI、GHO、crvUSD）一度成為全村的希望，但最終在 USDT/USDC 包圍下衝出重圍的是 Ethena 和其代表的收益錨定範式，既避免超額抵押帶來的資金效率低下問題，又能用原生收益特性打開 DeFi 市場。

反觀 Curve 系，在依靠穩定幣交易打開 DEX 市場後，逐步進軍借貸市場 Llama Lend 和穩定幣市場 crvUSD，但在 Aave 系的光芒下，crvUSD 發行量長期徘徊在 1 億美元左右，基本只能被當做背景板。不過 Ethena/Aave/Pendle 的飛輪啟動後，Curve 的新項目 Yield Basis 也想來分一杯穩定幣市場的羹。

Yield Basis 於 2025 年初推出，由 Curve Finance 創始人 Michael Egorov 創立。Egorov 和他的團隊在區塊鏈工程、DeFi 協議設計和金融數學方面擁有深厚的專業知識，他們之前已經建立並將 Curve 擴展為一個價值數十億美元的生態系統。自成立以來，Yield Basis 已從知名 DeFi 投資者那裡籌集了 500 萬美元的種子資金，並從 Curve DAO 獲得了 6000 萬美元的 crvUSD 信用額度。

那麼什麼是 Yield Basis（YB）的核心創新？它瞄準的不是穩定幣、也不是借貸市場，而是 AMM DEX 中的無常損失問題。但需要先聲明：Yield Basis 的真實目的從來不是消除無常損失，而是藉此促進 crvUSD 的發行量暴漲。

無常損失的發生機制與「消除」邏輯

（來源：zuoyeweb3）

要理解什麼是 Yield Basis（YB）的運作原理，必須先理解無常損失。LP（流動性提供者）取代傳統的造市商，在手續費分成刺激下，為 AMM DEX 的交易對提供「雙邊流動性」。比如在 BTC/crvUSD 交易對中，LP 需要提供 1 BTC 和 1 crvUSD（假設 1 BTC = 1 USD），此時 LP 的總價值是 2 USD。

假設 BTC 價格上漲 100% 至 2 美元，套利者會用 1 美元來購買 A 池中的 1 BTC（因為 A 池價格尚未調整），然後在價值達到 2 美元的 B 池內賣出，套利者淨賺 1 美元。這個利潤本質上就是 A 池 LP 的損失。

數學上可以證明，LP 在套利發生後的價值 LP（p）= 2√p，而如果 LP 簡單持有 1 BTC 和 1 crvUSD，則其價值為 LP_hold（p）= p + 1。根據不等式，在 p>0 且不為 1 的情況下，始終可得 2√p < p + 1，這就是無常損失的數學本質。

Yield Basis 的「消除」邏輯非常巧妙：從資產收益率角度入手，讓 √p 變為 p 即可在確保 LP 手續費同時保留持有性收益。這個很簡單，√p² 即可，從金融角度看，就是要 2 倍槓桿，而且必須是固定的 2 倍槓桿。也就是讓 1 個 BTC 發揮自身兩倍的做市效率，BTC 只參與自身收益率比較，也就是從 √p 變身 p 本身。

2 倍槓桿的四步驟實現機制

（來源：yieldbasis）

但是！LP 添加流動性必須應對 BTC/crvUSD 交易對，池子裡都是 BTC 也沒法運行。Llama Lend 和 crvUSD 順勢而為，推出雙重借貸機制：

步驟 1：用戶存入（cbBTC/tBTC/wBTC）500 BTC，YB 利用 500 BTC 借出等值 500 crvUSD。注意，此時是等值，利用閃電貸機制，不是完全的 CDP（本來約為 200% 質押率）。

步驟 2：YB 將 500 BTC/500 crvUSD 存入 Curve 對應的 BTC/crvUSD 交易池，並鑄造為 $ybBTC 代表份額。

步驟 3：YB 將價值 1000 U 的 LP 份額當做質押物再去 Llama Lend 走 CDP 機制借出 500 crvUSD 並償還最初的等值借款。

步驟 4：用戶收到代表 1000 U 的 ybBTC，Llama Lend 得到 1000 U 的抵押物並消除第一筆等值借貸，Curve 池得到 500 BTC/500 crvUSD 流動性。

最終，500 BTC「消除」自身的貸款，還得到了 1000 U 的 LP 份額，2 倍槓桿效果達成了。但請注意，等值貸款是 YB 借出的，充當了最關鍵的中間人，本質上是 YB 向 Llama Lend 承擔剩下的 500 U 的借款份額，所以 Curve 的手續費 YB 也要分成。

Yield Basis（YB）的收益分配陷阱

如果用戶認為 500 U 的 BTC 能產生 1000 U 的手續費利潤且全部歸自己，那就太天真了。YB 的小心思在於對 Curve 的像素級致敬——複雜的多層代幣結構和收益分配機制。

原始收益公式為：收益 = 2x 手續費 - 借貸利率 - 再平衡費用。其中，2x 手續費意味著用戶投入 500 U 等值 BTC 可以產生 1000 U 手續費利潤，借貸利率代表 Llama Lend 的費率，再平衡費用代表套利者維持 2 倍槓桿的費用。

現在有一個好消息和一個壞消息：

好消息：Llama Lend 的借貸收入全部回到 Curve 池中，相當於被動增加了 LP 收益。

壞消息：Curve 池的手續費固定分 50% 給池自身，也就是 LP 和 YB 都要在剩下的 50% 手續費中分。

分配給 veYB 的手續費是動態的，其實是要在 ybBTC 和 veYB 持有人中動態劃分，其中 veYB 固定最低 10% 保底分成。也就是說，即使所有人都不質押 ybBTC，他們也只能獲得原始總收入的 45%，而 veYB 也就是 YB 自身可獲得總收入的 5%。

（來源：yieldbasis）

神奇結果出現：即使用戶都不質押 ybBTC 給 YB，也只能拿到 45% 的手續費。如果選擇質押 ybBTC，則能拿到 YB Token，但要放棄手續費。如果想兩者都要，那麼可以繼續質押 YB 換成 veYB，則可以獲得手續費。但如果要獲得 veYB 完整投票權（賄賂機制），那麼恭喜你，獲得了四年鎖倉期，否則投票權和收益隨質押期逐步降低。

無常損失從未消失，只是轉移

無常損失永遠不會消失，只是會轉移。你以為你用 500 U 等值 BTC 發揮出 1000 U 的做市效果，但是 YB 可沒說做市收益都給你。而且你質押成 veYB 後，解除質押需要兩次，veYB -> YB、ybBTC -> wBTC 才能拿回原始資金和收益。

前文提到過，無常損失是一種記帳損失，只要不撤出流動性就是浮虧。現在 YB 的消除計畫，本質也是「記帳收入」，給你一種錨定持有的收益的浮盈，然後培育自身的經濟學系統。你想用 500 U 撬動 1000 U 的手續費收入，YB 想「鎖定」你的 BTC，把自己的 YB 賣給你。

Yield Basis（YB）與 Luna-UST 的驚人相似

（來源：yieldbasis）

在複雜的經濟學機制外，重點是 crvUSD 的市場擴張之路。Curve 創辦人竟然提案要增發 6000 萬美元的 crvUSD 用以供給 YB 初始流動性，這就有點大膽了。YB 會按照計畫給與 Curve 和 $veCRV 持有人好處，但核心是 YB Token 的定價和增值問題。crvUSD 說到底是 U，那 YB 真的是增值性資產嗎？

更別說再出現一次 Resupply 事件（2024 年聯合 Convex 和 Yearn Fi 推出後暴雷），影響的就是 Curve 本體了。用戶存入的 BTC 會「增發」出等值的 crvUSD，好處是增加 crvUSD 供應量，每一枚 crvUSD 都會被投入池中賺手續費，這是真實的交易場景。但本質上這部分 crvUSD 準備金是等值而非超額的。

按照 Michael 的設想，被借出的 crvUSD 會與現有交易池高效協同，比如 wBTC/crvUSD 會和 crvUSD/USDC 連動，促進前者的交易量，也會促使後者交易量增加。而 crvUSD/USDC 交易對的手續費會分 50% 給 $veCRV 持有人，剩下 50% 分給 LP。

這是一個非常危險的假設。Llama Lend 出借給 YB 的 crvUSD 是單開池專供使用，但是 crvUSD/USDC 等池是無准入的，此時的 crvUSD 本質上是準備金不足。一旦幣值震盪，非常容易被套利者薅羊毛，隨後就是熟悉的死亡螺旋：crvUSD 出問題會連帶 YB 和 Llama Lend，最終影響整個 Curve 生態。

務必注意，crvUSD 和 YB 是綁死的，50% 的新增發流動性要進入 YB 生態，YB 使用的 crvUSD 發行隔離，但是使用沒有隔離，這是最大的潛在暴雷點。

Michael 的 20% APR 承諾與 UST 的既視感

Michael 給出的計畫是用 YB Token 25% 的發行量賄賂穩定幣池保持深度。資產安全性排序是：BTC > crvUSD > CRV > YB，危機來臨時，YB 連自己都保護不了，又能保護什麼呢？

還可以更像。按照 Michael 的計算，根據過去六年的 BTC/USD 交易量和價格表現，他算出來可以保證 20% 的 APR，並且保證在熊市也可以達成 10% 的收益率，2021 年牛市高點可達 60%，如果賦能一點點給 crvUSD 和 scrvUSD，趕超 USDe 和 sUSDe 不是夢。

這讓人立刻想起 UST 也保證過 20% 的收益，Anchor + Abracadabra 的模型也運行了相當長時間，難道 YB + Curve + crvUSD 的組合會不一樣嗎？至少，UST 在崩潰前瘋狂地購買 BTC 當做準備金，YB 是直接基於 BTC 來做槓桿準備金，算是巨大進步。但忘記歷史等於背叛，DeFi 老韭菜對這種承諾高回報的機制保持高度警惕是有充分理由的。

Yield Basis（YB）的代幣經濟學陷阱

YB 代幣的總發行量為 10 億，分配結構如下：

社區激勵：30%（3 億）

團隊：25%（2.5 億）

開發儲備：15%（1.5 億）

投資者銷售：10%（1 億）

Curve 生態系統許可：10%（1 億）

合作夥伴：10%（1 億）

團隊與投資者合計持有 35%，加上 Curve 生態系統的 10%，內部人士控制了 45% 的代幣。更關鍵的問題是，YB Token 本身的價值從何而來？它是 crvUSD/BTC 交易對的手續費分潤產物，想起來了嗎，Luna-UST 也是如此，UST 是 Luna 銷毀量的等值鑄造物，兩者互為依仗，YB Token 與 crvUSD 也是如此。

投資者需要清楚認識到，什麼是 Yield Basis（YB）的本質：這是一個試圖用複雜的代幣經濟學和槓桿機制來掩蓋根本性風險的實驗。如果 crvUSD 需求不足、BTC 價格劇烈波動、或是 YB Token 價值崩塌，整個系統可能在短時間內陷入死亡螺旋。

從 Ethena 開始，鏈上項目才開始尋找真實的收益，而非只看市夢率。Ethena 利用 CEX 對沖 ETH 進行收益捕捉，透過 sUSDe 進行收益分發，使用 $ENA 財庫戰略維持大戶和機構信任，多方騰挪才穩住 USDe 百億美元發行量。YB 想尋找真實的交易收益，本身沒有任何問題，但是套利和借貸並不同，交易即時性更強，每一枚 crvUSD 都是 YB 和 Curve 的共同負債，而且抵押物本身也是借用戶而來，自有資金高度接近於零。