USDe عملة مستقرة年賺 9%! كيف يتحدى بروتوكول Ethena هيمنة USDT?

! Ethena、USDe、USDtb

عملة الاستقرار USDe التي أطلقتها Ethena قد ارتفعت لتصبح الثالثة عالمياً من حيث القيمة السوقية، بعد USDT و USDC، حيث تجاوزت القيمة السوقية الإجمالية 93 مليار دولار. على عكس العملات المستقرة التقليدية، تعتمد USDe على الأصول الموجودة على السلسلة كاحتياطي، وتحافظ على ربطها بالدولار بنسبة 1:1 من خلال استراتيجية تحوط محايدة دولياً (Delta)، بينما تقدم عائدات تصل إلى 9% سنوياً من خلال تخزين sUSDe.

Ethena ما هو؟ تصميم مبتكر لبروتوكول الدولار الاصطناعي

Ethena هو بروتوكول الدولار الأمريكي الاصطناعي (Synthetic US Dollar Protocol) يهدف إلى إنشاء بديل للدولار الأمريكي في عالم التشفير لا يعتمد على البنوك التقليدية. العملة المستقرة USDe التي يصدرها (تظهرها بعض البورصات كـ USDE) تتبنى نمط تشغيل مختلف تمامًا عن USDT و USDC.

تستند آلية إصدار العملات المستقرة التقليدية مثل USDT و USDC إلى احتياطيات العملة الورقية خارج السلسلة: عند إصدار عملة مستقرة واحدة، يجب إيداع دولار أمريكي واحد أو ما يعادله من الأصول في حساب مصرفي. على الرغم من أن هذه النموذج بسيط ومباشر، إلا أنه يعتمد بشكل كبير على النظام المالي التقليدي، مما يعرضه لمخاطر مركزية مثل إفلاس البنوك، تجميد الأموال، والتدخل التنظيمي.

إيثينا تنتمي إلى بروتوكول CeDeFi (نموذج مختلط من التمويل المركزي واللامركزي)، والابتكار الأساسي فيها هو: الأصول الاحتياطية لـ USDe تتكون بالكامل من العملات المشفرة على السلسلة، بما في ذلك BTC و ETH و USDT و USDC، دون الحاجة إلى الاحتفاظ بالنقد. من خلال الهندسة المالية للتحوط المحايد Delta، تقوم إيثينا بتحويل الأصول المشفرة ذات التقلبات العالية إلى معادل دولار ثابت القيمة، بينما تخلق عائدات مستمرة.

USDe والفرق الأساسي بينه وبين العملات المستقرة التقليدية

حتى أغسطس 2025، تبلغ القيمة السوقية لـ USDe حوالي 9.3 مليار دولار، مما يجعله ثالث أكبر عملة مستقرة بالدولار في العالم. والأهم من ذلك، أن Ethena تنشر أسبوعياً شهادة احتياطي تصدرها جهة تدقيق مستقلة، وتظهر البيانات الأخيرة أن نسبة الاحتياطي تصل إلى 100.66%، مما يضمن القدرة على السداد.

استراتيجية دلتا المحايدة: سحر مالي لتحويل الأصول المتقلبة إلى مستقرة

كيف يمكن لـ USDe المحافظة على ربط 1:1 مع الدولار الأمريكي أثناء استخدام أصول ذات تقلبات عالية مثل BTC و ETH كاحتياطي؟ الجواب يكمن في استراتيجية التحوط المحايدة دلتا (Delta Neutral Hedging).

منطق تشغيل هذه الآلية هو:

الشراء في السوق الفوري: الاحتفاظ بالأصول على السلسلة التي تولد العوائد، مثل ETH بعد الرهن (ETH LSTs) البيع في عقود الفيوتشر: إنشاء مركز بيع مكافئ في سوق العقود الآجلة، مثل فتح مركز بيع لنفس كمية ETH.

هذا النوع من التكوين "واحد كثير واحد فارغ" يجعل مخاطر تقلب أسعار الأجزاء العامة قريبة من الصفر. عندما يرتفع سعر ETH الفوري بنسبة 10%، فإن العقود الآجلة القصيرة ستتكبد خسارة بنسبة 10%، مما يعوض كلاهما، وتظل القيمة الإجمالية للأصول مستقرة. حتى إذا ارتفع BTC من 60,000 دولار إلى 100,000 دولار، أو انخفض إلى 30,000 دولار، فإن صافي قيمة USDe لا يزال مستقراً بالقرب من 1 دولار.

الأكثر حنكة هو أن هذه الهيكلية للتحوط يمكن أن تولد عوائد إضافية. يوجد في سوق العقود الآجلة آلية "معدل التمويل"، حيث يحتاج المتداولون الصاعدون في معظم الأحيان لدفع تكاليف للمتداولين الهابطين (بسبب الطلب القوي على الشراء في سوق الثيران). إذا كانت Ethena تمتلك مركز هابط، فسوف تتمكن من الاستمرار في تلقي هذا المعدل التمويل، مما يشكل تدفق نقدي ثابت.

آلية التعديل الديناميكي لمواجهة تغييرات السوق

إيثينا ليست تنفيذًا صارمًا لاستراتيجية واحدة، بل تعدل تخصيص الأصول بشكل نشط وفقًا لظروف السوق:

استراتيجية سوق الدب (فترة انخفاض معدلات التمويل):

زيادة وزن العملات المستقرة (USDC، USDtb)

خفض التعرض للعقود الآجلة الدائمة

توفير السيولة وأمان رأس المال كأولوية

استراتيجية السوق الصاعدة (فترة ارتفاع معدل تمويل رأس المال):

تخصيص مواقع المشتقات المعززة

خفض نسبة العملات المستقرة

زيادة العائدات باستخدام تأثير الرافعة المالية

وفقًا لتقرير التدقيق بتاريخ 2 سبتمبر 2025، فإن توزيع أصول احتياطي USDe هو: 55% عملات مستقرة، 31% بيتكوين، 14% إيثريوم و LSTs إيثريوم، 0.5% سول. هذه التوزيعة المتنوعة، مقارنة بالنموذج السابق الذي اعتمد بشكل أحادي على إيثريوم، قد حسنت بشكل كبير من استقرار النظام وقابليته للتوسع.

تُحتفظ الأصول في عدة بورصات CEX، مما يقلل من مخاطر النقاط الفردية من خلال التوزيع الجغرافي والمنصات.

sUSDe مصدر العائد: ثلاثة أعمدة تحقق عائد سنوي بنسبة 9%

USDe لا ينتج عائدات بحد ذاته، ويجب رهنه وتحويله إلى sUSDe (رمز العائدات) ليكون لديه القدرة على تحقيق الأرباح. حتى وقت كتابة هذه السطور، كانت نسبة العائد السنوي (APY) لـ sUSDe تبلغ 9.14%، ومتوسط 30 يومًا 7.58%، وهو ما يفوق بكثير معدل العائد على سندات الخزانة قصيرة الأجل الأمريكية.

تأتي هذه العائدات من ثلاثة مصادر:

1، عائدات Delta (تشكل حوالي 92% من إجمالي العائدات)

معدل التمويل الذي يتم تحصيله من صفقات البيع على المكشوف للعقود الآجلة، بالإضافة إلى أرباح الفرق بين أسعار السوق الفورية والعقود الآجلة. وفقًا للبيانات التاريخية، فإن العائد السنوي لمراكز BTC بين عامي 2021-2024 يتراوح حوالي 2-11%، فيما يتراوح العائد لمراكز ETH حوالي 0-15%. خلال فترات السوق الصاعدة، يكون معدل التمويل وفيرًا بشكل خاص، وقد يصل إلى أكثر من 15% سنويًا.

2، إيرادات العملات المستقرة (تشكل حوالي 7% من إجمالي الإيرادات)

امتلاك عملات مستقرة مثل USDtb وUSDT وUSDC لتوليد الفوائد على منصات معينة. على سبيل المثال، تقدم أكبر بورصة للعملات المشفرة في الولايات المتحدة برنامج ولاء للمؤسسات يوفر عوائد على ودائع USDC الكبيرة.

3، مكافآت رهن ETH (تشكل حوالي 6% من العائد الإجمالي)

مكافآت التضخم من طبقة الإجماع LSTs ETH، ورسوم معاملات الطبقة التنفيذية و MEV (القيمة القابلة للاستخراج من قبل المعدنين). جميع العوائد تدفع بعملة ETH، وتتكامل تلقائيًا.

تسمح هذه البنية المتنوعة للعائدات بأن يتم اعتبار sUSDe "سندات الدولار في عالم التشفير" - حيث تحتفظ بخصائص الاستقرار المنخفض للعملات المستقرة، وتقدم عوائد ثابتة مشابهة للسندات. بالنسبة للمقيمين غير الأمريكيين الذين لا يمكنهم الوصول بسهولة إلى حسابات التوفير بالدولار، يوفر sUSDe أداة للعائد بالدولار عالمية الاستخدام، بدون الحاجة إلى KYC.

ENA رمز وقيمة النظام البيئي

ENA هو رمز الحوكمة الأصلي لـ Ethena، لكن وظيفته تتجاوز بكثير حقوق الحوكمة التقليدية:

وظيفة الحوكمة: يمكن لحامليها التصويت لتحديد القرارات الهامة للبروتوكول، مثل ما إذا كان يجب إدراج SOL كأصل احتياطي، وتخصيص صندوق الاحتياطي RWA، وما إلى ذلك.

مكافآت الإيداع: بعد إيداع ENA كـ sENA، يمكنك الحصول على إيرادات توزيع Ethena وإيرادات البروتوكول، بالإضافة إلى 15% من إمدادات الرموز المستقبلية لـ Ethereal DEX التي سيتم إطلاقها قريبًا.

ضمان الأمان: من خلال إعادة رهن ENA (Restaked ENA)، لتوفير ضمان أمان اقتصادي لنقل الرسائل عبر السلاسل، وتقليل مخاطر الهجوم عند نقل USDe عبر سلاسل الكتل المختلفة.

Ethereal هو بورصة العقود الآجلة اللامركزية المستدامة التي ستطلق قريبًا في نظام Ethena البيئي، حيث ستستخدم USDe و sUSDe كأصول تسوية ورهن رئيسية. يشبه تصميم "الرمز - العملة المستقرة - البورصة" المغلقة دور BNB في نظامه البيئي، مما يخلق قيمة مستمرة لحاملي ENA.

تحذير المخاطر ونصائح الاستثمار

على الرغم من أن Ethena مصممة بشكل رائع، إلا أنها ليست خالية من المخاطر:

مخاطر معدل التمويل: قد يتحول معدل التمويل إلى سالب في سوق الدب، ويجب على البائعين دفع تكاليف للمشترين، مما يؤدي إلى تقليص الأرباح أو حتى حدوث خسائر.

مخاطر المشتقات: قد تؤدي العقود الأبدية إلى تصفية في ظل الظروف المتطرفة، مما يؤدي إلى فشل التحوط، مما يؤثر على استقرار USDe.

مخاطر البورصة: يتم احتجاز الأصول الاحتياطية في بورصات مركزية، وإذا ظهرت على المنصة حالة سحب جماعي أو إفلاس، فإن أمان الأموال يكون مهددًا.

مخاطر السيولة: قد يحدث تداول USDe بخصم كبير في أوقات الذعر في السوق، مما يجعل من الصعب استرداده بنسبة 1:1 في المدى القصير.

عدم اليقين التنظيمي: على الرغم من أن USDtb قد امتثل لقانون GENIUS الأمريكي، إلا أن USDe نفسها لا تزال تتمتع بمكانة تنظيمية غير واضحة في الدول المختلفة.

قيود المنطقة: حالياً لا يتوفر sUSDe لمقيمين الاتحاد الأوروبي.

يجب على المستثمرين تحديد نسبة التخصيص بناءً على قدرتهم على تحمل المخاطر، وتجنب استثمار جميع أموالهم في مشروع عملة مستقرة واحد.