基礎：穩定幣、價值模型與風險分類

理解穩定幣與其核心功能

穩定幣是一種設計用來使其價值與某參考資產保持穩定的數位資產。多數情況下，該參考資產為美元，但部分穩定幣也會與其他法定貨幣、資產組合或黃金等商品掛鈎。不同於波動較大的加密貨幣，穩定幣的核心特性在於維持價格穩定，同時保有加密代幣的可程式化、可轉移性及開放存取等特點。

穩定幣在數位經濟中具備多項核心功能。它可作為加密貨幣交易所的結算層，促使跨境匯款無須倚賴銀行中介，也為去中心化金融（DeFi）應用提供穩定計價單位。在本地貨幣不穩定或實施資本管制的區域，穩定幣逐漸成為傳統銀行系統的非正式替代方案。穩定幣的成長動力來自流動性需求、跨鏈平台互通性，以及可程式化金融應用日益普及。

不過，穩定幣本身的穩定性並非自然而然產生，而是取決於每個發行機構或協議所設計的底層機制、準備金資產、激勵措施及治理架構。這也引發一項重要課題：在缺乏正式存款保險、中央銀行支持與監管保障的前提下，如何建立信任機制。下一節將深入分析穩定幣設計的結構模型，並介紹各類模型所需面對的主要風險類型。

穩定幣架構類型

穩定幣在維持錨定價值的方式上具有本質差異。目前最廣泛使用的三種模型包括法幣抵押型、加密資產抵押型及演算法型。不同架構各自對信任、透明度、資本效率與系統韌性做出不同取捨。

法幣抵押型穩定幣是由集中式機構發行，持有傳統金融資產作為準備金。準備金通常包括現金、短期政府債券或其他低風險工具，並存放於銀行帳戶或信託中。發行方承諾以固定金額的法定貨幣兌換每枚代幣。該模型結構單純，因預測性強與兌換機制明確而獲廣泛採用。不過，此類架構會引進集中託管風險、監管風險，並需要第三方審計或證明以維持用戶信心。

加密資產抵押型穩定幣則採用智能合約管理，要求用戶存入數位資產並進行超額抵押。抵押資產的價值高於所發行穩定幣，以因應市場波動。當抵押品價值低於特定門檻時，系統會自動啟動清算。此模型因準備金可於鏈上驗證而更具透明度，但同時對市場波動格外敏感，且高度倚賴預言機資料的準確性與清算速度，以避免資不抵債。

演算法型穩定幣嘗試在無完全抵押支持下維持錨定價值。這類穩定幣運用經濟誘因、發行與銷毀機制，有時還仿鑄幣稅調整供給。雖然通常設計更具資本效率，但其穩定性取決於市場信任及用戶行為的博弈假設。專家指出，當市場壓力增強時，這類模型常難以維持錨定，有時會造成災難性後果，例如 TerraUSD 的事件。

部分穩定幣融合上述模型元素，結合部分抵押、演算法穩定及靈活治理。這些混合架構在去中心化與管控間尋求平衡，但其複雜性也常掩蓋系統性風險。選擇何種架構，直接影響穩定幣能否承受市場衝擊及應對新興威脅的能力。

穩定幣用途與功能角色

穩定幣在數位經濟生態中具備多重功能，已成為零售與機構使用加密資產的關鍵。最明顯的應用，是作為各類中心化及去中心化交易所的交易對。透過穩定的報價資產，使用者能有效管理波動性並完成交易結算，無須兌回法幣。

除了交易所外，穩定幣已成為 DeFi 協議的重要基礎設施。它們被用作抵押品、借貸資產、流動性池的組成部分，以及智能合約內的計價單位。因此，穩定幣的可靠性是確保其他金融基礎元件穩健運作及履約能力的核心。

在新興市場，穩定幣逐漸成為支付與匯款的重要工具，特別是在資本管制嚴格或本地貨幣不穩定的地區。區塊鏈網路讓結算低成本、即時且具抗審查能力，使穩定幣成為傳統匯款管道的理想替代方案，特別當搭配行動錢包使用時。

對機構用戶而言，穩定幣提供可程式化流動性，可整合至財務營運、支付流程或跨國結算；在部分情境下，也成為中央銀行數位貨幣（CBDC）試驗或數位支付公私協作的實驗平台。

隨著穩定幣用途擴展，相關風險規模也隨之增大。各種用例帶來不同型態風險。例如，穩定幣作為槓桿協議抵押品時，脫鈎事件影響將被放大；在支付場景下，穩定幣的可靠性與可兌換性則是不可妥協的核心要求。下一節將探討產業從業者應掌握的風險分類，以建立全面的監控與防護策略。

穩定幣系統中的風險分類

要完整了解穩定幣的風險，需建立一套系統性的分類架構，涵蓋金融、技術、營運與治理等層面。這些風險並非假設，金融分析師指出，相當多風險已於歷史事件中發生，帶來資金損失、市場蔓延和系統性不穩定。

市場風險指的是抵押資產或二級市場出現不利價格波動的可能性。若加密資產抵押穩定幣，抵押資產價格急跌可能觸發強制清算或資不抵債；法幣支持模型只要準備金配置於低波動工具，市場風險則相對較低。

流動性風險則是指穩定幣無法滿足兌回請求，或市場深度不足以支持大規模交易而不造成明顯價格波動。這類風險在市場承壓時更為突出，例如出現贖回排隊或穩定幣在二級市場出現折價。

信用與交易對手風險則與管理及持有準備金機構的財務狀況相關。倘若託管銀行、支付處理商或發行方破產，準備金存取可能遭凍結或受損。在監管較弱或發行人結構不透明的地區，此風險尤為嚴重。

準備金風險聚焦於支撐資產組成、存續期間及法律架構。有些穩定幣準備金包含商業本票、企業債或回購協議，這類資產在市場危機期間可能出現流動性不足或價值下跌。存續期間錯配也可能導致兌回瓶頸。

智能合約風險指與穩定幣發行、抵押或流動性控管程式碼存在漏洞有關。此風險主要影響去中心化穩定幣，包含可升級合約的程式錯誤、安全漏洞或治理缺陷。

預言機風險根源於決定抵押品估值或啟動穩定機制所需資料來源的可靠度與即時性。數據錯誤或延遲可能導致抵押不足，或引發不當的發行或銷毀操作。

治理風險牽涉決策流程架構及透明度。許多穩定幣協議由 DAO 管理暫停機制、參數調整及緊急權限。若治理機制薄弱，將可能導致危機處理遲緩或遭濫用。

法律及監管風險則在於金融監管單位可能採取執法、撤銷許可或祭出禁令。發行方若無明確合規機制，可能直接影響其代幣發行或兌回能力。

營運風險包括內部流程失誤、人為操作失敗、系統中斷或通訊錯誤等，可能影響穩定幣正常運作。但在管理數十億元等級的即時系統時，這類隱性風險卻至關重要。

這套分類架構有助於評估任何穩定幣。實務上，風險常會交互影響。例如，預言機異常可能迅速引爆流動性危機，進而暴露治理瓶頸並引發監管關注。

歷史脫鈎事件的教訓

2022 年 5 月 TerraUSD（UST）崩潰至今仍是演算法型穩定幣失去錨定最具代表性的案例。UST 採用與高波動性資產（LUNA）掛鈎的發行與銷毀機制維持美元平價。風險專家分析指出，當市場信心消失時，贖回需求激增，LUNA 因反向拋售壓力暴跌，系統進入死亡螺旋，市值一口氣蒸發超過 400 億美元，並引發全球監管調查。

此次事件暴露了多項結構性弱點，包括缺乏全額支持準備金、依賴內生資產，以及流動性供給不足，使協議面對巨量贖回時毫無防禦能力。治理決策流程也無法及時應對市場衝擊。此案例證明，若缺乏可靠準備金及明確市場激勵，演算法穩定機制在承壓環境下恐致災難性失敗。

其他事件，如 USDC 及 TUSD 於銀行及市場波動期間一度脫鈎，證明即使法幣支持模型，也難以完全免於流動性和交易對手風險。各案例中，透明度、與市場即時溝通與準備資產穩健性為重建市場信心的關鍵。

穩定幣評估實用清單

評估穩定幣應採結構化方法，並參照前述風險分類架構。儘管各類模型參數不一，但某些警訊可做為潛在不穩定性的早期徵兆。市場觀察發現，若缺乏定期儲備證明或審計報告延遲，通常顯示準備金透明度存有疑慮。準備金資產若高度集中於未受監管或離岸司法區，則信用及法律風險大幅上升。贖回過程若有提款限制或處理時程過長，也可能暗示流動性壓力。

其他警訊還包括流通量變化劇烈卻未見準備金更新、治理架構不透明、或智能合約變更未獲充分說明。若演算法型穩定幣缺乏可靠後援機制，或過度依賴內生資產，則應特別留意。主要交易市場若持續偏離錨定價格，亦需提高警覺。

此評估清單雖非全然詳盡，卻可做為機構風險管理、協議開發人員及監管單位評估穩定幣總體穩健性的有效起點。