#$MU Citi reduz preço-alvo da Micron, mas justificativa não se sustenta
Em 7 de agosto, a Citi reduziu o preço-alvo da Micron de US$ 1.400 para US$ 1.150, mantendo a recomendação de compra. Dez dias depois, o UBS publicou um relatório escrito após acompanhar a administração da Micron em uma rodada de apresentações para investidores, com preço-alvo de US$ 1.625 e a mesma recomendação de compra. A diferença entre as duas é de US$ 475. Mas, ao comparar as previsões de lucro, elas são quase idênticas. O UBS estima que a Micron lucrará US$ 148 por ação em 2028, enquanto a Citi estima US$ 148,60, uma diferença inferior a 1%. As duas não discordam sobre quanto a Micron pode lucrar. A divergência está em quantas vezes esses lucros valem.
01 O que exatamente a Citi cortou
Este relatório da Citi foi publicado em 7 de agosto pelos analistas Atif Malik, James Bowlin e Kelsey Chia, com 14 páginas. A referência de preço era o fechamento de 6 de agosto, em US$ 881,47. O novo preço-alvo de US$ 1.150 correspondia a 8 vezes o lucro por ação esperado para o ano-calendário de 2027. Antes, a referência era 10 vezes. A seção de previsões de lucro quase não mudou. A previsão para o ano fiscal de 2027 foi reduzida em 1%, e a de 2028, em 2%. Ou seja, a avaliação da Citi sobre quanto a Micron pode lucrar basicamente não mudou; o que mudou foi quanto ela acha que o mercado estará disposto a pagar por esses lucros. O preço-alvo caiu 17,9%, dos quais apenas 1% a 2% vieram dos ajustes de lucro; todo o restante veio da compressão do múltiplo de avaliação. O que sustenta essa decisão é uma trajetória de preços de DRAM.
A Citi prevê que os aumentos diminuirão a cada trimestre: ainda passarão de 20% no trimestre de agosto, ficarão abaixo de 10% no trimestre de novembro, cairão para 2% em fevereiro do próximo ano, chegarão a zero em maio e passarão a cair 5% no segundo semestre de 2027.
A trajetória da NAND é semelhante. A margem bruta correspondente recuaria de cerca de 85% para cerca de 75%. A seção 4.4 do relatório ainda esconde um detalhe que não entrou no resumo e não foi mencionado por nenhum artigo que o repercutiu: cerca de 40% da produção de DRAM da Micron está coberta por contratos de longo prazo, a menor proporção entre as quatro grandes fabricantes de memória. Os cerca de 60% restantes acompanham o mercado, deixando a empresa mais exposta do que Samsung e SK hynix.
02 O UBS ouviu uma história diferente da administração
Em 17 de agosto, o UBS publicou “Acompanhando a administração”. O relatório foi escrito depois de acompanhar a administração da Micron em uma rodada de apresentações para investidores. A recomendação era de compra, com preço-alvo de US$ 1.625, 41% acima do da Citi. A divergência entre as duas se concentra em três pontos.
1. As avaliações sobre a trajetória dos preços são completamente opostas. A Citi acredita que os aumentos da DRAM diminuirão a cada trimestre, chegarão a zero em meados do próximo ano e passarão a cair no segundo semestre. O UBS registrou as palavras da administração: a relação entre oferta e demanda no ano-calendário de 2027 será mais apertada do que em 2026. Atualmente, a Micron consegue atender a menos da metade da demanda dos clientes de data centers, e o preço médio de venda da HBM continua subindo. O UBS também listou os marcos de capacidade: a maior parte da nova capacidade de 2027 virá da expansão de duas fábricas antigas, em volume limitado; a produção em grande escala só começará em 2028. A pressão da oferta foi adiada em um ano. A Citi diz que “o topo está próximo”; a administração diz que “ainda não chegamos ao topo”. Em dez dias, a linha de precificação foi desenhada no sentido oposto.
2. As descrições sobre a cobertura dos contratos de longo prazo são diferentes. A Citi diz que cerca de 40% da produção da Micron está coberta por contratos de longo prazo, a menor proporção entre as quatro empresas. O UBS foi o primeiro a detalhar a estrutura dos acordos com clientes estratégicos da Micron: o objetivo é colocar mais de 50% da receita sob a proteção desses acordos, dos quais cerca de 10% são do tipo “pague mesmo sem receber” (o cliente pode não retirar o produto, mas ainda assim paga; o preço não é fixado), enquanto outros cerca de 40% têm preço fixo ou uma faixa de preços. A Citi calcula com base no volume produzido; o UBS, com base na receita. Os dois números não podem ser comparados diretamente. Mas o sentido das declarações é oposto: a Citi diz que “a menor parte está protegida”, enquanto o UBS diz que “mais de 50% da receita tem três camadas de proteção”.
3. A referência de avaliação difere em um ano inteiro. A Citi usa 8 vezes o lucro do ano-calendário de 2027. O UBS usa 11 vezes o lucro por ação de US$ 148 no ano-calendário de 2028. A própria previsão da Citi para o lucro por ação da Micron no ano fiscal de 2028 é de US$ 148,60. Multiplicando a previsão de lucro da Citi pelo múltiplo do UBS, chega-se a US$ 1.635, apenas 0,6% acima dos US$ 1.625 do UBS.
As duas diferem em US$ 475, as previsões de lucro são quase iguais, e toda a divergência está em “qual ano considerar” e “qual múltiplo aplicar”.
03 As duas têm conflitos de interesse
O nível de conflito divulgado pela própria Citi é médio-alto, incluindo remuneração por serviços de banco de investimento e interesses financeiros relevantes.
No caso do UBS, há algo ainda mais digno de atenção: a instituição detém uma posição vendida superior a 0,5% na Micron e também atua como formadora de mercado das ações da empresa, mas atribuiu recomendação de compra e o maior preço-alvo de Wall Street. Uma tem negócios de banco de investimento envolvidos e, ainda assim, reduziu o preço-alvo. A outra mantém uma posição vendida e, ainda assim, definiu o maior preço-alvo. As relações de interesse dos dois lados não são limpas.
04 A redução da Citi não se sustenta
A previsão de lucro foi alterada apenas em 1% a 2%, mas o preço-alvo caiu 17,9%. O que foi reduzido não foi a capacidade de lucro da Micron, mas o múltiplo de avaliação que a Citi considera que o mercado deveria atribuir. Trata-se de um julgamento subjetivo, não de uma descoberta sobre o negócio.
Mais importante: a premissa de preço que sustenta esse julgamento — aumentos da DRAM diminuindo a cada trimestre e chegando a zero em meados do próximo ano — foi negada pessoalmente pela administração da Micron apenas dez dias depois da publicação do relatório. A administração disse que 2027 será mais apertado do que 2026, que a nova capacidade só chegará em 2028 e que, neste momento, a empresa nem sequer consegue atender à metade da demanda dos data centers. A Citi também tem uma contradição interna. De um lado, mantém a recomendação de compra; de outro, mantém sua previsão de lucro 13% a 15% abaixo do consenso do mercado. Ela está otimista com a Micron porque a ação está barata, mas seu próprio modelo não sustenta o argumento de que “a empresa poderá lucrar mais”. US$ 1.150 parece mais um limite inferior conservador. Mas também não se pode aceitar cegamente os US$ 1.625 do UBS. Esse preço-alvo foi definido em 26 de maio e não foi atualizado em três meses. Um preço-alvo que não é ajustado por três meses se aproxima mais de uma declaração de posição. Além disso, a instituição que definiu esse preço ainda mantém uma posição vendida na Micron.
SUMMARY A única conclusão que se sustenta é
A redução da Citi desta vez alterou o múltiplo de avaliação, não os fundamentos. Reduzir a posição acompanhando a Citi equivale a seguir a preferência de avaliação da Citi, e não as mudanças operacionais da Micron. Quanto à decisão de continuar mantendo Micron, os três relatórios contornam a mesma questão fundamental: a produção de HBM está ou não incluída naquela taxa de cobertura de 40% por contratos de longo prazo? Essa lacuna determina o tamanho da exposição aos preços da DRAM convencional da Micron. Nenhum dos três relatórios responde.
O que observar daqui para frente
① Se a Micron divulgar, no próximo balanço, uma taxa de cobertura por contratos de longo prazo significativamente superior a 40%, a afirmação de que é “a menos protegida entre as quatro empresas” não se sustentará.
② Se os preços da DRAM realmente seguirem a linha desenhada pela Citi — com o aumento caindo para menos de 10% no trimestre de novembro e restando apenas 2% em fevereiro do próximo ano —, a administração estará errada e a Citi estará certa.
③ Se o UBS continuar mantendo US$ 1.625 na próxima atualização, não alterar o preço em três meses será convicção; não alterá-lo em seis meses significará que não está acompanhando a empresa. $MU
