A onda de fusões por SPAC: por que as empresas de Bitcoin preferem SPAC?

Este é um caminho diferente da Estratégia.

Escrito por: Prathik Desai

Compilado por: Luffy, Foresight News

Em 2020, a empresa Strategy (então chamada MicroStrategy) começou a trocar dívida e ações por Bitcoin. Esta empresa, que originalmente vendia software corporativo, transformou-se sob a liderança do cofundador e presidente Michael Saylor, injetando recursos da empresa em Bitcoin e tornando-se o maior detentor de Bitcoin entre as empresas de capital aberto.

Cinco anos depois, a empresa Strategy ainda vende software, mas a contribuição do lucro bruto operacional para o lucro total da empresa tem vindo a diminuir continuamente. Em 2024, o lucro bruto operacional caiu para cerca de 15% em relação a 2023; no primeiro trimestre de 2025, esse número caiu 10% em comparação com o mesmo período do ano anterior. Até 2025, o modelo da Strategy já foi replicado, adaptado e simplificado, abrindo caminho para mais de cem empresas listadas detentoras de Bitcoin.

Este modelo é muito simples: emitir dívidas de baixo custo com as empresas como garantia, comprar bitcoins, e após a valorização, emitir mais dívidas para comprar mais bitcoins - formando um ciclo de auto-reforço que transforma o tesouro da empresa em um fundo de criptomoedas alavancado. A dívida devida é paga através da emissão de novas ações, diluindo os direitos dos acionistas existentes. No entanto, a valorização da posição em bitcoins eleva o preço das ações, compensando o impacto da diluição acionária.

A maioria das empresas que seguem os passos da Strategy já possui um negócio estabelecido e deseja gerar receita para seu balanço patrimonial através do Bitcoin, que é um ativo em valorização.

A Strategy era completamente uma plataforma de análise empresarial e inteligência comercial; enquanto o 15º maior detentor de Bitcoin listado, a Semler Scientific, era puramente uma empresa de tecnologia da saúde; recentemente, a GameStop, que se juntou ao clube de reservas de Bitcoin e gerou atenção, era anteriormente uma conhecida varejista de jogos e produtos eletrônicos, até recentemente, quando começou a construir um tesouro em Bitcoin.

Hoje, uma nova onda de empresas anseia por desfrutar dos dividendos do Bitcoin, mas não quer suportar o fardo de construir um negócio físico. Elas não têm clientes, não têm um modelo de lucro e não têm um roteiro operacional. Elas só precisam de um balanço patrimonial cheio de Bitcoin e de um canal para entrar rapidamente no mercado público através de atalhos financeiros. Assim, as empresas de aquisição com propósito específico (SPAC, ou fusão para oferta pública) surgiram.

Esses ativos de Bitcoin SPAC, como ReserveOne, ProCap (apoiado por Anthony Pompliano) e Twenty One Capital (apoiado por Tether, Cantor Fitzgerald e SoftBank), estão lançando soluções de embalagem simples. Suas reivindicações são muito claras: levantar centenas de milhões de dólares, comprar Bitcoin em lote e fornecer aos investidores do mercado público um código de ações para acompanhar tudo isso. É isso, esse é todo o negócio.

As práticas desses novos entrantes são completamente opostas à Strategy: primeiro acumular Bitcoin, depois considerar a parte do negócio. Esse modelo se assemelha mais a um fundo de hedge do que a uma empresa.

No entanto, muitas empresas ainda estão na fila para escolher o caminho SPAC. Por quê?

SPAC é uma empresa de fachada financiada antecipadamente, que arrecada fundos de investidores (geralmente um grupo de investidores privados), é listada em uma bolsa de valores e, em seguida, se funde com uma empresa privada. É frequentemente descrita como um atalho para um IPO. No campo das criptomoedas, é uma forma de permitir que entidades com grandes investimentos em Bitcoin se tornem públicas rapidamente, a fim de evitar que mudanças no sentimento do mercado ou na regulamentação se voltem contra elas, onde a velocidade é crucial.

Embora essa "vantagem de velocidade" muitas vezes seja ilusória. Os SPACs prometem concluir a listagem em 4-6 meses, enquanto um IPO leva de 12 a 18 meses, mas na verdade, a revisão regulatória das empresas de criptomoedas leva mais tempo. Por exemplo, a Circle tentou listar-se através de um SPAC, mas falhou, e só teve sucesso posteriormente através de um IPO tradicional.

Mas o SPAC ainda tem as suas vantagens.

Elas permitem que essas empresas retratem visões ousadas, como "atingir um portfólio de 1 bilhão de dólares em Bitcoin até o final do ano", sem a necessidade de passar imediatamente pela rigorosa revisão do processo tradicional de IPO. Elas podem trazer investimentos privados pós-listagem (PIPE) de empresas de peso, como Jane Street ou Galaxy, negociar previamente a avaliação, transformá-los em empresas de fachada em conformidade com as regulamentações da SEC, ao mesmo tempo evitando serem rotuladas como "fundos de investimento".

O caminho SPAC apenas facilita para as empresas promoverem suas estratégias junto dos seus stakeholders e investidores, uma vez que não há mais nada a promover além do Bitcoin.

Lembra-se da situação em que a Meta e a Microsoft consideraram incluir o Bitcoin no seu tesouro? Elas enfrentaram uma oposição esmagadora.

Para os investidores públicos, os SPACs parecem oferecer uma exposição pura ao Bitcoin, sem a necessidade de contacto direto com criptomoedas, tal como comprar um ETF de ouro.

Mas os SPAC também enfrentam o problema da aceitação por parte dos investidores de varejo, que preferem obter exposição ao Bitcoin através de canais mais populares, como fundos de índice negociados em bolsa (ETF). A pesquisa de ativos digitais de investidores institucionais de 2025 mostra que 60% dos investidores preferem acessar criptomoedas através de instrumentos de investimento registrados, como ETFs.

No entanto, a demanda ainda existe. Porque este modelo contém potencial de alavancagem.

A estratégia de comprar Bitcoin não parou, mas continuou a emitir notas convertíveis (provavelmente através da emissão de novas ações para resgatar). Esta abordagem ajudou esta antiga plataforma de inteligência comercial a se transformar em um "turbocompressor" de Bitcoin: durante a alta do Bitcoin, sua valorização das ações superou a do próprio Bitcoin. Este plano ainda está na mente dos investidores: uma empresa de Bitcoin baseada em SPAC pode replicar este modelo acelerado - comprar Bitcoin, emitir mais ações ou dívida para comprar mais Bitcoin, repetidamente.

Quando uma nova empresa de Bitcoin anuncia que recebeu um investimento de 1 bilhão de dólares de PIPE institucional, isso por si só transmite credibilidade, mostrando ao mercado que grandes fundos estão atentos. Pense em quanto credibilidade a Twenty One Capital obteve por ter o apoio de empresas pesadas como Cantor Fitzgerald, Tether e SoftBank.

O SPAC permite que os fundadores alcancem esse objetivo nas fases iniciais do ciclo de vida da empresa, sem precisar primeiro construir um produto que gere receita. Esse reconhecimento institucional precoce ajuda a atrair atenção, capital e ímpeto de desenvolvimento, ao mesmo tempo em que reduz os obstáculos que empresas já listadas podem enfrentar por parte dos investidores.

Para muitos fundadores, a atratividade do caminho SPAC reside na flexibilidade. Ao contrário do IPO, onde os prazos de divulgação de informações e a precificação são extremamente rigorosos, o SPAC oferece maior controle na narrativa, previsões e negociações de avaliação. Os fundadores podem contar histórias prospectivas, elaborar planos de capital, manter participação acionária, enquanto evitam o interminável ciclo de financiamento da tradicional rota "venture capital → IPO".

Esta embalagem é, por si só, muito atraente. A oferta pública de ações é uma linguagem bem conhecida: os códigos de ações podem ser negociados por fundos de hedge, podem ser adicionados a plataformas de investidores de retalho e podem ser rastreados por ETFs. É uma ponte que conecta as ideias nativas das criptomoedas à infraestrutura de mercado tradicional. Para muitos investidores, esta embalagem é mais importante do que os mecanismos subjacentes: se parece com ações, se negocia como ações, pode ser integrada aos portfólios existentes.

Se as SPACs puderem ser formadas e listadas sem qualquer negócio existente, como é que elas irão funcionar? De onde vem a receita?

Os SPACs também permitem uma criatividade estrutural. Uma empresa pode levantar 500 milhões de dólares, investir 300 milhões de dólares em Bitcoin, e usar o restante para explorar estratégias de receita, lançar produtos financeiros ou adquirir outras empresas de criptomoedas que possam gerar receita. Este modelo híbrido é difícil de implementar sob ETFs ou outros modelos, pois essas estruturas têm regras mais rigorosas e autorizações mais rígidas.

A Twenty One Capital está explorando a gestão estruturada de fundos. Suas reservas de Bitcoin ultrapassam 30.000 unidades, ao mesmo tempo em que utiliza uma parte delas em estratégias de rendimento em cadeia de baixo risco. A empresa fundiu-se com uma SPAC apoiada pela Cantor Fitzgerald e arrecadou mais de 585 milhões de dólares por meio de PIPE e títulos conversíveis, para comprar mais Bitcoin. Seu roteiro inclui a construção de um modelo de empréstimo nativo de Bitcoin, ferramentas de mercado de capitais, e até mesmo a criação de conteúdo de mídia relacionado ao Bitcoin e campanhas de promoção.

A Nakamoto Holdings, fundada por David Bailey da Bitcoin Magazine, adotou um caminho diferente para alcançar objetivos semelhantes. Ela se fundiu com uma empresa médica listada, a KindlyMD, para construir uma estratégia de tesouraria em Bitcoin. Esta transação obteve um financiamento de 510 milhões de dólares em PIPE e 200 milhões de dólares em notas conversíveis, tornando-se uma das maiores captações de recursos relacionadas a criptomoedas. Espera-se que a exposição ao Bitcoin seja securitizada em ações, obrigações e instrumentos híbridos, permitindo que seja negociada nas principais bolsas de valores.

E a ProCap Financial de Pompliano planeia oferecer serviços financeiros com base na reserva de Bitcoin, incluindo empréstimos em criptomoedas, infraestrutura de staking e a construção de produtos que permitam às instituições obter rendimentos em Bitcoin.

A ReserveOne adota uma abordagem mais diversificada. Embora o Bitcoin continue a ser o núcleo do seu portfólio, planeia manter uma cesta de ativos como Ethereum, Solana, entre outros, aproveitando esses ativos para participar em staking de nível institucional, derivados e empréstimos over-the-counter.

Com o apoio de empresas como Galaxy e Kraken, a ReserveOne posiciona-se como um BlackRock nativo de criptomoedas, combinando exposição passiva com geração ativa de rendimento. Teoricamente, sua receita vem de taxas de empréstimo, recompensas de staking e da diferença entre a gestão de apostas de criptomoedas a curto e a longo prazo.

Mesmo que a entidade tenha encontrado uma forma sustentável de gerar receita, o rótulo de "empresa pública" ainda traz trabalho burocrático e desafios.

A operação após a fusão e aquisição destaca ainda mais a necessidade de um modelo de receita sustentável. A gestão de fundos, custódia, conformidade e auditoria tornam-se vitais, especialmente quando o único produto são ativos voláteis. Ao contrário dos emissores de ETFs, muitas das empresas apoiadas por SPACs são construídas do zero, a custódia pode ser terceirizada, o controle pode ser fraco e os riscos se acumulam rapidamente de forma silenciosa.

Além disso, há questões de governança. Muitos patrocinadores de SPAC mantêm direitos especiais, como direitos de voto aprimorados, assentos no conselho e janelas de liquidez, mas muitas vezes carecem de conhecimento especializado em criptomoedas. Quando o preço do Bitcoin despenca ou a regulamentação se aperta, é necessário que haja especialistas no comando. Quando o mercado está em alta, ninguém percebe; mas quando cai, os problemas se tornam evidentes.

Então, como os investidores individuais devem responder?

Algumas pessoas serão atraídas pelo espaço de valorização, pensando que uma pequena aposta em um SPAC de Bitcoin pode replicar a prosperidade da Strategy. Mas também enfrentarão múltiplos riscos, como diluição de ações, volatilidade, resgates e uma equipe de gestão cujos resultados não foram testados. Outras pessoas podem preferir a simplicidade de um ETF de Bitcoin à vista, ou até mesmo possuir Bitcoin diretamente.

Porque quando você compra ações de bitcoin listadas através de uma SPAC, você não está possuindo bitcoin diretamente, mas sim comprando um plano que outra pessoa fez para comprar bitcoin para você, esperando que eles tenham sucesso. Essa esperança tem um custo, e em um mercado em alta, esse custo parece valer a pena.

No entanto, você ainda precisa entender o que realmente está comprando e quanto está comprando.