غير مسبوق! ثلاثة عمالقة DeFi ينهون عصرهم السابق بعد أن انشقوا عن نموذج ve، هل انتهى عصر $CRV و $CAKE و $BAL؟

في العام الماضي، تخلّت ثلاث بروتوكولات DeFi، يبلغ إجمالي قيمة إجمالي القيمة المقفلة لديها عشرات المليارات من الدولارات، تباعًا عن نموذج رموز ve الذي كان يُنظر إليه على أنه المعيار الذهبي. $PENDLE و$CAKE و$BAL، تختلف نقاط التحفيز التي أدت إلى رحيلها، لكن الاستنتاج كان مدهشًا ومتطابقًا: فهذه الآلية لديهم، تزيد السلبيات عن الإيجابيات.

كان نموذج ve يُنظر إليه على أنه الحل النهائي لربط الحوافز على المدى الطويل. يقوم المستخدمون بقفل الرموز مقابل حقوق الحوكمة وتقاسم العوائد، دون الحاجة لتدخل مركزي. أدّى نجاح $CRV إلى تقليده على نطاق واسع خلال الفترة بين 2021 و2024. لكن اليوم، اصطدمت الكمالات النظرية بواقعٍ قاسٍ: انخفاض معدل المشاركة، واستحواذ الحوكمة، وتحويل الانبعاثات إلى مجمعات أموال لا تحقق جدوى، وفي الوقت الذي ينمو فيه البروتوكول تنخفض أسعار الرمز بدلًا من أن ترتفع.

$PENDLE تكمن مشكلته في انخفاض شديد في معدل المشاركة. رغم نمو الإيرادات 60 مرة خلال عامين، لم يتم قفل سوى 20% من $PENDLE. والأهم من ذلك، فإن أكثر من 60% من مجمعات الأموال التي تستقبل انبعاثات الرموز هي بحد ذاتها في حالة خسارة، بينما تقوم قلة من المجمعات الفعّالة بتقديم دعم مالي لمجموعة كبيرة من المجمعات غير الفعّالة. يؤدي تركّز حق التصويت إلى توجيه الانبعاثات نحو مجمّعات يسيطر عليها كبار المستثمرين، بدلًا من المستخدمين النهائيين. للمقارنة، معدل القفل لدى $CRV يتجاوز 50%، بينما $AERO حوالي 44%.

حل $PENDLE يتمثل في التحول إلى sPENDLE، وهو رمز ذو طبيعة تعويض سيولية. تأتي المكافآت من إعادة شراء العوائد، لا من الانبعاثات التضخمية، وتعمل على خفض الانبعاثات بنحو 30%، وتوجيهها إلى مجمعات مربحة. ويحصل المقفلون الحاليون على مكافآت الولاء. لم تكن ردود فعل السوق موحدة؛ ففي غضون ستة أيام، جمعت عناوين مرتبطة بـArca أكثر من 8.3 ملايين دولار من $PENDLE، لكن مؤسس $CRV Michael Egorov يرى أن ve آلية قوية لمحاذاة الحوافز.

ما يواجه $CAKE هو سوء توزيع ناتج عن سوق الرشاوى. تم استحواذ نظام تصويته بواسطة مجمّعات شبيهة بـConvex، مثل Magpie Finance، حيث تستحوذ على جزء كبير من الانبعاثات دون أن تقدم سيولة مقابلة. تُظهر البيانات أن مجمعات تستقبل أكثر من 40% من إجمالي الانبعاثات لا تساهم في حرق $CAKE بأكثر من 2% من الكمية.

تحول $CAKE إلى “اقتصاد رمزي 3.0”: يتم تخصيص 100% من إيرادات الرسوم لحرق $CAKE، وتُدار الانبعاثات مباشرة بواسطة الفريق، وتبسط الحوكمة إلى “صوت واحد لكل رمز”. يمكن استرداد جميع المراكز المقفلة خلال 6 أشهر دون عقوبات. بعد التحول، ظل $CAKE منكمشًا على مدار 29 شهرًا متتالية، وانخفض العرض الصافي في عام 2025 بنسبة 8.19%، لكن السعر ما زال ينخفض بنحو 92% مقارنة بأعلى مستوى تاريخي.

فشل $BAL هو نتيجة مركبة للاستحواذ على الحوكمة والثغرات الأمنية والانهيار الاقتصادي. في عام 2022، قام الملياردير “Humpy” بالتلاعب بالنظام، موجّهًا الانبعاثات بقيمة 1.8 مليون دولار إلى مجمعه الخاص، بينما كان هذا المجمع في الفترة نفسها يحقق إيرادات قدرها 18 ألف دولار فقط. بعد ذلك، تسببت هجمات استغلال الثغرة في خسارة تقارب 128 مليون دولار.

استجابة $BAL تمثلت في الإغلاق التدريجي لـveBAL، وتوجيه 100% من الرسوم إلى صندوق خزانة الـDAO، وخفض انبعاثات $BAL إلى الصفر، والخروج عبر إعادة شراء محددة بسعر. وعلى الرغم من وجود مشكلات في اقتصاد الرمز، فإن البروتوكول نفسه ما زال يولد إيرادات حقيقية؛ خلال الأشهر الثلاثة الماضية تجاوزت 1.0 مليون دولار. حاليًا، القيمة السوقية لـ$BAL (9.9 مليون دولار) أقل من قيمة خزانته (14.4 مليون دولار).

تكشف هذه الحالات الثلاث عن نقاط الضعف الهيكلية في نموذج ve. أولًا، يجب أن تبقى الانبعاثات ذات قيمة، وإلا ستؤدي إلى فقدان السيولة، وانخفاض الرسوم، ثم دوامة تبيع إضافية. ثانيًا، يجب أن يكون القفل حقيقيًا؛ بمجرد تحويله إلى مشتقات سيولة (مثل Convex وAura)، يفقد معنى القفل، وينتج عنه عدم كفاءة يمكن استغلالها.

التشخيص الأساسي هو: هل لدى البروتوكول حقًا مشكلة تخص توزيع الانبعاثات تتطلب قرارات متكررة من المجتمع؟ إذا كانت الإجابة بالنفي، فإن نموذج ve لا يضيف قيمة بل يزيد التعقيد. تعد نسبة الرسوم إلى الانبعاثات مؤشرًا حاسمًا؛ كون النسبة أقل من 1.0 يعني أن البروتوكول يخسر المال ويدعم السيولة. نسبة $PENDLE الإجمالية أعلى من 1.0، لكن عند تفصيلها على مستوى المجمعات، فإن أكثر من 60% منها في حالة خسارة.

ينشئ نموذج ve “مفارقة مُقفل السيولة”: حيث تكون رأس المال المقفل غير فعّال، ما يؤدي إلى ظهور وسطاء لتحسين كفاءة رأس المال، لكن هذا بدوره يسبب مركزية حقوق الحوكمة. في $CRV، تكون هذه المركزية مستقرة ومتسقة المصالح؛ وفي $BAL و$CAKE، تقود إلى استحواذ تدميري.

لماذا استطاع $CRV أن ينجو دون أن يتأثر؟ لأنه يحتل موقعًا محوريًا في سيولة عملات مستقرة على Ethereum. التطور الكبير للعملات المستقرة في 2025 خلق سوق رشاوى مبنيًا على احتياجات اقتصادية حقيقية، ما يمنح البروتوكولات الخارجية (مثل مُصدري العملات المستقرة) دافعًا للتنافس على حق توجيه الانبعاثات. أما البروتوكولات الثلاثة التي رحلت، فكانت تفتقر إلى هذا النوع من المتطلبات الهيكلية.

بيانات $CRV لا تزال قوية: بلغت أحجام التداول في 2025 126 مليار دولار، وتضاعف عدد تفاعلات المجمع. كما قفز حصته من رسوم DEX على Ethereum من 1.6% في بداية العام إلى 44% في ديسمبر. كما وسّع DAO الخاص به صلاحيات المشاركة في الحوكمة. وبناءً على الندرة الناشئة عن القفل، تظل الأمور في $CRV أكثر عمقًا من مجرد حرق الرموز.

الخلاصة هي أن نموذج ve لم يفشل عمومًا؛ فإنه يظل فعّالًا حيث توجد حاجة حقيقية ومتكررة لتنسيق السيولة. لكن بالنسبة للعديد من البروتوكولات، أصبحت عمليات إعادة شراء العوائد، أو الحرق الانكماشي، أو رموز تعويض السيولة، بدائل أكثر قابلية للتطبيق. آليات تحفيز DeFi تمر حاليًا بعملية فرز نموذجية عميقة.

تابعني: احصل على المزيد من التحليلات والرؤى الفورية لسوق العملات المشفرة! $BTC $ETH $SOL

#Gate金手指 #加密市场普遍上涨 #鲍威尔鸽派发言重燃降息预期