توقعات Wintermute للسوق: توقف تدفق الأموال، السوق يدخل مرحلة الألعاب على المخزون

المصدر الأصلي: Wintermute

ترجمة: أزومّا (@azuma_eth)، صحيفة أودايلي اليومية (@OdailyChina)

الاستنتاجات الرئيسية

أولاً، تهيمن السيولة على دورات سوق التشفير، بينما تتباطأ تدفقات الأموال القادمة من العملات المستقرة، وصناديق الاستثمار المتداولة، وDAT (خزائن الأصول الرقمية).

ثانياً، لا تزال السيولة العالمية وفيرة، ولكن أسعار SOFR المرتفعة تجعل الأموال تبقى في سندات الخزانة قصيرة الأجل (T-bills) بدلاً من التدفق إلى سوق العملات المشفرة.

ثالثًا، سوق التشفير في مرحلة “إعادة التدوير الذاتي” - الأموال تتداول داخليًا حتى يدخل تمويل خارجي جديد.

الدور الرائد للسيولة

غالبًا ما تهيمن السيولة على كل دورة دورانية في سوق العملات المشفرة. على المدى الطويل، قد تحدد التبني (Adoption) اتجاه قصة صناعة العملات المشفرة، لكن ما يدفع حقًا تغيرات الأسعار هو اتجاه تدفق الأموال.

في الأشهر القليلة الماضية، تباطأت حركية تدفق هذه الأموال بشكل واضح. من خلال ثلاثة قنوات رئيسية - العملات المستقرة، صناديق المؤشرات المتداولة (ETF) وخزائن الأصول الرقمية (DAT) - تضعف سرعة تدفق رأس المال إلى النظام البيئي، مما يؤدي إلى تحول سوق العملات المشفرة من مرحلة التوسع إلى مرحلة دعم الأموال المتداولة.

إن اعتماد التكنولوجيا مهم بلا شك، لكن السيولة هي العنصر الأساسي الذي يدفع الدوران الدوري للسوق. هذه ليست مجرد مسألة عمق السوق، بل هي مسألة توفر رأس المال. عندما يتوسع المعروض النقدي العالمي أو تنخفض أسعار الفائدة الحقيقية، فإن السيولة الزائدة ستبحث حتماً عن الأصول عالية المخاطر، وقد كانت الأصول المشفرة تاريخياً (وخاصة خلال دورة عام 2021) واحدة من أكبر المستفيدين من ذلك.

في الدورات السابقة، كانت السيولة تدخل الأصول الرقمية بشكل رئيسي من خلال إصدار العملات المستقرة، وهو المدخل الأساسي للدولار. ومع نضوج السوق، تتشكل ثلاثة قنوات رئيسية للسيولة تدريجياً، مما يحدد مسار دخول رأس المال الجديد إلى سوق التشفير:

خزائن الأصول الرقمية (DATs): هيكل صناديق موحدة وعائدات تربط بين الأصول التقليدية والسيولة على السلسلة.

العملات المستقرة: الشكل على السلسلة لسيولة العملات الورقية، وتستخدم كضمان أساسي للرافعة المالية وأنشطة التداول.

ETF: يوفر قنوات دخول لـ BTC و ETH للجهات المالية التقليدية ورؤوس الأموال السلبية.

يمكن دمج حجم إدارة الأصول لصندوق ETF (AUM) وقيمة الصافي للأصول لصندوق DAT (NAV) وعدد العملات المستقرة المصدرة كمعيار معقول لقياس تدفق رأس المال الإجمالي إلى الأصول الرقمية.

يوضح الشكل أدناه التغيرات في هذه المكونات على مدار 18 شهرًا مضت. يوضح الرسم البياني في الأسفل أن تغير هذا المجموع مرتبط ارتباطًا وثيقًا بالقيمة السوقية لالأصول الرقمية ككل - عندما تتسارع تدفقات الأموال، ترتفع الأسعار أيضًا.

أي مسار شهد تباطؤًا في التدفق؟

تظهر إحدى المعلومات الأساسية المعكوسة في الرسم البياني أن زخم تدفق DAT و ETF قد ضعف بشكل ملحوظ. لقد كانت هذين المسارين قويين في الربع الرابع من عام 2024 والربع الأول من عام 2025، وارتفعا بشكل مؤقت في أوائل الصيف، لكن بعد ذلك بدأ الزخم يتلاشى تدريجياً. لم يعد التدفق الطبيعي للسيولة (M2) إلى النظام البيئي للعملات المشفرة كما كان في بداية العام. منذ أوائل عام 2024، زادت القيمة الإجمالية لـ DAT و ETF من حوالي 40 مليار دولار إلى 270 مليار دولار، بينما تضاعف عرض العملات المستقرة من حوالي 140 مليار دولار إلى 290 مليار دولار. وهذا يظهر نمواً هيكلياً، ولكنه أظهر أيضاً “فترة منصة” واضحة.

من المهم مراقبة إيقاع التباطؤ في المسارات المختلفة، لأن كل مسار يعكس مصدر سيولة مختلف: تعكس العملات المستقرة الميل المبدئي للسوق المشفر؛ بينما تجسد DAT الطلب المؤسسي على الأصول ذات العائد؛ أما ETF فتُظهر اتجاه تخصيص الأموال من التمويل التقليدي؛ يشير التباطؤ في الثلاثة معًا إلى أن نشر رأس المال الجديد يتباطأ بشكل عام، وليس فقط في التحولات بين المنتجات.

سوق المراهنة على المخزون

السيولة لم تختفِ، بل تدور فقط داخل النظام، وليس في توسع مستمر.

من منظور أوسع على المستوى الكلي، لم تتوقف السيولة الاقتصادية العامة (M2) خارج سوق العملات المشفرة أيضًا. على الرغم من أن ارتفاع معدلات SOFR سيقيد السيولة على المدى القصير - مما يجعل عوائد النقد أكثر جاذبية، مما يتيح للأموال البقاء في سوق السندات الحكومية - إلا أن العالم لا يزال في دورة تيسير. وقد انتهى التشديد الكمي (QT) في الولايات المتحدة رسميًا. لا يزال السياق الهيكلي يدعم السوق، ولكن في الوقت الحالي تتجه السيولة إلى أشكال تعبير أخرى عن المخاطر، مثل سوق الأسهم.

نظرًا لانخفاض تدفقات الأموال الخارجية، أصبحت ديناميكيات السوق مغلقة. تتحرك الأموال في معظم الأوقات بين العملات الكبيرة وعملات الميم، مما تسبب في حالة من الصراع الداخلي (PVP). وهذا يفسر لماذا تكون عمليات الانتعاش دائمًا قصيرة الأمد، ولماذا لا تزال نطاقات السوق تضيق حتى مع بقاء إجمالي حجم الأصول المدارة ثابتًا. حاليًا، فإن الارتفاع في تقلبات السوق ينجم أساسًا عن ردود الفعل المتسلسلة للتصفية، وليس من الاتجاهات المستمرة.

نتطلع إلى المستقبل، إذا شهد أي مسار سيولة انتعاشاً ملموساً - سواء كان ذلك من خلال إعادة إصدار العملات المستقرة، أو إعادة تألق صناديق الاستثمار المتداولة، أو ارتفاع حجم DAT - فإن ذلك يعني أن السيولة الكلية تعود مرة أخرى إلى مجال الأصول الرقمية.

قبل ذلك، ستظل سوق العملات المشفرة في مرحلة “توليد الإيرادات الذاتية”، حيث ستدور الأموال داخليًا بدلاً من النمو المركب.