المؤلف | NDV
لا تشكل محتويات هذه المقالة أي نصيحة استثمارية أو مالية، ويجب على القراء الالتزام الصارم بالقوانين واللوائح المحلية. تم نشر هذه المقالة في 27 سبتمبر، وقد تكون بعض المعلومات والبيانات متأخرة.
قامت فريق بحث NDV مؤخرًا بإجراء تحليل منهجي لعلاقة أسعار البيتكوين (BTC) والذهب (XAU). ويرجع التركيز على هذا الموضوع إلى أن هذين النوعين من الأصول غالبًا ما يُنظر إليهما في السوق على أنهما “مخزن للقيمة” و"أدوات تحوط": حيث يُعتبر الذهب كأصل ملاذ تقليدي، وقد كان لعدة عقود “ملاذًا آمنًا” للمستثمرين العالميين؛ بينما يُطلق على BTC بشكل متزايد اسم “الذهب الرقمي”، وقد حصل على مكانة جديدة في ظل تصاعد عدم اليقين الكلي.
نقطة انطلاق دراستنا هي: في محفظة استثمارية تحتوي على وزن عالي من العملات الرقمية، كيف يمكننا من خلال تخصيص الذهب و BTC تحقيق توازن في التقلبات وزيادة نسبة شارب.
بعبارة أخرى، هل العلاقة بينهما هي علاقة بديلة أم علاقة تكميلية؟
بعد تحليل بيانات وآليات السوق على مدى السنوات الأربع الماضية، توصلنا إلى الاستنتاج التالي:
· في معظم الحالات، يظهر BTC وعملة الذهب علاقة “تكامل مشروط”: الاتجاه العام لهما متوافق، ولكن هناك اختلافات واضحة في ميزانية المخاطر وأداء التقلبات، مما يكمل كل منهما الآخر؛
· تحت عدد قليل من السرديات المتطرفة، يتمتع الذهب بصفة “الاستبدال المرحلي”: في أوقات تضييق السيولة، والنزاعات الجيوسياسية، أو تعرض المخاطر في النظام المالي، تكون وظيفة الذهب كملاذ آمن أفضل بكثير من BTC، ويمكن أن تحل محل جزء من تخصيصه؛
· في منطق تخصيص الأصول، ينبغي اعتبارها “أزواج مقاومة للهشاشة عبر الآليات”: يعتمد الذهب على احتياطيات البنك المركزي والدعم المؤسسي، بينما يقوده البيتكوين من خلال حد العرض وآلية تقليل المكافآت. يأتي كلاهما من أنظمة مختلفة تمامًا، ولكن بسبب ذلك، غالبًا ما يظهران تكاملًا في بيئات سوق مختلفة. من خلال إعادة التوازن بانتظام بين الاثنين (إجراء التعديلات عند اختلاف الاتجاهات)، يمكن للمستثمرين توزيع المخاطر بشكل أفضل والحصول على عوائد أكثر استقرارًا بعد تعديل المخاطر على المدى الطويل.
هنا تفصيل.
أولاً، منظور طويل الأجل: يتماشى اتجاه BTC بشكل كبير مع الذهب
منذ عام 2021 حتى الآن، تتوافق حركة BTC مع الذهب بشكل كبير، مما يدل على أن السيولة الكلية والسياسة النقدية هما الدافع المشترك لكليهما.
مرحلة ارتفاع وانخفاض متزامنة
تحت تأثير السياسات الكلية ومشاعر المخاطر السوقية، غالبًا ما يظهر البيتكوين والذهب كارتفاع أو انخفاض متزامن، مثل:
نهاية عام 2022 حتى بداية عام 2023: بلوغ التضخم ذروته + تباطؤ رفع أسعار الفائدة → انتعاش كل من BTC و الذهب؛
أزمة البنوك في مارس 2023: زيادة الطلب على الملاذ الآمن → ارتفاع الذهب، بينما استفادت BTC من سرد “اللامركزية”، وارتفعت أيضًا؛
الربع الأول من عام 2024: توقعات بتخفيض أسعار الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي + اعتماد ETF للبيتكوين → الذهب يقترب من أعلى مستوى تاريخي، والبيتكوين يتجاوز أعلى مستوى تاريخي.
مرحلة الانحراف المتباين
عندما يدخل السوق في مرحلة “سرد كل واحد”، ستظهر أسعار البيتكوين والذهب انحرافًا، مثل:
الذهب قوي، BTC ضعيف: ربيع وصيف 2021: ارتفع الذهب بسبب مخاوف التضخم، بينما انخفضت بيتكوين بسبب التنظيمات الصينية وتصريحات ماسك؛ من نهاية 2021 حتى بداية 2022: دفعت النزاعات الجغرافية الذهب إلى الارتفاع، لكن BTC ضعفت بسبب تقليص الاحتياطي الفيدرالي وتصحيح الأسهم التكنولوجية؛ في الربع الأول من 2025، الاحتكاكات التجارية والصراعات في الشرق الأوسط → يتجاوز الذهب 3000 دولار، بينما تدخل BTC في تصحيح مرتفع بعد “تحقيق الأرباح”.
بتكوين قوي، الذهب ضعيف: في نهاية عام 2024، فوز ترامب + تدفق أموال ETF → ارتفاع بتكوين بشكل مستقل، والذهب في نطاق أفقي.
لذلك ، من منظور إحصائي ، فإن BTC متوافق بشكل كبير مع الذهب في الاتجاه طويل الأجل ، ولكن سلوكه على المدى القصير مستقل. هذه هي أيضًا السبب في أنه يمكن أن يحقق مصدرًا إضافيًا من الأرباح.
ثانياً، لماذا عائد BTC أعلى من الذهب
على الرغم من أن BTC والذهب مرتبطان ارتباطًا وثيقًا في الاتجاه السعري على المدى الطويل، إلا أن BTC لديها ميزة أكبر من حيث العائدات. نحن نعتقد أن هناك عدة أسباب رئيسية لذلك:
- مقارنة خصائص الأصول: سرد متشابه، وظائف مختلفة
القواسم المشتركة (على مستوى السرد):
· الندرة: يعتمد الذهب على الندرة الطبيعية وتكاليف الاستخراج العالية للدعم، بينما يعتمد BTC على الحد الأقصى من العرض (2100 مليون قطعة ثابتة) وآلية تقليل المكافآت (التي تعزز الندرة باستمرار) للدعم؛
· التحوط بالعملة القانونية: في حالة ارتفاع التضخم أو تزعزع الثقة في العملة، فإن رواية “تخزين القيمة” لكليهما ستتعزز.
· الأصول التي لا تحتوي على تدفق نقدي: الذهب و BTC كلاهما لا يحتويان على تدفق نقدي، وبشكل أساسي يعتمد التسعير على سيولة السوق والمخاطر.
نقاط الاختلاف (الوظيفة الاقتصادية):
· المعاملات والتسوية: تمتاز الخصائص المادية للذهب بالقوة، وسلسلة التسوية طويلة لكن النظام متكيف بشكل ناضج؛ التسوية القابلة للبرمجة على سلسلة BTC، وكفاءة عبر الحدود عالية، وموثوقية منخفضة، لكن هناك انقطاع بين السيولة على السلسلة وخارجها؛
· تقلبات وميزانية المخاطر: ظل معدل التقلب السنوي للذهب ثابتًا بشكل عام في نطاق متوسط إلى منخفض على مدى فترات طويلة (المعدل التاريخي حوالي 15%، مصدر البيانات: State Street Global Advisors)؛ وفي أوقات السوق المتطرفة، يكون ضغطه النسبي منخفضًا. بالمقابل، فإن تقلبات البيتكوين أعلى بكثير من الأصول التقليدية (النطاق الشائع تاريخيًا يتراوح بين 50%–80%، وفي الحالات المتطرفة تتجاوز حتى 100%، مصدر البيانات: WisdomTree، The Block)، وبالتالي فهي تشبه أكثر الأصول عالية المخاطر Beta.
· مسار اعتماد النظام: الذهب هو أصول احتياطية للبنك المركزي العالمي، مع تثبيت قوي للنظام؛ بينما BTC لا يزال في عملية مؤسسية (إدراج ETF، الحفظ المتوافق، تخصيص المؤسسات)، لكنه سيظل يتعرض لتقلبات تنظيمية بشكل دوري على المدى القصير.
خلاصة: في سرد “تغطية التضخم” و"تخزين القيمة"، تمتلك BTC والذهب بعض البدائل؛ ولكن في ميزانية المخاطر، واعتماد المؤسسات، ووظيفة التسوية، هناك اختلافات ملحوظة بين الاثنين، مما يعكس التكامل.
اختلاف تدفقات الأموال: تأتي الزيادة في شراء الذهب بشكل أساسي من البنوك المركزية وبعض المراكز التحوطية، والزيادة محدودة؛ بينما الأموال الجديدة في BTC أكثر قوة، وتشمل تدفقات ETF، وتخصيص المؤسسات، ومشاركة الأفراد (مصدر البيانات: مجموعة CME، تقرير تدفق CoinShares).
أثبتت الأداء التاريخي: على مدار العقد الماضي، كانت نسبة العائد السنوي للذهب حوالي 4%-5% (بالدولار الأمريكي، دون احتساب التضخم، مصدر البيانات: StatMuse)؛ بينما كانت نسبة العائد السنوي طويل الأجل لـ BTC أعلى بشكل ملحوظ.
التحقق الفني: تشير اختبارات الإحصاء إلى أن العلاقة بين عائدات وتقلبات BTC والذهب قريبة من الصفر (لم تظهر أساليب النمذجة مثل DCC-GARCH وGranger أي دلالة، مصدر البيانات: نموذج NDV الداخلي)، مما يدل على أن العوائد الزائدة لـ BTC مستقلة عن الذهب، ولا يمكن للذهب أن يوفر نفس المرونة العالية.
لذلك، في معظم الحالات، عندما يتحرك الاثنان في نفس الاتجاه، فإن الاحتفاظ المباشر بـ BTC يمكن أن يوفر تعويضاً أعلى عن المخاطر وعوائد زائدة؛ بينما تُظهر قيمة الذهب بشكل أكبر في بيئات المخاطر الشديدة، كإضافة دفاعية للمحفظة.
【شرح الرسم البياني الفني】
ارتباط العوائد: أظهرت اختبارات الإحصاء أن العائد اليومي لبيتكوين (BTC) والذهب ليس له ارتباط ملحوظ. وهذا يدل على أن التذبذبات قصيرة الأجل لكليهما لا ترتبط، وأن ارتفاع وانخفاض BTC مدفوع بشكل أكبر بالأحداث السوقية الخاصة به.
ارتباط التقلبات: من خلال نمذجة الارتباط الديناميكي DCC-GARCH، تم اكتشاف أن معامل الارتباط الشرطي بين الاثنين يكون في معظم الأوقات أقل من 0.1، مما يعني أن التقلبات تقريبًا مستقلة، وأن تأثير الارتباط بين الأصول منخفض.
اختبار causal：أظهرت نتائج اختبار Granger causal أن BTC والذهب لا يظهران دلالة ذات أهمية في تحليل فترتي التأخير من 1 إلى 10 أيام، مما يعني أن كلاهما لا يظهر أي تفوق في تغيرات عائدات بعضهما البعض، ولا يمكن استخدام حركة سعر أحد الأصول للتنبؤ بشكل أفضل بحركة سعر الأصل الآخر في المستقبل.
ثالثاً، وجهة نظر متوسطة الأجل: الاحتفاظ بالذهب أكثر فعالية من النقد بالدولار الأمريكي
في ظل البيئة الكلية الحالية، فإن تأثير التحوط للذهب يكون أكثر وضوحًا مقارنةً بالنقد بالدولار الأمريكي. ويعود السبب في ذلك إلى: اتساع العجز المالي الأمريكي، مما يضعف وضع الدين العام والدولار كملاذ آمن، حتى المستثمرون المؤسسيون الذين دعموا الأصول بالدولار على المدى الطويل بدأوا في إعادة تقييم التخصيص. في الوقت نفسه، لا تزال التضخم مرتفعة، وتستمر توقعات السوق بشأن خفض أسعار الفائدة في المستقبل، مما يعني أن معدلات الفائدة الحقيقية في انخفاض مستمر، وحيازة النقد لا توفر فقط مزايا الفائدة، بل تواجه أيضًا خطر فقدان القوة الشرائية. بالمقابل، يُعتبر الذهب كأصل مادي “بدون مخاطر مضادة”، ولا يعتمد على أي ضمان ائتماني، ويزيد الطلب على التحوط في ظل تكرار الصراعات الجيوسياسية والاحتكاكات التجارية. إذا نظرنا إلى التاريخ، سواء خلال فترة الركود التضخمي في السبعينيات، أو في المراحل الأخيرة من ارتفاع دورات التضخم المتكررة، فقد أظهر الذهب قدرة أفضل على الحفاظ على القيمة مقارنةً بالنقد.
لذلك، نعتقد أن الذهب هو أصل دفاعي أكثر فعالية من النقد بالدولار في الأفق المتوسط.
أربعة، إلهام التكوين
من خلال تحليلنا، يمكننا أن نستنتج ثلاثة مستويات من أفكار التكوين:
أولاً، في بيئة طبيعية، لا يزال BTC هو الموقف الأساسي في المحفظة، لأنه يتمتع بمرونة أعلى وإمكانية نمو، ويتماشى في الاتجاه العام مع الذهب، لكن عادة ما تكون نسبة الزيادة أكثر وضوحاً.
ثانياً، في بيئات المخاطر الشديدة، مثل الانكماش المفاجئ في السيولة العالمية، أو تصاعد الصراعات الجغرافية، أو ظهور عدم اليقين في النظام المالي، ستظهر الخصائص الدفاعية للذهب بشكل واضح أفضل من BTC. في هذه المراحل، يمكن أن يساعد زيادة مواقف الذهب بشكل معتدل، كبديل جزئي لـ BTC، في تقليل التراجع وزيادة الثبات في المحفظة.
أخيرًا، من منظور أوسع، في السياق الكلي الحالي، يمكن أن تلعب الذهب دورًا أكثر فعالية كأداة تحوط مقارنة بالنقد بالدولار الأمريكي. بدلاً من الاحتفاظ بالنقد بشكل سلبي في انتظار انخفاض قيمته، من الأفضل تحقيق الدفاع والحفاظ على القيمة من خلال تخصيص الذهب. تعكس هذه الفكرة الديناميكية في التخصيص تجديد إطار الاستثمار لدينا وتحسين هيكل المخاطر والعوائد.
خمسة، الخاتمة
العلاقة بين BTC والذهب هي في جوهرها متزامنة على المدى الطويل ومتفارقة على المدى القصير.
نحن نؤمن بشدة أن BTC لا يزال هو الأصل الأساسي في المحفظة، حيث يحمل إمكانيات نمو أعلى ومرونة؛ بينما يظهر الذهب قيمة دفاعية فريدة في بيئات المخاطر الشديدة، ويتفوق على النقد كأداة تحوط. الاثنان ليسا بديلاً، بل هما مكملان لبعضهما. هذه الفكرة الديناميكية للتوزيع تتيح لنا القدرة على الاستفادة من النمو مع ضمان بقاء المحفظة قوية في ظل بيئة ماكرو غير مستقرة.
الأهم من ذلك، لدينا إيمان راسخ بالقيمة طويلة الأجل لـ BTC. تاريخياً، كانت تقلبات BTC دورية وشديدة، لكن العائدات طويلة الأجل تتفوق بشكل ملحوظ على أي أصول تقليدية. إذا زادت BTC بمقدار 10 مرات أخرى في السنوات العشر القادمة، فنحن واثقون من أنه من خلال استراتيجيات الإدارة النشطة، يمكننا استغلال الدورات، والتقاط التقلبات، وخلق α بشكل مستمر فوق β، مما يجعل الأداء العام للصندوق متفوقاً بشكل ملحوظ على مجرد الاحتفاظ بـ BTC.
تتمثل قيمة الذهب في التكميل والدفاع، بينما تتمثل قيمة البيتكوين في النمو على المدى الطويل. بالنسبة لنا، الاتجاه واضح: BTC أفضل من الذهب، بينما يسعى صندوق NDV لتجاوز BTC. من خلال إدارة المخاطر الصارمة، والتخصيص المرن، والبحث العميق، لا نتبع فقط دورة صعود هذه الأصول الرقمية، بل نسعى أيضًا لتحقيق عوائد طويلة الأمد تتجاوز الأصول نفسها للمستثمرين.
