مدونة آرثر هايز: تاريخ العملات المستقرة ومستقبلها في ظل إدراج سيركل

المؤلف | آرثر هايز

نجح الاكتتاب العام الأولي لشركة Circle على الرغم من “إجبار” الرئيس التنفيذي جيرمي أليير على تولي المنصب من قبل براين أرمسترونغ من كوينباس. جذب هذا الانتصار غير المتوقع كل من المستثمرين الأفراد والمؤسسات، مما يشير إلى جنون جديد في عملات المستقرة. هل نظام تقييم العملات المستقرة الحالي مستدام، أم أنه مجرد فقاعة هندسة مالية أخرى؟

العملات المستقرة: ولدت من الحاجة

لم يكن شراء البيتكوين سهلاً في عام 2013. اشترى معظم الناس في البداية من أفراد آخرين من خلال النقد أو التحويلات المصرفية قبل الانتقال إلى البورصات المركزية. كانت هذه البورصات غالبًا تفتقر إلى علاقات مصرفية قوية، مما جعل قنوات الإيداع بالعملة الورقية هشة للغاية. كان المستخدمون يواجهون كثيرًا عمليات احتيال، أو احتيالات خروج، أو عقبات تنظيمية تمنع التحويلات المباشرة للأموال.

أنشأت البورصات حلولاً بديلة - حيث يقوم المستخدمون بتحويل الأموال إلى وكلاء محليين يقومون بإصدار قسائم، أو إنشاء “شركات ظل” بحسابات مصرفية. حتى اليوم، لا تستطيع العديد من البورصات المشفرة في جميع أنحاء العالم الحصول على خدمات مصرفية. نشأت USDT من هذه الحقيقة: كان الناس بحاجة إلى تجاوز البنوك بأداة تسوية دولار “موثوقة”.

فهمي لتدفقات رأس المال الصينية قدم رؤى حول كيفية عمل البورصات الكبرى. كانت الابتكارات الحقيقية في أسواق رأس المال المشفرة تنشأ أساسًا من الصين، خاصةً في العملات المستقرة. وقد كشف ذلك أن العملات المستقرة لم تكن ابتكارات تكنولوجية بل تطورات طبيعية استجابةً للضغوط الهيكلية.

بيتفينكس، تيثر، ورأس المال الصيني

منذ عام 2014، عملت Bitfinex كأكبر بورصة غير صينية على مستوى العالم من خلال شركة مقرها هونغ كونغ لديها حسابات مصرفية محلية. في الوقت نفسه، كانت البورصات الكبرى في البر الرئيسي للصين لديها حسابات في عدة بنوك مملوكة للدولة. مع رحلة بالحافلة لمدة 45 دقيقة فقط من هونغ كونغ إلى شنتشن، يمكن للمرء فتح حسابات محلية متنوعة بمهارات أساسية في اللغة الصينية.

مع اكتساب العملات المشفرة اهتمامًا، بدأت البنوك في إغلاق الحسابات. تأثر المتداولون في التحكيم - فقد أدى بطء تدفق رأس المال إلى تقليل الفرص لالتقاط الفروقات السعرية. ظهرت تساؤلات: هل يمكننا بناء “أصل رقمي” قائم على سلسلة يمثل الدولارات بينما يعمل بشكل مستقل عن أنظمة البنوك؟

عالجت تيثر هذه الفجوة الهيكلية. في عام 2015، أطلقت بيتفينكس USDT باستخدام بروتوكول أومني الخاص ببيتكوين. قام المستخدمون بتحويل الدولارات إلى حساب تيثر المصرفي، وتلقوا USDT مكافئ لعمليات شراء العملات المشفرة على بيتفينكس.

في البداية، كانت USDT مجرد حل تمويل لشركة Bitfinex، لكنها أصبحت بشكل غير متوقع “دولار رقمي قابل للاحتفاظ” للمتداولين الصينيين الذين يواجهون تضييق حساباتهم البنكية، وعدم استقرار العملة، والوصول المحدود إلى الأصول بالدولار. استغل جان-لويس فان دير فالد، الرئيس التنفيذي لشركة Bitfinex/Tether، والذي لديه خبرة في الأسواق الصينية، هذه الظاهرة، مما أسس ثقة داخل المجتمعات الناطقة بالصينية. تجاوزت USDT قيود رأس المال، والحواجز المصرفية، وغموض السياسات، وأصبحت معيارًا للمدفوعات عبر الحدود في جميع أنحاء آسيا وأفريقيا.

USDT كمرساة تسعير

لم يكن نجاح تيثر مضمونًا على الرغم من التوزيع من خلال بورصة كبيرة. جاء التحول الحاسم عندما أصبح USDT ضروريًا لتداول العملات البديلة التي يتم تسعيرها بالدولار. انفجرت العملات المستقرة خلال جنون ICO في عام 2017، مما عزز ملاءمة منتج تيثر للسوق.

قاد التجار الصينيون تسعير الأصول المشفرة - وخاصة البيتكوين. عندما زادت المخاوف بشأن استقرار الرنمينبي، ارتفع البيتكوين أيضًا. أدى الانخفاض المفاجئ في قيمة الرنمينبي من بنك الشعب الصيني إلى تسريع هروب رأس المال. بحلول أغسطس 2015، انخفض سعر البيتكوين من 1,300 دولار إلى 135 دولار، مما تسبب في تصفية ضخمة للتجار الصينيين الرئيسيين.

هذا السرد حول “هروب رأس المال” بدأ اتجاه ارتفاع بيتكوين، حيث تضاعف سعر BTC/USD ثلاث مرات بين أغسطس وأكتوبر 2015. في غضون ذلك، بدأ نمو العملات البديلة بعد إطلاق إيثيريوم في يوليو 2015. استغلت بورصات بولونيكس والبورصات الصينية الفرص في العملات البديلة من خلال منصات تداول قائمة على العملات الرقمية فقط، متجنبة واجهات البنوك التقليدية.

فضل المتداولون أزواج “العملة البديلة/USD”، مما خلق معضلة للمنصات التي لا تمتلك قدرات تحويل العملات النقدية. حلت USDT هذه المشكلة، خاصة بعد التبديل إلى تنسيق ERC-20 الخاص بإيثيريوم. غذت هذه التحولات توسيع شبكة التداول، ربطت بين منصات دخول التمويل والمنصات المضاربية.

بين عامي 2015 و2017، أرست تيثر وضعًا لا يمكن تحديه. مع الثقة القوية من المتداولين الصينيين، اكتسب USDT قبولًا واسعًا عبر منصات التداول، ليصبح الشبكة التسوية للتمويل الرقمي على السلسلة على الرغم من صعوبات البنوك في التبادلات.

عمالقة التواصل الاجتماعي مقابل البنوك مقابل العملات المستقرة

عندما أعلنت فيسبوك عن ليبرا في عام 2019، مع التخطيط لإصدار العملات المستقرة من خلال واتساب وإنستغرام، هددت المالية التقليدية وواجهت ردود فعل تنظيمية. حمت التدخلات السياسية الأمريكية البنوك التقليدية من المنافسة، مما جعل ليبرا “قصة تحذيرية” في المالية الرقمية. هذا كشف جوهر العملات المستقرة: أدوات للسيادة المالية العالمية تتحكم في “الدولارات الخارجية.”

يبدو أن إدارة ترامب القادمة مستعدة لاستقبال المنافسة في السوق المالية، بعد أن شهدت “إزالة المنصات” من النظام المصرفي خلال ولاية بايدن. تعيد شركات وسائل التواصل الاجتماعي بدء مشاريع العملات المستقرة، مما قد يؤدي إلى استحواذها على إيرادات البنوك التقليدية في المدفوعات والصرف الأجنبي. وهذا يشكل تهديدًا لكل من البنوك ورواد أعمال العملات المستقرة، حيث ستقوم المنصات ببناء بنية تحتية مغلقة داخليًا.

لم تعد البنوك قادرة على الاعتماد على دخل تحويل العملات الرقمية التقليدية أو رسوم الفوركس التقليدية. على الرغم من عمليات القمع التنظيمي في دول مثل نيجيريا، فإن حوالي ثلث ناتجها المحلي الإجمالي يتم تسويته الآن بالـ USDT. تجعل “التبني من القاعدة إلى القمة” للستابل كوينز من الصعب تنظيمها بمجرد أن يتم تأسيسها.

بينما يوجد أفراد ذو رؤية مستقبلية في مجال البنوك، فإن النظام يقاوم التغيير الجذري. تقوم Tether، التي تضم أقل من 100 موظف، بأداء وظائف مصرفية رئيسية من خلال تقنية البلوكشين، بينما توظف JPMorgan أكثر من 300,000 شخص. لقد تطورت تنظيمات البنوك إلى “برنامج توظيف للسكان ذوي التعليم العالي” الذين يقومون بعمليات الامتثال الميكانيكية.

من المرجح أن تعتمد البنوك وظيفة محدودة للعملات المستقرة، مما يشغل أنظمة مزدوجة: التقليدية (التي تبطئ، مكلفة) إلى جانب الجديدة (السريعة، غير المكلفة). يعتمد مدى اعتمادهم على الأطر التنظيمية، مع عدم احتمال التعاون مع مطوري العملات المستقرة من الطرف الثالث أو حظره.

احتكارات التوزيع ونماذج الربح

تمثل العملات المستقرة واحدة من أكثر نماذج الأعمال ربحية في عالم العملات المشفرة، حيث تعتبر عائدات الفائدة الصافية هي الأساس. تشمل التكاليف رسوم الحائزين، بينما تأتي العائدات من استثمارات مثل سندات الخزانة (تيثر، سيركل) أو التحكيم في سوق العملات المشفرة (إيثينا).

تيدير لا تدفع أي فائدة للمستخدمين، حيث تستثمر الدولارات المودعة في سندات الخزانة قصيرة الأجل وتحتفظ بجميع الفوائد. يرتبط ربحيتها ارتباطًا قويًا بأسعار الفائدة الأمريكية، حيث ارتفعت بين عامي 2021-2022 مع رفع الاحتياطي الفيدرالي للأسعار. من المهم أن تيدير تتحمل تكاليف اكتساب المستخدمين ضئيلة، مستفيدة من علاقتها مع بيتفينكس للتوزيع.

تجذب هذه الهوامش العالية شركات وسائل التواصل الاجتماعي والبنوك لإصدار عملاتها المستقرة الخاصة بها، مما قد يؤدي إلى إنشاء مراكز ربحية ضخمة. عززت Circle علاقتها مع Coinbase للوصول إلى قنوات التوزيع الغربية، متفقة على دفع 50% من صافي دخل الفوائد مقابل دعم شبكة Coinbase.

يجب على مشاريع العملات المستقرة الناشئة أن تتنازل عن معظم دخل الفائدة للمستخدمين من خلال “توفير عالي الفائدة” لتنافس. بدون أسس توزيع، ستنفد مواردها في النهاية. قنوات التوزيع مهيمنة بالفعل من قبل تثير، سيركل، وإيثينا، في حين أن المنصات الاجتماعية مثل ميتا، إكس، وآير بي إن بي تدمج أنظمتها الخاصة للدفع.

المخاطر الخفية لسرد العملات المستقرة

بالإضافة إلى الاحتفاظ بالعملات المشفرة على المدى الطويل، فإن نماذج الأعمال الثلاثة التي تخلق الثروة في عالم العملات المشفرة هي التعدين، تشغيل البورصات، وإصدار العملات المستقرة. لقد أطلقت الزيادة السريعة لشركة إيثينا لتصبح ثالث أكبر مُصدر للعملات المستقرة، وإدراج سيركل الناجح، السرد حول العملات المستقرة، مما جذب “نسخ سيركل” التي تعد باستبدال الحسابات المصرفية تحت شعارات خلفيات التمويل التقليدي.

بالنسبة للأشخاص في المالية التقليدية، توفر العملات المستقرة أوضح سوق قابل للتعامل. أثبتت تيثير أن “البنك على السلسلة” يمكن أن يصبح مربحًا بشكل استثنائي لكل فرد. ومع ذلك، فإن جاذبية السرد ليست النمذجة المالية المتقدمة ولكن الربحية القاسية: فائدة مرتفعة، نفقات قليلة، وتنظيم محدود.

تمكنت تيثر من تحقيق ذلك على الرغم من معارضة الحكومة الأمريكية. إذا خفت حدة التنظيمات المعادية، يمكن أن تشهد العملات المستقرة نمواً انفجارياً، مما قد يؤدي إلى وصولها إلى $20 تريليون في الأصول المدارة. يرى مسؤولو وزارة الخزانة الأمريكية أن العملات المستقرة بالدولار هي “أسلحة رائدة” للحفاظ على هيمنة الدولار.

إدارة ترامب، التي تحمل ضغائن ضد البنوك التي “أخرجت” عائلته، يبدو من غير المحتمل أن تعوق الحلول الرقمية للدولار المدفوعة بالسوق. بعد الإدراجات الأولية، يعتمد مستقبل سوق العملات المستقرة بالكامل على الأطر التنظيمية الأمريكية. قد تؤدي التنظيمات الخفيفة إلى إحياء مخططات بونزي للعملات المستقرة الخوارزمية مثل Terra/Luna، بينما قد تؤذي الأسهم المدرجة حديثًا البائعين على المكشوف في البداية.

كما قال تشاك برينس، الرئيس التنفيذي السابق لسيتي جروب، خلال فقاعة الرهن العقاري الثانوي: “طالما أن الموسيقى تعزف، يجب علينا الرقص.” تستمر جنون السوق، مع وجود كل من المخاطر والمكافآت عند حدودها القصوى. مصير هذه الفقاعة يعتمد على التنظيم - السماح بعوائد الفائدة سيولد مخططات بونزي الرقمية؛ تقييد الأصول الأساسية سيؤدي إلى تفريغها بسرعة. وحتى ذلك الحين، ستسعى رؤوس الأموال وراء هذه الصناعة المدفوعة بفروقات الفائدة، وزيادات أسعار الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، وحواجز التوزيع، وعولمة الدولار.