Книга о первичном публичном размещении акций: глубокий разбор — рост заказов на 103,4% и снижение валовой прибыли на 10,5 процентных пункта за три года

Анализ проспекта эмиссии

Основной бизнес: двунаправленный драйвер модели SiPaaS

芯原微电子 — компания, предлагающая комплексный набор полупроводниковых IP и решения для заказных чипов, основная бизнес-модель — “платформа проектирования чипов как услуга” (SiPaaS), с помощью решений по заказу чипов (дизайн-услуги + услуги по массовому производству) и лицензирования полупроводниковых IP (лицензионные платежи + роялти), движущих бизнес. По состоянию на 31 декабря 2025 года компания обслужила 350 клиентов по заказу чипов и 465 клиентов по лицензированию IP, имеет 9 исследовательских центров по всему миру, 11 торговых офисов, доля зарубежных доходов — 32,6%.

Рост доходов: резкий скачок на 35,9% в 2025 году — трехлетний максимум

Доходы компании выросли с 2.33B юаней в 2023 году до 3.15B юаней в 2025 году, среднегодовой темп роста — 16,8%. В 2025 году рост по сравнению с прошлым годом составил 35,9%, что в основном обусловлено заказами, связанными с AI-вычислительными мощностями. Важно отметить, что во второй половине 2025 года доход достиг 2,2 млрд юаней, что на 124,3% больше по сравнению с первой половиной, что свидетельствует о ускорении роста бизнеса.

Чистая прибыль: три года подряд убытки суммарно 1.07B юаней

Несмотря на значительный рост доходов, компания остается убыточной. За 2023–2025 годы убытки составили 296,5 млн, 601 млн и 527,8 млн юаней соответственно. В 2024 году убытки выросли на 102,7% по сравнению с прошлым годом, а в 2025 году сократились на 12,2%. Скорректированный EBITDA убыток увеличился с 56,5 млн юаней в 2023 году до 299,0 млн в 2024 году, затем снизился до 164,0 млн, что говорит об улучшении операционной эффективности.

Валовая маржа: снижение за три года на 10,5 процентных пункта

Общая валовая маржа снизилась с 44,6% в 2023 году до 34,1% в 2025 году, за три года — на 10,5 п.п. Основная причина — рост доли доходов от заказных решений с низкой маржой с 67,1% до 75,2%, тогда как доходы от лицензирования IP с высокой маржой снизились с 32,9% до 24,8%.

Чистая рентабельность: убытки остаются двузначными

Рентабельность (уровень убытков) ухудшилась с -12,7% в 2023 году до -26,0% в 2024 году, затем улучшилась до -16,9% в 2025 году. Скорректированная чистая убыль снизилась с -12,5% в 2023 году до -25,7% в 2024 году и улучшилась до -15,6% в 2025 году. Доля расходов на R&D выросла с 40,7% в 2023 году до 53,8% в 2024 году, затем снизилась до 41,7%, что свидетельствует о высокой интенсивности инвестиций в исследования и разработки.

Структура доходов: резкий рост доходов от массового производства на 74%

В сегменте заказных решений по чипам доходы от массового производства выросли с 1.08B юаней в 2023 году до 1,49 млрд в 2025 году, среднегодовой темп — 18,7%. В 2025 году рост составил 74,0% по сравнению с прошлым годом, что стало основным драйвером роста доходов. Доходы от лицензирования IP росли медленнее, увеличившись на 6,3% до 782 млн юаней в 2025 году.

По конечным приложениям, наиболее заметен рост в области обработки данных — с 315 млн юаней в 2023 году до 1.01B в 2025 году, среднегодовой темп — 73,6%. В 2025 году доля этого сегмента в общем доходе достигла 34,3%. Доходы, связанные с AI, выросли с 2.03B в 2023 году до 1.44M в 2025 году, доля в общем доходе увеличилась с 43,2% до 64,5%.

Связанные стороны: закупка услуг по упаковке и тестированию у аффилированных лиц

В 2023–2025 годах компания закупала услуги по упаковке и тестированию у связанной стороны — 越摩半导体 — на сумму 1,436 млн, 18.19M и 6,643 млн юаней, что составляло 0,2%, 1,5% и 0,3% от общего объема закупок. В 2026–2028 годах лимит по этим сделкам установлен на 20 млн юаней в год, что относительно невысоко и не оказывает существенного влияния на финансы.

Финансовые вызовы: три основных давления на операционную деятельность

Компания сталкивается с тремя основными финансовыми проблемами: 1) три года подряд убытки на сумму 6.64M юаней; 2) отрицательный денежный поток от операционной деятельности три года подряд, за 2023–2025 годы — 85 млн, 346 млн и 222 млн юаней соответственно; 3) высокий уровень дебиторской задолженности — 162 дня в 2025 году, что заметно сдерживает оборотный капитал.

Конкурентный анализ: четвертая по величине в мире, доля рынка — 0,8%

По данным компании灼识咨询, по доходам за 2025 год芯原 занимает 4 место в мире среди поставщиков решений для заказных чипов, а также является крупнейшей компанией в Китае, с долей рынка 0,8%. В области IP — восьмая по глобальному рейтингу, крупнейшая в Китае, по доходам от лицензирования IP занимает шестое место в мире.

Концентрация клиентов: пять крупнейших клиентов — 45,6% дохода

За 2023–2025 годы продажи пяти крупнейших клиентов составляли 46,7%, 44,6% и 45,6% соответственно, что указывает на высокую концентрацию. Доля самого крупного клиента снизилась с 23,0% в 2023 году до 16,0% в 2025 году, что свидетельствует о диверсификации клиентской базы. В 2025 году среди топ-5 — одна американская транснациональная технологическая компания и четыре китайские компании, преимущественно в сферах электронной коммерции, IC-дизайна и смартфонов.

Концентрация поставщиков: пять крупнейших — 67,7% закупок

В 2023–2025 годах закупки у пяти крупнейших поставщиков составляли 73,6%, 67,2% и 67,7%. Доля самого крупного поставщика снизилась с 29,6% в 2023 году до 17,9% в 2024 году, затем снова выросла до 28,5% в 2025 году. Основные поставщики — глобальные производители полупроводников и поставщики IP/EDA.

Структура акционерного капитала: отсутствие единого контролирующего лица, разброс акций

Компания не имеет единого контролирующего акционера, структура акций разбросана. На последнюю дату, доступную для анализа, VeriSilicon Limited владеет 11,39%, Fuze Holdings — 6,55%, Национальный фонд интегральных схем — 5,40%, остальные держатели — 76,66%. Основатель Wayne Wei-Ming Dai владеет напрямую 1,90% и через зарубежные платформы — косвенно.

Ключевое руководство: средний опыт 20–30 лет

Совет директоров состоит из 11 человек: 5 исполнительных, 2 неисполнительных и 4 независимых. Средний опыт руководства — 20–30 лет, большинство — из международных компаний, таких как Broadcom, AMD, Mianbao, Cadence. В 2025 году расходы на оплату долевых инструментов составили 1.43B юаней, что значительно больше по сравнению с 7,29 млн в 2024 году, что говорит о повышении мотивации кадров.

Риск-факторы: пять ключевых рисков для инвесторов

Компания сталкивается с рядом рисков: 1) высокая конкуренция — три крупнейших поставщика решений занимают 36,5% рынка; 2) большие инвестиции в R&D — в 2025 году расходы составили 41.61M юаней, 41,7% доходов; 3) высокая концентрация клиентов — пять крупнейших клиентов дают почти половину дохода; 4) снижение валовой маржи — с 44,6% в 2023 году до 34,1% в 2025 году; 5) неопределенность международной торговой среды — зарубежные доходы 32,6%, риск экспортных ограничений.

作为国内领先的芯片定制方案和IP授权服务提供商，芯原微电子在AI算力需求爆发的背景下展现出快速增长态势，2025年新签订单达6B元，同比激增103.4%，手中订单达5.1B元，为未来增长提供强劲动力。然而，公司仍需解决毛利率持续下滑、研发投入高企和盈利压力等问题，以实现可持续发展。投资者应密切关注其订单转化效率和成本控制能力。

点击查看公告原文>>

声明：市场有风险，投资需谨慎。 本文为AI大模型基于第三方数据库自动发布，不代表新浪财经观点，任何在本文出现的信息均只作为参考，不构成个人投资建议。如有出入请以实际公告为准。如有疑问，请联系biz@staff.sina.com.cn。