Китайская компания CITIC "три в одном" — все объекты слияния и поглощения опустились ниже цены исполнения, почему арбитражные сделки действительно "охладели"?

Ежедневный журналист｜Ван Хаймин    Ежедневное редактирование｜Е Фэн

«Ежедневные экономические новости» сообщили 9 марта этого года, что из-за падения цены акций Цинда Ц Securities ниже цены исполнения права на наличный выбор, покупка Цинда Ц Securities по текущей цене может иметь определённые арбитражные возможности. Однако, в последнее время рынок, кажется, забыл об этой «арбитражной стратегии».

По мере продолжения корректировки сектора ценных бумаг, сейчас не только текущая цена Цинда Ц Securities значительно ниже цены исполнения (17,79 юаня за акцию), но и Восточный Ц Securities, CITIC Securities также последовательно пробили цену исполнения права на наличный выбор (13,13 юаня за акцию) и цену исполнения права на приобретение (34,8 юаня за акцию).

Некоторые аналитики считают, что «охлаждение» вышеуказанных арбитражных сделок отражает сомнения рынка в успехе слияния, а также свидетельствует о продолжающейся слабости сектора брокеров.

Реализация связанных арбитражных стратегий оказалась неудачной

Для защиты прав акционеров-возражателей в рамках схемы слияния CITIC Securities с Цинда Ц Securities и Восточным Ц Securities, акционеры-возражатели могут воспользоваться правом на приобретение, а акционеры Цинда Ц Securities и Восточного Ц Securities — правом на наличный выбор. Цена исполнения права на наличный выбор для Цинда Ц Securities и Восточного Ц Securities составляет соответственно 17,79 юаня и 13,13 юаня за акцию, а цена права на приобретение CITIC Securities — 34,8 юаня за акцию.

То есть, акционеры, проголосовавшие против схемы слияния и удерживающие акции до даты реализации соответствующих прав, могут реализовать их по ценам права на приобретение/наличного выбора. 9 марта цена акций Цинда Ц Securities в течение торгового дня опустилась до 17,26 юаня за акцию, что даёт арбитражный потенциал в 2–3%.

Однако, по мере продолжения снижения рынка ценных бумаг, разница между текущей ценой Цинда Ц Securities и ценой исполнения (17,79 юаня) увеличилась, и инвесторы, покупавшие акции недавно, оказались в убытке. Также цены Восточного Ц Securities и CITIC Securities заметно упали ниже цен исполнения.

Кроме того, инвесторы, использующие стратегию арбитража на обмене акций Восточного Ц Securities, в последнее время также столкнулись с разочарованием.

По плану слияния, опубликованному в конце прошлого года, цена обмена акций Восточного Ц Securities составляет 1 акция Восточного Ц Securities за 0,4373 акции CITIC Securities. Средняя цена акций на дату оценки (25 марта 2026 года) — 32,79 юаня для CITIC и 12,72 юаня для Восточного Ц Securities: теоретическая стоимость после обмена = 0,4373×32,79 = 14,34 юаня, что даёт премию к рыночной цене Восточного Ц Securities в 12,7%. Это означает, что при покупке акций Восточного Ц Securities по текущей рыночной цене можно потенциально получить около 10% арбитражной прибыли.

Также, по мнению инвестора, если считать цену исполнения CITIC в 34,8 юаня за акцию «минимальной гарантией», то при расчёте по обменному соотношению цена акций Восточного Ц Securities должна вырасти как минимум до 15,2 юаня за акцию.

Об этом арбитражном плане было много лайков и комментариев. Однако, после снижения цены Восточного Ц Securities, многие участники могли оказаться в убытке.

Стоит отметить, что недавно инвесторы на платформах задавали вопрос о том, «не рассматривает ли руководство возможность увеличения доли при значительном снижении цены акций Восточного Ц Securities». В ответ компания заявила, что «цена акций зависит от множества факторов. Руководство компании придает большое значение защите интересов инвесторов и будет продолжать придерживаться стратегии высокого качества развития, повышая инвестиционную привлекательность и возвращая инвесторам».

Скриншот: взаимодействие на платформе Shanghai Stock Exchange e-Interaction

Этот фактор риска нельзя игнорировать

Несмотря на то, что текущий план слияния «три в одном» всё ещё связан с рисками, такими как возможная задержка процесса и неудача реорганизации, аналитики считают, что, поскольку слияние инициировано Центральным фондом (Центральным управлением по инвестициям), вероятность успеха достаточно велика, что создаёт основу для реализации арбитражных стратегий.

Стоит отметить, что годовые отчёты за 2025 год трёх брокеров — CITIC Securities, Цинда Ц Securities и Восточного Ц Securities — были перенесены на 31 марта. В этом году отчёты Восточного Ц Securities были опубликованы раньше, чем в прошлом.

Некоторые эксперты считают, что годовой отчёт за 2025 год даст данные для аудита этого слияния. После завершения соответствующих процедур будет созвано повторное заседание совета директоров, на котором будет представлен проект слияния, а затем он будет вынесен на голосование акционеров.

Однако, судя по текущему прогрессу, продвижение этого «три в одном» слияния идёт медленнее, чем слияние Го Тэй Цзюнь и Хай Тун Ц Securities. 9 октября 2024 года оба брокера созвали совет директоров для обсуждения и публикации предварительных планов слияния. 21 ноября того же года они снова созвали совет для утверждения отчёта о слиянии, уточнив детали. Между этими событиями прошло чуть более месяца. В отличие от этого, с момента объявления плана «три в одном» 17 декабря прошлого года прошло уже более трёх месяцев, и повторное заседание совета и публикация окончательного проекта пока не состоялись.

Также, по мнению управляющего фонда Jin Yu, Zhao Tong, существует значительный риск, что цены исполнения, указанные в планах слияния, не являются гарантированными.

Согласно совместному раскрытию 17 декабря прошлого года планов по обмену акций, опубликованных CITIC Securities, Восточным Ц Securities и Цинда Ц Securities, в определённых условиях может сработать механизм корректировки цен для акционеров-возражателей по праву на приобретение и наличный выбор. В частности, если индекс Shanghai Composite ((000001.SH)) или индекс сектора услуг рынка капитала (883171.WI) за последние 20 торговых дней до любой сделки снизится более чем на 15% по сравнению с ценой закрытия за последний торговый день до приостановки торгов.

Для корректировки цен необходимо, чтобы в течение 20 торговых дней одновременно было выполнено как минимум 10 дней, когда цены закрытия по акциям указанных брокеров и индексов снизились более чем на 15%.

Например, для Восточного Ц Securities: цена перед приостановкой торгов 19 ноября 2025 года — 13,13 юаня, снижение более 15% — до 11,16 юаня; для Цинда Ц Securities: цена — 17,79 юаня, снижение — до 15,12 юаня; для CITIC Securities: цена — 34,8 юаня, снижение — до 29,58 юаня.

Аналогично, индекс Shanghai Composite 19 ноября 2025 года — 3946,74 пункта, снижение более 15% — до 3354,73 пункта; индекс сектора услуг — 5424,08 пункта, снижение — до 4610,4 пункта.

Если сектор брокеров продолжит падать, то индекс сектора услуг (25 марта 2026 года — 4743,98 пункта) может достигнуть уровня, при котором сработает механизм снижения цены исполнения.

З Zhao Tong отмечает: «Если предположить, что рынок и сектор ценных бумаг остаются стабильными, то эта арбитражная стратегия возможна. Но многие инвесторы игнорируют этот важный фактор или, зная о нём, всё равно делают ставки на стабильность рынка и сектора. Арбитраж — это всегда риск, и потерять деньги — это нормально. Также, те, кто не до конца понял условия, участвуют в арбитраже и в итоге терпят убытки. Поэтому инвесторам следует быть осторожными при торговле».

В то же время, недавний «охлаждение» этой арбитражной активности отражает текущую слабость сектора брокеров. Некоторые инвесторы считают, что рынок сейчас сосредоточен на технологических и циклических акциях, и смена стилей может привести к маргинализации брокеров, что негативно скажется на их динамике.

По состоянию на сегодняшний день, индекс брокеров Shenwan снизился на 12,78% за год, занимая 4-е место среди 124 отраслей по уровню снижения, уступая индексу Shanghai на 12%. Недавно аналитическая команда «Eastmoney» опубликовала отчёт «На что ориентироваться: где новые точки роста для брокеров?», в котором отмечается, что за первые три квартала 2025 года сектор брокеров показал среднюю рентабельность капитала (ROE) около 8,7%, что является лучшим результатом с 2022 года. Однако, по состоянию на 24 февраля 2026 года, показатель PB сектора составляет всего 1,39 раза, что значительно ниже исторического уровня при аналогичной ROE (от 1,62 до 2,15 раза), что отражает структурные опасения рынка по поводу текущей прибыльной модели брокеров, которая воспринимается как «зависимая от рынка» и страдает от конкуренции и однородности.

Тем не менее, команда «Eastmoney» считает, что в динамической перспективе эта диспропорция — временная. Развитие в области управления богатством, рост международных бизнесов, переход к самостоятельной и неориентированной на собственные активы модели, возможное смягчение политики кредитования — всё это может изменить восприятие рынка относительно «золота» ROE брокеров и привести к переоценке.

Обложка: источник — медиаресурс «Мэйцзинь»