После сильного землетрясения, может ли золото снова достигнуть новых максимумов? (Гуоцзин макроэкономика Чэнь Ханьсюэ)

Америка в долговременной военной кампании на Ближнем Востоке — это четвертая битва за истощение доверия к доллару. Когда рынок начинает оценивать проигрыш в ближневосточной войне как знак ослабления общего национального потенциала США, золото достигнет очередного пика.

Текст: Макроэкономика Гонконгского банка, Сон Сюэтао / Контакт: Чэнь Ханьсюэ

一、加息交易刺破黄金的投机泡沫

С марта цены на золото быстро скорректировались, что неизбежно вызывает в рынке воспоминания о «торговле Воша» в конце января, однако январская коррекция произошла на фоне высокой перегруженности рынка, вызванной ожиданиями сокращения баланса ФРС. Перед резким падением цен на золото, скрытая волатильность уже вышла за пределы экстремальных значений (см. график 1), а макроэкономические факторы стали доминирующими.

Началом этого этапа коррекции стало обострение конфликта между США и Иран, вызвавшее значительный рост цен на нефть и доллар, что привело к ожиданиям сжатия ликвидности. США, как крупнейший производитель и чистый экспортер нефти, получили пассивное преимущество по доллару на фоне роста цен на нефть относительно других валют. В то же время, спрос на защиту со стороны рынков Ближнего Востока и Азии также сузил оффшорную ликвидность доллара. Затем, высокие цены на нефть вызвали опасения импортной инфляции, что привело к корректировке ожиданий по ставкам в центральных банках и фьючерсных рынках: к 23 марта рынок форвардных ставок начал закладывать повышение ставки ФРС на 0,8 раза в год, а центральные банки Великобритании, Европы, Канады и Австралии — соответственно на 2,4, 2,2, 3,8 и 3,1 раза (см. график 4). Рост доходности по американским облигациям быстро отпугнул спекулянтов на золото (см. графики 2, 3).

二、短期谨慎为上，静待波动率企稳

В краткосрочной перспективе большинство технических индикаторов указывают на перепроданность золота, однако признаки разворота еще не очевидны. По состоянию на 23 марта RSI по лондонскому золоту опустился до экстремального значения 21,1 (см. график 6), но сигнала дивергенции дна не наблюдается; значения K, D, J — 13,6, 16,0 и 8,7 соответственно, при этом еще не сформирован золотой крест (см. график 5); цена продолжает опускаться ниже нижней границы Bollinger Bands, а ширина канала увеличивается, что может указывать на начало нового тренда (см. график 7).

По абсолютному уровню волатильности, золото все еще остается в зоне «высокой волатильности». Даже после значительной коррекции и снижения ожидаемой волатильности (IV-HV), скрытая волатильность (IV) продолжает расти (см. график 8), что свидетельствует о росте неопределенности инвесторов по поводу будущих ценовых путей и необходимости дальнейшего усвоения рынка.

Перегруженность и соотношение золота к нефти показывают, что в краткосрочной перспективе золото уже перепродано. По состоянию на 23 марта, показатели перегруженности для краткосрочной и среднесрочной торговли составляют 0% и 21,5% (см. график 9). В тот же день соотношение золота к нефти снизилось до 41, что достигло уровня первой волны сильной коррекции в августе 2020 года, и близко к долгосрочному среднему уровню (см. график 10).

С точки зрения межактивных связей, снижение волатильности может вернуть золоту статус безопасной гавани. С начала марта все основные активы демонстрируют признаки стагфляции: волатильность акций и облигаций растет (см. график 11), что подчеркивает важность наличных средств. Однако стоит отметить, что криптовалюты — активы, очень чувствительные к ликвидности и ранее демонстрировавшие высокую волатильность — в этом цикле показали меньшие потери, возможно, потому, что уже прошли через снижение и освободилися от оценочного давления. После периода снижения, золото также может вновь обрести свою «относительную безопасность».

На уровне ниже 4500 пунктов, 4300 — это точка начала временного подъема золота и серебра в этом году, а уровни около 3900–4000 — психологическая и техническая граница, а также уровень 250-дневной скользящей средней, и уровень поддержки при коррекции в октябре прошлого года (см. график 12). Ниже 3900, уровни 3400–3500 — это начало смены монетарной политики Пауэлла в августе прошлого года и старт основного восходящего импульса этого цикла.

三、衰退交易可能是黄金反弹的起点

Опыт двух нефтяных кризисов 70-х годов показывает, что при стагфляционной среде (высокий рост CPI + высокий уровень безработицы), даже при повышении ключевых ставок, золото в целом продолжает расти (см. график 13). Данные World Gold Council по потокам капитала также свидетельствуют, что при росте ожиданий стагфляции спрос на золото остается положительным в среднем (см. график 14). В этом цикле рынок, резко скорректировавшись, закладывал рост, игнорируя давление стагфляции, что привело к значительной коррекции золота.

Однако важно учитывать, что экономика США сейчас демонстрирует признаки слабости, а высокие цены на нефть могут ускорить наступление рецессии. В отличие от 2020–2021 годов, когда США использовали масштабные фискальные и монетарные стимулы для борьбы с пандемией, что создало избыточную покупательскую способность частного сектора, — в этом цикле, вместе с санкциями против России и конфликтом на Украине, инфляция была вызвана как с стороны предложения, так и спроса, что усилило ожидания повышения ставок.

Несмотря на поддержку со стороны инвестиций в AI, страдания низших слоев населения не могут быть скрыты. В январе этого года рост потребительских расходов на товары длительного пользования в США снизился до 1% (см. графики 15, 16). В первые три квартала 2025 года вклад AI в рост ВВП достигнет 37%, что выше уровня 2024 года, при этом реальный рост ВВП за тот же период — 2,1%, а без учета AI — всего 1,5%.

Рынок труда также подвержен рискам снижения. В марте 2022 года в США на каждую безработную приходилось 2,03 вакансии, сейчас этот показатель снизился ниже 1 (см. график 17), уровень безработицы вырос почти на один процент по сравнению с 2022 годом. В 2022 году средний прирост занятости составлял 377 тысяч человек в месяц, а с июня прошлого года — в среднем сокращение на 3600 человек в месяц (см. график 18). Также сохраняется риск увольнений в низкоквалифицированных профессиях, которые могут быть заменены AI.

Можно сказать, что перед началом конфликта США и Ирана экономика уже показывала признаки «застоя». В этом контексте высокие цены на нефть вызывают шок предложения, что ведет к росту издержек в транспортных и логистических сферах, сжимая прибыль предприятий, останавливая фабрики и увеличивая безработицу, что может еще больше снизить покупательную способность населения и ускорить рецессию.

В такой ситуации, даже при высоких ценах на нефть, ФРС может пересмотреть риск рецессии и подумать о необходимости дополнительной ликвидности. В условиях стагнации экономики и снижения рынка капитала возможны повторные снижения ставок или расширение баланса для поддержки рынка. Ожидания ликвидности, вызванные рецессией, могут подтолкнуть часть спекулянтов на золото вернуться на рынок.

四、中东战争是美国综合国力由盛转衰的标志，酝酿黄金新一轮大牛市

Конфликт между США и Иран еще не завершился и может перерасти в затяжную войну, что негативно скажется на доверии к доллару.

Первое, по влиянию этого конфликта на США: реакция НАТО и других союзников очень ограничена, а США, столкнувшись с противником, находящимся под санкциями уже 40 лет, не продемонстрировали военного превосходства, а в некоторых сферах понесли асимметричные потери. В краткосрочной перспективе Трамп не смог добиться военной смены режима в Иране и не смог эффективно защитить своих союзников в Персидском заливе, а сам оказался в сложной ситуации. Если США не одержат победу, это будет считаться провалом, и страна потеряет часть своего влияния в регионе, а также долларовое доминирование, основанное на военной силе.

Второе, меры Ирана — блокада Ормузского пролива — в долгосрочной перспективе могут разрушить цепочку «нефть — доллар». За последние десятилетия страны Персидского залива зарабатывали доллары, экспортируя нефть через Ормузский пролив, и инвестировали их в американский рынок и долларовые активы, получая доход. Но эта цепочка сталкивается с беспрецедентной неопределенностью. Если США не смогут контролировать пролив или иным способом вернуть контроль над ценами на нефть, привлекательность долларовых активов для региона снизится.

Третье, рост ставок мешает реализации ключевой задачи второго срока Трампа — масштабного сокращения долга. К февралю 2026 года средняя ставка по долгосрочным государственным облигациям США выросла до 3,38%, что на 0,14 пункта выше, чем годом ранее, и эффект запаздывания высоких ставок все еще проявляется. Если США увеличат военные расходы из-за конфликта, ускоряя рост дефицита, доверие к доллару будет снижаться.

В будущем появится новая позитивная для золота история. В краткосрочной перспективе пузырь спекулятивных потоков на золото сдуется, что сделает его дальнейший рост более безопасным. Цена доверия к доллару требует катализатора: в 2022 году — «технический дефолт России», в ноябре 2024 — «фреймворк по сокращению долга в Гейхоуке», в апреле 2025 — «тарифные меры». Эта затяжная военная кампания США на Ближнем Востоке — это четвертая битва за истощение доверия к доллару. Когда рынок начнет оценивать проигрыш в ближневосточной войне как знак ослабления американской мощи, золото достигнет следующего пика.

Риск-менеджмент

Геополитическая ситуация превзошла ожидания: продолжающаяся блокада Ормузского пролива Ираном может привести к дальнейшему росту цен на нефть и усилению стагфляционных рисков; сверхмерные фискальные стимулы США для поддержки занятости и потребления могут снизить давление рецессии при высоких ценах на нефть; ограниченность данных, например, задержки в статистике по покупкам золота центральными банками, дефицит торговых данных спекулянтов и т.п.

Команда авторов

Сон Сюэтао: доктор экономики Университета штата Северная Каролина, автор монографий, научных статей, аналитических отчетов для ЦБ. Вошел в рейтинги «Золотой бык», «XXI век», Wind, Shanghai Securities, Sina, IAMAC, Crystal Ball и др., награжден «Новой богатой» в 23-м году.

Политические исследования:

Чжао Хунхэ (магистр финансов Центрального финансового университета), занимается стратегическими и международными исследованиями.

Чжан Синьюэ (магистр прикладной экономики Ренминьского университета), занимается экономической политикой и фискальными вопросами.

Макроэкономика:

Сун Юнгле (магистр индустриальной экономики ЦФУ), исследует внутреннюю макроэкономику и денежную ликвидность.

Чжун Тянь (магистр экономики Чикагского университета), занимается зарубежной экономикой и глобальной монетарной политикой.

Промышленное исследование:

Ли Мэнъин (магистр регионального планирования Университета Британской Колумбии), исследует торговую политику, выход предприятий на международный рынок, отраслевые тренды и ESG.

Активы и портфель:

Чэнь Ханьсюэ (магистр финансов Университета Риверсайд, Калифорния), занимается анализом зарубежных рынков и межактивными стратегиями.

＋

Информация о отчете

Аналитический отчет: «После сильных потрясений: взгляд на золото — от инфляции к стагнации, долгосрочные возможности смены режима США»

Дата публикации: 25 марта 2026 г.

Организация публикации: Guojin Securities Co., Ltd.

Аналитик: Сон Сюэтао

Лицензия SAC: S1130525030001

Электронная почта: songxuetao@gjzq.com.cn

Синьхуа — крупная платформа для открытия фьючерсных счетов, безопасно и быстро

Множество новостей, точный анализ — только в приложении Sina Finance

Ответственный редактор: Сон Яфан