Доходы от аренды покрывают процентные расходы почти в 4 раза: насколько глубока «защитная полоса» коммерческой деятельности у New Town Holdings?

（Источник: Цаивуэнь）

          Коммерческий сектор уже превзошел роль «помощника» и стал «главным героем», став настоящим якорем для этой старой строительной компании в преодолении циклов.            

Когда большинство частных девелоперов все еще борются в болоте убыточных результатов, China Xincheng Holdings (601155.SH) рассказывает другую историю в своем годовом отчете за 2025 год: коммерческий сектор уже превзошел роль «помощника» и стал «главным героем», став настоящим якорем для этой старой строительной компании в преодолении циклов.

Вечером 27 марта China Xincheng Holdings опубликовала годовой отчет за 2025 год, в котором указано, что за год компания достигла выручки в 53.01B юаней, чистой прибыли, принадлежащей акционерам, — 680 миллионов юаней, общий валовой доход — 27,42%, что на 7,62 процентных пункта выше по сравнению с прошлым годом. Стоит обратить внимание, что на фоне сокращения доходов от девелоперской деятельности вклад коммерческого сектора впервые достиг «половины» — доля валовой прибыли от аренды и управления недвижимостью в общем валовом доходе компании резко выросла с 47,89% в прошлом году до 63%.

За этими данными скрывается реальный переход China Xincheng Holdings от «девелопера» к «коммерческому оператору».

Сокращение девелоперской деятельности — не поражение, а осознанный выбор

В 2025 году объем контрактных продаж недвижимости China Xincheng Holdings составил 19,27 миллиарда юаней, что немного ниже по сравнению с предыдущим годом, что не удивительно в условиях общего отраслевого корректирования. Но при внимательном анализе финансовой отчетности становится ясно, что это «сокращение» — не пассивное поражение, а стратегический выбор.

Ключевым показателем является уровень возврата средств. В 2025 году компания получила возврат в размере 21.28B юаней, что составляет 110,41%. Это означает, что компания не жертвовала качеством денежного потока ради масштабов, а в ограниченных продажах достигла «притока средств». По отраслевым словам, это — «делание вычитания», при этом делая его аккуратно и чисто.

Одновременно компания сознательно замедлила темпы открытия новых коммерческих объектов, за год добавив всего 5 новых торговых центров Wuyue, из которых 4 — легкие активы. Эта стратегия «не слепого расширения, а сосредоточения на существующих активах и их углубленной эксплуатации» делает коммерческий портфель компании более устойчивым и еще раз демонстрирует внутреннюю культуру компании — «веру в верблюда», — которая не выбирает отступление перед текущими вызовами, а движется вперед и преодолевает цикл в сложных рыночных условиях.

Председатель и генеральный директор Ван Сяосонг заявил, что компания придерживается общей стратегии «глубокой застройки и сохранения традиций, инноваций и правильного курса», соблюдая безопасность денежного потока, сосредотачиваясь на двойном движении — коммерческом и девелоперском — и обеспечивая стабильную работу бизнеса, выполняя обещания по своевременной сдаче объектов, стабильной деятельности и управлению рисками.

Аналитики Huatai Securities Лю Лю и Чэнь Шэнь в недавних аналитических отчетах отметили, что доходы от девелоперской деятельности China Xincheng Holdings продолжают сокращаться, но «валовая прибыль по сектору начинает восстанавливаться, масштаб обесценений постепенно снижается, и влияние на прибыльность от девелоперской деятельности снижается». Иными словами, «тяготы» девелоперского бизнеса уменьшаются, а «поддержка» коммерческого сектора усиливается.

Коммерческий сектор — не только источник доходов, но и структура прибыли

В 2025 году общий доход от коммерческой деятельности China Xincheng Holdings достиг 14,09 миллиарда юаней, что на 10% больше по сравнению с предыдущим годом, а доля в общем доходе компании выросла примерно до 26%.

Если смотреть только на долю выручки, можно недооценить истинную ценность коммерческого сектора, но при анализе валовой прибыли ситуация выглядит иначе. В отчете указано, что валовая прибыль от аренды и управления недвижимостью составила 9.1B юаней, а валовая маржа — 70%, что повысило долю в общей валовой прибыли компании с 48% до 63%. Это означает, что более шести десятков процентов валовой прибыли China Xincheng Holdings приходится на коммерческую деятельность, а не на девелопмент недвижимости.

В недавних аналитических отчетах GF Securities отмечается, что доходы от коммерческой деятельности China Xincheng растут на одних и тех же объектах на 5%, а валовая маржа удерживается на уровне 70%, уровень заполняемости арендуемых площадей стабилен выше 95% в течение нескольких лет, «выступая ярким примером эффективности активов, компания активно меняет свою прибыльную модель, и есть значительный потенциал переоценки долгосрочной стоимости».

Также China International Capital Corporation (CICC) считает, что доходы от коммерческой деятельности стабильно растут, а структура валовой прибыли демонстрирует восходящую тенденцию. «Активное переключение в прибыльности» подтверждается.

Важно отметить, что вклад коммерческого сектора в денежные потоки уже создал «защитную стену». В 2025 году чистый операционный денежный поток достиг 1.43B юаней, что уже восьмой год подряд показывает положительный результат, а соотношение между стабильным доходом от коммерческой деятельности и текущими процентными расходами увеличилось до 3,94 раза. Это означает, что только арендные доходы коммерческого сектора полностью покрывают почти в 4 раза проценты по долгам компании, что довольно редко среди девелоперов.

Вице-президент Пан Минчжун отметил, что в сфере коммерческой деятельности компания придерживается точечной эксплуатации, оптимизации формата, повышения эффективности использования площадей, внедрения сценарных решений «Mall+X», укрепления системы членства и цифровых операций, а также ускоряет расширение легких активов, выводит стандартизированные операционные модели и увеличивает долю доходов от нефункциональных активов.

Откуда берется уверенность в «половине»?

Коммерческий портфель China Xincheng не создавался за один день. К концу 2025 года компания уже расположила 207 торговых центров Wuyue в 141 городе по всей стране, из которых 178 — открыты и работают, а уровень аренды стабильно держится на высоком уровне — 97,86%.

Данные по операционной деятельности также впечатляют. В отчете говорится, что в 2025 году суммарный трафик торговых центров Wuyue достиг 2 миллиардов человеко-выходов, что на 13,31% больше по сравнению с прошлым годом; число членов системы — 54,97 миллиона человек, рост на 25,82%. Такая синергия онлайн и офлайн-пользователей создает основу для дальнейшей глубокой оценки коммерческой ценности.

Moody’s в недавнем отчете отметил: «Постоянный рост регулярных доходов все больше влияет на стабильность прибыли и финансовую устойчивость девелоперов». Компании с высоким уровнем регулярных доходов демонстрируют более высокую прибыльность и более стабильные уровни заемных средств за последние годы.

China Xincheng Holdings — один из таких примеров. В сфере финансирования компания использует качественные активы, связанные с торговыми центрами Wuyue, и в 2025 году привлекла около 12,5 миллиарда юаней за счет кредитов под залог этих активов и других источников финансирования, при среднем весовом проценте всего 4,93%. В ноябре 2025 года компания успешно выпустила облигации Reits на сумму 616 миллионов юаней, что стало первым в стране выпуском Reits для потребительских активов и первым для частной девелоперской компании на А-акциях, что имеет важное отраслевое значение.

Пан Минчжун из Ping An Securities отметил, что благодаря хорошему развитию коммерческой деятельности, масштабному и упорядоченному расширению, каналам финансирования и снижению долгового давления, «двойной движущей силой — жилой и коммерческий сектор — может обеспечить дальнейшее развитие, сохраняя рейтинг «Рекомендуется».

Обратимся к истории развития China Xincheng Holdings: очевидно, что «жилье + коммерция» всегда были ключевой стратегией. Но в условиях смены отраслевого цикла роли этих двух компонентов меняются: девелоперский бизнес — это «основа стабильности», а коммерческий сектор — «двигатель роста».

В 2026 году China Xincheng планирует достичь общей выручки от коммерческой деятельности в 14,5 миллиарда юаней и открыть 5 новых торговых центров Wuyue. Этот рост кажется стабильным, но учитывая, что компания уже завершила свою национальную экспансию, дальнейший рост будет в основном достигаться за счет повышения эффективности существующих активов и реализации стоимости через секьюритизацию.

С этой точки зрения, China Xincheng постепенно превращается из «девелопера недвижимости» в «платформу управления коммерческими активами», а признание этого в капиталистическом рынке в конечном итоге отразится в переосмыслении оценки — от «PB-земельных запасов» к «P/FFO — операционному денежному потоку».

В новом цикле отрасли решающим фактором для успеха девелопера становится не объем продаж, а количество активов, способных постоянно генерировать денежные потоки. В этом смысле «половина» коммерческого портфеля China Xincheng, возможно, — лишь начало.

Ван Сяосонг отметил, что в 2025 году China Xincheng сохранила безопасность и стабильность операционной базы, коммерческий сектор стал ядром, а трансформация девелопмента — началом нового этапа. В 2026 году компания продолжит придерживаться «веры в верблюда», ориентируясь на денежные потоки, основываясь на коммерческих активах, и будет строго контролировать риски, повышать качество и эффективность, чтобы обеспечить безопасность бизнеса и долгосрочные интересы акционеров.