Циньсинь Цзяньтоу | Обзор рынка конвертируемых облигаций в апреле и рекомендации по портфелю

Автор｜Цзэн Юй, Чжоу Бовэнь

В целом ситуация в Иране оказывает ограниченное влияние на внутреннюю среду, при этом предполагается, что в апреле негативное влияние военных конфликтов на рынок конвертируемых облигаций будет постепенно снижаться. Активы конвертных облигаций избавились от состояния высокой оценки в феврале-марте, их инвестиционная ценность уже проявляется в начальной стадии. Рекомендуется сохранять стратегию «бабочка» — с одной стороны, сосредоточиться на надежных облигациях финансового и коммунального секторов, с другой — на быстро корректирующихся в цене цветных металлах, AI и других растущих отраслях. Одновременно, оценки новых конвертных облигаций заметно снизились, а недавний выпуск новых облигаций идет хорошо, поэтому рекомендуется продолжать следить за инвестиционными возможностями в начальной стадии размещения новых облигаций.

Обзор рынка конвертных облигаций за март: индекс конвертных облигаций претерпел значительную коррекцию, оценки снизились. Индекс конвертных облигаций Чжэнчжоу за март снизился на 7,41%. В марте под влиянием ситуации в Иране, корректировка акций была значительной, конвертные облигации следовали за падением акций, при этом оценки сжались, что привело к тому, что падение индекса конвертных облигаций было примерно сопоставимо с падением рынка акций. В марте рынок демонстрировал защитный характер, стиль стоимости значительно опередил, а средний рост и малый капитал снизились более чем на 10%. В сегменте конвертных облигаций, по ценовым уровням, наиболее сильное снижение было у дорогих облигаций (-14,72%), при этом спреды значительно сузились, у дешевых облигаций падение было менее выраженным (-3,29%). По размеру, у малых облигаций падение также было значительным — на 8,69%. По рейтингу, облигации AAA проявили защитные свойства, снижение составило всего 3,8%, лучше, чем у облигаций с рейтингом AA- и ниже, которые снизились на 8,82%. По отраслям, лучше всего себя показали облигации коммунальных и финансовых компаний, а у облигаций из потребительского, промышленного и информационного секторов снижение было более заметным.

Прогноз рынка конвертных облигаций на апрель: инвестиционная ценность уже проявляется, рынок, вероятно, будет колебаться в диапазоне, рекомендуется постепенно увеличивать долю активов. После высокого уровня оценки в феврале-марте, оценки конвертных облигаций заметно снизились. По нашим расчетам, текущая доходность базовых активов составляет около 3%, что свидетельствует о начальной стадии проявления инвестиционной ценности. Мы считаем, что рынок уже достаточно точно заложил в цену долгосрочную ситуацию в Иране, и последующие негативные новости о войне могут постепенно утихать, а позитивные — реагировать более активно. В такой ситуации есть потенциал для получения значительной прибыли за счет краткосрочных и умеренных смягчений конфликта. Также, мы полагаем, что наиболее тяжелый этап воздействия войны на глобальную ликвидность уже завершился, и дальнейшее ценообразование активов будет больше зависеть от их собственных характеристик, а влияние ликвидности — уменьшаться. Рекомендуется сохранять стратегию «бабочка»: с одной стороны, сосредоточиться на надежных облигациях финансового и коммунального секторов, с другой — на быстро корректирующихся в цене цветных металлах, AI и других растущих отраслях. Кроме того, оценки новых конвертных облигаций заметно снизились, а недавний выпуск идет хорошо, поэтому стоит продолжать следить за возможностями в начальной стадии размещения новых облигаций.

1. Обзор рынка конвертных облигаций за март: индекс претерпел значительную коррекцию, оценки снизились

Обзор рынка за март: индекс Чжэнчжоу снизился на 7,41%, индекс Шанхайского биржевого индекса — на 6,51%, взвешенный индекс акций конвертных облигаций — на 6,33%. В марте под влиянием ситуации в Иране, корректировка акций была значительной, конвертные облигации следовали за падением рынка акций, оценки сжались, что привело к тому, что падение индекса конвертных облигаций было примерно сопоставимо с падением рынка акций. В сегменте акций, по стилю, в марте рынок проявил защитные черты, стиль стоимости значительно опередил, снижение составило 1,57%, а средний рост и малый капитал снизились более чем на 10%. В сегменте конвертных облигаций, по ценовым уровням, наиболее сильное снижение было у дорогих облигаций (-14,72%), спреды значительно сузились, у дешевых облигаций падение было менее выраженным (-3,29%). По размеру, у малых облигаций падение также было значительным — на 8,69%. По рейтингу, облигации AAA проявили защитные свойства, снижение составило всего 3,8%, лучше, чем у облигаций с рейтингом AA- и ниже, которые снизились на 8,82%. По отраслям, лучше всего себя показали облигации коммунальных и финансовых компаний, а у облигаций из потребительского, промышленного и информационного секторов снижение было более заметным.

Оценочные показатели: оценки конвертных облигаций снизились с высокого уровня. Среднее значение скрытой волатильности конвертных облигаций снизилось с 51,3% на конец прошлого месяца до 47,6% на конец марта, спреды по цене также значительно сузились. По ценовым уровням, спреды у облигаций с высокой ликвидностью снизились наиболее заметно, текущий спред у облигаций по цене 140 юаней уже достиг 65% уровня за последние два года, что обусловлено как рыночной корректировкой, так и увеличением количества облигаций с возможностью досрочного погашения.

Оценки новых конвертных облигаций снизились еще более заметно. В начале периода оценки находились на исторически высоком уровне, у новых облигаций, выпущенных недавно, оценки были еще выше. В середине февраля среднее значение скрытой волатильности новых облигаций было примерно на 30 процентных пунктов выше, чем у всех конвертных облигаций, а сейчас этот показатель снизился до 14 пунктов. В настоящее время оценки новых облигаций заметно снизились.

2. Прогноз рынка конвертных облигаций на апрель: инвестиционная ценность уже проявляется, рынок, вероятно, будет колебаться в диапазоне, рекомендуется постепенно увеличивать долю активов

После высокого уровня оценки в феврале-марте, оценки конвертных облигаций заметно снизились. По состоянию на 31 марта, медиана цен всех конвертных облигаций составляет 132,6 юаня, а текущая доходность базовых активов — около 3%, что свидетельствует о начальной стадии проявления инвестиционной ценности. В ходе резких корректировок марта, наиболее заметно снизилась оценка у облигаций с высокой ликвидностью, что связано как с падением рынка акций, так и с массовым выкупом облигаций эмитентами, что быстро сжимает спреды.

В краткосрочной перспективе ситуация в Иране остается важной, однако мы считаем, что негативное влияние на рынок конвертных облигаций будет постепенно уменьшаться; при этом, если ситуация улучшится, это может оказать значительный положительный эффект. Анализ ситуации с конца февраля показывает, что в марте глобальные активы начали переоценивать долгосрочную затяжную войну и снижение глобального спроса на фоне высокой инфляции, а также произошли коррекции на рынках акций, золота и цветных металлов. В начале месяца рынок недооценивал вероятность долгосрочной затяжной войны, особенно риск блокировки Ормузского пролива, что могло привести к снижению глобального спроса. В этот период ожидания по поводу краткосрочной войны не были высоки, в то время как ожидания по долгосрочной войне были значительными, что делало невозможным получение прибыли для инвесторов, ориентированных только на покупку. С начала марта рынок начал ускоренно переоценивать вероятность долгосрочной и расширяющейся войны, а также опасения снижения глобального спроса из-за блокировки Ормузского пролива, особенно учитывая, что Иран проявил большую устойчивость. Мы считаем, что рынок уже достаточно точно заложил в цену сценарий долгосрочной войны, и последующие негативные новости будут восприниматься менее остро, а позитивные — более активно. В такой ситуации есть потенциал для получения значительной прибыли за счет краткосрочного смягчения конфликта.

Параллельно, мы считаем, что ситуация с ликвидностью уже достигла своего пика и начнет улучшаться. В марте, после начала войны, глобальная ликвидность снизилась, что привело к падению большинства активов, при этом золото и нефть показывали отрицательную корреляцию: при росте нефти — падение золота, и наоборот. Однако с прошлой пятницы эта отрицательная корреляция заметно снизилась, и золото и нефть начали расти синхронно. Это говорит о том, что наиболее тяжелый этап воздействия войны на глобальную ликвидность, скорее всего, завершился, и дальнейшее ценообразование активов будет больше зависеть от их собственных характеристик, а влияние ликвидности — уменьшаться.

Текущая цена конвертных облигаций находится примерно на уровне ноября-декабря прошлого года, однако мы считаем, что необходимо учитывать возможное различие в поведении институциональных участников. Тогда крупные игроки склонялись к коллективным покупкам, а сейчас около 46% портфеля конвертных облигаций сосредоточено у публичных фондов, у которых меньшая стабильность обязательств по сравнению с пенсионными фондами и страховыми компаниями. По данным Шанхайской биржи, в марте из-за массовых выкупов общий объем конвертных облигаций снизился, и у инвесторов доля конвертных облигаций в портфелях уменьшилась, однако доля у публичных фондов увеличилась. Учитывая текущую структуру инвесторов, рекомендуется в апреле постоянно оценивать стабильность обязательств публичных фондов и постепенно увеличивать долю активов.

В целом, ситуация в Иране оказывает ограниченное влияние на внутреннюю среду, при этом предполагается, что негативное влияние военных конфликтов на рынок конвертных облигаций в апреле будет снижаться. Активы избавились от состояния высокой оценки в феврале-марте, их инвестиционная ценность уже проявляется. Рекомендуется сохранять стратегию «бабочка»: с одной стороны, сосредоточиться на надежных облигациях финансового и коммунального секторов, с другой — на быстро корректирующихся в цене цветных металлах, AI и других растущих отраслях. Кроме того, оценки новых облигаций снизились, а недавний выпуск идет хорошо, поэтому стоит продолжать следить за возможностями в начальной стадии размещения новых облигаций.

Риски, связанные с волатильностью рынка акций. Поскольку цены конвертных облигаций тесно связаны с ценами акций, значительные коррекции на рынке акций могут привести к существенным убыткам по конвертным облигациям.

Риски ликвидности. Во-первых, средний ежедневный объем торгов конвертных облигаций за 2022 год заметно снизился, и дальнейшее снижение ликвидности может негативно сказаться на оценках. Во-вторых, ликвидность рынка конвертных облигаций тесно связана с поведением институциональных участников и рынком облигаций, и значительные потрясения на рынке облигаций могут повлиять на показатели конвертных облигаций через влияние ликвидности.

Риски колебаний ставок и кредитных спредов. В настоящее время средний уровень базовой ставки по конвертным облигациям достиг высокого уровня, и дальнейшие колебания ставок или кредитных спредов могут привести к значительным колебаниям стоимости конвертных облигаций и их цен.

Риски кредитных дефолтов и делистинга. Некоторые облигации приближаются к сроку погашения, и неспособность выплатить долг может вызвать кредитный риск; если акции, на которые ориентированы конвертные облигации, будут делистинговаться, то и облигации также могут быть сняты с торгов, что создает риск отсутствия публичных рынков для таких облигаций.

Риски исполнения условий договора. Для эмитента, возможность снижения цены или досрочного погашения зависит от комплексной оценки ситуации, поэтому существует значительная неопределенность. По мере уменьшения срока обращения, вероятность досрочного погашения или снижения цены не обязательно возрастает.

Риски политики и регулирования. Публичные конвертные облигации как инструмент рефинансирования компаний подвержены влиянию регуляторных изменений. В 2022 году были введены новые правила, исправляющие рыночные дисбалансы, и способствующие развитию этого сегмента. На сегодняшний день, регулирование в этой области оставалось стабильным около трех лет, и любые изменения могут вызвать краткосрочные колебания рынка.

Название аналитического отчета: «Конвертные облигации: инвестиционная ценность проявляется, рынок ожидает стабилизации, рекомендуется постепенно увеличивать долю активов — Обзор рынка конвертных облигаций на апрель и рекомендации по портфелю»

Дата публикации: апрель 2026 г.

Издатель: CITIC Securities Co., Ltd.

Аналитики отчета:

Цзэн Юй, SAC №: S1440512070011

Чжоу Бовэнь, SAC №: S1440520100001