Кулунь Фарма | Q4 вновь выходит на рост, синтетическая биология и инновационные препараты постепенно материализуются

Покупать акции стоит смотреть на аналитические обзоры аналитиков Golden Qilin: авторитетно, профессионально, своевременно, всесторонне — помогает вам раскрывать перспективные тематические возможности!

（Источник: Shengma Finance）

Двойная коррекция: результаты деятельности и оценка

Автор | Shengma Finance Синь Цзымо

Редактор | Оуян Вэнь

В 2025 году китайская фармацевтическая отрасль продвигается вперед в условиях трансформации: накладываются такие факторы, как нормализация закупок централизованными партиями, реформа медицинских платежей по страховой системе и колебания спроса на конечном рынке. На этом фоне традиционные фармкомпании в целом сталкиваются с давлением на рост. В такой обстановке отечественный лидер в области фармацевтики — компания Kelun Pharmaceuticals — недавно представила годовой отчет, в котором сочетаются давление и прорыв; ее результаты отражают общие вызовы отрасли, а также демонстрируют собственную стратегическую устойчивость.

Согласно раскрытому годового отчету, в 2025 году Kelun Pharmaceuticals за весь год достигла выручки 18.51B юаней и чистой прибыли, относящейся к акционерам, 1.7B юаней. Если смотреть на то, что колебания краткосрочных результатов выглядят как поверхностное явление, то еще более заслуживают внимания стратегическая выдержка и инновационные прорывы компании за кулисами: рост высококачественных продуктов вопреки тенденции, неизменно твердые вложения в НИОКР, ускоренное внедрение синтетической биологии и коммерциализация инновационных препаратов, а также наступающий период получения отдачи.

Отличная динамика высококачественных продуктов

Q4 возвращается на траекторию роста

Финансовые результаты Kelun Pharmaceuticals за 2025 год точнее всего можно охарактеризовать как «перенос давления без потери стабильности»: хотя по сравнению с прошлым годом по итогам года наблюдались колебания, фундамент ключевого бизнеса прочный, финансовая структура стабильна, а особенно сильное восстановление результатов в четвертом квартале придало компании мощный импульс для дальнейшего развития.

Как бизнес, с которого компания начинала, сегмент инфузионных растворов в 2025 году обеспечил выручку 7.48B юаней, что составляет 40,4% от общей выручки; одновременно сегмент неинфузионных продуктов принес выручку 8.87B юаней, а доля выручки повысилась до 47,90%. В совокупности доля двух сегментов в выручке достигла 88,33%, формируя ключевую опору результатов компании. Стоит отметить, что продолжающееся повышение доли неинфузионного бизнеса уже стало важным сигналом структурной трансформации компании.

Что касается причин колебаний итогов за весь год, в годовом отчете Kelun Pharmaceuticals дано четкое объяснение: во-первых, на сегмент инфузионных растворов повлило снижение заболеваемости инфекционными заболеваниями, такими как грипп, а также сохранялось действие политики контроля медицинских расходов, в результате чего совокупный спрос на рынке снизился; во-вторых, цены на препараты из группы пенициллинов по сравнению с прошлым годом снизились, у некоторых продуктов уменьшились объемы продаж; при этом исследования и разработка новых продуктов и запуск опытного производства увеличили расходы, дополнительно «сжав» пространство для прибыли.

Поэтому, если исключить общие факторы вроде давления на отрасль в целом и рассматривать Kelun Pharmaceuticals в координатах отрасли, становится очевидно, что ее устойчивость к давлению уже подчеркивает преимущество лидера. Кроме того, если смотреть в абсолютных цифрах, чистая прибыль, относящаяся к акционерам, в размере 1,7 млрд юаней по-прежнему остается на хорошем уровне среди производителей фармпродукции в Китае.

Еще важнее то, что контртенденционный рост высококачественных продуктов Kelun Pharmaceuticals стал важной силой, компенсирующей снижение традиционного бизнеса. Например, продукт с наибольшей выраженностью в этом плане — система с готовыми соединениями и многокомпонентными мешками (即配型多室袋). Kelun — лидер в сегменте инфузионных решений с быстрой комплектацией (即配型) на китайском рынке; это единственный производитель в текущем рынке, который одновременно способен преодолевать технические сложности трех типов решений с мгновенной подготовкой: «мешок жидкость-жидкость для двух камер», «трехкамерный мешок» и «мешок порошок-жидкость для двух камер», и при этом обеспечивать стабильное производство и поставки. В 2025 году продажи продукта для парентерального питания в формате трехкамерных мешков составили 11,16 млн мешков, что на 30,90% больше, чем годом ранее; компания продолжила удерживать лидерские позиции по доле внутреннего рынка. Эта динамика роста перекликается с сопоставимым ростом доли продукта во втором полугодии 2025 года и отражает ключевую конкурентоспособность продукта.

Кроме того, с точки зрения временного измерения видно, что условия ведения операций постепенно восстанавливаются в сторону улучшения: в четвертом квартале отчетливо наступил переломный момент. Согласно данным годового отчета, в четвертом квартале в отдельности компания достигла выручки 5.24B юаней и чистой прибыли, относящейся к акционерам, 501 млн юаней. При этом выручка выросла на 24,8% в квартальном сопоставлении, а чистая прибыль подскочила на 150,6% в квартальном сопоставлении. Это также означает, что компания постепенно вышла из периода краткосрочной корректировки и вновь вернулась на траекторию роста.

В части распределения прибыли среди акционеров Kelun Pharmaceuticals планирует выплатить денежные дивиденды в размере 4,68 юаня на каждые 10 акций (с налогом). При расчете на базе 1,59 млрд акций общий размер дивидендов составит около 744 млн юаней, что соответствует 43,7% чистой прибыли, относящейся к акционерам; если учесть дивиденды, уже выплаченные за первое полугодие 2025 года, то коэффициент дивидендных выплат за год превысит 55%. Реальные денежные выплаты в полной мере возвращают деньги всем акционерам, что ярко демонстрирует устойчивую уверенность компании в своей операционной деятельности и ее ответственность перед акционерами.

«Трехразовый стратегический план» — глубокая координация

Закрепление основы трансформации

Сегодня бизнес-портфель Kelun Pharmaceuticals — это не просто расширение многоотраслевости, а система координации «три кареты», построенная на стратегии «Три потока, которые движут». Все три направления взаимно поддерживают друг друга и одновременно прилагают усилия, закладывая прочную основу для трансформационного развития компании.

Конкретно: сегмент больших инфузионных растворов выступает в качестве «тяжелого якоря» компании и каждый год обеспечивает стабильный денежный поток, который позволяет поддерживать достаточным финансированием научно-исследовательские работы и расширение мощностей для двух других «карет». Ningbio (ChuanNing Bio) специализируется на промежуточных продуктах и субстанциях антибиотиков и является ключевым размещением для наращивания цепочки производства вверх по направлению к сырью: она позволяет обеспечивать самостоятельность и контролируемость ключевых исходных материалов и снижать риски цепочки поставок. А Kelun BoTai фокусируется на исследованиях и коммерциализации инновационных препаратов (особенно в сфере ADC): это источник максимального потенциала для роста оценки компании и ключевой носитель для перехода от трансформации «масштабного драйва» к «инновационному драйву».

Стратегия «Три потока, которые движут» поддерживает друг друга и обеспечивает надежную защиту для инновационных инвестиций компании. В 2025 году инвестиции Kelun Pharmaceuticals в НИОКР составили 2,2 млрд юаней; доля расходов на НИОКР в объеме продаж — 11,91%. Упорные вложения в НИОКР высокой интенсивности продвигают компанию к прорывам в нескольких технологических областях. В частности, для ADC-препаратов произошел ключевой переход от клинических прорывов к полной коммерческой масштабной загрузке: это позволило Kelun стать лидером в глобальном сегменте TROP2-ADC. В области синтетической биологии компания, опираясь на ChuanNing Bio, осуществила внедрение — от прорыва на уровне технологий до производства в тонном масштабе — и открыла новую перспективу в сфере медико-биологического здоровья за счет продуктов с высокой добавленной стоимостью и экологичностью.

Для дальнейшего повышения ключевой конкурентоспособности Kelun Pharmaceuticals также активно развивает технологии искусственного интеллекта, глубоко интегрируя AI во весь цикл работ — от НИОКР в синтетической биологии, контроля ферментации в больших промышленных резервуарах и оптимизации экспериментальных малых запусков (small-scale) до улучшения процессов. Благодаря интеллектуальному управлению и оптимизации маршрутов достигаются повышение эффективности производства, снижение энергопотребления и оптимизация затрат, что дополнительно укрепляет конкурентные преимущества продуктов на рынке.

В настоящее время технологические инновации уже стали ускорителем конверсии коммерческой ценности. Например, в области синтетической биологии ряд продуктов синтетической биологии компании — таких как дикуфитол (红没药醇), 5-гидрокситриптофан (5-羟基色氨酸), эрготиолин (麦角硫因) и другие — уже достигли масштабного производства и продаж на рынке, что делает компанию одной из немногих в стране, действительно завершивших полный путь «от разработки до внедрения и передачи продукта» в области синтетической биологии.

Эти прорывы подтолкнули компанию к структурной точке оптимизации: в 2025 году доля неинфузионных лекарственных форм поднялась до 47,9%, то есть выше доли инфузионного бизнеса на 7 процентных пунктов. Это изменение означает, что Kelun Pharmaceuticals официально прощается с зависимостью от одного только инфузионного бизнеса и делает ключевой шаг к трансформации в направление «согласованное развитие нескольких направлений». Устойчивость компании к рискам заметно усилилась.

Прорыв в инновационных препаратах

Открытие нового цикла роста

В 2025 году стратегия Kelun Pharmaceuticals в области инновационных препаратов перешла в стадию сдачи отчетности: ADC-препараты лидируют, а инновационная трансформация вступила в период сбора урожая. ADC-препарат ласконсартузумаб су-тирузумаб-? (芦康沙妥珠单抗, Jiatelai® , код SKB264), разработанный Kelun BoTai, в 2025 году был одобрен по показанию при раке легкого, став первым в мире TROP2 ADC-препаратом, получившим одобрение в области лечения рака легкого, восполнив клинический пробел и переводя лечение у нас по EGFR-мутировавшему резистентному заболеванию в новую стадию ADC.

На данный момент схемы, связанные с SKB264, включены в《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南2025》 и《中华医学会肺癌诊疗指南（2025年版）》, а клиническая ценность получила признание авторитетных структур. А одобрение SKB264 для Kelun важно не только на уровне коммерциализации: прежде всего, это доказательство технической силы. Конкуренция в сегменте TROP2-ADC очень жесткая; во всем мире есть несколько фармкомпаний, разрабатывающих аналогичные продукты. То, что Kelun BoTai сумела первой выйти на «финиш», показывает, что ее ADC-платформа достигла уровня ведущих компаний мира.

Во-вторых, это пересборка системы оценки. До этого оценка рынка для Kelun Pharmaceuticals в основном основывалась на инфузионном бизнесе и ChuanNing Bio. Хотя у Kelun BoTai есть портфель, у нее не было коммерчески выпущенных продуктов, поэтому стоимость трудно поддавалась количественной оценке. Но по мере того, как новые препараты будут выходить на рынок, ее инновационный бизнес получает доход и «якорь» для оценки.

По мере того как ласконсартузумаб су-тирузумаб-? (芦康沙妥珠单抗, Jiatelai®), тагорилизумаб (塔戈利单抗, Koteilai®), цетуксимаб N01 (西妥昔单抗 N01, Daitelai®), бодуцезумаб тузетуксимаб (博度曲妥珠单抗, ShutaiLai®) последовательно получали одобрения, четыре продукта в 2025 году достигли продаж 543 млн юаней. По мере расширения показаний и включения в перечень возмещения (медицинское страховое включение), продажи этой категории инновационных препаратов в будущем, как ожидается, быстро нарастят объемы.

Особенно заслуживает внимания прогресс в интернационализации. Сотрудничество Kelun BoTai с Merck Sharp & Dohme (MSD) было одним из крупнейших в истории Китая сделок по выдаче зарубежных прав. В 2022 году стороны достигли лицензионного сотрудничества по трем ADC-пайплайнам: у MSD есть глобальные права на SKB264 (кроме Китая), и в глобальных масштабах компания продвигает клинические испытания. Если за рубежом будет получено одобрение, Kelun получит платежи по вехам (milestone) и долю от продаж. Эта стратегия «выхода в международный рынок на чужом корабле» — сильная сторона Kelun: интернационализация инновационных препаратов требует огромных инвестиций, нужна глобальная клиническая сеть и зарубежная команда по коммерциализации. Kelun BoTai выбрала сотрудничество с MSD, сосредоточившись на исследованиях и производстве — это прагматичный международный путь.

Что касается размещения пайплайна, ADC-платформа Kelun BoTai уже сформировала богатую продуктовую матрицу. Помимо уже выведенных на рынок SKB264 и A166, есть несколько продуктов на клинической стадии. SKB315 (CLDN18.2-ADC) предназначен для лечения рака желудка и уже вошел во II фазу клинических исследований; SKB410 (Nectin-4-ADC) предназначен для рака уротелия (переходно-клеточного рака), и уже находится в I фазе клинических исследований; SKB518 (EGFR-ADC) предназначен для немелкоклеточного рака легкого и находится на доклинической стадии. Такая ступенчатая расстановка обеспечивает непрерывность инновационного бизнеса компании. Даже если один продукт потерпит неудачу, другие продолжают продвижение; если окажется успешным хотя бы один продукт, есть вероятность получить огромные доходы.

Shengma Finance считает, что по мере быстрого роста рынка ADC и успешного внедрения синтетической биологии — оба фактора совместно — способствуют двойной коррекции результатов деятельности и оценки Kelun Pharmaceuticals. В будущем, при поддержке инновационного драйва и международного размещения, у Kelun есть все основания занять лидирующие позиции в ходе структурных изменений в фармацевтической отрасли и обеспечить синхронное улучшение как показателей деятельности, так и корпоративной ценности.

Огромный поток информации, точная интерпретация — все в приложении Sina Finance!