156,7 млрд юаней по внутренним облигациям полностью погашены досрочно! China Aviation Industry Finance решает проблему с облигациями, а путь урегулирования рисков China Aviation Trust ожидается к прояснению

Причины, по которым в поздние часы было приостановлено обращение облигаций на 15,67 млрд юаней, которые находятся в обращении, компании Aviation Industry Corporation of China Industry Finance Holding Co., Ltd.（далее: China Aviation Industry Finance Holding，简称: 中航产融）, раскрыты.

Во второй половине дня 7 апреля China Aviation Industry Finance Holding опубликовала объявление о решениях совета директоров: предлагается созвать собрание держателей для досрочного погашения всей находящейся в обращении публичной эмиссии облигаций и долговых инструментов финансирования（далее совместно именуются «облигации»）и полного снятия с листинга/аннулирования. Цена досрочного погашения — номинальная стоимость облигаций плюс начисленные проценты по дату погашения.

В объявлении раскрывается, что время проведения собрания держателей данных облигаций — 14 апреля. Как минимум 13 корпоративных облигаций и 2 среднесрочные ноты дочерних компаний планируют возобновить торговлю, начиная с 8 апреля.

1 апреля China Aviation Industry Finance Holding опубликовала объявление о приостановке обращения облигаций: компания подала заявку на приостановку обращения 15 находящихся в обращении облигаций（в сумме 15,67 млрд юаней）с 2 апреля. Причина приостановки — «планирование важных вопросов, связанных с корпоративными облигациями».

Несколько опрошенных лиц сообщили корреспонденту сайта Jiemian News (界面新闻), что, хотя собрание держателей еще не состоялось, голосование держателей за согласие на досрочное погашение с высокой вероятностью станет событием.

Для держателей облигаций данное досрочное погашение является очевидно позитивной новостью. Один из опрошенных отметил, что если войти в соответствующие облигации на вторичном рынке с дисконтом, то при досрочном погашении по номиналу плюс начисленные проценты по дату погашения можно получить доходность примерно на уровне 20%.

Специалист по фиксированному доходу одной из шанхайских брокерских компаний в беседе с корреспондентом Jiemian News указал, что, исходя из данных о публичных сделках и структуре позиций, основные институциональные держатели облигаций, связанных с 中航产融, заметно сократили свои позиции. Институциональные участники, такие как фонды публичного размещения и небанковские финансовые организации, еще на этапе еще в 2025 году в период выхода компании из листинга, перерыва в раскрытии информации и ограничений по рейтингу уже завершили снижение позиций или расчистку через сделки со скидкой; сейчас сохраняют позиции в основном субъекты, действующие через private placement-продукты, high-yield-счета и структурированные средства.

«Эти средства обычно строят стратегию на спекуляции с учетом кредитоспособности центральных госпредприятий. После того как цена облигаций опустилась в диапазон 70–85 юаней, они заходили партиями. По состоянию на начало апреля, когда облигации были приостановлены, их доходность и оценка уже в достаточной степени отражали давление ликвидности, отсутствие отчетности и структурные риски; досрочное погашение больше похоже на фактическое исполнение “рискового ценообразования”», — добавил ранее упомянутый опрошенный.

Действия 中航产融 не лишены признаков, и у них есть прецеденты.

27 марта 2025 года 中航产融, которая ранее была основной публичной компанией на главном совете (Shanghai Main Board), также уже сообщала в поздние часы о внезапной приостановке торгов: компания планировала важные вопросы, а на следующий день объявила о решении о добровольном прекращении листинга.

Будучи единой платформой финансового холдинга в составе China Aviation Industry Group Co., Ltd.（далее: China Aviation Industry Group，简称：中航工业集团）, 中航产融 вышла на листинг на главном совете Шанхайской фондовой биржи (SSE) в августе 2012 года. Ранее она была первой в A-share среди компаний, относящихся к финансовым холдингам. Финансовые дочерние компании с контрольным участием включают: AVIC Leasing (中航租赁), AVIC Trust (中航信托), AVIC Securities (中航证券), AVIC Finance (中航财务), AVIC Futures (中航期货), 中航融富, авиационные инвестиции (航空投资), AVIC Capital International (中航资本国际) и др.

При этом AVIC Leasing является основным источником выручки группы. AVIC Trust также ранее была ключевым активом, находившимся под контролем 中航产融. Однако из-за того, что в прошлые годы она делала значительные вложения в трастовые продукты, связанные с недвижимостью, в период спада в отрасли возникло множество просрочек и дефолтов по проектам, а также массовое концентрированное наступление сроков по продуктам; из-за этого выручка резко сократилась, а снижение показателей стало наиболее заметным среди ее дочерних компаний. До выхода 中航产融 из листинга AVIC Trust уже была передана в режим попечительства (托管) из-за рисков с исполнением обязательств по трастовым продуктам и по сей день находится на этапе урегулирования рисков.

Согласно данным Wind, после публикации объявления о выходе 中航产融 из листинга по акциям A-shares, связанные с 中航产融 облигации на вторичном рынке столкнулись с массовыми распродажами. Цена сделок быстро упала с уровня около номинала до диапазона 70–80 юаней; по некоторым низколиквидным облигациям падение оказалось еще более значительным.

Согласно данным Wind, начиная с апреля 2025 года 中航产融 своевременно исполнила обязательства по внутренним облигациям с наступившими сроками: погашение основной суммы на 11,6 млрд юаней и процентов на 725 млн юаней. В настоящее время оставшаяся сумма по внутренним облигациям составляет 15.67B юаней. Объем погашений в 2026 году — около 7,86 млрд юаней; пик погашений приходится на июнь, сентябрь, ноябрь и декабрь.

Корреспондент Jiemian News отмечает, что с 2025 года действия по урегулированию рисков 中航产融 постоянно не прекращались.

Помимо того что в течение времени компания продолжала возвращать средства через передачу долей дочерних и внучатых компаний, 31 декабря 2025 года вечером 中航产融 объявила о назначении нового председателя совета директоров и трех руководителей. У всех назначенных на должности новой управленческой команды есть бэкграунд в Aviation Industry Group. На ежегодном рабочем совещании Aviation Industry Group в 2026 году новый секретарь партийного комитета и председатель совета директоров 中航产融 罗继德 также четко указал, что урегулирование рисков должно занимать центральное место; он выдвинул: «Продолжать усилия по трем ключевым задачам — привязка к обслуживанию основного бизнеса, урегулирование рисков и трансформационное развитие», и подчеркнул: «Полностью обеспечить недопущение системного финансового риска по нижней границе».

Возможно, именно целая серия подобных действий поддерживает ожидания рынка; в целом отношение к перспективам исполнения обязательств 中航产融 скорее осторожно-позитивное. В последнее время несколько брокерских компаний уже опубликовали связанные исследовательские мнения.

Например, в 广发证券 отметили, что балансовая стоимость долей финансовых дочерних компаний, которыми владеет 中航产融, может полностью покрыть обязательства по погашению облигаций. Среди финансовых дочерних компаний наибольшая доля вклада приходится на AVIC Leasing, при этом его операционные результаты стабильны. С точки зрения устойчивого ведения бизнеса AVIC Leasing обеспечивает важную поддержку общей устойчивости операционной деятельности 中航产融. С точки зрения монетизации активов компания по-прежнему может получать значительные денежные потоки за счет передачи долей, тем самым поддерживая погашение облигаций.

После завершения досрочного погашения внутренних облигаций дальнейшее урегулирование рисков AVIC Trust по-прежнему вызывает повышенное внимание. Jiemian News отмечает, что с момента вступления в силу договоренности о передаче в попечительство (托管) в апреле 2025 года в отношении ее траектории урегулирования на рынке ведутся постоянные обсуждения.

С тех пор как AVIC Trust начиная с 2020 года вошла в период корректировки вместе с отраслью, к концу 2023 года собственные кредитные риск-активы AVIC Trust составили 18 млрд юаней: доля относящихся к категории «наблюдения» — 17,86%, а ставка просрочки (уровень проблемных активов) — 3,33%. В полугодовом отчете 中航产融 за 2024 год показано, что AVIC Trust вовлечена в ряд споров по договорам, связанным с недвижимостью.

По структуре владения: напрямую 中航产融 владеет 73,56% акций AVIC Holdings. В свою очередь AVIC Holdings владеет 84,42% акций AVIC Trust. Таким образом, 中航产融 осуществляет косвенный контроль над AVIC Trust, а доля владения составляет 62,10%.

Ранее Jintong Securities (中金公司) подсчитала, что меры по урегулированию рисков AVIC Trust в основном включают: прием через фонды покрытия страховых/гарантийных обязательств (信保基金) и продажу/реализацию диверсифицированных активов. China Huarong продолжала последовательно выводить из состава активов дочерние компании, имеющие финансовые лицензии, и затем была поглощена путем слияния. Прогресс урегулирования рисков по融信托 (中融信托) в основном заключался в делегировании управления трастовыми структурами руководству ведущих трастовых компаний; при этом мажоритарный акционер стал выступать как непубличная компания. Другие схемы, которые можно использовать в качестве ориентира для урегулирования рисков трастовых компаний, в основном строятся на реорганизации пакета акций с последующей многоуровневой погашаемостью; при этом первоначальные контролирующие акционеры в основном выходят из трастового бизнеса.

Поэтому 中金公司 считает, что в данном случае AVIC Trust сталкивается с собственными трудностями по урегулированию, а также с неопределенностью факторов со стороны планирования бизнеса акционеров и макроэкономической среды. При этом преимущества акционерного бэкграунда очевидны; схема урегулирования может отражать более сильный характер политики-ориентира. Вероятно, по-прежнему будет применяться подход с реализацией и погашением проблемных активов при доминирующей роли акционеров, а также постепенное сжатие или выход из трастового бизнеса. В то же время 中航产融 фокусируется на основном здоровом бизнесе, который имеет более высокую связанность с основным бизнесом группы.

广发证券 также отмечает: исходя из исторического опыта, за центральными госпредприятиями (央企) обычно стоит относительно более богатый ресурсный потенциал, а политика и ограничения со стороны государства оказывают более сильное давление; после того как риски раскрываются, зачастую удается получить более сильную поддержку внешних ресурсов и более действенные меры по урегулированию рисков.

С опорой на исторический опыт: от момента концентрации и раскрытия рисков до реализации схем реорганизации и восстановления рыночных ожиданий Huarong потребовался более чем год для выполнения соответствующих работ; при этом оценка также затем вошла в переломный момент. В целом восстановление продолжалось 14 месяцев. При линейном экстраполировании, возможно, что 中航产融 все еще потребуется пройти период некоторой корректировки оценки в течение времени, а также необходимое «окно» для проведения урегулирования рисков.