Встречая второй квартал: менеджеры фондов выбирают «защиту» или «рисковый штурм»

Источник：上海证券报 作者：陈玥

В настоящее время у институциональных инвесторов крайне настойчиво желание восстановить избыточную доходность, однако волатильная рыночная среда не дает столь же высокой степени защищенности, как в начале 2026 года.

По-прежнему снова и снова рассказывают истории о росте, но активы “тяжелые активы, низкая устареваемость” (Heavy Assets Low Obsolescence, сокращенно “HALO”) и стоящая за ними логика постоянно намекают на нечто: часть средств начинает искать новый запас прочности в защитных категориях. “Диверсификация сама по себе не приносит избыточную доходность — она лишь служит позой ожидания”, — сказал руководитель сектора долевых инвестиций одной крупной управляющей компании из Шанхая репортеру Shanghai Securities News. “Во втором квартале рынок, вероятнее всего, даст ясный сигнал, но в текущих условиях нам остается только ждать”.

“Получить и снова потерять” и “потерять и снова вернуть”

“Прошло меньше двух месяцев с момента заметного роста чистой стоимости паев активных фондов акций в начале года, но по ощущениям это кажется делом давно”, — сказал один из лучших управляющих фондом в средней по масштабу компании из Шанхая.

“Лучший по результатам” означает, что по состоянию на 30 марта накопленный рост за последний год показателя чистой стоимости на пай у продукта, которым управляет этот управляющий, все еще составляет более 50%, и он занимает топ-20% среди активных фондов акций и активных фондов смешанного типа в целом по рынку. А вот в последние один месяц просадка по продукту превысила 10%. Но ему все равно повезло. По данным Choice, по состоянию на 27 марта доходность за последний год по всем активным паевым фондам акций и фондам смешанного типа с перевесом акций на всем рынке уменьшилась до уровня, близкого к началу этого года, что означает: избыточная доходность подавляющего большинства активных продуктів в последнее время серьезно “стерлась”. “Мы снова вернулись на стартовую линию”, — сказал управляющий фондом.

После начала года, когда случилось “получить и снова потерять”, во втором квартале для управляющего фондом “потерять и снова вернуть” стало приоритетом номер один. Чтобы “вернуть потерянное”, рынок уже упал на достаточный уровень? На это в CICC считают, что падение рынка обусловлено тем, что при оценке долевых активов пессимистичные сценарии учтены недостаточно. В более относительно оптимистичном сценарии, пока ближневосточные геополитические конфликты не длятся непрерывно до второй половины года и не приводят к тому, что ценовой центр нефти останется выше 100 долларов США, у активов, которые в цену включили слишком много пессимистичных ожиданий, таких как американские гособлигации, золото и т.п., сохраняется “выгодная цена” для роста; при этом давление на снижение по долевым активам будет смягчаться. И наоборот, если ситуация начнет развиваться в более пессимистичном направлении, появятся признаки дальнейшего удлинения процесса и влияния на реальную производственную деятельность, рынок может быстро начать торговаться в сторону стагфляции и даже рецессии; и тогда долевой рынок, где риски в среднем учтены недостаточно, столкнется с еще большим давлением.

Но в глазах институционалов быстро восстановить чистую стоимость могут по-прежнему только долевые активы. В последнее время Shanghai Securities News совместно с Tian Tian Fund провели исследование управляющих компаний фондов (далее — “исследование”). В голосовании приняли участие управляющие таких известных фондовых компаний, как Fosun Fund, Southern Fund, Yongying Fund и др. Согласно исследованию, долевой рынок по-прежнему является главным фокусом инвестиций управляющих во втором квартале. На вопрос “какое направление инвестиций дает больше возможностей для относительной доходности” 93,75% респондентов выбрали направление роста (высококонъюнктурные сегменты, технологический ростовский тип активов); доля тех, кто позитивно оценивает стратегию HALO (например, коммунальные услуги, инфраструктура, ключевые ресурсы и т.п.), составила 62,5%; в разрезе более детализированных отраслей, за исключением CPO и вычислительных мощностей, управляющие фондов в основном сохраняют нейтральный взгляд.

“Удержать оборону” и “рискнуть по-крупному”

По мере того как падение рынка становится более умеренным, диверсификация стратегий становится неизбежной: институциональные инвесторы, которые либо активно проводят перестройку портфелей в сторону более оборонительных решений, либо наращивают позицию, чтобы сыграть на отскоке, “каждый имеет свои причины”. В целом сейчас оптимизм институциональных инвесторов временно перекрывает опасения.

“Нисходящий риск крайне ограничен”, — заявил назначаемый управляющий гибридным фондом с инициативной структурой из Hongde Periodic Selection Li Yingzhen; он отметил: во втором квартале рынок, вероятно, начнет постепенно переходить от сценарного (ожидания) драйва к сбалансированной стадии, где ожидания и проверка фундаментальными показателями подтверждают друг друга, но нужно внимательно следить за рыночной волатильностью, вызванной геополитическими рисками и изменениями в политике. Руководитель одной средней фондовой компании из Шанхая также считает, что с точки зрения долгосрочной логики китайские активы по-прежнему весьма привлекательны.

Даже при оптимизме часть средств, ориентированных на распределение (по структуре), все равно очень “по-честному” двигается в сторону оборонительных активов. В аналитическом отчете Haitai Securities указано, что с 23 по 27 марта рассчитанные позиции фондов демонстрировали тенденцию к перестановке в более оборонительные направления, такие как потребление, финансы и т.п., что показывает: деньги уже начали искать новый запас прочности в защитных категориях.

“Поздний апрель, вероятно, станет моментом для принятия решений, до этого портфель следует держать максимально диверсифицированным”, — проанализировал руководитель сектора долевых инвестиций одной крупной фондовой компании из Шанхая. “Во-первых, к позднему апрелю геополитическая обстановка, как ожидается, станет относительно более ясной; во-вторых, по мере завершения раскрытия годовых отчетов компаниями, котирующимися на A-акциях, появятся новые инвестиционные подсказки, связанные с отчетностью. Атаковать или отступать — мы тоже ждем ясного сигнала”, — сказал он.

Есть и управляющие фондов, которые ищут доходность через более детализированные структуры. “В первый день геополитического конфликта на Ближнем Востоке я сократил долю в технологическом сегменте, а в последующие дни снова все добавил”, — сказал управляющий фондом технологического направления одной средней фондовой компании из Шанхая. Причина в том, что логика ценообразования активов полностью изменилась: либо ставка делается на драйв спроса с нелинейным всплеском (например, вычислительные мощности для AI), либо на драйв с жестким ограничением со стороны предложения (например, стратегические ресурсы). Для всех продуктов, где существует заметный дефицит спроса и предложения, если логика спроса не меняется, цены, как ожидается, будут продолжать устойчиво расти. “В условиях огромных разногласий нужно осмелиться делать ставку”.

“История про AI” и “будущее нефти”

В хаосе и разногласиях рыночная основная линия по-прежнему сосредоточена вокруг AI и сырой нефти. В глазах институциональных инвесторов эти два класса активов уже связаны между собой, а в более широком спектре детализированных направлений институционалы сейчас “осваивают новые территории”.

Уделяющий пристальное внимание технологическому сектору управляющий фондом “Galaxy Innovation Growth” Чжэн Вэйшань отметил: геополитический конфликт на Ближнем Востоке нарушил поставки материалов, которые незаменимы в процессе производства полупроводников, таких как гелий и бром; в дальнейшем это окажет глубокое влияние на всю цепочку. “Влияние на полупроводники проявляется как ступенчатая передача ‘сначала исходные материалы, затем энергия, затем логистика’, что будет испытывать запасы соответствующих компаний и их способность к глобальному перераспределению. Это серьезная неопределенность для активно наращиваемого расширения вычислительных мощностей для AI. Дефицит гелия напрямую связан с выпуском передовых техпроцессов и может сдвинуть по времени крупномасштабное наращивание следующего поколения GPU”. Чжэн Вэйшань также сказал, что недавнее исследование обнаружило: высокопроизводительные процессоры и микросхемы памяти по-прежнему испытывают дефицит спроса.

Jiahe Fund считает, что во втором квартале акции роста могут перестать быть просто высокорисковыми активами, а превратиться в “инструмент жесткого хеджирования”. “AI, возможно, станет потенциальным решением на фоне резких колебаний цен на нефть. Геополитическая неопределенность приводит к сбоям в судоходстве и росту энергозатрат, сжимая валовую маржу традиционной обрабатывающей промышленности. В этот момент массовое внедрение AI-агентов может, за счет автоматизации, заменить дорогостоящие трудовые и управленческие издержки и стать потенциальным рычагом для компаний: защититься от рисков стагфляции и одновременно добиться снижения затрат и повышения эффективности”, — говорится в Jiahe Fund.

Помимо двух вышеупомянутых “центров урагана”, в A-share рынке продолжают разрастаться и другие нарративы — например: истории о росте сырой нефти и переломе в цикле берет на себя химическая отрасль; точка пересечения низкой оценки и роста — в инновационных лекарствах; передача эстафеты в традиционной энергетике, когда литиевые батареи не оставляют места сомнениям; а тематический “звездный океан” берут на себя коммерческие космические полеты. Но вокруг этих нарративов, таких как экспресс-доставка, бычьи циклы, оптоволокно, новый потребительский спрос и т.п., некоторые институционалы рассматривают как “собственные угодья” (self-contained area), пытаясь обеспечить портфелю немного избыточной доходности благодаря достаточной глубине исследований и редкости темы; либо в какой-то степени это также “тихая гавань”.

(Редактор: Вэньцзинь)

Ключевые слова：

                                                            Фонд