«Невидимый манипулятор» — стратегия индустриального капитала в 520B юаней компании Hengjian Holdings

问AI · 恒健控股如何从持股平台蜕变为产业引擎？

Южно-Китайский финансовый репортёр Чэнь Цзянь Гуанчжоу报道

Среди множества известных инвестиционных институтов провинции Гуандун компания Guangdong Hengjian Investment and Holdings Co., Ltd. (далее — «Hengjian Holdings») отличается крайней сдержанностью, однако это «государственное предприятие-авианосец» с совокупными активами более 520B юаней является одной из наиболее значимых сил капитала в волне реформ Гуандуна в сфере госактивов и модернизации промышленности.

В последние годы Hengjian Holdings претерпела трансформацию: от изначальной платформы удержания акций к платформе промышленного инвестирования. Компания управляет группой фондов общим масштабом более 15.32B юаней, регулярно инвестирует в такие направления, как высокотехнологичное производство, новая энергетика и полупроводники, став «невидимым оператором», стоящим за модернизацией промышленности Гуандуна.

Согласно данным, опубликованным в последнее время, операционные показатели Hengjian Holdings в 2025 году снова достигли новых максимумов. Годовой объём бизнеса (включая инвестиционные доходы) вырос на 39.11% в годовом сопоставлении, чистая прибыль — на 18.30% в годовом сопоставлении, а в период «14-й пятилетки» объём новых инвестиций превысил 500 млрд юаней.

Южно-Китайский финансовый репортёр, проанализировавший доступные публичные данные, выяснил, что более 95% выручки Hengjian Holdings формируется за счёт компании-группы Guangdong Energy Group. А рост прибыли в последние годы в основном обеспечен инвестиционными доходами по трём направлениям: управление акционерным капиталом, операции с капиталом и инвестиции в фонды.

Ранее занимавший соответствующую должность в Hengjian Holdings ответственный сотрудник говорил, что компания должна стать «оператором» государственных активов правительства провинции Гуандун, а также «Демаском» Гуандуна. Использовав время последних десяти лет, компания доказала, что государственный капитал способен не только сохранять и приумножать стоимость, но и стать ключевым двигателем модернизации промышленности.

Если разделить историю развития Hengjian Holdings с момента создания на протяжении 20 лет, 2016 год — это ключевой рубеж.

В 2006 году провинциальный Комитет по госактивам Гуандуна через Guangdong Yue Dian Group (группа Юэдиан) предоставил средства для создания Guangdong Hengsheng Investment and Holdings Co., Ltd., что и стало предшественником Hengjian Holdings. Тогда у компании уставный капитал составлял всего 50 млн юаней, и она больше походила на платформенную компанию, созданную для того, чтобы принимать в себя государственные пакеты акций провинциального уровня.

В последующие 10 лет в Hengjian Holdings были введены ряд важных активов. В марте 2009 года 76% акций Guangdong Yue Dian Group (ныне переименована в Guangdong Energy Group) были переданы компании, уставный капитал был увеличен до 20B юаней; в январе 2013 года — соответствующие пакеты акций China General Nuclear Power Group Co., Ltd.; в декабре 2014 года — 38.4% акций Southern Power Grid, что добавило активов примерно на 40B юаней, а масштаб чистых активов компании ещё больше вырос.

В течение этих 10 лет, хотя Hengjian Holdings также осуществляла инвестиции в проекты, включая направленные допэмиссии таких компаний, как Zoomlion и TCL, она в большей степени играла роль «платформы удержания государственных пакетов акций». Основные источники ключевых доходов — дивиденды по акциям от Yue Dian Group, а доля инвестиционных доходов, сформированных через рыночные капитал-операции, была относительно низкой.

2016 год стал точкой поворота в судьбе развития Hengjian Holdings. После утверждения Комитетом партии провинции Гуандун и правительством провинции были выданы руководящие документы Комитетом по госактивам провинции. Hengjian Holdings была определена как на данный момент единственная на уровне провинции компания по операциям с государственным капиталом в Гуандуне.

Основная функция компаний по операциям с государственным капиталом — с помощью рыночных подходов, таких как работа с пакетами акций, инвестирование в фонды, выращивание и инкубация проектов, достигать целей по повышению эффективности операций с государственным капиталом и капиталной отдачи.

Это новое позиционирование также означало, что модели развития Hengjian Holdings предстоит претерпеть принципиальные изменения.

В 2018 году Вен Вэньсинь занял пост председателя совета директоров Hengjian Holdings. Тогда в момент объявления решения о назначении соответствующие ответственные лица организационного отдела Комитета партии провинции Гуандун отмечали, что у Вен Вэньсиня острое рыночное чутьё, он хорошо знаком с инвестиционно-финансовым управлением крупномасштабным строительством базовой инфраструктуры и обладает сильной способностью организовывать и координировать.

После вступления в должность вскоре Вен Вэньсинь предложил, исходя из позиции компании как компании по операциям с государственным капиталом, определить модель «четыре-единство + фонд»: правительство, промышленный капитал, компания Hengjian Holdings и социальный капитал, чтобы создать фондовый кластер уровня в тысячу миллиардов — Hengjian, активно продвигая распределение государственных капиталов в инвестиционные портфели новых отраслей.

Всего за несколько лет были последовательно реализованы фонды реорганизации и развития госпредприятий на 20B юаней, фонд структурных реформ со стороны предложения в сельском хозяйстве провинции Гуандун на 20B юаней, фонд инвестиций в передовое производство на 200 млрд юаней и фонд развития в рамках сотрудничества Гуандун—Макао на 200 млрд юаней. Таким образом, Hengjian Holdings собственными руками выстроила дифференцированную и серийную экосистему фондов уровня в тысячу миллиардов и завершила ключевой рывок от пассивного удержания долей к активному инвестированию.

В ноябре 2021 года Вен Вэньсинь был переведён на должность мэра города Цинъюань. Тан Цзюнь, ранее занимавший пост генерального менеджера Hengjian Holdings, «принял эстафету» и стал председателем совета директоров. Тан Цзюнь ещё в 2018 году уже предлагал, чтобы Hengjian Holdings стала «Демаском» Гуандуна.

После того как Тан Цзюнь стал председателем, помимо формирования фондового кластера уровня в тысячу миллиардов, он также предложил исследовать новую модель «инновационных объединённых структур».

По мнению Тана Цзюня, в прошлом в области технологических инноваций повсеместно существовали такие болевые точки, как низкая эффективность консолидации ресурсов, недостаточная мотивация участия, затруднённая трансформация результатов и невозможность устойчиво продолжать операционную деятельность.

В новой модели «инновационных объединённых структур» ключевые компании в цепочке поставок выступают как инициаторы постановки задач: они формулируют конкретные научно-исследовательские потребности; высшие учебные заведения и научно-исследовательские институты — как участники, обеспечивающие научную поддержку инновационному объединению; инвесторы — в связке с правительством, социальным капиталом и другими сторонами, совместно участвуют в инвестициях, строительстве и управлении; а операционно-управленческая сторона отвечает за ежедневную операционную деятельность инновационного объединения и распределение ценности.

В ходе интервью Южно-Китайскому финансовому репортёру ранее Тан Цзюнь говорил, что Hengjian Holdings как «оператор» государственных активов провинции Гуандун должна твердо и неизменно поддерживать стратегические растущие отрасли провинции Гуандун, используя разнообразные инструменты операций с капиталом, чтобы укреплять и улучшать их, содействуя концентрации научных инноваций и быстрому развитию отраслей передового производства.

Реформы в формате «эстафетной передачи» между двумя руководителями совета директоров позволили Hengjian Holdings действительно стать «невидимым оператором» промышленности Гуандуна: она напрямую не участвует в повседневной деятельности предприятий, но через капитал-инструменты направляет реализацию ключевых промышленных проектов в Гуандун, продвигает реформы государственных предприятий и слияния и поглощения, обеспечивая интеграцию цепочки поставок и рост масштаба; её имя редко появляется в публичной повестке, но во множестве ключевых промышленных стратегий Гуандуна она играет незаменимую роль.

6 февраля этого года Тан Цзюнь, после многолетней работы в Hengjian, успешно вышел на пенсию. По состоянию на сейчас в компании ещё не назначен новый председатель совета директоров, временно текущую деятельность ведёт генеральный менеджер Ян Чэньхуэй. А новый председатель определит, куда будет двигаться Hengjian Holdings в период «15-й и 5-летней» (15-е «пятилетие» — «15th Five-Year Plan»? в тексте — «十五五»).

В новогоднем обращении Hengjian Holdings на 2026 год Ян Чэньхуэй вспоминает то, что Тан Цзюнь сделал в период пребывания в должности председателя. В тексте говорится, что, вспоминая период «14-й пятилетки», председатель Тан придерживался высокой степени политической ответственности и повёл Hengjian Holdings к ряду достижений. На рабочем совещании по итогам 2026 года Ян Чэньхуэй заявил, что далее нужно выполнить требования «делать основной упор на инвестиции», проявив инициативу в поддержке того, чтобы государственные активы и госструктуры могли лучше играть опорную роль, а также в том, чтобы стимулировать участие социального капитала и содействовать этому в разных направлениях.

Hengjian Holdings ещё не опубликовала последний отчёт за 2025 год. Однако в отчёте за три квартала 2025 года указано, что общие активы Hengjian Holdings составляют 291B юаней, что на 4.35% больше в годовом сопоставлении; общие обязательства — 762M юаней, рост на 2.98%; собственный капитал — 2377 млрд юаней, рост на 6.08%.

За первые три квартала 2025 года компания зафиксировала выручку от основной деятельности 616.16 млрд юаней, что примерно на 2.2% меньше в годовом сопоставлении; инвестиционные доходы — 3.29B юаней, рост на 8.5%; чистая прибыль, относящаяся к владельцам — 87.12 млрд юаней, рост на 12.52%.

Отчёт показывает, что выручка от основной деятельности Hengjian Holdings в основном включает два бизнес-направления: энергетический бизнес и прочие направления. В энергетическом бизнесе доход формируется главным образом подведомственными компаниями, в первую очередь Guangdong Energy Group, и доля в течение длительного времени превышает 95%; доля в прочих бизнесах относительно мала, в основном это доходы от консультационных услуг, брокерские комиссионные, доходы от аренды, доходы от изысканий и проектирования и т.п.

Например, по данным за первое полугодие 2025 года энергетический бизнес зафиксировал выручку 4.93B юаней, что составляет 98% от общей выручки, тогда как прочие бизнес-направления — 7.62 млрд юаней, что составляет лишь 2% от общей выручки.

Поскольку показатели Guangdong Energy Group относительно стабильны, согласно отчёту, в последние годы выручка Hengjian Holdings сохраняла устойчивость, а амплитуда колебаний была небольшой.

Если разбирать карту активов Hengjian Holdings в масштабе 10.07B юаней, её можно анализировать по дочерним компаниям и компаниям, в которых у компании есть доля участия. В настоящее время Hengjian Holdings владеет пакетами акций в 6 центральных компаниях и 2 компаниях провинциального и муниципального подчинения. Количество долей в центральных госпредприятиях и масштаб активов занимают первое место среди компаний по операциям с государственным капиталом на уровне провинции по всей стране.

Согласно соответствующим положениям «Корпоративных бухгалтерских стандартов», инвестор может осуществлять контроль над объектом инвестирования. Если объект инвестирования является дочерней компанией инвестора, её выручка включается в консолидированную отчётность в статью «Выручка от основной деятельности», а если объект инвестирования не формирует контроль, его прибыль включается в статью «Инвестиционные доходы».

С точки зрения ключевых дочерних компаний, которые контролирует Hengjian Holdings, основными являются Guangdong Energy Group, Guangdong Provincial Architectural Design Research Institute Group (далее — «Guangdong Jianke»), Guangdong Hengjian Asset Management, Guangdong Hengjian Guotou и т.п. Среди них доля чистой прибыли, сформированной Guangdong Energy Group в 2024 году, превышает 90%.

В компаниях, в которых Hengjian Holdings участвует, но которые не находятся под её контролем, по бизнесу можно выделить три основных направления: управление долями, операции с капиталом и инвестиции в фонды. В направлении управления долями — в основном дивиденды по пакетам акций центральных и государственных предприятий; в течение длительного времени именно это формирует большую часть прибыли от инвестиционных доходов Hengjian Holdings. В направлении операций с капиталом — главным образом направленные допэмиссии и инвестиции на вторичном рынке. В направлении инвестиций в фонды — пакеты, включающие 7 компаний по управлению фондами из дочерних структур, связанных с упомянутым выше фондовым кластером уровня в тысячу миллиардов.

Согласно данным, в последние годы инвестиционные доходы Hengjian Holdings демонстрировали тенденцию быстрого роста. В период с 2020 по 2024 годы инвестиционные доходы Hengjian Holdings составляли соответственно 32.91 млрд юаней, 49.35 млрд юаней, 76.37 млрд юаней, 10.38B юаней и 6B юаней; среднегодовой темп роста (CAGR) около 33.23%‌.

Если сопоставить данные за прошлый третий квартал, можно предположить, что инвестиционные доходы Hengjian Holdings в 2025 году, вероятно, продолжат демонстрировать быстрый рост.

В рамках направления управления долями, помимо двух провинциально-муниципальных государственных компаний — Guangdong Energy Group и компании по межгородским пригородным железным дорогам (Пекин-Дельта?), — компания также владеет долями в 6 центральных компаниях: Southern Power Grid, Air China Group, CGN Group, China General Nuclear, COMAC? «CAVIC Tongfei», Baosteel Zhanjiang Iron and Steel. Только инвестиционные доходы, по которым в 2024 году были раскрыты данные, составили почти 60 млрд юаней.

Бизнес операций с капиталом строится в первую очередь на участии в направленных допэмиссиях листинговых компаний, дополняется стратегическими инвестициями («основные инвесторы») и управлением рыночной стоимостью и т.п. По состоянию на конец марта 2025 года компания владела акциями в A-акциях общей рыночной стоимостью в размере 215.92 млрд юаней и акциями Гонконгской биржи общей рыночной стоимостью 33.92 млрд гонконгских долларов.

В 2025 году компания продолжит инвестировать, концентрируясь на новых отраслях, таких как передовое производство, связь, 5G и мобильный интернет. В 2024 году Hengjian Holdings в условиях рыночной конъюнктуры усилила инвестиционную активность: добавила проекты, включая Liu Yao Group, Wen Can Co., Ltd., Hao Hua Technology и Yihe Dа, а в том же году вышла из проектов China Railway Signal & Communication (CRSC?), Jiadu? «Jiadu Technology» и SenseTime-W и др. Денежный возврат снизился в годовом сопоставлении, однако компания сохранила значительный масштаб и обеспечила хорошие результаты. В частности, потери от изменения справедливой стоимости по основным инвестиционным проектам в годовом сопоставлении сократились.

В 2023 и 2024 годах денежный возврат по бизнесу операций с капиталом составил соответственно 3.39B юаней (денежные средства в Гонконгских долларах пересчитаны по текущему курсу, и далее аналогично) и 5.46B юаней; инвестиционные доходы составили 9.13 млрд юаней и 7.77 млрд юаней.

В направлении управления фондами по состоянию на конец марта 2025 года компания ведёт 23 материнских фонда (母基金): общий размер обязательств составляет около 2.77B юаней, а общий фактически внесённый размер — около 913M юаней; при этом компания вкладывает собственные средства — около 777M юаней. В тот же период компания вела 28 дочерних фондов (子基金): общий размер обязательств — 13.03B юаней, общий фактически внесённый размер — 16.9B юаней, из них фактический вклад компании — около 25.52 млрд юаней.

Согласно последним раскрытым данным Hengjian Holdings, по состоянию на начало февраля этого года компания Hengjian Holdings суммарно учредила и участвовала в создании в общей сложности 86 фондов, а совокупный размер фондов — более 2.55B юаней.

Международное агентство рейтингов Zhongxin Chengxin International считает, что, будучи важной стратегической инвестиционной платформой на уровне провинции Гуандун, компания с помощью управления фондами и инвестиций собственными средствами мобилизует социальный капитал для обслуживания развития промышленности Гуандуна. При этом компания также получает определённый доход от управленческих комиссий и инвестиционных доходов. Однако период инвестирования материнских фондов более длительный, поэтому необходимо следить за дальнейшими выходами соответствующих фондов и реализацией доходности.

С момента создания в 2006 году и по сей день Hengjian Holdings прошло уже двадцатилетний путь. От первоначальной платформы удержания акций до нынешней единственной на уровне провинции компании по операциям с государственным капиталом в Гуандуне рост Hengjian Holdings неизменно идёт в одном ритме с развитием экономики провинции Гуандун.

Хотя Hengjian Holdings сравнивают с Temasek, компания пытается проложить путь операций с государственным капиталом, который относится к Китаю и к Гуандуну.

Будучи сингапурской инвестиционной платформой государства, секрет развития Temasek — это рыночные операции с капиталом и максимизация отдачи акционерам. А миссия Hengjian заключается не только в сохранении и приумножении стоимости государственных активов, но и в том, чтобы брать на себя ответственность за обслуживание национальных стратегий и продвижение модернизации промышленности Гуандуна. Ей нужно добиваться финансовой отдачи на рынке капитала, но при этом в развитии отраслей нести ответственность госкомпаний — это принципиальное отличие китайской платформы по операциям с государственным капиталом от зарубежных суверенных фондов.

В последние годы Hengjian Holdings активно включалась как акционер, поддержала реформу смешанного владения компании Guangdong Jianke и в итоге успешно довела её до листинга. При этом с компанией в качестве ядра «China Silicon Seed Industry»? (中芯种业) были введены Raset? робототехника, Laso Bio, Xinong Huliаn и др., реализовав «селекция — интеллектуальное животноводство — сервисы данных» по всей цепочке, предоставив новый механизм организационного обеспечения для трансформации технологических результатов.

Чтобы восполнить дефициты цепочки поставок полупроводниковых дисплеев в Гуандуне, Hengjian Holdings выступила в качестве ведущего организатора, инвестировав 43.75 млрд юаней совместно с Гуанчжоу и районом Хуанпу, чтобы провести увеличение капитала и приобрести доли в проекте TCL Huaxing Guangzhou t9. Этот проект не только принёс компании значительные инвестиционные доходы, но и, что более важно, позволил ещё сильнее повысить голосовые позиции Гуандуна в области сверхвысокоточного дисплея на глобальном рынке.

30 марта 2026 года компания TCL Technology опубликовала объявление о планах приобрести у компаний, включая Hengjian Holdings, 45.00% акций Guangzhou Huaxing Semiconductor на сумму 4.38B юаней.

Как «государственный капитал-авианосец» Гуандуна, инновационная модель Hengjian Holdings заключается не только в успешном продвижении трансформации и внедрения нескольких технологических результатов. Её ценность также в том, что она предлагает механизм-парадигму, которую могут заимствовать платформы операций с государственным капиталом на уровне регионов по всей стране. Компания выходит за рамки традиционной модели «промышленный фонд + государственные субсидии» и исследует системный путь, объединяющий координацию капитала, реорганизацию ресурсов и согласование институтов.

Разумеется, стоящие перед Hengjian Holdings вызовы не из простых: как решать задачу колебаний прибыльного цикла и выстраивать более стабильную модель прибыльности? Как найти более удачный баланс между политическими (государственными) мерами и рыночной логикой, ещё больше повышая уровень профессионализации инвестиций? Как на фоне общенационального единого рынка продвигаться от Гуандуна к остальной части страны и даже к миру?

С одной стороны, более 95% выручки Hengjian Holdings формируется из состава контролируемой компании Guangdong Energy Group. С другой стороны, в последние годы Hengjian Holdings усилила участие в инвестициях на рынке капитала. Поскольку компания владеет долями в листинговых компаниях, колебания котировок напрямую влияют на доходы от реализации и доходы от изменения справедливой стоимости.

В недавно опубликованном Hengjian Holdings «Решении о выпуске облигаций и информационном меморандуме» указано, что изменения уровня долговой нагрузки и способности генерировать прибыль у компаний, которые контролируются или в которых участвует компания, напрямую повлияют на способность эмитента обслуживать долг и обеспечивать прибыльность. Если государство продолжит снижать тарифы на продажу электроэнергии в сеть и при этом будет дальше увеличивать объём передачи электроэнергии «с Запада на Восток», то существует риск колебаний финансового состояния Guangdong Energy Group.

Одновременно то, что компания охватывает несколько промышленных ландшафтов, создаёт вызовы для её инвестиционных возможностей и управленческих способностей.

В документе о размещении облигаций указано, что инвестиционные сферы компании включают множество направлений, включая производство и продажу электроэнергии, строительство рельсового транспорта, производство самолётов, производство стали, агентское страхование, разработку индустриальных парков и т.п. Диверсификация операций увеличивает сложность управления компанией. Кроме того, у компании много дочерних предприятий, и диапазон управления широк. Интеграция и развитие действующих видов бизнеса, а также расширение в новые сферы потребуют более высоких требований к уровню управления и внутреннего контроля.

Ответы на эти вопросы определят, сможет ли эта «госкорпоративная платформа» с капиталом 9.32B стать действительно компанией мирового уровня по операциям с государственным капиталом, сопоставимой с Temasek, а также определят, сможет ли она на шахматной доске высококачественного развития Гуандуна вырасти из «невидимого оператора» в настоящего «лидера промышленности».