UGREEN Technology показывает рост прибыли, снижение валовой маржи: значительное снижение операционного денежного потока, акционеры продолжают выводить почти 1 миллиард юаней

Вопрос к AI · Похищение средств акционерами почти на 1 млрд, отражает ли это недостаток долгосрочной уверенности в компании?

«Гонконгское обозрение деловой аналитики» Ши Цифу Ван Лу

В конце марта известная компания в сфере потребительской электроники Ugreen Technology (301606.SZ) раскрыла годовой отчет за 2025 год. Хотя результаты компании демонстрируют высокие темпы роста, высокий уровень запасов и снижение валовой маржи в определенной степени также стали скрытыми рисками на пути развития.

При этом постоянные сокращения доли со стороны акционеров явно не способствуют восстановлению доверия инвесторов, особенно в момент, когда компания сейчас стремится к листингу в акциях Гонконга.

1

Рост показателей неплохой, валовая маржа продолжает снижаться

В 2025 году (в течение отчетного периода) Ugreen Technology достигла общего объема выручки 9.49B юаней, что на 53,83% больше, чем за аналогичный период прошлого года; чистая прибыль, относящаяся к акционерам публичной компании, составила 705 млн юаней, рост на 52,42%. Компания планирует выплатить денежные дивиденды за 2025 год в размере 249 млн юаней, что составляет 35% от чистой прибыли, относящейся к материнской компании.

Если посмотреть подробнее, за отчетный период креативные зарядные продукты компании обеспечили выручку 4.36B юаней: выручка выросла на 47,28% в годовом исчислении и составила 45,90% от общей выручки; продукты для умного офиса принесли выручку 2.43B юаней: рост на 38,41% в годовом исчислении и 25,62% от общей выручки; продукты для умного видео/аудио дали выручку 1.47B юаней: рост на 38,83% и 15,51% от общей выручки; продукты для умного хранения обеспечили выручку 1.23B юаней: рост на 213,18% и 12,92% от общей выручки.

С точки зрения структуры доходов: эти четыре «колесницы», помимо того что доля зарядных продуктов составляет почти половину, в целом сбалансированы. В исследовательском отчете China Everbright Securities сказано, что в 2025 году компания на внутреннем рынке получила выручку 3.66B юаней, рост 39,71%, валовая маржа 27,55%, снижение на 0,75 процентного пункта; на зарубежном рынке выручка составила 5.82B юаней, рост 64,27%, валовая маржа 43,00%, снижение на 1,11 процентного пункта. Компания успешно вошла в ключевые розничные каналы США, включая Walmart, Costco, BestBuy; в Европе — Media Markt; в Японии — BicCamera и т.д. В Гонконге (Китай), США, Германии, Японии и на других основных рынках компания создала локализованные дочерние компании, усилив обслуживание на местах, что, как ожидается, позволит еще более раскрыть потенциал роста за рубежом.

Действительно: при высоких темпах роста выручки и прибыли валовая маржа Ugreen Technology продолжает снижаться, особенно если рассматривать период с 2019 года, то спад был еще более значительным.

В 2019–2025 годах валовая маржа компании составляла соответственно 49,67%, 38,01%, 37,15%, 37,38%, 37,59%, 37,38% и 37,01%; иначе говоря, за 7 лет валовая маржа снизилась на 12,66 процентного пункта.

Сообщается, что снижение валовой маржи в 2025 году в основном связано с резким увеличением доли выручки от продуктов для хранения с низкой валовой маржой, а также с ростом затрат на сырье и другими факторами.

Как считают некоторые аналитики рынка, отрасль потребительской электроники традиционно сильно зависит от сырья, а также ощутимо подвергается ударам конкурентной борьбы. Доля продуктов с низкой валовой маржой у Ugreen Technology довольно высока: хотя это может способствовать росту продаж компании, валовая маржа все равно будет сталкиваться с заметным давлением. Если компании не удастся повысить валовую маржу, это означает, что у ее ключевой конкурентоспособности по-прежнему есть явные слабые стороны.

В годовом отчете Ugreen Technology заявила, что в 2025 году макроэкономическая среда в отрасли потребительской электроники складывалась по модели «оптимизация и модернизация внутри страны, усиление вызовов за рубежом». На международном уровне геополитические конфликты продолжают разгораться, политики одностороннего торгового протекционизма появляются одна за другой; глобальное восстановление экономики идет слабо, что приводит к давлению на рост спроса конечных пользователей, а рост торговых барьеров ограничивает экспорт отрасли.

По состоянию на конец 2025 года внутренняя дилерская сеть компании охватывает все провинции, автономные районы и города центрального подчинения. Зарубежная дилерская сеть охватывает примерно 73 страны и региона. Опираясь на знакомство дилеров с местным рынком, компания реализует глубокое проникновение на рынок и расширение охвата клиентов.

2

Операционный денежный поток резко снизился, а акционеры продолжают выводить средства — почти на 1 млрд

Особое внимание вызывает то, что в отчетном периоде чистый денежный поток от операционной деятельности составил -35.33M юаней, что на 105,66% меньше, чем годом ранее; основная причина — увеличение выплаченных в рамках закупки товаров и других обычных операционных расходов денежных средств в текущем периоде.

Одновременно запасы компании составляют 2B юаней, что соответствует 40,59% от общей стоимости активов; по числовым показателям это также является самым высоким уровнем за много лет.

В 2021–2024 годах запасы составляли 726,2 млн, 739,4 млн, 995,8 млн и 1.24B. Ugreen Technology пояснила, что рост запасов в 2025 году в основном связан с увеличением спроса на запасы из-за расширения масштаба бизнеса.

При этом и по дебиторской, и по кредиторской задолженности компания также продолжала обновлять максимумы. В 2021–2025 годах дебиторская задолженность составляла 30,74 млн, 62,41 млн, 137,3 млн, 98,38 млн и 345,8 млн юаней соответственно; кредиторская задолженность — 245,2 млн, 298,4 млн, 355,8 млн, 554,1 млн и 805,6 млн.

В исследовательском отчете China Galaxy Securities говорится, что поскольку ожидания роста затрат на комплектующие в сфере потребительской электроники усилились, компания увеличила запасы, вследствие чего рост запасов повлиял на операционный денежный поток. К концу 2025 года балансовый остаток запасов сырья/товаров на складе составил 180 млн юаней и 1,31 млрд юаней соответственно, что по сравнению с началом периода увеличилось на 124,0% и 58,7%.

Вышеупомянутые аналитики считают, что слишком высокий уровень запасов, дебиторской задолженности и кредиторской задолженности может повлиять на денежный поток компании, а также приведет к росту уценки запасов и случаям безнадежных долгов.

В отношении перспектив развития Ugreen Technology в исследовательском отчете East Money Securities сказано, что с учетом ожиданий продолжения высоких темпов роста в сегментах зарядки и хранения, а также улучшения прибыльности, прогнозируют чистую прибыль, относящуюся к материнской компании, на 2026–2028 годы в размере 10,01/13,19/1.66B юаней (ранее прогноз на 2026–2027 годы составлял 9,82/1.32B юаней; в текущем прогнозе добавлена оценка на 2028 год). В качестве оценки стоимости на 2026 год используют сравнимые компании с корректированным средним мультипликатором 34х PE на 2026 год, что соответствует целевой цене около 81,94 юаня, при сохранении рекомендации «покупать». Предупреждения о рисках: риск неблагоприятной международной торговой среды и трений; риск усиления конкуренции в отрасли; риск того, что развитие продуктов NAS окажется ниже ожиданий; риск роста цен на хранение (сегмент хранения).

В обзоре Tianfeng Securities говорится: компания продолжает инвестировать в разработки и строительство глобальных каналов; в краткосрочной перспективе ставки расходов, вероятно, останутся на высоком уровне, но в долгосрочном плане ожидается, что оптимизация продуктовой структуры, усиление бренда и эффект масштаба будут продолжать улучшать качество прибыли компании. Инвестиционная рекомендация: в краткосрочной перспективе — рост по основным категориям относительно устойчив; бизнес NAS показывает существенный рост, обеспечивая мощный драйвер. В долгосрочной перспективе — расширение новых категорий вроде AINAS и умной жизни открывает потолок роста; углубление стратегии по глобальному размещению каналов, как ожидается, будет продолжать приносить прирост. Ожидается, что чистая прибыль, относящаяся к материнской компании, в 2026–2028 годах составит 10,0/13,0/1.79B юаней; рекомендация «покупать» сохраняется.

Даже если в будущем ожидания неплохие, на практике связанные с Ugreen Technology акционеры, похоже, «в безумном темпе заранее уходят».

23 марта Ugreen Technology опубликовала объявление: ее контролирующий акционер — партнерство Zhuhai Xiheng Investment Partnership Enterprise (Limited Partnership) (далее «Zhuhai Xiheng») — в период с 24 декабря 2025 года по 20 марта 2026 года путем сделок через централизованные торги и крупные сделки (block trade) суммарно сократил свою долю в акциях компании на 8.03M штук. При расчете по средней цене сокращения, указанной в объявлении, Zhuhai Xiheng вывел 509 млн юаней. За Zhuhai Xiheng стоит Gaoling Capital — крупнейший внешний акционер Ugreen Technology.

28 января Ugreen Technology сообщила: ее крупный акционер — Shenzhen Ugreen Management Consulting Partnership Enterprise (Limited Partnership) (далее «Ugreen Management») — и его согласованные действия (акционер) — Shenzhen Heshun No. 4 Management Consulting Partnership Enterprise (Limited Partnership) (далее «Heshun No. 4») — в период с 6 ноября 2025 года по 27 января 2026 года в сумме сократили долю в акциях компании на 6.22M штук. При расчете по средней цене сокращения, указанной в объявлении, Ugreen Management и Heshun No. 4 вывели суммарно 472 млн юаней. (Выходит в рамках производства «Гонконгский залив Финансы»)