Магазин MINISO: увеличение доходов в крупных магазинах, рост прибыли за рубежом, ожидается благоприятная ситуация для розничной торговли IP?

Спроси AI · Как повысить зарубежную маржинальность прибыли при кластерной модели открытия магазинов в Северной Америке?

По пекинскому времени 31 марта днем Miniso Group (9896.HK) (MNSO.N) опубликовала финансовые результаты за 2025 год, 4 квартал (Q4). В целом, хотя со стороны выручки результаты Miniso в четвертом квартале были неплохими и превысили верхнюю границу прогнозного ориентира, главная проблема остается прежней: «рост выручки без роста прибыли». Основные пункты следующие: $Miniso (MNSO.US) $Miniso (09896.HK)

1、Выручка превысила верхнюю границу ориентира：в 4Q25 группа Miniso на уровне группы достигла общей выручки 6,25 млрд юаней, увеличившись на 32,6% год к году, что превысило ориентир компании в 20%-25%, заданный в третьем квартале. В разрезе: благодаря комплексному внедрению стратегии больших магазинов Miniso и эффекту партнерства в ноябре《Город героев 2》, в Q4 выручка в магазинах «одного и того же магазина» внутри страны вернулась к росту двузначными темпами, выручка основной торговой марки Miniso выросла на 25,2% год к году, темпы ускорились по сравнению с предыдущим кварталом, Top Toy благодаря поддержке бестселлеров вроде Momi’er, вырос на 112% год к году, сохранив высокий рост, наблюдавшийся в третьем квартале.

За рубежом: хотя в Юго-Восточной Азии и Латинской Америке результаты были средними из‑за влияния корректировок бизнес‑трансформации (от агентской модели к модели прямого управления/жесткого контроля), в Северной Америке благодаря кластерному развертыванию на раннем этапе и более точной операционной деятельности удалось обеспечить рост зарубежного региона на 30% год к году.

2、Открытия магазинов ускорились по кварталу. По темпам открытия: поскольку в первом квартале в Китае закрыли большое число магазинов в низкоуровневых городах с низкой эффективностью, это привело к отрицательному росту числа магазинов, со второго квартала скорость открытия магазинов Miniso ускорилась по отношению к предыдущему кварталу, а в четвертом квартале достигла пика за год — в основном в городах уровня Tier 2, Tier 3 и ниже, в сегменте «даунстрим». За рубежом добавили 159 магазинов, основная концентрация — в Северной Америке и Европе, то есть в регионах с высокой покупательной способностью; при этом доля магазинов с прямым управлением дополнительно выросла на 0,9 п.п. до 19,5%.

3、Валовая маржа немного снизилась. По валовой марже: по оценке Haizhijun, с одной стороны из‑за того, что в пиковые периоды шопинга вроде Double Eleven и Black Friday компания для захвата доли рынка увеличила долю товаров с высокой ценовой эффективностью и низкой валовой маржой; с другой стороны, чтобы справляться с сезонными запасами, Miniso также временно усилила скидки, в итоге валовая маржа по сравнению с прошлым годом снизилась на 0,6 п.п. до 46,4%.

4、Расходные коэффициенты все еще растут, а высвобождение прибыли ниже ожиданий. По размещению расходов: поскольку на текущем этапе Miniso все еще находится в фазе расширения бизнеса за рубежом (особенно в Северной Америке) и сталкивается с большими предварительными вложениями, такими как открытие множества магазинов, набор персонала, размещение бренд‑рекламы и т.д., в четвертом квартале и коэффициент коммерческих расходов, и коэффициент управленческих расходов повысились. В итоге в 4Q25 Miniso достигла скорректированной чистой прибыли 850 млн юаней, увеличившись на 7,7% год к году, что немного ниже ожиданий.

5、Подробные финансовые данные:

Общая позиция Haizhijun：

Для Miniso в четвертом квартале рынок сосредоточен на двух вопросах — сможет ли продолжиться тенденция роста в магазинах «одного и того же магазина» внутри страны и восстановится ли валовая/операционная маржинальность за рубежом. Рассмотрим по порядку：

Во‑первых： хотя Miniso в отчетности не раскрыла конкретные данные по росту выручки в магазинах «одного и того же магазина» внутри страны, исходя из информации из исследований, по сравнению с однозначным ростом в третьем квартале в четвертом квартале был достигнут рост в «высоких» единицах, близкий к двузначным, что указывает на то, что стратегия больших магазинов, которую Miniso постоянно подчеркивала в течение последнего года, сработала довольно успешно.

На самом деле с второго квартала Miniso начала ускорять закрытие небольших магазинов (ниже 200㎡ низкоэффективные точки) и открытие больших магазинов (средняя площадь новых магазинов почти 300㎡). По подходу, которого придерживается менеджмент компании, после обновления магазинов эффективность обычно повышается примерно на 30%.

Haizhijun считает, что причина как раз в следующем： стратегия больших магазинов, с одной стороны, через IP‑тематические зоны создает иммерсивный опыт, увеличивая время пребывания покупателей и повышая конверсию; с другой стороны, через оптимизацию категорий и SKU обеспечивает покупку «в одном месте», повышая долю сопутствующих покупок и средний чек. В итоге это ведет к восстановлению эффективности магазина и росту «одного и того же магазина». Дополнительно, если учесть в ходе инвест‑встречи компании прогноз по росту «одного и того же магазина» за январь‑февраль 2026 года в «высоких» единицах, импульс роста действительно все еще выглядит хорошим.

Далее — вопрос прибыльности: по сути, самая ключевая причина непрерывного падения более чем на 20% после выхода 3‑квартального отчета заключалась в том, что рынок беспокоился: после открытия большого количества магазинов с прямым управлением в Северной Америке и Европе несоответствие между первоначальными вложениями и отдачей будет давить на маржинальность прибыли зарубежного бизнеса.

Но после завершения в 2025 году локализации и смены команды руководителей в США (новый CEO — из американского ритейлера‑дискаунтера Five Below) для Северной Америки были внесены две важные корректировки:

a）Кластерное открытие магазинов： по сравнению с прежней моделью «широко расставить сеть» с разрозненными открытиями новый CEO сфокусировался на плотном открытии магазинов в 24 ключевых штатах, на которые приходится 76% населения США (например, Калифорния, Флорида, Нью‑Йорк, Техас и т.д.), отказавшись от пограничных регионов с низкой плотностью населения и низкой покупательной способностью. Это позволяет максимально использовать эффект масштаба и быстро делать переброску товара со складов, снижая логистические издержки.

b）Создание отдельной группы товаров для Северной Америки： новый CEO также сделал целевые перекосы в поставках с учетом разных форматов магазинов и позиций точек в США. Например, в регионах с большим числом китайцев и азиатских покупателей, таких как Калифорния и штат Нью‑Йорк, увеличили долю азиатских популярных IP; а в регионах Среднего Запада и части Восточной/Центральной зоны — добавили товары для дома, которые лучше соответствуют местной эстетике и практичному подходу, тем самым существенно снизили вероятность затоваривания магазинов и повысили оборачиваемость.

С учетом информации из исследований, по фактическому эффекту в четвертом квартале операционная маржа прибыли в Северной Америке выросла на «низкие» однозначные значения (примерно 6%-7%, в прошлом периоде — 3%-4%). Именно это, по мнению Haizhijun, является наиболее хорошим моментом.

С точки зрения оценки (valuation): согласно ориентиру компании по росту выручки с «высокими двузначными» темпами в 2026 году, а по прибыли Haizhijun в нейтральном сценарии предполагает, что прибыльность зарубежных регионов, представленных Северной Америкой, продолжит восстанавливаться и будет соответствовать темпу роста выручки. Тогда, при темпе роста 22%, это соответствует скорректированной чистой прибыли за 2026 год порядка 3,5 млрд юаней и лишь примерно 9x. Очевидно, что это несколько заниженная оценка. С учетом устойчивой базы Miniso внутри Китая и того, что магазины с прямым управлением в Северной Америке развиваются в позитивную сторону, Haizhijun считает, что у компании есть возможность поэтапного восстановления мультипликатора оценки (valuation repair). В плане действий предлагается торговать в диапазоне, соответствующем 10x-15x, то есть между 35 млрд и 52,5 млрд юаней.

Ниже приведен подробный разбор отчета:

I. Выручка превысила верхнюю границу ориентира

в 4Q25 группа Miniso на уровне группы достигла общей выручки 6,25 млрд юаней, увеличившись на 32,6% год к году, что превысило ориентир компании в 20%-25%, заданный в третьем квартале.

В разрезе: благодаря комплексному внедрению стратегии больших магазинов Miniso и эффекту партнерства《Город героев 2》в ноябре, в Q4 внутренний рост выручки в магазинах «одного и того же магазина» вернулся к двузначным темпам, основная марка Miniso реализовала выручку 2,88 млрд юаней, увеличившись на 25,2% год к году, темпы ускорились по сравнению с предыдущим кварталом. Это показывает, что команда «Chief Growth Officer», созданная на базе Miniso Goods Center ближе к концу прошлого года, все еще работала эффективно: команда связала пять ключевых подразделений — товары, операционную деятельность, каналы, маркетинг и цифровизацию. По эффективности в конкретном тактическом исполнении и запуске по сравнению с прежней организационной структурой она работает результативнее.

TOP TOY как бренд модных игрушек Miniso, в четвертом квартале достигла выручки 600 млн юаней, увеличившись на 112% год к году, что стало новым максимумом по выручке за один квартал — впечатляющий результат.

Haizhijun говорил, что у TOP TOY ранее слабым местом была чрезмерная зависимость от лицензированных IP; а чтобы максимизировать прибыль, правообладатели зачастую дают один и тот же IP нескольким производителям. Плюс, поскольку этап IP‑вторичных творений (IP 二创) по своей сути не сильно отличается, в конечном итоге это приводило к низкой прибыльности Top Toy.

Но в 2025 году ситуация изменилась：в первой половине 2025 года TOP TOY вложила 5,1 млн юаней, войдя во главе в компанию модных игрушек HiTOY Hai Chuang Culture с долей 51%, получив три ключевых IP — «Momi’er Nommi», «Honey 甜心», «霉霉 MayMei». Компания попыталась усилить создание активов собственного IP за счет приобретения и контроля внешних компаний в сфере модных игрушек.

По эффекту: за счет маркетинга и операционной работы с собственными IP, ключевой собственный IP «Nommi Momi’er» в одном квартале четвертого квартала достиг продаж 70 млн юаней, что составляет почти 20% от выручки TOP TOY в Q4，доля продаж собственных IP выросла с 10-12% в Q3 до 18-22% в Q4.

Помимо высокого роста выручки TOP TOY, «взрыв» собственных IP важнее всего еще и тем, что существенно повысил собственную прибыльность (валовая маржа по собственным IP выше, чем по лицензированным IP, более чем на 20%).

На фоне замедления роста внутри страны Miniso сделала ставку на «вторую кривую роста» за рубежом (особенно в Северной Америке), поэтому рост зарубежного бизнеса — постоянный предмет внимания инвесторов.

В целом в четвертом квартале Miniso за рубежом достигла выручки 2,77 млрд юаней, увеличившись на 30% год к году, и темпы по кварталу немного ускорились.

Благодаря всплеску потребления подарков в пиковые праздничные сезоны вроде Black Friday, Рождества и Нового года, в сочетании с повышением операционных возможностей в Северной Америке, согласно данным исследований, рост «одного и того же магазина» в Северной Америке превысил 20% — это ключевой «двигатель» роста за рубежом. Но Юго‑Восточная Азия и Латинская Америка из‑за влияния корректировок бизнес‑трансформации (от агентской модели к прямому управлению/жесткому контролю) показали результаты в целом средние.

II. Открытие магазинов вошло в фазу «штурма»

По темпам открытия: поскольку в первом квартале в Китае закрыли большое число низкоуровневых городов с низкой магазинной эффективностью, со второго квартала скорость открытия магазинов Miniso ускорилась по отношению к предыдущему кварталу, а в четвертом квартале достигла пика открытий за год — в основном в сегменте даунстрим (Tier 2, Tier 3 и ниже).

За рубежом добавили 159 магазинов; доля зарубежных магазинов увеличилась на 2 п.п. до 45,7%.Из них новые магазины в основном сосредоточены в высокопокупательных регионах вроде Северной Америки и Европы, а доля магазинов с прямым управлением дополнительно выросла на 0,9 п.п. до 19,5%. А в относительно зрелых рынках, таких как Юго‑Восточная Азия и Латинская Америка, продолжают углублять сотрудничество с местными партнерами, ускоряя уплотнение сети магазинов и расширение в глубину.

III. Темпы роста выручки в магазинах «одного и того же магазина» дополнительно ускорились по кварталу

По ключевому показателю, отражающему эффективность одного магазина — рост выручки в магазинах «одного и того же магазина» — в четвертом квартале внутри страны удалось обеспечить рост в средне‑двузначных темпах, установив новый максимум за год.

С одной стороны это обеспечено тем, что стратегия больших магазинов компании продолжает успешно внедряться: MINISO LAND и другие большие магазины создают иммерсивный потребительский опыт через IP‑тематические сценарии, эффективно увеличивая время пребывания покупателей, повышая долю сопутствующих покупок и средний чек; одновременно, дополняя это точным управлением магазинами, дополнительно активируется потребительский спрос.

Ожидается, что рост выручки в магазинах «одного и того же магазина» за рубежом составит около 15% и ускорится по кварталу. По сравнению с тем, что год назад часто происходило — перебои с поставками бестселлеров, в этом году благодаря улучшению планировки зарубежных складов и повышению возможностей цифрового управления цепочкой поставок уровень наличия бестселлеров при поставке также существенно вырос.

IV. Увеличение инвестиций в расходы, а высвобождение прибыли не соответствует ожиданиям

По валовой марже: по оценке Haizhijun, с одной стороны из‑за того, что в пиковые периоды шопинга вроде Double Eleven и Black Friday компания для захвата доли рынка увеличила долю высокоценоэффективных продуктов с низкой валовой маржой; с другой стороны, из‑за ситуации с сезонными запасами Miniso также на определенном этапе усилила скидки. В итоге валовая маржа снизилась на 0,6 п.п. год к году до 46,4%.

По расходам: поскольку на текущем этапе Miniso все еще находится в фазе расширения бизнеса за рубежом (особенно в Северной Америке) и сталкивается с большими предварительными вложениями — открытием множества магазинов (в четвертом квартале открытия ускорились), наймом персонала, размещением бренд‑рекламы и т.п., коэффициент коммерческих расходов по сравнению с прошлым годом существенно вырос на 5,3% до 26,5%, коэффициент управленческих расходов относительно сохранился на прежнем уровне. В итоге в 4Q25 Miniso реализовала скорректированную чистую прибыль 850 млн юаней, увеличившись на 7,7% год к году, что немного ниже ожиданий.

<Конец正文>

Статьи по теме：

Оценка：

Разбор финансового отчета за 21 ноября 2025 года 《Miniso: “печатный станок” по выручке, “шредер” по расходам》

Разбор финансового отчета за 21 августа 2025 года 《Miniso: большие магазины спасают положение, IP‑ритейл снова “ожил”?》

Разбор финансового отчета за 23 мая 2025 года 《Miniso: падение Miniso? Нет “IP‑души” — не перевезти следующий “泡泡玛特”》

Разбор финансового отчета за 21 марта 2025 года：Miniso: прибыльность снова на новый уровень — IP‑ритейл действительно “печатный станок” ?

Глубокий анализ

Miniso: происхождение “магазина за 10 юаней”, конечная точка для бестселлеров в IP‑ритейле？

Miniso: Shein уже в “поврежденном лице”? Для “оффлайн‑Shein” версий повседневных товаров офлайн‑картина отличная

Риск‑раскрытие и заявления в этой статье：disclaimer Haizhijun по исследовательской информации и общее раскрытие