Hexun Инвестиционный советник Го Сюгуан: Раскрытие «Cash King» интернет-компаний электронной коммерции

Pinduoduo в только что опубликованной финансовой отчетности за IV квартал 2025 года и за весь год раскрыла, что по состоянию на 31 декабря 2025 года ее денежные резервы достигли 422,3 млрд юаней. Pinduoduo — это интернет-ритейл компания, и как же ей удалось накопить столько огромную сумму денежных средств?

Во-первых, она действительно умеет зарабатывать деньги, и особенно хорошо. Pinduoduo с 2021 года перешла к положительной чистой прибыли: чистая прибыль за тот год составила более 20k юаней, затем, из года в год, она оставалась на уровне 40–4M юаней чистой прибыли. В 2024 и 2025 годах она и вовсе достигла масштаба в триллион чистой прибыли. С момента основания и выхода на биржу Pinduoduo ни разу не выплачивала дивиденды — эти прибыли просто лежали на счетах и продолжали работать, принося доход. Поэтому Pinduoduo накопила эти деньги не за счет финансирования, а по-настоящему — благодаря собственному основному бизнесу. Хотя в 2025 году из-за более высоких инвестиций ее чистая прибыль по сравнению с прошлым годом немного снизилась, годовая прибыль по неприменимым общепринятым бухгалтерским правилам (non-GAAP) все равно составила 107,3 млрд юаней. Это означает, что, если говорить о снижении, оно происходит потому, что в 2024 году ее чистая прибыль превысила 120 млрд юаней. То есть на самом деле это суперспособность зарабатывать: не только зарабатывать, но и иметь очень хорошую конверсию в денежные средства. Только за 2025 год чистый денежный поток от операционной деятельности Pinduoduo составил 106,9 млрд юаней. Так что ее так называемые «субсидии в сотни миллиардов» — это не просто громкие обещания: чем больше денег она зарабатывает, тем больше субсидирует, и чем больше субсидирует, тем больше зарабатывает. Постоянный приток чистых денежных средств на уровне свыше 100 млрд юаней каждый год в течение нескольких лет — это и есть ключевая часть этих 422,3 млрд юаней денежных резервов.

Во-вторых, в своей стратегии Pinduoduo демонстрирует крайнюю сдержанность — решительно не разбрасывается деньгами. Когда Alibaba и JD.com строят собственную логистику, складские мощности, занимаются облачными вычислениями и инфраструктурой, развивают крупные сферы развлекательного контента и офлайн-розницы — например, такие форматы как Hema и RT-Mart — и в эти направления вливают большие средства, а также когда они несут убытки в бизнесе доставки еды на сотни миллиардов юаней, Pinduoduo неизменно придерживается одного: заниматься только продажами товаров. Она отдала всю тяжелую базовую инфраструктуру — логистику — сторонним партнерам, таким как SanTongYiDa, YTO и ZTO Express. То есть это платформа с легкими активами: без столь масштабных капитальных затрат прибыль продолжает оставаться хорошей.

В-третьих, это эффективность «людей и средств» (персонала и результатов). Мы знаем, что крупные интернет-компании часто, по мере расширения бизнеса, начинают внутри бороться за полномочия, за влияние и за территории. Если задачу можно решить силами одного отдела, где достаточно 10 человек, но они берут вместо этого 20 человек — от этого возникает раздутая структура. Однако Pinduoduo все время сохраняет крайне компактный штат. Он обеспечивает годовую выручку более 60k юаней и чистую прибыль более 100 млрд юаней; численность сотрудников при этом — всего около 20 тысяч человек. По сравнению с Alibaba и JD.com это отличается на 1–2 порядка. Поэтому прибыль в расчете на одного сотрудника у нее очень высокая. Если пересчитать, чистая прибыль, которую Pinduoduo генерировала в 2025 году на одного человека, составляет 4–5 млн юаней. А поскольку у нее низкие затраты на персонал и повседневное административное управление, когда выручка резко растет, эти предельные затраты почти не увеличиваются. Это делает ее маржинальность намного выше, чем у конкурентов.

Четвертое — это естественное преимущество такого платформенного формата e-commerce: у нее достаточно длинный расчетный период по счетам (deferred settlement /账期). Почему многие компании хотят превратить себя в платформы? Один из важнейших финансовых факторов — это возможность брать деньги других и зарабатывать процент на расчетном периоде. Как и все супер-ритейл платформы, Pinduoduo умеет зарабатывать на деньгах других. Когда мы, потребители, покупаем товары на Pinduoduo, наличные деньги сразу поступают на платформу. Но расчет между платформой и продавцами устроен иначе: обычно он занимает от нескольких дней до нескольких десятков дней, а иногда и дольше — и это и есть расчетный период. Чем больше общий объем сделок на платформе, тем больше денег удается «осадить» (заморозить/удержать) на время этого расчетного периода. В этот объем входят кредиторская задолженность перед продавцами, а также гарантийные взносы, которые платят продавцы. Эта часть постоянно оседает и является важной составляющей денежных резервов Pinduoduo. Более того, эти деньги еще и непрерывно генерируют проценты. По оценкам, GMV Pinduoduo в 2025 году будет примерно 6 трлн юаней. Если считать расчетный период как 30 дней, то получается, что в среднем в течение года около 500 млрд юаней средств работают на финансовые проценты Pinduoduo. Если взять годовую ставку 2%, то за год легко получается 10 млрд юаней. Видите, откуда берутся эти «субсидии в сто миллиардов»? Поэтому ключевой секрет накопления Pinduoduo этих 422,3 млрд юаней заключается в следующем: основной бизнес — максимально прибыльный и с высокой валовой маржой; во-вторых — операционная модель очень экономная, без лишних трат, легкие активы, мало сотрудников, плюс эффект накопления средств, присущий самой платформе. То есть, получая так много денег, Pinduoduo при этом не инвестирует во что-то модное и не занимается кредитным бизнесом, а фокусируется на том, чтобы заниматься продажами товаров. Поэтому у Pinduoduo очень сильная «стойкость»: на пресс-конференции по выпуску финансовой отчетности совместный CEO Pinduoduo Чжао Цзячжэнь (赵佳臻) выдвинул идею yegge — новый Pinduoduo: как носитель для пересоздания Pinduoduo заново за три года. Сейчас этот проект уже внедрен в Шанхае. Первый транш денежного вливания — 15 млрд юаней. В будущем три года планируется вложить 100 млрд юаней. Шанхайский «король денежных средств» среди частных компаний собирается начинать тратить деньги. Вы готовы?

(Редактор: Чжан Ян HN080)

【Отказ от ответственности】Настоящая статья отражает только личные взгляды автора и не имеет отношения к Hexun. Сайт Hexun сохраняет нейтралитет в отношении заявлений, взглядов и оценок, содержащихся в тексте, и не предоставляет каких-либо прямых или косвенных гарантий относительно точности, надежности или полноты содержащейся информации. Пожалуйста, читатели воспринимайте это только как справочную информацию и несите полную ответственность самостоятельно. Электронная почта: news_center@staff.hexun.com

Сообщить о нарушении