Цитикс Секьюритиз: рекомендуется обратить внимание на компании, связанные с облачной индустрией и арендой вычислительных мощностей

Цитируется China Securities 指出: по мере всплеска приложений Agent и развития мультимодальной экосистемы возникает несоответствие между капитальными затратами и потребностью в вычислительных ресурсах; глобальное потребление Token уже вступает в новый раунд ускоренного роста, и в ближайшие два года облачная цепочка产业有望进入量价齐升的发展大年. В части облачной цепочки: спрос поднимает уровень цен, и облачная цепочка входит в период «количество и цена растут вместе». В части аренды вычислительных мощностей: предложение качественных чипов для вычислений относительно ограничено, а у лидирующих компаний по аренде вычислительных мощностей преимущества в позиционировании особенно突出; более высокая долговая нагрузка повышает определенность высоких темпов роста. Рекомендуется обратить внимание на соответствующие компании в облачной цепочке产业 и секторе аренды вычислительных мощностей.

Полный текст如下

计算机｜持续 наблюдается инфляция вычислительных мощностей, благоприятный взгляд на облако и аренду вычислительных мощностей

По мере всплеска приложений Agent и развития мультимодальной экосистемы возникает несоответствие между капитальными затратами и потребностью в вычислительных ресурсах, глобальное потребление Token уже вступает в новый раунд ускоренного роста; в ближайшие два года облачная цепочка产业有望进入量价齐升的发展大年. В части облачной цепочки: спрос поднимает уровень цен, и облачная цепочка входит в период «количество и цена растут вместе». В части аренды вычислительных мощностей: предложение качественных чипов для вычислений относительно ограничено, у лидирующих компаний по аренде вычислительных мощностей особенно突出 преимущества позиционирования; более высокая долговая нагрузка повышает определенность высоких темпов роста. Рекомендуется обратить внимание на соответствующие компании в облачной цепочке产业 и секторе аренды вычислительных мощностей.

▍ Спрос на Token旺盛, в ближайшие два года облачная цепочка产业有望迎来发展大年.

По мере всплеска приложений Agent и развития мультимодальной生态, глобальное потребление Token уже вступает в новый раунд ускоренного роста. Согласно данным OpenRouter, за прошедший год количество Token, расходуемых еженедельно, выросло с 2.1T до 24.5T; начиная с 2026 года еженедельное потребление Token увеличилось на 280%. Внутренние компании-производители моделей и облачные платформы один за другим снизили лимиты и преференции по Coding Plan; у таких компаний, как Zhipu, в продуктах Coding Plan出现了限购现象. С точки зрения основных производителей: исходя из опубликованных компаниями公告, среднее дневное потребление Token у ByteDance (Doubao) в декабре 2025 года достигло 630k亿, что в целом находится на сопоставимом уровне с зарубежным лидером OpenAI (520k亿) и Google (650k亿); при этом среднее дневное потребление Token у Doubao в марте 2026 года превысило 1.2M亿, и в течение трех месяцев рост практически реализовал удвоение. Со стороны предложения: согласно опубликованным компаниями公告, суммарные капитальные затраты 4 крупнейших американских CSP (Microsoft, Amazon, Google, Meta) на 25/26 годы составляют 4002/650B美元, тогда как капитальные затраты BBAT в Китае на 25/26 годы — только 507.16/66.97B美元; в последние два года внутренние капитальные затраты были существенно недостаточными. Мы считаем, что явное несоответствие спроса и предложения указывает на то, что ближайшие два года будут «капитальной годовщиной» для внутренней облачной цепочки产业.

▍ Спрос поднимает уровень цен, облачная цепочка产业 входит в период «количество и цена растут вместе».

1）Со стороны спроса: согласно финансовым отчетам各厂商, общий объем CapEx, связанного с ИИ у внутренних BBAT (Alibaba, Tencent, Baidu, ByteDance), в 2025 году составил 50.72B美元, что на 53.8% больше в годовом выражении; план CapEx на 2026 год в общей сумме — 66.97B美元, что лишь на 32.1% больше в годовом выражении. В дальнейшем у CSP компаний существует высокая вероятность дальнейшего повышения капитальных затрат. Кроме того, в условиях огромных вычислительных потребностей для расчета Token и давления по соблюдению требований и краткосрочных капитальных затрат, крупные интернет-CSP компании и крупные компании-поставщики моделей выбирают переход к закупкам у сторонних облачных компаний; эффект вытекания спроса显著.

2）Со стороны цен: 11 февраля, YoukeDe发布关于产品服务价格上浮调整的公告;主要系全球供应链波动持续加剧,核心硬件采购等基础设施成本出现显著且结构性的上涨. 18 марта, согласно официальному сайту Aliyun, из-за всплеска глобального спроса на ИИ и роста цен в цепочке поставок, цены на продукты Aliyun AI по вычислениям, хранению и т.п. максимально выросли на 34%. От роста цен у YoukeDe до роста цен у Aliyun мы делаем вывод, что повышение цен облачными провайдерами уже перешло от прежнего драйвера — роста затрат со стороны верхнего уровня, к текущему драйверу — инфляции спроса. Мы считаем, что новая волна ускоренного роста потребления Token в сочетании с общим трендом роста цен на облачные вычисления постепенно реализует логику «количество и цена растут вместе» в отрасли и при этом обладает сильной устойчивостью.

▍ Предложение качественных чипов для вычислений относительно ограничено, а у лидирующих компаний по аренде вычислительных мощностей преимущества в позиционировании особенно突出.

Согласно данным SemiAnalysis, цены на аренду вычислительных мощностей демонстрируют повышательный тренд; по состоянию на апрель 2026 года цены аренды H100 за рубежом выросли на 40% за 5 месяцев. Текущая высокая конъюнктура в отрасли аренды вычислительных мощностей главным образом обусловлена несоответствием спроса и предложения на внутреннем рынке вычислительных ресурсов: спрос на вычислительные мощности со стороны нижесторонних крупных моделей и интернет-компаний резко растет, тогда как для части отечественных высококлассных чипов в определенной степени ограничивающим фактором выступают узкие места в мощностях контрактного производства; поэтому преимущества компаний-лидеров по аренде, которые владеют ресурсами высокопроизводительных чипов, еще более显著. С точки зрения бизнес-модели: преимущества в позиционировании особенно突出 у режима облачных платформ с собственными вычислительными мощностями и путем расширения баланса через тяжелые активы:

1）Опора на каналы поставок топ-уровня — наличие сильной способности «доставать» чипы; согласно公告协创 данных, ее полностью принадлежащая дочерняя компания Aojiа Software имеет квалификацию сертифицированного партнера NVIDIA Cloud Partner (NCP).

2）Сильные возможности финансирования; в настоящее время процентные ставки по отраслевому финансированию опустились до низкого уровня, доля заемного финансирования высокая, а эффект кредитного плеча显著; согласно公告宏景科技, по состоянию на март 2026 года у компании совокупный лимит предоставленных кредитов составляет не более 60B元人民币.

3）Переоценка потенциальной остаточной стоимости после завершения срока амортизации вычислительного оборудования. С учетом конъюнктуры по интегральной траектории и того, что в текущей отрасли постепенно идет выход на очистку рынка и происходит тенденция к концентрации в руках лидеров, мы считаем, что у лидирующих компаний по аренде вычислительных мощностей в условиях новой волны роста потребления Token будет высокая «гибкость роста» (growth elasticity).

▍ Факторы риска：

Риск того, что скорость расширения экосистемы Agent и конверсия в коммерциализацию окажутся ниже ожиданий; риск того, что итерации в технологиях больших моделей замедлятся или что политика в отношении открытых экосистем（open-source）примет неблагоприятные изменения; риск ограниченного расширения мощностей для отечественных AI-чипов и колебаний в цепочке поставок базового оборудования; риск ухудшения конкурентной структуры отрасли.

▍ Инвестиционная стратегия：

По мере всплеска приложений Agent и развития мультимодальной экосистемы глобальное потребление Token уже вступает в новый раунд ускоренного роста, и в ближайшие два года облачная цепочка产业有望进入量价齐升的发展大年. В части облачной цепочки: спрос поднимает уровень цен, облачная цепочка входит в период «количество и цена растут вместе». В части аренды вычислительных мощностей: предложение качественных чипов для вычислений относительно ограничено, а у лидирующих компаний по аренде вычислительных мощностей преимущества в позиционировании особенно突出. Рекомендуется обратить внимание на соответствующие компании в облачной цепочке产业 и секторе аренды вычислительных мощностей.

(Источник: 第一财经)