Hongshida IPO: зависимость от "фруктовой цепочки" ожидает решения

Сюйчжоу Хуншида Интеллектуальная технологическая холдинговая компания (далее «Хуншида») продвигает листинг на НЭЙК (Beijing Stock Exchange, БЦБ); в последнее время статус проверки IPO компании обновлен до «регистрация». Как компания, глубоко работающая в сфере интеллектуального производственного оборудования, показатели Хуншида тесно привязаны к цепочке поставок Apple. При устойчивом росте масштаба выручки компания также сталкивается с несколькими испытаниями: риск колебаний заказов из‑за высокой зависимости от «плодоцепочки», обоснованность параллельного роста «вхождения крупного клиента в капитал и резкого увеличения закупок», а также вопросы соответствия из‑за концентрации признания выручки в четвертом квартале. Кроме того, из проспекта (проект для регистрации) видно, что доля резерва по сомнительным долгам по одному клиенту увеличена до 80%, что также вызвало внимание рынка к качеству прибыли компании и ее устойчивости к рискам.

После вхождения крупного клиента в капитал объем закупок резко вырос

Хуншида — это компания высоких технологий, специализирующаяся на разработке, производстве и продаже интеллектуального автоматизационного оборудования, интеллектуальных гибких производственных линий, комплектующих и расходных материалов; она стремится предоставлять точные, стабильные и надежные решения для интеллектуального производства в таких сферах, как глобальная потребительская электроника, новая энергетика, а также широкая полупроводниковая промышленность.

Согласно проспекту, в 2023–2025 годах (далее «отчетный период») выручка Хуншида составляла соответственно 39M юаней, 53M юаней и 70M юаней, а чистая прибыль — 0,39 млрд юаней, 0,53 млрд юаней и 0,70 млрд юаней. Однако риск высокой концентрации клиентов нельзя игнорировать: в 2025 финансовом году доля выручки от продаж пяти крупнейшим клиентам составила 68,93%. В том числе Luxshare Precision заняла первое место — 1,75 млрд юаней (доля годового объема продаж 26,37%), а Foxconn — второе место — 85.48M юаней (доля годового объема продаж 14,47%).

По данным ответа на первый раунд запросов, степень зависимости Хуншида от «плодоцепочки» демонстрирует тенденцию к колебательному росту. В период с 2022 по 2024 годы доля выручки, поступающей из «плодоцепочки», в выручке от основной деятельности составляла соответственно 77,34%, 62,37% и 76,64%; в первой половине 2025 года показатель даже увеличился до 81,79%. Это означает, что подавляющее большинство заказов компании обусловлено стратегиями закупок и циклом капитальных затрат Apple и ее контрактных производителей.

Эта «зависимость» особенно заметна при изменениях в заказах крупных клиентов. Из‑за изменений в спросе конечных заказчиков, состояния собственного ведения бизнеса и т. п. у Хуншида наблюдались резкие колебания по заказам отдельных клиентов. Например, Taijun Technology в 2022 году обеспечила выручку 1.81M юаней, но чистая прибыль Taijun Technology за первые три квартала 2025 года составила —1.99M новых тайваньских долларов, год к году снизившись на 630,69%. В последние годы капитальные затраты, включая инвестиции в основные средства, у компании ежегодно снижались, из‑за чего во второй половине 2025 года (в первой половине 2025 года) закупочный объем у Хуншида резко сократился до 181,24 млн юаней. В противоположность этому закупки Foxconn выросли с 199,09 млн юаней в 2023 году до 96.1M юаней в 2025 году.

Кроме того, действия по вхождению в капитал со стороны крупного клиента Pengding Holding и Dongshan Precision в канун IPO Хуншида также привлекли особое внимание регулятора. В отчете о ответах на запросы указано, что 20 января 2023 года Pengding Investment (дочерняя компания Pengding Holding) и Dongshan Investment (дочерняя компания Dongshan Precision) внесли в компанию денежные средства за счет собственных средств в размере 20M юаней и 28.8M юаней соответственно; цена увеличения капитала составила 26,67 юаня/акцию. После завершения данной капитализации доля владения Pengding Investment и Dongshan Investment в компании составила 2,11% и 3,04% соответственно. В частности, доля закупок Pengding Holding выросла с 4,07% в 2022 году до 15,58% в 2024 году; в 2024 году компания обеспечила выручку 101M юаней. Однако в 2025 году продажи Хуншида компании Pengding Holding снизились до 48.78M юаней.

На это БЦБ (НЭЙК) задал вопрос: после того как Pengding Holding стал акционером Хуншида, какова причина, по которой рост выручки Хуншида от продаж Pengding Holding был значительным, валовая маржа повысилась и оказалась выше средней валовой маржи Хуншида? Имеет ли место передача выгод? Хуншида заявила, что в течение отчетного периода рост выручки от продаж Pengding Holding в основном обусловлен увеличением потребности в автоматизационном оборудовании со стороны Pengding Holding из‑за планов по расширению мощностей; увеличение выручки, полученной от Pengding Holding, является обоснованным и соответствует его операционным результатам и инвестициям в расширение мощностей.

Выясняют соответствие требованиям по признанию выручки

Сезонные колебания финансовых показателей — еще один акцент регуляторных запросов к Хуншида. В проспекте указано, что в 2023–2025 годах доля выручки в четвертом квартале составляла соответственно 55,25%, 48,08% и 41,53%, при этом доля выручки от основной деятельности во второй половине года в течение длительного времени сохранялась на уровне более 70%. В декабре 2024 года выручка от основной деятельности за один месяц составила 4.09M юаней, что соответствует 34,08% от выручки за год.

Что касается соответствия требованиям по признанию выручки, БЦБ потребовал от Хуншида объяснить обоснованность того, что доля выручки в четвертом квартале в разные периоды выше, чем у сопоставимых компаний, являются ли суммы и моменты признания выручки реальными и точными, а также достаточно ли полноценно выстроены и эффективно работают соответствующие внутренние контроли и т. п.

Хуншида пояснила, что в отчетном периоде доля выручки в четвертом квартале была высокой главным образом потому, что компания в основном предоставляет клиентам в сферах потребительской электроники, новой энергетики, широкой полупроводниковой промышленности и т. п. кастомизированное интеллектуальное производственное оборудование. От получения заказа до окончательной поставки проекта задействовано множество сложных технологических процессов, а производственно‑поставочный цикл длительный. По сравнению с компаниями‑сверстниками доля выручки в четвертом квартале у Хуншида также выше, в основном из‑за того, что по сравнению с конкурентами продукты компании сильнее сосредоточены на модульном уровне, а не на уровне готовых изделий.

На стороне дебиторской задолженности у Хуншида качество активов сталкивается с заметным давлением со стороны формирования резервов. Компания в фотоэлектрическом накоплении энергии имеет клиента — Green Advance New Energy Technology (Zhangshu) Co., Ltd. (далее «Green Advance New Energy»), — после отчетной даты коэффициент погашения дебиторской задолженности составляет всего 0,30%. В ответах на второй раунд запросов компания указала, что после отчетного периода Green Advance New Energy погасила по дебиторской задолженности небольшой объем, поскольку ее нижестоящие клиенты в основном относятся к клиентам в сфере фотоэлектрического накопления энергии; задержки с погашением у нижестоящих клиентов приводят к тому, что погашение задолженности перед компанией идет медленнее. Green Advance New Energy по‑прежнему ведет деятельность, но ее оборотный капитал сталкивается с временными трудностями, существует кредитный риск; исходя из принципа осторожности, компания в конце октября 2025 года сформировала резерв по сомнительным долгам в размере 50% от остатка дебиторской задолженности; сумма резерва составила 6.55M юаней.

Однако, согласно последнему раскрытию в проспекте за март 2026 года (проект для регистрации), из‑за наличия признаков повышения кредитного риска у Green Advance New Energy компания в конце 2025 года сформировала резерв по сомнительным долгам уже в размере 80% от остатка дебиторской задолженности; сумма резерва составила 654,94 млн юаней. Если в будущем ее денежные потоки не улучшатся, компании все равно будет грозить дальнейший риск списания долгов в счет убытков, и в случае возникновения сомнительной задолженности в полном объеме компания дополнительно увеличит потери по сомнительным долгам на 163,73 млн юаней.

Хуншида прямо признает, что если в будущем управление дебиторской задолженностью компании будет неуместным или ухудшится финансовое состояние клиентов, существует риск того, что компания не сможет получать оплату в срок и даже часть дебиторской задолженности не сможет быть взыскана, что окажет неблагоприятное влияние на ликвидность активов и операционные показатели компании.

Расширение в направлении не «плодоцепочки» — эффект пока нужно оценить

Вероятно, чтобы компенсировать риск зависимости от «плодоцепочки», Хуншида пытается сформировать новый полюс роста с фокусом на новую энергетику и широкую полупроводниковую промышленность, и уже достигла определенных прорывов в этой сфере. Например, разработанная компанией «полностью автоматическая машина для чип‑осаждения теплопроводных пластин» (полностью автоматическая машина для посадки рассеивающих/теплоотводящих пластин на чип) вошла в список первой крупной (комплектной) единицы оборудования 2024 года провинции Цзянсу; продукт уже успешно поставлен известным производителям чипов для корпусирования и тестирования, таким как Huatian Technology. Кроме того, разработанное компанией оборудование для贴装 (TIM‑贴装) позволяет добиться микронного уровня точности совмещения и подходит для решений по охлаждению высокопроизводительных чипов, таких как CPU и GPU; оно играет важную роль при производстве материнских плат AI‑серверов и уже успешно поставлено компании Wistron Zigutong (纬创资通).

План IPO Хуншида предусматривает привлечение 217 млн юаней. Из них 1.64M юаней планируется направить на проект расширения мощностей интеллектуального производственного оборудования, 66.34M юаней — на строительство исследовательского центра, 40 млн юаней — на погашение банковских кредитов, а 60 млн юаней — на пополнение оборотного капитала.

Относительно необходимости проектов, нацеленных на привлечение средств, Хуншида заявила, что интеллектуальное производственное оборудование широко применяется в промышленном производстве: оно позволяет эффективно заменить труд людей, одновременно повышая качество промышленных продуктов и снижая производственные затраты. Проект строительства исследовательского центра, с одной стороны, основан на текущих продуктах компании и предполагает инновационные исследования и разработки по ключевым технологическим узлам; с другой стороны, с учетом тенденций развития рынка компания проводит перспективные исследования и разработки для других сфер применения, таких как широкая полупроводниковая промышленность, тем самым усиливая комплексную способность к НИОКР и рыночную конкурентоспособность.

Однако с точки зрения структуры выручки эффект расширения бизнеса Хуншида пока не очевиден. Выручка в секторе потребительской электроники в 2024 году — 543 млн юаней — по‑прежнему остается доминирующей; выручка в секторе новой энергетики снизилась с 50.61M юаней в 2023 году до 82.77M юаней, а выручка в широком полупроводниковом секторе составила 20.64M юаней, доля — менее 4%. Согласно содержанию ответов на запросы, три новых клиента в сфере новой энергетики, включая Ningbo Yongneng, Pingmei Shenma и Green Advance New Energy, смогли за счет закупаемого интеллектуального оборудования на определенном этапе удовлетворить производственные потребности; в отчетном периоде масштабы сделок с компанией уже демонстрировали тенденцию к снижению.

Журналисты «Economic Information Daily» (《经济参考报》) связались с Хуншида и направили запрос по основным вопросам, включая план существенного расширения по направлению не «плодоцепочки» и размер открытого риска обесценения дебиторской задолженности, однако на дату подготовки материала ответа не получили. Аналитики в отрасли отмечают, что в целом Хуншида по‑прежнему является компанией, глубоко отмеченной «отпечатком плодоцепочки». Несмотря на то что компания демонстрирует определенные сильные стороны в технической экспертизе и расширении бизнеса, ее бизнес‑модель по‑прежнему сталкивается с множеством сложностей, включая чрезмерно высокую концентрацию клиентов и необходимость усилить соблюдение требований в сфере внутреннего контроля. Сможет ли листинг на БЦБ действительно помочь компании осуществить переход от «зависимости от плодоцепочки» к созданию ценности через «AI и полупроводники», остается проверкой на практике — как со стороны рынка, так и со стороны последующих финансовых результатов.