Дунпэн напитки: миллиардный доход не может скрыть опасения по поводу роста

■ Ляо Му Синь/Гу

■ Нажмите, чтобы получить больше новостей о товарах повседневного спроса

Напиток резко сбавил темп, «восполнить воду» сложно «восполнить воду»

В последнее время компания Eastroc Beverage опубликовала годовой отчет за 2025 год: выручка составила 20.88B юаней, чистая прибыль, относящаяся к акционерам, — 20.88B юаней; темпы роста и по выручке, и по прибыли — более 30% в годовом выражении. Это первый раз, когда выручка Eastroc Beverage превысила отметку 20 млрд юаней. Если взглянуть на историю развития Eastroc Beverage, то от 0 до 10 млрд юаней компании потребовалось почти 30 лет, а от 10 до 20 млрд юаней — всего два года.

Однако на фоне впечатляющего финансового отчета уже проступают скрытые риски: рост Eastroc Beverage все больше зависит от возвратов (бонусов) по каналам продаж; «благоприятный эффект» снижения стоимости сырья, который ранее поддерживал высокую валовую маржу, постепенно сходит на нет. В сочетании с сужением «окна» из‑за внутренних разногласий внутри бренда Red Bull, выходом ключевого продукта на плато по росту, давлением на каналы и ослаблением ценового преимущества — все эти факторы создают ситуацию, при которой краткосрочный высокий рост уже не способен скрыть глубинные противоречия долгосрочного развития компании.

1 Энергетические напитки впервые показывают однозначный рост

По итогам года результаты Eastroc Beverage в 2025 году по‑прежнему впечатляют. Из годового отчета следует, что компания за весь год получила операционную выручку 4.42B юаней, увеличившись на 31,80%; чистая прибыль, относящаяся к акционерам, — 15.6B юаней, рост на 32,72%. Ключевой продукт Eastroc Special Drink успешно вышел в когорту «супер‑брендов» с годовой выручкой 15 млрд юаней и более: годовая выручка составила 3.27B юаней, рост на 17,25%. Электролитный напиток «Bu Shui La» («Восполнить воду») принес 4.03B юаней выручки за год, что на 118,99% больше в годовом выражении.

Хотя и выручка за весь 2025 год, и рост чистой прибыли, относящейся к акционерам, превышали 30%, поддерживающий основу бизнеса основной продукт Eastroc Special Drink сталкивается с определенными проблемами в росте.

Разбивка по кварталам показывает, что в 2025 году в четвертом квартале темпы роста выручки Eastroc Special Drink впервые опустились до однозначного уровня — лишь 8,5%, тогда как в четвертом квартале 2024 года темпы роста составляли 19,43%. Это означает, что главный «двигатель» высоких темпов роста Eastroc Beverage в последние годы существенно замедляется.

Если оглянуться на результаты Eastroc Beverage, видно, что ее деятельность долгие годы была сильно зависима от ключевого продукта Eastroc Special Drink. В первые три квартала 2025 года доля выручки Eastroc Special Drink по‑прежнему составляла 74,63%. Несмотря на то, что этот показатель по сравнению с прошлым годом несколько снизился, фундаментальный риск зависимости от одного продукта в структуре в корне не изменился.

На самом деле, рост Eastroc Special Drink уже проявляет признаки усталости; наиболее заметные изменения пришлись на четвертый квартал. В тот период выручка Eastroc Beverage составила 500M юаней, увеличившись на 22,88%, но по сравнению с предыдущим кварталом она резко упала на 33,99%; чистая прибыль составила 66M юаней, а по сравнению с предыдущим кварталом снизилась на 52,80%.

Хотя в отрасли напитков есть выраженные сезонные пики и спады, по сравнению с историческими данными видна разница: в четвертом квартале 2024 года снижение чистой прибыли к предыдущему кварталу составляло 36,60%, а темп роста в годовом выражении достигал 61,21%. В 2025 году, помимо того, что снижение к предыдущему кварталу заметно усилилось, темп роста в годовом выражении также сузился до 5,66%, то есть импульс роста явно ослаб.

По сути, доля Eastroc Special Drink на рынке уже приближается к 40%, и пытаться снова наращивать темпы сверхвысокого роста уже само по себе противоречит логике.

Ранее Eastroc Beverage раскрывала целевые показатели деятельности на 2026 год как «рост выручки не ниже 20%». Если посмотреть назад, темп роста выручки Eastroc Beverage в 2023 году был 40,63%, в 2024 году — 31,80%. Целевой рост в 20% означает, что руководство уже сознательно снизило ожидания по росту.

В последние годы Eastroc Beverage активно продвигает строительство второй кривой роста и создает бренд‑матрицу «1+6», где напиток с электролитами «Bu Shui La» — ключевой объект выращивания; тем самым компания расширяет «карту напитков» до категорий, включающих «Guo Zhi Cha», «Shang Cha», «Bei Hao Cha», «Gang Shi Nai Cha», «Da Ka», «Hai Dao Yezi» и другие сегменты.

В 2025 году доля выручки «Bu Shui La» составила 15,70%, то есть примерно одну пятую от Eastroc Special Drink. Этот продукт, представленный в 2023 году, всего за два года нарастил объем до 3 млрд юаней; в сегменте электролитной воды он устойчиво занимает второе место в отрасли, а по масштабу обходит Bao Min Li Shui Te (вторую марку), уступая лишь «Вэй Синь Жэнь» («Yuan Qi Sen Lin») в лице «Вэй Синь Рэн» — «Wai Xing Ren» (инопланетянин). Но при этом пока его недостаточно, чтобы Eastroc Beverage смогла избавиться от зависимости от бестселлеров; в ближайшей перспективе также трудно закрыть разрыв, возникающий из‑за замедления роста ключевого продукта.

Одновременно валовая маржа Eastroc Beverage — еще один скрытый риск. Согласно отчету аналитиков из Citic Securities (Southwest Securities), валовая маржа у крупнейших компаний в сегменте энергетических напитков в целом превышает 50%. Но в 2022–2024 годах валовая маржа по ключевому продукту Eastroc Beverage составляла 43,26%, 45,35% и 48,25% соответственно. Хотя по мере роста выручки валовая маржа постепенно увеличивалась, из‑за следования стратегии «сочетание ценности и цены» она по‑прежнему ниже среднего уровня крупнейших компаний.

Согласно отчету, валовая маржа у электролитных напитков и других новых продуктов заметно ниже, чем у основного бизнеса: в 2025 году валовая маржа по энергетическим напиткам составила 50,79%, тогда как по электролитным напиткам — лишь 34,77%; даже если она увеличилась на 5,05% по сравнению с прошлым годом, остается разница в 16%.

Это означает: чем быстрее растет вторая кривая и чем больше становится объем у новых продуктов, тем более выраженным будет эффект «размывания» (снижения) общей прибыли компании в будущем. Именно это — одна из ключевых причин снижения чистой маржи в четвертом квартале 2025 года.

2 Высокий рост новых категорий ухудшает показатели прибыльности

Если внимательно рассмотреть структуру многообразного портфеля, станет заметна проблема: кроме электролитного напитка, который выделяется как единственный успешный сегмент, остальные новые продукты не сформировали достаточной поддерживающей силы.

Более ключевая проблема в том, что новые направления, в которые компания активно вкладывается, — это все без исключения «красные океаны», где уже доминируют гиганты и идет ожесточенная конкуренция. В сегменте электролитной воды сильные бренды, такие как «Нунфу Спринг» (尖叫) и «Yuan Qi Sen Lin Wai Xing Ren», уже давно укрепили позиции; в сегменте «готовых к употреблению» кофейных напитков рынок подвергается всестороннему давлению со стороны отраслевых гигантов вроде Nestlé, Starbucks и Kangshifu; а традиционный рынок чайных напитков долгие годы удерживают Kangshifu, Uni‑President и Ningbo/Нунфу Спринг.

Хотя кофейный напиток «Eastroc Da Ka» вошел в тройку лидеров отрасли, его доля в общей выручке все еще ограничена. Растительный белковый напиток «Hai Dao Yezi», хотя в период Китайского Нового года 2026 года объем выдачи наборов из подарочных коробок превысил 10 млн коробок, его результат сильно зависит от праздничного сценария, и способность продаваться в обычные дни пока не подтверждена; фруктовый чай «Guo Zhi Cha» перешел в категорию продуктов‑одиночек с выручкой 5 млрд юаней, однако все еще находится на стадии выращивания.

Важно отметить: в условиях быстрого роста новые категории в определенной степени одновременно тянут вниз и показатели прибыльности.

Расширение продвижения новых категорий приводит к постоянному увеличению инвестиций, что резко наращивает затраты; компания направляет много ресурсов на маркетинг в конкурентных сегментах — электролитной воде, напитках без сахара и т. п. В 2025 году коммерческие расходы Eastroc Beverage выросли на 27% в годовом выражении; в частности, особенно заметен рост расходов на рекламу и продвижение каналов, а также расходы на размещение холодильников (ice cabinets).

В ответ Eastroc Beverage заявила, что рост этих расходов в основном обусловлен увеличением расходов на продвижение через каналы и затрат на зарплаты сотрудников. При этом рост расходов на продвижение через каналы составил 57,55%, что главным образом связано с увеличением компанией объема вложений в холодильники в текущем периоде.

В четвертом квартале 2025 года Eastroc Beverage, чтобы зафиксировать ресурсы конечных точек в сезон спада, заранее разместила большое количество холодильников; только на это ушло около 200 млн юаней, что напрямую увеличило коэффициент продажных расходов и «съело» пространство прибыли. По сути такая стратегия «переноса расходов вперед» означает «менять краткосрочную прибыль на долю рынка в долгосрочной перспективе». Eastroc Beverage надеется, что за счет раннего развертывания в 2026 году удастся повысить эффективность продаж на уровне отдельных конечных точек, и тем самым материализовать более высокую прибыль.

Как отмечают аналитики, Eastroc Beverage находится в периоде «перехода» — «плохой очереди», когда с одной стороны Eastroc Special Drink сталкивается с «потолком роста», а вторая кривая из‑за эффекта низкой базы не может компенсировать спад темпов роста того же Special Drink. Эта структурная несостыковка, вероятно, является ключевой заботой рынка о том, насколько устойчивым будет будущий рост компании.

На текущем этапе видно, что лишь сегмент электролитной воды демонстрирует определенные прорывы на промежуточном уровне; остальные новые продукты не смогли повторить разрушительную конкурентную силу Eastroc Special Drink и барьеры каналов. В целом они по‑прежнему в основном «следуют за входом», еще не сформировав дифференцированных преимуществ; рыночный «информационный шум» и присутствие в долях пока слабы.

Поэтому для Eastroc Beverage текущая продуктовая стратегия сталкивается с дилеммой на уровне двух ключевых болевых точек: если продолжать наращивать вложения в новые продукты вроде «Bu Shui La», то хотя удастся поддерживать высокий рост, валовая прибыль будет продолжать размываться; если сократить вложения, то можно удержать прибыль, но при этом упустить возможности роста второй кривой и даже позволить конкурентам обогнать компанию.

Есть аналитические оценки, что как «база» Eastroc Beverage, рынок провинции Гуандун уже уперся в потолок роста. Данные показывают: в третьем квартале 2025 года темп роста по региону Гуандун в годовом выражении остался всего на уровне 2%, а выручка на одного торговца (single store) практически не выросла.

Также приближается «потолок» для Eastroc Special Drink: проникновение его ключевого продукта в возрастную группу 20–25 лет уже достигло 91%, тогда как для электролитной воды показатель повторных покупок в этой же группе составляет лишь 17%. С другой стороны, рецептуры с высоким содержанием сахара и кофеина удовлетворяют потребность «быть в тонусе» у работников физического труда, но при этом идут вразрез с трендом на «оздоровление» потребления, поэтому ограничено расширение среди молодежи и городских потребителей.

Кроме того, в части исследований и разработок: в 2025 году расходы Eastroc Beverage на НИОКР составили всего 0,66 млрд юаней, увеличившись на 5,85%. Однако и размер расходов, и их темпы роста заметно ниже, чем у коммерческих расходов.

Как считают аналитики, эта зависимость от пути «больше маркетинга, меньше исследований и разработок» может стать одной из крупных скрытых угроз долгосрочной конкурентоспособности компании.

3 С одной стороны — высокая долговая нагрузка и высокие дивиденды, с другой — массовые продажи акций со стороны акционеров

Мотоцикл Чжан Сюэ‑цзи, который прославился после «первого выстрела», принес спонсорам Eastroc Beverage «сказочное богатство», но капитал этого не оценил.

На следующий день после публикации годового отчета акции Eastroc Beverage пережили «холодный прием». 31 марта по акциям A компании была зафиксирована «дневная стоп‑цена» (однодневное падение на предельную величину), а в Гонконге продолжалось снижение; рыночная капитализация обеих площадок сразу существенно сократилась. В тот день акции Eastroc Beverage (A‑акции) открылись с понижением и шли вниз, в какой‑то момент падение превышало 9%; к закрытию падение снова достигло стоп‑значения. Цена закрытия составила 205,27 юаня за акцию, снижение — 9,97%, а общая рыночная капитализация снизилась до 115.9B юаней.

Стоит отметить, что пик A‑акций Eastroc Beverage пришелся на июнь 2025 года: тогда цена внутри дня достигала 336,42 юаня за акцию. Сейчас цена относительно максимума упала почти на 25%, а величина стоимости пакета фактического контролирующего лица Линь Му‑цинь также сократилась более чем на 10 млрд юаней.

Второй болевой точкой Eastroc Beverage может быть противоречие между высокой долговой нагрузкой и высокими дивидендами. Согласно финансовой отчетности, по состоянию на конец 2025 года общие обязательства компании составляли 8.24B юаней: текущие обязательства — 8.19B юаней, а краткосрочные кредиты — 6,63 млрд юаней. В то же время текущий коэффициент и коэффициент быстрой ликвидности компании составили 0,97 и 0,83 соответственно — на относительно низком уровне, то есть компания сталкивается с значительным давлением краткосрочных платежей.

На этом фоне компания продолжает выплачивать дивиденды «широкой рукой». За последние три года совокупные денежные дивиденды по A‑акциям составили 6.01B юаней, при этом средняя чистая прибыль, относящаяся к акционерам, за последние три года — 3.26B юаней; коэффициент выплаты денежных дивидендов составил 184,39%.

Особого внимания заслуживает то, что начиная с разблокировки ограниченного периода (локапа) с 2022 года, несколько акционеров Eastroc Beverage последовательно сократили свои доли. Бывший второй по величине акционер — Junzheng Venture Capital — завершил четыре раунда снижения, суммарно получив выручку от продажи (выведя капитал) в размере 4.15B юаней. Платформы акционерного участия сотрудников Eastroc Yuan Dao, Eastroc Zhi Yuan и Eastroc Zhi Cheng сократили доли на вторичном рынке, суммарно 1.07B юаней. Партнерство Yantai Kunpeng Investment Development Partnership (limited partnership) снизило доли и вывело около 1.91B юаней. Эти действия в определенной степени усиливают у инвесторов сомнения в том, куда будет развиваться бизнес компании.

Показатели денежного потока также оставляют желать лучшего. В 2025 году чистый денежный поток от операционной деятельности Eastroc Beverage составил 6.17B юаней, увеличившись на 6,65%, что заметно ниже темпа роста выручки в 31,80%. Для компаний потребительского сектора при модели предварительных платежей обычно рост денежного потока должен быть выше, чем рост выручки. Однако у Eastroc Beverage наблюдается расхождение «рост выручки без роста денежной наличности».

■ Новостной репортер Xin Куай: Чэнь Фусян

【Источник: Xin Кuai】