Рынок ждет окончания войны, а цены на нефть уже закладывают цену на затяжную борьбу.

Оригинальный заголовок: Нефть — это война

Оригинальный автор: Гарретт

Оригинальная адаптация: Пегги, BlockBeats

Примечание редактора: Пока рынок все еще рассматривает колебания цен на нефть как «результирующую переменную» войны, эта статья утверждает, что по-настоящему нужно понимать — как сама война через нефть начинает оцениваться.

По мере того как Ормузский пролив продолжает быть заблокирован, глобальная система поставок сырой нефти вынуждена перестраиваться — азиатские покупатели в массовом порядке переходят на американскую нефть, WTI обгоняет Brent, что означает структурные изменения в механизмах ценообразования и направлениях торговых потоков. Краткосрочную разницу в ценах можно объяснить контрактами, но глубиннее — вопрос в том, «кто еще может поставлять».

Автор также отмечает, что ключевая ошибка текущего рынка заключается не в цене, а во времени. Фьючерсная кривая все еще подразумевает допущение: конфликт закончится в ближайшей перспективе, поставки восстановятся. Но более вероятный путь — это война на истощение, которая затянется. Это означает, что высокие уровни цен на нефть больше не являются просто временным шоком, а превратятся в более устойчивое структурное состояние — коридор может сместиться вверх до 120–150 долларов.

В рамках этого подхода сырая нефть перестает быть просто сырьевым товаром и становится «верхнеуровенной переменной» для всех активов. Ее переоценка будет передаваться последовательно — через процентные ставки, валютные курсы, фондовый рынок и рынок кредитов.

Рынок уже заложил факт войны, но еще не заложил, что война будет продолжаться.

Ниже приводится оригинальный текст:

Трамп дал Ирану 10 дней. Это было уже неделю назад. Вчера он снова напомнил всем: осталось всего 48 часов. Ответ Тегерана: нет.

Пять недель назад, то есть 28 февраля, когда ВВС США и Израиля нанесли авиаудар по Ирану, логика ценообразования на рынке оставалась логикой «как хирургическая операция» — воздушный удар: две недели, максимум три; Ормузский пролив восстановит проход; нефть подскочит и затем вернется к норме — все снова будет как прежде.

Но тогда наше мнение было: не будет.

С первого дня наша ключевая позиция заключалась в том, что эта война сначала усилится, а уже потом, в более поздний период, может начать остывать. Самый вероятный сценарий — подключение сухопутных войск, после чего конфликт превратится в долгую и изматывающую войну на истощение. Длительность перерыва в Ормузском проливе будет намного превышать допущения, которые рынок готов включить в модель. Мы уже изложили полную логику в рамках сценариев по продолжительности, в моделях ценообразования по Хормузу и в анализе военных переменных.

Ключевой вывод очень прост: Ирану не нужно выигрывать; ему достаточно поднять стоимость войны до уровня, который вынудит Вашингтон искать путь выхода. А этот «выход» не будет сопровождаться благополучным повторным открытием пролива.

Через пять недель каждое ключевое звено этого вывода постепенно подтверждается. Ормузский пролив все еще не открыт. Brent торгуется примерно около 110 долларов. Пентагон готовится к наземным операциям в течение нескольких недель. Военные цели Трампа также сдвинулись с «деядеризации» к «вернуть противника в каменный век», но при этом он все еще не может четко определить, что именно будет означать «победа».

Ввод сухопутных войск — это переломный момент эскалации, который мы постоянно отслеживаем. Морская пехота и воздушно-десантные части уже сосредоточиваются в зоне боевых действий — и сейчас этот момент приближается.

Но важнее, чем следующий раунд авиаударов или очередное последнее ультимативное предупреждение, — нефть.

Нефть — не побочный продукт этой войны; сама нефть — ядро войны. Фондовый рынок, рынок облигаций, крипторынок, ФРС и даже ваши ежедневные расходы на еду — все это переменные «внизу по цепочке». Если правильно оценить нефть — остальное развернется вслед. Если ошибиться в оценке нефти — все остальные решения потеряют смысл.

Цена WTI накануне впервые с 2022 года поднялась выше Brent — и это уже привлекло внимание рынка.

Отлично, так и должно быть.

WTI выше Brent: все спрашивают «что случилось»

2 апреля: WTI закрылась на уровне 111.54 доллара, Brent — на 109.03 доллара. Премия WTI к Brent составила 2.51 доллара — самый большой спрэд за период с 2009 года. А всего две недели назад WTI по отношению к Brent все еще имела заметную скидку.

Все спрашивают: что произошло? Ниже — краткая версия и версия, которая ближе к реальности.

Краткая версия: рассинхрон по срокам контрактов

WTI по контрактам ближайшего месяца соответствует поставке в мае, тогда как по Brent контракт ближайшего месяца уже прокатился на июнь. При такой напряженности предложения «поставка на месяц раньше» означает более высокую цену — WTI просто поставляется на неделю раньше по времени.

Нефтяной трейдер Adi Imsirovic, который работает в Оксфорде и имеет 35 лет опыта в торговле, говорит: помимо исторически высоких затрат на фрахт и страхование, покупатели готовы доплачивать за Brent нефть, забираемую на месяц раньше, почти 30 долларов за баррель. За свои 35 лет он никогда не видел ничего подобного.

Это объяснение «на уровне механизма» — оно верное, но неполное.

Реальная версия: ценовая кривая сдвигается целиком

Сходимость WTI и Brent — это не просто случайный рассинхрон по ближайшим контрактам. Как отмечает Bloomberg, этот феномен отчетливо виден в нескольких месяцах контрактов — по всей форвардной кривой. То есть переоценивается вся ценовая кривая.

В чем причина? Переключение на азиатский спрос. В конце марта азиатские НПЗ зафиксировали около 10 миллионов баррелей американской нефти с поставкой в мае; неделей ранее они также закупили около 8 миллионов баррелей. По оценке Kpler, экспорт американской нефти в Азию в апреле составит 1.7 миллиона баррелей в день — больше, чем 1.3 миллиона баррелей в день в марте. Китай, Южная Корея, Япония, а также НПЗ ExxonMobil в Сингапуре покупают американскую нефть — потому что это сейчас «единственный тип груза, который можно получить».

Ормузский пролив все еще закрыт. Базовая нефть из Абу-Даби Murban — также самый близкий заменитель WTI — уже исчезла с мирового рынка. WTI становится глобальной «маржинальной нефтью».

Это не паническая погоня за покупками, а изменение структуры ликвидности.

Теперь посмотрим на форвардную ценовую кривую.

Эта кривая передает сигнал: это лишь краткосрочный шок, и к Рождеству все вернется к норме.

Наш вывод: эта кривая «мечтает».

Три исхода, один базовый сценарий

Мы уже предлагали эту рамку анализа в «Weekly Signal Playbook». Пока никаких изменений не было; если и есть изменения, то вероятность базового сценария только растет.

В итоге эта война закончится только тремя способами:

На рисунке перечислены три исхода: 1) США полностью выходят из Ближнего Востока; 2) смена власти в Иране (похоже на 2003 год в Ираке); 3) долгосрочная война на истощение (attrition war)

Исход 1 — в политическом плане почти невозможен.

Исход 2 тоже не выдерживает критики: условия местности, потребности в численности войск и логика развития партизанской войны показывают, что этот путь слишком дорог и трудно реализуем. Площадь Ирана в три раза больше, чем у Ирака; население — почти в два раза; не говоря уже о гористой местности, которая не оставляет интервентам пространства. Это не 2003 год.

Исход 3 — и есть базовый сценарий, причем с большим отрывом по вероятности. Если конфликт эволюционирует в долгосрочную войну на истощение, то Ормузский пролив будет оставаться прерванным, а нефть сохранит высокие уровни. Эти высокие уровни будут структурными, а не временными. Текущая форвардная кривая явно недостаточно закладывает это.

Один момент, который многие упускают, заключается в следующем: если смотреть только на нефтяную индустрию, то длительная война может, наоборот, соответствовать стратегическим интересам США. Мощности добычи сырой нефти на Ближнем Востоке будут повреждены в ходе конфликта, а глобальные покупатели будут вынуждены переключиться на Северную Америку, потому что другие источники замещения почти исчерпаны. Более высокие цены на нефть также стимулируют американских производителей наращивать добычу — добавлять буровые, усиливать инвестиции в сланцевую нефть. Посмотрите на картинку ниже: вы увидите, что в истории почти каждый крупный всплеск нефтяных цен в последующие 12–18 месяцев приводил к новому циклу роста добычи в США.

Единственная стоимость, которую США действительно нужно контролировать, — на внутреннем уровне: как не допустить, чтобы цены на бензин надолго закрепились выше 4 долларов за галлон и не вызвали политический откат. Это «порог боли», а не условие, определяющее, завершится ли война.

«Арифметика» цен

При закрытом Ормузском проливе Brent на уровне 110 долларов — это не потолок, а лишь отправная точка. В нашем базовом сценарии, пока пролив остается закрытым, цены на нефть будут удерживаться в диапазоне 120–150 долларов.

С каждым прошедшим неделей запасы все больше истощаются. Данные UBS показывают: глобальные запасы к концу марта снизились до уровня пятилетней средней — и это произошло еще до самой последней волны эскалации. А по оценкам McKinsey: если война затянется дальше июня и пролив все еще не откроется, вероятность того, что нефть поднимется к 200 долларам, составляет 40%.

Спрэд ближайших цен (то есть разница между последними двумя контрактами Brent) уже расширился до 8.59 доллара за баррель. Рынок платит премию примерно 8% за «поставку на месяц раньше» — это состояние напряженности уровня 2008 года.

Но в 2008 году 15% глобальных поставок не были физически заблокированы.

Теперь почти все модели, все ценовые кривые и все годовые прогнозы Уолл-стрит строятся на одном и том же допущении: этот конфликт закончится, Ормузский пролив снова откроется, нефть вернется к обычному режиму, и мир снова станет прежним.

Наш вывод: не закончится.

Задняя часть форвардной кривой еще не догнала реальность. Рынок уже заложил, что война «началась», но еще не заложил, что война будет «продолжаться». До повторного открытия Ормузского пролива любая коррекция по нефти — это возможность. Это и есть наш ключевой объем, и мы его не хеджируем.

Нефть — первый узел. Когда «вводятся наземные войска» и не получается быстрая победа — когда конфликт превращается в тот тип долгой войны на истощение, который мы спрогнозировали с первого дня, — переоценка не остановится на одной нефти, а будет последовательно передаваться на процентные ставки, валютные курсы, фондовый рынок и рынок кредитов. Вот что и будет происходить дальше.

Ссылка на оригинал