Открытая стратегия: появление «второй производной» конфликта. Возможности для левой компоновки уже видны!

Резюме отчёта

● Следующий сигнал — схождение волатильности

В отчёте 3.2 «Самая большая разница в ожиданиях в конфликте США—Иран — длительность и узкий пролив Хормуз» мы чётко указали, что рынок, вероятно, чрезмерно оптимистично оценивает быстрое урегулирование конфликта США—Иран: «Длительность конфликта и пролив Хормуз, возможно, являются наиболее заметной разницей в ожиданиях в текущем конфликте США—Иран».

Независимо от разницы в ожиданиях по длительности конфликта или по проливу Хормуз, самое непосредственное влияние проявляется в цене нефти. А цена нефти и её дальнейшее воздействие по длинной цепочке предложения влияют на глобальные разнообразные факторы. Поэтому цена нефти стала ключевой точкой наблюдения за текущими тенденциями цен на глобальные активы. Начиная с конфликта США—Иран, цены на нефть идут вразрез с движением других основных классов активов, демонстрируя редкое явление «нефть растёт в одиночку, а остальные — в целом снижаются».

Хотя текущая цена нефти быстро растёт по направлению вверх, её волатильность остаётся высокой. Вопрос о том, окажет ли это влияние скорее в долгосрочной/краткосрочной перспективе и будет ли оно благоприятным/вредным для разных категорий активов, — следующий наиболее важный сигнал на самом деле не определяется тем, где в итоге «остановится» цена нефти. Вместо этого он определяется тем, когда волатильность цены нефти пойдёт на схождение; именно тогда влияние на разные категории активов станет более определённым и «приземлится». Это ключевой сигнал справа для решений инвесторов.

**(1) Противодействие в период высокой волатильности: в отчёте 3.2 «Самая большая разница в ожиданиях в конфликте США—Иран — длительность и узкий пролив Хормуз» мы чётко указали, что как инвестиционная стратегия реагирования на разницу в ожиданиях после конфликта применяется подход «держаться правильного и выходить за рамки обыденного», фокусируясь на конфигурации «трёх уровней» —

① «Детерминированные активы»: судоходство (нефтяные перевозки/насыпные грузы), золото, верхний сегмент энергетики (нефть, уголь, нефтехимия), химическая продукция (метанол, удобрения — карбамид);

**② «Трендовые активы», зависящие от дальнейшего развития: **оборонно-промышленный комплекс (военное AI, беспилотники, противоракетная оборона), кибербезопасность, замещение экспорта и производственная замена;

**③ Макро-перспектива «не-общепринятые» настройки: сельское хозяйство, лесное хозяйство, животноводство и рыболовство (хеджирование риска инфляции), стратегии по волатильности (не спешить с продажей волатильности в шорт).

(2) Противодействие после снижения волатильности: среднесрочные и долгосрочные идеи после возвращения волатильности —

① AI-технологии: ΔG + перераспределение прибыли: электроэнергетический капитал (электрооборудование), вычислительный капитал (вычисления, хранение, полупроводники, роботы), платформенные приложения (AI4S);

② циклический рост на логике удорожаний: цветные металлы (энергетические металлы, редкометалльные «малые металлы»), химическая/нефтехимическая продукция, страхование, строительные материалы;

③ «Большой год» темы 2026: AI+ (AI4S), embodied intelligence (интеллект в теле/сущностный интеллект), энергия термоядерного синтеза, квантовые технологии, мозг-компьютерные интерфейсы;

④ повышение ценности конфигурации с высокой дивидендной доходностью в 2026 году: с учётом ΔG высокодивидендные: уголь, небанковские финансы (не-банки), медиа, нефтехимия, транспорт и логистика.

02

Критерии оценки сигнала справа: две волатильности — OVX и VIX

В условиях рыночных потрясений, вызванных геополитическим конфликтом, выйти за рамки единственной логики «событие-ориентировано» и перейти к количественной рамке волатильности и межклассовым индикаторам — это ключ к оборонительной конфигурации или левой раскладке для институциональных инвесторов. Сейчас рынок испытывает сильное влияние геополитических новостей; по сравнению с позитивными слухами реакция рынка на негативные слухи выглядит более быстрой и более жёсткой, проявляя некоторую «асимметричность» и «нерациональность». Это также отражает то, что в моменты геополитической турбулентности рынок сильнее концентрируется на потенциальных рисках. При слишком большом количестве шума и возмущений сложность работы research & инвестиционных исследований растёт. Всё это можно свести к тому, что рынку не хватает одного ключевого, количественно определимого «рычага», который был бы одобрен рынком.

Текущую рекомендацию по «неопределённости США—Иран» следует проверять через «схождение диапазона колебаний», а не через «расчистку событий». С момента начала конфликта траектория развития ситуации США—Иран носит динамичный, колебательный характер, выходя за пределы рыночных ожиданий; похоже, что не существует единого конкретного узла, по которому можно судить об эскалации конфликта, а значит и сигнал об его окончании трудно определить по появлению одного-единственного события. Поэтому для инвесторов, которые ищут точку входа, если судить о геополитическом повороте по «расчистке событий», существует риск пропустить наилучшее время для входа. Как и то, что рыночные масштаб и интенсивность этого конфликта превзошли ожидания рынка, в дальнейшем реальный поворот геополитической ситуации с высокой вероятностью также будет выходить за рамки того, что понимает рынок.

Для эффективного наблюдения за волатильностью мы вводим два индикатора волатильности — OVX и VIX. OVX — индекс волатильности нефте-ETF, он измеряет ожидание рынка по волатильности нефти на будущий месяц и отражает риск энергоснабжения; VIX — индекс волатильности Чикагской биржи опционов, также известный как индекс паники. Он измеряет ожидание рынком волатильности индекса S&P 500 на будущий месяц и отражает риск экономического спада. Если сейчас рынок беспокоится о том, передастся ли риск энергоснабжения в экономику и приведёт ли к системным рискам вроде экономического кризиса, мы можем оценить и уловить это по динамике OVX и VIX.

Когда OVX быстро растёт, а VIX реагирует относительно с задержкой, это означает, что риски всё ещё сосредоточены в энергетическом сегменте и ещё не полностью передались в глобальные макро-кредитные риски или ожидания прибыли. Как только обе величины синхронно начинают «резонировать» вверх, это обычно означает, что геополитические риски уже спровоцировали кризис ликвидности или ожидания глобального экономического спада. Текущие риски всё ещё сосредоточены в риске энергоснабжения и пока не полностью передались в глобальные макро-кредитные риски или ожидания прибыли.

Если восстановить по прошлому: есть три периода, когда OVX существенно превышал VIX — риск энергоснабжения был выше риска экономического спада. Все эти случаи происходили в периоды существенного падения цен на энергию. С 2007 года периоды, когда OVX заметно превышал VIX, включают 2014.11–2015.2, 2015.12–2016.2 и 2020.1–2020.4 — и все они приходились на периоды, когда цена WTI на нефть сильно снижалась. По сравнению с историческими значениями VIX: текущие значения ниже, чем VIX в период торгового конфликта США и Китая в середине апреля 2025 года.

До того, как справа сигнал будет чётко сформирован, мы приводим типовую модель реагирования [квадранты волатильности]:

Перед лицом геополитической обстановки с высокой неопределённостью и нынешней рыночной среды, «волатильность» и «уязвимость» — это то, с чем сейчас инвесторы сталкиваются в сложностях. Мы предлагаем сделать волатильность основным аналитическим каркасом и подтверждать точку входа через «схождение диапазона колебаний», а не через «расчистку событий»; ключевое внимание на OVX и VIX: они по отдельности представляют риски энергоснабжения и экономического спада. В плане инвестиции — упор на реагирование, наличие идеи «хеджирования», чтобы воспользоваться [квадрантами волатильности]:

Отраслевые рекомендации в [квадрантах волатильности]:

（1）OVX на высоком уровне + VIX колеблется: рынок находится в локальном энергетическом кризисе. В конфигурации следует превысить долю традиционной энергетики/энергетических заменителей, отдавая приоритет направлениям с способностью передавать изменение цен. Рекомендуются: электрооборудование, уголь, углехимия;

（2）OVX высоко держится + VIX быстро растёт вверх: системный спад/риск ликвидности, вызванный географическими факторами. Сначала защита;

（3）OVX достигает пика и начинает снижаться + VIX колеблется и идёт вниз: структура сроков волатильности по нефти начинает переходить от инверсии к нормальной (в сторону положительного наклона). Кризис уже миновал; переход к технологическому росту. Рекомендуются: вычислительные мощности, полупроводники, интернет в Гонконге, роботы, хранение, товары с логикой роста цен, AI4S и т. п.; тематические инвестиции входят в «большой год»;

（4）OVX снижается + VIX аномально растёт вверх: геополитика закончилась, но влияние высоких цен на нефть на экономику всё ещё продолжается. Переход к высокодивидендным/низковолатильным.

03

«Второй производной» конфликта — уже появилась, слева можно атаковать, но это ещё не подтверждение справа

（1）Самое свежее изменение в том, что сигнал «оставить выход» начали выпускать не только стороны конфликта, но и за пределами конфликта появились более активные действия:**

① Текущие заявления и контакты сторон конфликта всё больше похожи на стадию «политического соперничества» с принципом «бить, чтобы договориться»:

Президент Ирана Пезешкиан заявил, что Иран готов завершить войну, но при условии, что их требования будут удовлетворены, особенно — получить гарантию «больше не подвергаться нападениям». Министр иностранных дел Ирана Арагчи также подтвердил, что Иран продолжает получать сообщения от представителя США Уиткоффа: формальных переговоров пока нет, но это показывает, что цепочка коммуникации не была прервана.

Тем временем США в последнее время, с одной стороны, продолжают поддерживать военное давление; с другой — продолжают выпускать сигналы о контактах для коммуникации и потенциальных договорённостях. Трамп, в свою очередь, заявил, что США могут завершить военные действия против Ирана «в течение двух-трёх недель», и даже не исключил продвижение к свёртыванию боевых действий до официального соглашения. С другой стороны, в интервью телеканалу NBC News по телефону Трамп заявил, что сбитие самолётов ВВС США не повлияет на переговоры с Ираном. В целом по его заявлениям видно, что риторика уже трансформировалась в «жёстко, но с мягким элементом».

② В проливе Хормуз также появились маргинальные изменения в потоках: на прошлой неделе в проливе Хормуз начали появляться признаки пограничного восстановления прохода; через пролив уже прошли суда, связанные с Оманом, Японией, Францией, а также нефтяные танкеры с загруженной иракской нефтью. По местному времени 4 апреля, со ссылкой на сообщения иранского информагентства Tasnim, приведённые Reuters, Иран разрешил судам, перевозящим базовые предметы первой необходимости, проходить через пролив Хормуз в их порты.

③ Международное сообщество в последнее время делает более сильный акцент на дипломатическом давлении и экономико-политической координации, чтобы восстановить судоходство через пролив Хормуз:

2 апреля британская сторона провела онлайн-министерскую встречу по обсуждению способов восстановления судоходства. Важно отметить, что США в ней не участвовали. Встреча объединила более 40 стран, включая Францию, Германию, Италию, Канаду, Объединённые Арабские Эмираты и другие. Это отражает опасения европейских крупных держав, что экстремальное давление со стороны США (администрации Трампа) может привести к постоянному закрытию пролива. Они пытаются напрямую связаться с Ираном через «дипломатические и политические инструменты», чтобы «обменять прекращение огня на восстановление прохода».

Со стороны Китая 31 марта Китайско-пакистанская объединённая инициатива «пяти пунктов» напрямую содержит формулировку «немедленно прекратить огонь и остановить боевые действия», а также требует «как можно скорее восстановить нормальное судоходство через пролив»; 2 апреля МИД снова последовательно выступал с заявлениями, подчёркивая, что «только прекращение огня и остановка боевых действий» могут в корне поддерживать безопасность и бесперебойность международных морских маршрутов, и заявляя, что «как можно скорее реализовать прекращение огня и остановку боевых действий, восстановить мирную стабильность в районе пролива Хормуз и прилегающих вод — это общее стремление международного сообщества». Это очень чёткие, и вдобавок продолжающиеся с усилением (в пределе) публичные заявления.

Пакистан — один из самых активных посредников в этой волне: он поднялся от общих призывов к организации встреч министров иностранных дел многих стран и к работе по продвижению конкретных планов. 29 марта Пакистан в Исламабаде организовал встречу с участием министров иностранных дел Турции, Египта и Саудовской Аравии. Reuters прямо отмечает: обсуждали «possible ways to bring an early and permanent end to the war» и в качестве приоритетного направления раннего обсуждения включили «reopen the Strait of Hormuz». 31 марта Пакистан совместно с Китаем снова представил «пять пунктов», одновременно требуя прекращения огня и восстановления безопасного судоходства.

(2) Это означает, что «вторая производная» эволюции войны уже начала меняться.

На ранней стадии рынок закладывал самый плохой сценарий — «длительная перспектива конфликта + усиление перетока на другие сферы + углубление сбоя в поставках». А сейчас, хотя внешне стороны конфликта продолжают наступательные действия, обе стороны заранее оставляют пространство для «понижения уровня» ситуации. То есть, хотя сама война ещё не закончилась, этап «становится всё хуже» возможно уже подходит к концу.

(3) Конечно, это ещё не подтверждение справа.

Потому что жёсткие ограничения — такие как пролив Хормуз, восстановление энергоснабжения и механизмы официальных переговоров — ещё не полностью выполнены, поэтому текущий рынок ещё не вернулся к состоянию «ничего не происходит». Подтверждение информации справа требует увидеть дальнейшее снижение волатильности по нефти (OVX).

(4) Но с точки зрения конфигурации: слева сигнал уже появился, и можно начать действовать чуть более позитивно, чем раньше. Однако всё же стоит подчеркнуть: левый сигнал — это важная временная точка для игры с относительной доходностью, тогда как правый сигнал — это лучшее время входа для абсолютной доходности.

В краткосрочной перспективе наиболее пострадавшие ранее технологические бумаги часто оказываются самыми выгодоприобретателями; в долгосрочной перспективе же то, на что действительно стоит обратить внимание, — это рост ΔG. Если в дальнейшем цена нефти и связанная с ней волатильность продолжат снижаться, то рыночные риск-предпочтения имеют шанс восстановиться ещё сильнее — и рост останется одним из направлений с максимальной восстановительной эластичностью.

04

Инвестиционная идея: время для размещения слева уже пришло, возможности — в технологиях ΔG + высокой дивидендной доходности

Перед лицом геополитической ситуации с высокой неопределённостью и нынешней рыночной среды «волатильность» и «уязвимость» — это то, с чем сейчас сталкиваются инвесторы. Мы предлагаем сделать волатильность ключевым элементом аналитического каркаса и подтверждать точку входа через «схождение диапазона колебаний», а не через «расчистку событий». Сфокусироваться на OVX и VIX, поскольку оба индикатора по отдельности представляют энергетический риск, с которым сталкивается рынок.

Что касается дальнейших действий, мы считаем: конфликт ещё не завершён, но самый худший этап ценообразования, вероятно, уже проходит; слева можно начать пробовать наступательное размещение, но не следует заходить чрезмерно агрессивно, а технологический рост остаётся самым важным направлением.

Стратегия размещения:

（1）Рост всё ещё является самым сильным основным сюжетом в этом цикле, но инвестиционная логика должна измениться: ΔG + перераспределение прибыли. Ключевое внимание: электроэнергетический капитал (электрооборудование, энергетические металлы), вычислительный капитал (хранение, полупроводники, роботы, жидкостное охлаждение), платформенные приложения (интернет в Гонконге), инновационные лекарства;

（2）Мы подчёркиваем, что высокая дивидендная доходность в 2026 году лучше, чем в 2025 году. Смотрите на высокую дивидендную доходность с учётом ΔG: уголь, страхование, медиа, нефтехимия, транспорт и логистика;

（3）«Опционные» бумаги после потенциального дна цен на недвижимость: необязательное потребление, поддерживаемое стабилизацией балансов, и восстановление сервисного потребления (высококлассная коммерческая недвижимость, outdoor-спорт, туризм, отели, общепит и т. п.).

05

Предупреждение о рисках

Ускорение процесса восстановления на фоне резких изменений макрополитики сверх ожиданий.

Риск ухудшения геополитической обстановки.

Риск изменения промышленной политики.

(Источник: Kaiyuan Securities)