Замедление и переключение передач: главный игрок в китайском медицинском оборудовании переживает период кризиса

【Статья/Ван Ли Редактура/Чжоу Юаньфан】

2025 год для компании Mindray (300760.SZ) — это год, который требует заново определить темпы роста. Компания, которую в отрасли называют «№1 в Китае по медицинскому оборудованию», в своем годовом отчете за 2025 год сдала первую за семь лет листинга отчетность по двум ключевым показателям с «снижением»: выручка составила 33,282 млрд юаней, что на 9,38% меньше г./г.; чистая прибыль, относящаяся к акционерам, — 8,136 млрд юаней, что на 30,28% меньше г./г.

За поверхностными цифрами стоит глубокая перестройка в китайской индустрии медицинского оборудования. Одновременное плотное внедрение ряда политик — реформы DRG/DIP-оплаты, централизованных закупок расходных материалов для in vitro диагностики с заданным объемом, взаимного признания результатов анализов и т.п. — привело отрасль медицинского оборудования, в которой ключевую роль играют оборудование и реагенты in vitro, в стадию болезненной адаптации. В Китае выручка Mindray за весь год составила 15,632 млрд юаней, что на 22,97% меньше г./г., почти отражая в концентрированном виде общую нагрузку, которую испытывает почти вся отрасль.

Однако этот годовой отчет — не только сплошные тучи. Международный бизнес принес выручку 17,650 млрд юаней, что на 7,40% больше г./г., его доля в общей выручке впервые превысила 53%. Центр тяжести выручки Mindray в 2025 году официально перешел тот самый внутренне-внешний баланс, и компания начала смотреть на мир как на по-настоящему глобальную компанию. Рынок Европы вырос на 17% г./г.; новый бизнес-сегмент (минимально инвазивная хирургия, минимально инвазивные вмешательства, ветеринарная медицина) — на 38,85% г./г.; валовая маржа составила 63,74%. На фоне общего нисходящего тренда эти две линии роста особенно выделяются.

Еще более заслуживают внимания сигналы стратегической раскладки компании: расходы на НИОКР — 3,929 млрд юаней, что составляет 11,80% от выручки, — исторический максимум; экосистема «оборудование + IT + AI» (цифровая и интеллектуальная медицинская экосистема) внедряется в таких топовых учреждениях по всему миру, как больница Жэньцзи в Шанхае и крупнейшая в Саудовской Аравии виртуальная больница; за весь год суммарные дивиденды составили 5,310 млрд юаней, коэффициент выплат — 65,27%. За семь лет листинга совокупная отдача инвесторам превысила 37,7 млрд юаней, более чем в шесть раз превышая объем средств, привлеченных при IPO. На поверхности — давление по итогам в краткосрочном периоде, в глубине — структурная перестройка стратегии.

Падение уже глубоко. Где разворот?

Давление от централизованных закупок: внутри страны масштабы снижаются, доля растет

В 2025 году внутренний рынок медицинского оборудования Китая практически для всех основных производителей оказался вне возможности оставаться в стороне. В Китае выручка Mindray за весь год составила 15,632 млрд юаней — на 22,97% меньше, чем 20,292 млрд юаней в 2024 году. Но если рассматривать это снижение в более длинном координатном периоде политики, станет видно: это неизбежный итог наложения нескольких политических сил, а не сущностное ослабление конкурентоспособности компании.

В 2025 году китайская индустрия медицинского оборудования в целом одновременно выдерживает три слоя политического давления. Во-первых, реформы системы оплаты DRG/DIP продолжают углубляться, лабораторные действия больниц включаются в рамки контроля затрат, а объемы разовых применений и цены на все виды лабораторных тестов сжимаются; во-вторых, сфера централизованных закупок реагентов для in vitro диагностики расширяется, тендерные цены на ключевые категории — например, химилюминесцентные и гематологические анализаторы — заметно падают, причем снижение по некоторым категориям превышает 50%; в-третьих, продвижение политики взаимного признания результатов анализов снижает потребность в повторной отправке на исследования, вследствие чего фактическое потребление реагентов дополнительно сокращается. Их совокупность создает концентрированное давление на выручку Mindray от in vitro диагностики внутри страны.

Медицинская визуализация и направление «информация о жизни и поддержка» также не избежали удара. Из-за сокращения общих бюджетов больниц на капитальные расходы выручка Mindray по медицинской визуализации снизилась на 18,02% г./г., а внутренняя выручка направления «жизненная информация и поддержка» — на 19,80% г./г. Цепочка принятия решений по закупке оборудования удлиняется, утверждения ужесточаются: сроки внедрения заказов в крупных больницах задерживаются, а средние и небольшие больницы из-за давления на деятельность сокращают планы закупок по собственной инициативе.

Сокращение масштаба не равно деградации конкурентоспособности. Данные годового отчета раскрывают интуитивно неочевидный факт: на фоне общего сжатия отрасли доля Mindray на внутреннем рынке, наоборот, заметно повысилась. Логика такова: централизованные закупки обрушили ценовые преимущества брендов из-за рубежа — у Roche, Abbott и т.п. международных производителей прибыль в рамках допустимых цен в комплаент-закупках была резко сжата, тогда как Mindray благодаря более гибкой локальной цепочке поставок и более полной охватной системе каналов смогла занять относительно более активную позицию в ценовой конкуренции. Ускорение импортозамещения означает, что в выигрыше находятся отечественные лидеры с полным матричным набором продуктов.

Особенно стоит отметить, что на период отчета внутренний новый бизнес показал высокие темпы роста. Минимально инвазивная хирургия и ветеринарная медицина — сегменты, на которые влияние централизованных закупок меньше, — демонстрируют заметную устойчивость. Суммарная выручка нового бизнеса и направления in vitro диагностики уже занимает почти 70% выручки внутреннего бизнеса, — структурные изменения происходят исподволь: от модели, сильно зависящей от централизованных закупок оборудования, к модели, где регулярно генерируются доходы от расходных материалов и новый бизнес с высокими темпами роста.

С точки зрения прибыльности общая валовая маржа снизилась на 2,81 п.п. до 60,33%, отражая реальный эффект снижения цен в рамках централизованных закупок и перестройку структуры продуктов. Важно отметить, что эта валовая маржа по-прежнему относится к качественно высокому уровню среди глобальных производителей медицинского оборудования — сопоставима с международными лидерами, такими как Medtronic и Stryker. Это означает, что способность Mindray устанавливать цены на ключевые продукты не была фундаментально подорвана. Расходы на продажи внутри страны хотя и снизились вместе с выручкой, абсолютный масштаб все равно составил 5,145 млрд юаней. Для дальнейшего усиления операционного рычага нужен более крупный масштаб выручки.

Атаковать «GPS» — три «кита» в самом сердце региона: рост в Европе 17%

В 2025 году международный бизнес Mindray принес выручку 17,650 млрд юаней, что на 7,40% больше г./г., и впервые доля международного бизнеса в совокупной выручке превысила 53%. Символическое значение этой доли выходит за рамки собственно финансов — это означает, что Mindray официально перешла стадию развития, где основное — внутренний рынок, а дополняющее — международный, и вступила в новую конкурентную конфигурацию, где глобализация становится главной осью. Для Mindray это одновременно и стратегический рубеж, и двусторонний клинок: доминирование международного бизнеса означает более высокий риск колебаний валютных курсов, геополитический риск и издержки на локальный менеджмент.

Международная рыночная среда в 2025 году была неблагоприятной. Высокие процентные ставки и инфляция сдерживают медицинские капитальные расходы в странах с развивающейся экономикой; геополитические риски вроде конфликта РФ—Украина и обстановки на Ближнем Востоке продолжают дестабилизировать региональные заказы; обесценение местных валют в валютно-обменной части частично «съедает» отдельные сегменты бизнеса. В финансовых расходах рост курсовых потерь на фоне снижения процентных доходов привел к тому, что финансовые расходы выросли примерно на 34% г./г. На этом фоне Mindray все же обеспечила положительный рост, а Европа со скоростью роста 17% стала самым ярким региональным акцентом.

Прорыв в Европе имеет стратегически знаковое значение. Традиционно Европа — «домашняя арена» трех «китов» «GPS»: Philips, Siemens и GE Healthcare. Местные бренды благодаря накопленным за историю связям с клиентами и барьерам сертификации формируют высокий «ров» обороны. То, что Mindray смогла на базе высоких темпов роста в 2024 году снова добиться роста 17% в 2025 году, свидетельствует о том, что в Европе компания уже создала определенный уровень признания.

С тактической точки зрения, интернационализация Mindray эволюционировала: от раннего маршрута с упором на ценовую конкуренцию и замену по низкой стоимости — к маршруту ценовой медицины, движимой цифровыми и интеллектуальными решениями. Подробно раскрытая в годовом отчете экосистема «оборудование + IT + AI» на примерах внедрения в таких учреждениях, как индонезийская Mayapada Medical Group и виртуальная больница SEHA в Саудовской Аравии, по сути показывает: системная интеграция заменяет конкуренцию одним только оборудованием; долгосрочный сервис заменяет разовую поставку при продаже. Такой сдвиг повышает ценность контракта на одного клиента и усиливает «липкость» клиентов, но одновременно означает удлинение цикла расширения рынка и рост затрат на предварительную поставку.

Углубление стратегического сотрудничества в области мониторинга пациентов с Medtronic и подписание всеобъемлющих стратегических соглашений с крупнейшей частной медицинской группой Азии IHH в нескольких рынках — в Малайзии, Индии, Турции и т.п. — отражают намерение Mindray ускорять проникновение в высококлассные рынки, опираясь на брендовые подтверждения топовых учреждений и на сеть каналов. Такой путь по эффективности распределения ресурсов лучше, чем полностью строить каналы самостоятельно, однако то, как в сотрудничестве сохранить пространство для самостоятельного развития бренда и избежать превращения в OEM-поставщика, станет постоянным стратегическим испытанием.

Также заметна и сила вложений в локализационную стратегию. Компания открыла 64 зарубежные дочерние компании в примерно 40 странах; среди более чем 3000 зарубежных сотрудников более 90% — местные жители; кроме пяти зарубежных центров НИОКР, в 14 странах запланированы проекты локализованного производства, и 11 из них уже стартовали. Локализованное производство помогает не только обходить торговые барьеры и риски пошлин, но и дает более высокую долгосрочную стратегическую ценность обороны в условиях ускорения антиглобализации. Но стартовые капитальные вложения в локализованное производство нельзя недооценивать: для региональных рынков, которые еще находятся на этапе «раскачки» к безубыточности, в краткосрочной перспективе это создаст давление на маржинальность прибыли.

То, что нужно видеть рационально: в региональной структуре международного бизнеса сохраняется явная дисбалансированность. Рынки развивающихся стран по-прежнему формируют основную долю международной выручки, тогда как проникновение на высокомаржинальные рынки Европы и США остается на относительно ранней стадии. В годовом отчете признается, что средняя доля рынка в зарубежных странах по направлению «жизненная информация и поддержка» все еще ниже, чем внутри страны; доля ультразвуковых продуктов за рубежом также пока находится на уровне однозначных процентов. Особенно в Северной Америке сложность процесса регистрации приборов, сложность цепочки решений о закупках в больницах и оборонительные стратегии местных конкурентов делают сложность массового проникновения выше, чем на других рынках.

Сосуществуют и возможности, и риски в новых рынках: потребность в строительстве мединфраструктуры в Азии, Африке и Латинской Америке сильна, а ценностная позиция Mindray по «срокам/цене» имеет врожденное преимущество; однако у этих рынков длинные циклы государственных оплат, высокие риски дебиторской задолженности и сложность валютного контроля. В 2025 году потери от кредитной обесцененности составили 1,96 млрд юаней, потери от обесценения активов — 3,36 млрд юаней. На фоне продолжающегося расширения международного бизнеса этот риск нужно постоянно держать в поле внимания. Если смотреть на пятилетнюю траекторию по вертикали, выручка Mindray на международном рынке выросла с примерно 70 млрд юаней в 2020 году до 176,50 млрд юаней в 2025 году — примерно в 2,5 раза. Интернационализация — реальная и устойчиво работающая движущая сила роста, но «качественный скачок» пока еще должен быть реализован как «количественное изменение», и на это потребуется время.

От «продажи оборудования» к «умной медицине»: амбиции Mindray в хирургических роботах

В 2025 году новый бизнес-сегмент Mindray (минимально инвазивная хирургия, минимально инвазивные вмешательства, ветеринарная медицина) с выручкой 5,378 млрд юаней и темпом роста 38,85% г./г. на фоне годового отчета с общим снижением стал самым заметным сигналом роста. Доля этого сегмента в общей выручке компании — около 16%; валовая маржа — 63,74%, самая высокая среди всех направлений, выше 58,33% у in vitro диагностики и 59,37% у «жизненной информации и поддержки». За цифрами стоит стратегическая логика Mindray по построению второй кривой роста.

Сегмент минимально инвазивной хирургии сфокусирован на сценариях эндоскопических операций. Уже выпущена система визуализации эндоскопии UX-серии 4K + 3D + NIR-флуоресценции. Параллельно создается полный продуктовый матрикс вокруг платформы энергии, сшивателей и игл для пункции — высокоценных расходных материалов — с покрытием ключевых клинических отделений, включая абдоминальную хирургию, торакальную хирургию, гинекологию и урологию.

Еще более важно то, что в годовом отчете прямо указано: компания завершила закладку базовых компетенций для хирургических роботов и выпустит продукты хирургической робототехники, опираясь на накопленные технологии в трех областях — эндоскопии, платформ энергии и хирургических инструментов. Это первый раз, когда Mindray в официальном годовом отчете заявляет стратегическое направление по хирургическим роботам: компания официально выходит на рынок высококлассной роботизированной хирургии, который доминирует системой da Vinci (Intuitive Surgical). Этот рынок огромен по глобальным масштабам, но барьеры по технологиям крайне высоки; то, когда и каким путем Mindray войдет в него, станет одной из самых важных стратегических задач, за которой стоит следить в ближайшие годы.

Сегмент минимально инвазивных вмешательств опирается на Haitai Medical (Mindray завершила контроль в 2023 году) и делает основной упор на электрофизиологию, коронарные доступы и вмешательства на периферических сосудах. В период отчета трехмерная система PFA при фибрилляции предсердий (абляция пульсным электрическим полем) и система RFA, а также сопутствующие расходные материалы, уже получили одобрение NMPA и вошли в клиническую практику. Mindray переводит продукты в области интервенционного лечения аритмий из разработки к коммерческому внедрению, официально вступая в конкурентную борьбу за долю на рынке «зрелых» продуктов, где доминируют такие международные игроки, как Medtronic, Abbott и Boston Scientific. PFA — один из самых передовых направлений в области кардиальной электрофизиологии: технологические барьеры высоки, но и потенциал роста рынка сильный. При этом нужно отметить, что Haitai Medical все еще находится на этапе интеграции и усиления; ожидаемая реализация эффектов синергии интеграции — срок более трех лет, поэтому в краткосрочном периоде вклад в общий рост результатов будет ограниченным по масштабу.

Ветеринарная медицина — самый ясный с точки зрения рыночной логики среди трех новых бизнесов и сегмент с наиболее определенной бизнес-моделью. Mindray переносит на ветеринарный клинический сценарий горизонтальное развитие накопленной в медицине «для людей» компетенции в разработке медицинских устройств. Доля выручки из-за рубежа в общей выручке ветеринарного направления уже составляет около 80%. С момента появления этого бизнеса он строился с глобальной перспективой, что эффективно избегает прямых потрясений от внутренних медицинских политик Китая. На фоне продолжающегося расширения глобальной экономики домашних питомцев и роста потребности в стандартизации ветеринарных анализов ветеринарная медицина — один из немногих направлений, где Mindray может обеспечивать естественный рост без давления централизованных закупок, а также показательный кейс повторного использования компетенций НИОКР в разных областях.

Стратегическую целеустремленность цифровой и интеллектуальной медицинской экосистемы также стоит рассмотреть отдельно. Mindray, используя в качестве базового каркаса «оборудование + IT + AI», опирается на конкретные продукты — например, крупную модель для медицины тяжелых состояний (Qiyuan), крупную модель лабораторных анализов, ультразвукового AI-помощника и т.п. — и переводит себя из «производителя оборудования» в «интеллектуального партнера больниц по цифровизации». Кейсы внедрения, раскрытые в годовом отчете, включают: в больнице Жэньцзи в Шанхае периоперационная крупная модель снижает время на ввод информации в историю болезни; в отделении неотложной помощи при Шэньчжэньской больнице Университета Пекина интегрированное решение по цифровым данным для медицины тяжелых состояний; в Шэньчжэньской больнице Южного медицинского университета время проверки образцов повышается примерно в 30 раз — это внедренные примеры с опорой на реальные клинические результаты, а не просто демонстрации концепций. Проекты уровня уезда и региона, такие как «единая ультразвуковая сеть» по всей провинции Аньхой и центры медицинских лабораторных услуг в регионе Дали, показывают рыночное пространство, в котором Mindray глубоко встроена в стратегию «Здоровый Китай».

Но коммерциализация AI-экосистемы все еще несет множество неопределенностей. Рынок информатизации в больницах сложен; такие поставщики HIS/LIS, как Weining Health и iSoftStone (Донгжоу Руань), десятилетиями занимают ключевые узлы данных больниц. Чтобы AI-крупные модели Mindray реально объединяли мульти-источниковые данные, необходимо глубоко сотрудничать с этими существующими IT-системами: это включает совместимость технических интерфейсов и согласование коммерческих интересов. Кроме того, логика ценообразования AI-продуктов совершенно отлична от традиционной продажи оборудования: как в условиях закупочных ограничений государственных больниц установить разумные цены на AI-услуги и обеспечить их постоянное взимание, пока остается неразрешенной задачей бизнес-модели в отрасли. Внутри страны регуляторная политика по AI-медицине находится на стадии разработки правил; неопределенность по комплаент-пути продукта также формирует потенциальные риски.

Объем расходов на НИОКР — это «стабилизатор» поддержания устойчивой конкурентоспособности Mindray, но одновременно — переменная, создающая давление на финансы в текущем периоде. В 2025 году расходы на НИОКР составили 3,929 млрд юаней, 11,80% от выручки, что выше 10,91% в 2024 году. Важно отметить: суммарные общие инвестиции в НИОКР за три года с 2023 по 2025 превышают 11,7 млрд юаней; абсолютный масштаб в целом сопоставим, но из-за сокращения выручки коэффициент расходов вынужденно растет, дополнительно сдавливая прибыльность.

Если смотреть на общую стратегическую раскладку Mindray целиком: интернационализация компенсирует давление внутренних политик; новый бизнес компенсирует «созревание» традиционного бизнеса; цифровая и интеллектуальная экосистема компенсирует чисто аппаратную конкуренцию. Согласно данным 2025 года, этот механизм компенсации уже начал работать. Сможет ли Mindray в среднесрочной перспективе полностью «залатать» разрыв и сформировать новый эффект масштаба — для этого Mindray нужны двойное подтверждение: время и сила исполнения.

Огромные массивы новостей и точная аналитика — все в приложении Sina Finance APP