За три года присутствия China Resources компания продолжает терпеть убытки, а Jinzhongzi Wine всё больше убыточна. Смогут ли Се Цзиминь и его «один плечо» исправить ситуацию и вернуть компанию к успеху?

Вопрос AI · Почему стратегия «пивобелого слияния» China Resources не сработала для JINZHONGZIJIU?

Автор: Хэнсинь

Источник: БоВан Файцзин

Недавно одно постановление компании JINZHONGZIJIU объявило, что наконец-то завершилась девятимесячная вакансия должности генерального директора.

Совет директоров согласовал назначение Се Цзиньминя на пост генерального директора, а также одновременно изменил законного представителя. Этот менеджер из числа представителей местных государственных активов поколения «70-х», который с 2023 года занимал пост председателя JINZHONGZIJIU, теперь «взял на себя» функции председателя и генерального директора, что на рынке в целом трактуют как «меру пожаротушения» на фоне продолжающегося давления на результаты деятельности.

Однако, фон этих кадровых изменений — не расширение бизнеса или повышение уровня стратегии, а жесткая реальность того, что JINZHONGZIJIU уже пятый год подряд увязла в болоте убытков.

С момента, как в 2022 году China Resources стратегически инвестировала и вошла в капитал, эта компания — одна из прежних «четырех красавиц» хуэйского (hui) бренда — так и не дождалась ожидаемого возрождения; наоборот, на фоне двойных ударов — глубокой корректировки отрасли и болезней внутренней трансформации — размер убытков продолжал расти.

Председатель лично вышел «на фронт» и занялся управлением предприятием: это начало выхода из тупика или отчаянная попытка на пределе возможностей при высокой неопределенности?

01

Пять лет убытков — более 700 млн юаней: управленческий кризис все тяжелее «распутать»

Под внешней сменой генерального директора скрываются финансовый упадок и структурные «застарелые болезни», которые JINZHONGZIJIU трудно скрыть.

Согласно прогнозу финансовых результатов JINZHONGZIJIU, в 2025 году ожидаются чистые убытки, относимые владельцам материнской компании, в размере от 150 до 190 млн юаней. Это означает, что компания официально войдет в неловкую ситуацию с пятым годом подряд убытков.

Если оглянуться назад, в 2021–2024 годах чистая прибыль, относимая акционерам материнской компании, составляла соответственно -166 млн, -187 млн, -22 млн и -258 млн юаней. Плюс прогнозируемые убытки на 2025 год, за последние пять лет совокупные убытки легко превысили 700 млн юаней.

Корень убытков — в полной деградации основной деятельности. В первые три квартала 2025 года JINZHONGZIJIU достигла выручки 628 млн юаней, что в годовом сопоставлении существенно ниже на 22,08%; чистый убыток, относимый акционерам, — 100 млн юаней.

Еще более тревожит ее несбалансированная продуктовая структура.

Из отчетности видно, что в первые три квартала 2025 года выручка от низкобюджетного алкоголя JINZHONGZIJIU (розничная цена ≤100 юаней за бутылку) составила 330 млн юаней, то есть более половины совокупной выручки; тогда как премиальный алкоголь, на который возлагались надежды по «переходу в верхний сегмент», — линейка Fuhexiang, где бутылка стоит >500 юаней, — принесла лишь 8B юаней выручки, доля невелика. Такая крайняя зависимость от низкосегментного рынка напрямую давит на общую валовую маржу. В первые три квартала 2025 года валовая маржа по продажам JINZHONGZIJIU была ниже 45%; это заметно ниже, чем у лидеров рынка в алкогольной отрасли, отражая слабую способность компании к наценке за продукт.

Высокие объемы складских запасов и ухудшение денежного потока еще яснее показывают бедственное положение в операционной деятельности.

По состоянию на конец третьего квартала 2025 года балансовая стоимость запасов JINZHONGZIJIU достигла 8B юаней, что примерно составляет 76% от оборотных активов. Огромные запасы не только «съедают» значительный объем оборотного капитала, но и отражают суровую реальность: продажи по каналам идут не так, как нужно, а складские запасы у каналов высоки.

Одновременно договорные обязательства JINZHONGZIJIU (в основном предоплаты от дистрибьюторов) составили 172 млн юаней, что меньше, чем на начало года, что указывает на ослабление готовности дистрибьюторов делать платежи и бросает тень на рост выручки в будущем.

Кроме того, в первые три квартала 2025 года чистый денежный поток от операционной деятельности JINZHONGZIJIU составил -118 млн юаней: функция «производства денежного потока» основным бизнесом недостаточна.

02

Передача возможностей China Resources не сработала: стратегия «пивобелого слияния» столкнулась с проблемами «не прижилась»

Эта смена генерального директора также косвенно объявила, что реформы, которые в последние годы продвигали структуры China Resources, не достигли ожидаемого эффекта.

По данным Tianyancha, в 2022 году China Resources Strategic Investment Co., Ltd. вошла в капитал JINZHONGZIJIU Group, получив 49% акций, и рынок возлагал большие надежды. Затем руководители группы China Resources — Хэ Сюся, Хэ Уюн и Цзинь Хао — постепенно заняли позиции в компании, пытаясь внедрить «быструю модель потребительской распродажи» (fast-moving) из пивной отрасли в винный бизнес.

Согласно сообщению Nandu Daily, в период работы Хэ Сюся продвигалась радикальная реформа: на стороне продукта — активно урезали low-end и продвигали средне- и премиальные новинки, такие как Fuhexiang и «Первый семенник» (头号种子), пытаясь расширить ценовой коридор с 15–50 юаней до 80–300 юаней; на стороне каналов — провели масштабную «перетасовку» дистрибьюторов, заменив около 60% традиционных дистрибьюторов, и ввели огромную пивную сетевую платформу каналов China Resources, одновременно продвигая цифровое управление.

Однако эта модель, доказавшая успех в пивной сфере, на рынке байцзю (китайского ликера) столкнулась с серьезным «несовпадением условий».

Аналитики отмечают, что потребительские сценарии байцзю, циклы формирования приверженности бренду, система прибыли каналов и пивной рынок — совершенно разные. Брендовое восприятие JINZHONGZIJIU, которое долго формировалось в сегменте low-end, сложно быстро поднять до цены в сегменте next-high-end. «Первый семенник» в конкурентном «красном океане» рынка бутылочных напитков без этикетки (光瓶酒) оценивается слишком высоко и не имеет достаточной поддержки бренда. Хотя линейка Fuhexiang была позиционирована как основной рычаг «перехода в верхний сегмент», ее продвижение на рынке идет медленно и далеко не соответствует внутренним ожиданиям.

Цена реформ оказалась огромной — резко выросли расходы на продажи.

В первой половине 2025 года расходы на продажи JINZHONGZIJIU в годовом сопоставлении выросли на 18,44% до 151 млн юаней, при этом рекламные расходы резко увеличились более чем на 150M, достигнув 8B юаней. Высокие инвестиции в бренд не принесли соответствующего роста продаж, а вместо этого усилили давление на прибыль.

В итоге команда руководителей China Resources, которая вела реформы, начала постепенно уходить во второй половине 2025 года: в июле генеральный директор Хэ Сюся подала в отставку; в сентябре финансовый директор Цзинь Хао ушел с должности; в декабре заместитель генерального директора Хэ Уюн подал в отставку.

Эксперимент первой стадии «пивобелого слияния» China Resources завершился незаметно на фоне непрерывных убытков.

03

Се Цзиньминь «взял на себя и то, и другое»: перспектива «на пределе» остается туманной

После того как девять месяцев пост генерального директора оставался вакантным, в итоге председатель Се Цзиньминь лично занял этот пост — и само по себе это уже сильный сигнал: внешние профессиональные менеджеры не смогли «прорвать» тупик, поэтому пришлось опираться на внутреннюю ключевую силу для «самоспасения».

Се Цзиньминь имеет богатый опыт работы в системе правительства и местных органов по управлению государственными активами; ранее он занимал должности члена Постоянного комитета горкома Цзешоу, исполняющего обязанности постоянного заместителя мэра, заместителя секретаря парткома уезда Тайхэ, а также руководил 阜ян инвестированием и развитием (阜阳投资发展集团), 阜ян строительными инвестициями (阜阳建投集团) и группой JINZHONGZIJIU. Преимущество кадрового решения в том, что как представитель местных госактивов он сможет лучше координировать ресурсы местных органов власти и добиваться поддержки в базовом для компании уездно-городском рынке. В объявлении также прямо указано, что данная корректировка направлена на «ускорение строительства базового уездного рынка Фуюань и ключевых рынков».

Однако вызовы еще более суровы и реальны.

Во-первых, в послужном списке Се Цзиньминя отсутствует опыт прямого управления компаниями в сфере товаров народного потребления, особенно — в сфере байцзю, на уровне ежедневных операций. Конкуренция в отрасли байцзю — это всестороннее соперничество по бренду, каналам, продуктам и управлению; ее сложность намного превосходит типичный уровень управления на платформе государственных активов.

Во-вторых, у JINZHONGZIJIU накапливаются внутренние проблемы, которые сложно быстро «распутать». Помимо уже упомянутых трудностей с продуктами и каналами, два ключевых проекта по привлечению средств — «проект технологической модернизации качественных базовых спиртов и сопутствующее инженерное обеспечение» и «проект строительства маркетинговой системы» — многократно переносились: в объявлении, опубликованном в декабре 2025 года, указано, что ожидаемая дата завершения сдвигается до конца 2027 года. Перенос сроков напрямую влияет на график наращивания производственных мощностей и темпы маркетинговой трансформации JINZHONGZIJIU.

Еще более неотложна проблема давления на денежный поток. Чтобы «восстановить кровь», JINZHONGZIJIU в последние годы неоднократно распродавала активы: в конце 2023 года был передан земельный участок; в 2024 году выставили на площадку объекты недвижимости; в ноябре 2025 года еще и с 10-процентной скидкой за 126 млн юаней продали 92% доли в дочерней компании Jin Taiyang Pharmaceutical, которая все еще прибыльна.

По состоянию на конец третьего квартала 2025 года денежные средства JINZHONGZIJIU составляют 367 млн юаней, при этом краткосрочные займы — 270 млн юаней, векселя к оплате и счета к оплате — 282 млн юаней; у компании уже недостаточно наличности, чтобы легко покрыть краткосрочные обязательства.

С точки зрения отрасли, пространство для выживания JINZHONGZIJIU все сильнее сжимается. Сейчас в отрасли байцзю проявляется эффект «победитель забирает все» (matteus effect): в стране продолжается нисходящее движение национальных знаменитых брендов, которые вытесняют другие. А в провинции у ведущих игроков, таких как Gujing Gongjiu, Kouzi Jiu и Yingjia Gongjiu, прочная база. JINZHONGZIJIU и другие «три выдающихся хуэйских бренда» (徽酒三杰) — вообще не в одном масштабе.

В холодную зиму конкуренции на рынке с ограниченным ростом, для региональных компаний без крепкого «брендового рва» и преимуществ в ключевом ценовом сегменте путь прорыва крайне тяжел.

Итог

Эта смена руководства в JINZHONGZIJIU — далеко не обычная кадровая перестановка менеджеров. Это скорее вынужденный выбор компании в условиях многослойных трудностей: многолетние убытки, провал реформ и давление на денежный поток.

Председатель Се Цзиньминь лично управляет деятельностью — это больше похоже на «битву за удержание позиций». Его первоочередная задача, вероятно, не в том, чтобы реализовать масштабные мечты о национальной экспансии или переходе в верхний сегмент, а в том, чтобы стабилизировать базовый рынок Фуюань и остановить продолжающееся «истощение» ресурсами.

Вхождение China Resources принесло надежду на перемены, но опыт в пивной отрасли не удалось успешно перенести на сегмент байцзю; более того, из-за агрессивных реформ болезненные последствия усилились.

Сейчас стратегический фокус уже сместился: с расширения к обороне, с погоне за масштабом к «сохранению выживания».

Для инвесторов важно сохранять трезвое понимание того, что трудности JINZHONGZIJIU — это одновременное «взрывное проявление» множества долгосрочных проблем: продуктовой структуры, силы бренда, системы каналов, эффективности управления и т.д. Только одной кадровой корректировки недостаточно, чтобы в краткосрочной перспективе переломить ситуацию.

В будущем, сможет ли JINZHONGZIJIU под руководством Се Цзиньминя эффективно интегрировать внутренние и внешние ресурсы, сосредоточиться на ключевых рынках, оптимизировать продуктовую структуру и строго контролировать расходы — станет ключевым критерием того, удастся ли компании выйти из болота убытков.

На фоне глубокой корректировки отрасли байцзю путь этой старой алкогольной компании к возрождению, безусловно, будет долгим и тернистым.

Что ж, куда в дальнейшем пойдет JINZHONGZIJIU, BoWang Файцзин продолжит внимательно следить.