"Эпический обвал" — год прошёл. Что дальше ожидает рынок A-акций?

Статья о сборе материалов и авторские права | Годзилла

Данные предоставлены | Гугy-Дата (www.gogudata.com)

Год назад тарифы Трампа бросили на рынок глубоководную бомбу.

7 апреля 2025 года индекс SSE Composite в тот же день рухнул на 7,34%, ChiNext потерял 12,5%, Hang Seng — 13,22% за одну сессию; испарились десятки триллионов юаней капитализации.

Спустя год внешний фон по-прежнему не обходится без «сюрпризов»: США и Иран обмениваются ударами, горячие точки горят; после громкого заявления Трампа «за 2–3 недели покончить с войной» риск того, что обстановка на отдельном этапе резко обострится, быстро вырос — нефтяные фьючерсы оперативно отскочили.

Каким будет следующий сценарий рынка — как он развернётся?

01

TACO тоже не работает

1 апреля Трамп выступил по национальному телевидению и заявил, что в военном конфликте с Ираном достигнут «быстрый, решающий, сокрушительный успех». После завершения этого выступления примерно через 20 минут международные цены на нефть сразу выросли.

Очевидно, что версия Трампа — «ключевые стратегические цели почти выполнены», «мы вскоре выходим», «за 2–3 недели завершим военную операцию» — рынком принята не была. В тот же вечер после речи фьючерсы на нефть Brent с поставкой в июне взлетели на 4,8% до 106,04 доллара за баррель; нефть WTI выросла на 4,2%. Розничная цена бензина в США достигла 4,02 доллара за галлон — максимум за четыре года.

Это противоречие отражает «временную тревожность» Трампа: ему нужна быстрая и решающая развязка — и нужно одновременно успокоить давление на цены на нефть, и сохранить военную сдерживающую силу в отношении Ирана.

Рынок не верит словам Трампа — и на то есть причины. Стоит Трампу произнести речь — как Иран уже отвечает ракетным пуском; а дальнейшее развертывание сил со стороны США лишь усиливает опасения рынка, что сценарий обострения перерастает в полномасштабную эскалацию.

4 апреля Трамп направил Ирану «последнее предупреждение на 48 часов», потребовав до 6 апреля «достичь соглашения» либо «открыть Ормузский пролив», и пригрозил «разрушительным ударом».

Если ближневосточная война действительно может закончиться за 2–3 недели, то в будущем рынку снова, возможно, придётся столкнуться с очередным «эмоциональным сверхреагированием». Год назад эту бурю многие до сих пор помнят.

2 апреля 2025 года Трамп объявил о введении 34% взаимных тарифов на китайские товары, потребовав, чтобы Китай в течение 48 часов отменил ответные меры, иначе будут добавлены еще 50%.

7 апреля того же дня рынок обвалился: индекс SSE Composite за сессию упал на 7,34%, Hangke — на 17,16%. Месячные данные рисуют совершенно иную картину: за весь апрель SSE Composite снизился лишь на 1,7%. С 8 апреля начался отскок, и к середине мая в основном всё было восстановлено.

Невероятное — неожиданное — нарастание торгового конфликта рынок вообще не закладывал. Но такой экстремальный однодневный падёж — во многом следствие эмоционального шока, который пришёл из-за чрезмерного распространения базовых факторов (экстраполяции фундаментала). Постепенно рынок начал понимать знаменитую Трампом модель TACO: влияние торгового конфликта на ценообразование акций в последующие месяцы постепенно ослабевало.

Однако если обещание Трампа «за 2–3 недели» не сработает, ориентир может оказаться совсем другим вариантом.

В 2022 году в российско-украинской войне рынок вначале в целом считал её краткосрочным конфликтом. В итоге война затянулась ровно на целый год — надежда на восстановление рынка рухнула.

SSE Composite за весь год упал на 15,13%, Hang Seng Tech Index снизился на 27,19%, S&P 500 — на 19,44%. По ценам на нефть: до войны Brent был около 95 долларов, а к мартовскому пику взлетел до 139,13 доллара — максимума с 2008 года. Американский CPI подскочил с 7,5% до 9,1% — максимум почти за 41 год. ФРС добавила за год 425 базисных пунктов: ставка выросла с 0,25% до 4,50%.

За разворотом и откатом на рынке акций стоял целый ряд цепных реакций, вызванных войной.

Затягивание войны поддерживало эффект шоков предложения, поэтому нефть держалась высоко несколько месяцев. Высокие цены на нефть подталкивали инфляцию, вынуждая ФРС к агрессивному ужесточению. Агрессивное повышение ставок резко сжимало ликвидность — и глобальные фондовые рынки почти впали в медвежий режим.

От «шока войны» к «стагфляции» и затем к «рецессии» выстраивается целая последовательная цепочка передачи. Если война между США и Ираном затянется на несколько месяцев, нефть будет держаться в диапазоне 100–120 долларов, а инфляционное давление снова вернётся — тогда вероятность повторения сценария 2022 года существует.

В течение более чем прошлого года главной линией в глобальных рынках капитала был тезис: «инфляция в США снижается, ФРС снижает ставки, слабый доллар».

Но по мере того, как цели конфликта стали выходить за пределы нефтяной сферы и касаться нефтяной инфраструктуры, цены на нефть Brent фактически прорвали и закрепились в широком диапазоне колебаний 100–110 долларов за баррель. Импортированная инфляция, вызванная шоком со стороны предложения, заставляет глобальные капиталы вновь оценивать риски «стагфляционного» характера и даже реальной рецессии.

Очевидно, что ожидания, по которым ФРС вынужденно откладывает цикл снижения ставок, напрямую привели к росту безрисковой ставки и сжатию глобальной ликвидности — это стало серьёзнейшим негативом для акций с высокими оценками, зависящих от дисконтирования будущих денежных потоков, и для активов с высокой долговой нагрузкой.

Сейчас война всё ещё идёт, и на чьей стороне окажется время — пока невозможно понять. Но разворот тезиса «слабого доллара», системное повышение средней цены на нефть и изменения в ожиданиях по ликвидности существенно влияют на структуру и стиль поведения на рынке A-акций.

02

Как «решает» апрель

«Решения апреля» — важная концепция на рынке A-акций: смысл в том, что оценки, сформированные на временном отрезке апреля, дают важные ориентиры для инвестиционной стратегии на весь год.

Поскольку ранее, с ноября по март, действовали «период высокой концентрации политики» + «период вакуума по отчётности», рыночная динамика в основном направлялась ожиданиями. Но после входа в апрель, когда публикуются макро- и микроэкономические данные, рыночный фокус должен смещаться на фундаментальные показатели.

Например, в 2016 году восстановление темпов роста PPI, в 2017 году появление переломного момента по прибыли, в 2018 году — де-леверидж и сжатие кредитов, в 2020 году — крайне мягкая политика глобальных денег: всё это ещё в районе апреля каждого года становилось в основном ясным и становилось важными факторами, влияющими на динамику рынка в течение всего года.

С точки зрения экономического фона: в феврале экспорт в годовом сравнении ускорился до 39,6% — гораздо выше показателя января (+10%); это более напрямую подтолкнуло восстановление складского цикла в обрабатывающей промышленности. В феврале запасы готовой продукции на предприятиях выше установленного масштаба в годовом выражении выросли на +6,6%, установив максимальный темп с 2023 года.

Рост цен на сырьевые товары у верхнего сегмента хотя и создаёт инфляционную угрозу за рубежом, внутри страны он, наоборот, выступает поддержкой для улучшения PPI к предыдущему месяцу. PPI в феврале в месячном сопоставлении к прошлому году сузился до значения в пределах -1% и менее; с высокой вероятностью в течение года PPI выйдет в положительную зону по годовой динамике, что создаст поддержку для переоценки стоимости циклических секторов A-акций.

В этой серии геополитических потрясений, поскольку доля нефти и газа в потреблении первичной энергии внутри страны пока низкая, а степень электрификации выше, чем в целом в мире и в Европе, существенно повышается устойчивость страны к внешнему энергетическому кризису. Даже если средняя цена на нефть станет нормализоваться на уровне 100–120 долларов, удар по совокупным прибылям A-акций остаётся в целом контролируемым.

Но есть и скрытый риск: внутреннее пополнение запасов зависит от спроса на товары длительного пользования из-за рубежа. Если США действительно войдут в стагфляцию или даже рецессию, внешний спрос потянет назад.

Со стороны денежного рынка: по состоянию на начало апреля общий остаток средств по финансированию на обоих рынках сохранялся на относительно высоком уровне 2,58 трлн юаней. По сравнению с пиковым значением начала марта снижение было лишь незначительным.

Оборот, сократившись от пика до 1,67 трлн юаней, не опускался ниже минимума декабря 2025 года.

По итогам марта число новых счетов составило 4,6 млн — второе место после октября 2024 года и января 2026 года. Энтузиазм частных инвесторов на рынок не был подавлен: при рыночной волатильности и корректировке не было массового оттока капитала — деньги просто ждут.

По мере открытия окна раскрытия апрельской отчётности, ветви технологических тем, где реализации прибыли недостаточно и всё ещё всё держится на стадии «рассказов на высоких уровнях», могут столкнуться с поэтапным отливом интереса. А направления с сильной предсказуемостью по прибыли и железной логикой благоприятной конъюнктуры, например цепочки североамериканских вычислительных мощностей, наоборот, имеют шанс стать следующей основной линией фокуса рынка.

Судя по прогнозам о результатах за первый квартал, опубликованным первыми, у лидеров A-акций проявляется ценовая эластичность по прибыли: доля позитивных прогнозов превышает 90%, а у некоторых компаний прирост чистой прибыли в первом квартале в годовом выражении превышает 100%.

Кроме того, при смещении вверх средней цены нефти, по которой ведётся ценообразование, в истории в условиях стагфляции за рубежом наиболее выдающиеся показатели неизменно демонстрировал сектор «все, что связано с энергетикой».

Причём в этой волне ближневосточного конфликта поднимается не только логика роста цен на традиционную ископаемую энергию (нефть, уголь) — на стратегическом уровне резко усиливается срочность «энергетической замены». Помимо того, что это подпитывается защитным настроением и традиционными фондами-«якорями» вроде электроэнергии и угля, следует также внимательно следить за цепочкой новой энергетики (аккумуляторы, новые электромобили, солнечная энергетика, ветроэнергетика, энергосети).

Что касается Гонконгских акций — для которых удар по ликвидности из-за рубежа наиболее непосредственен — вопрос сможет ли во втором квартале произойти разворот, требует терпеливого ожидания, пока осадок георисков либо полностью осядет, либо пока не раздастся «выстрел» в виде внутренней политики сверх ожиданий.

Текущая оценка индекса Hang Seng Tech уже упала до исторически крайне низких значений. Но после того, как ожидания по оценкам по секторам вроде инновационных лекарств были в достаточной степени скорректированы, они уже быстро восстановились на волне позитивных новостей по результатам. Как только рынок начнёт наступление, эти активы высокого качества, оказавшиеся в результате неверной оценки «наказанными», обязательно получат мощную коррекцию в сторону роста оценки.

03

Финал

Меч дамоклова — геополитический — по-прежнему нависает; глобальные рынки капитала всё ещё сжимаются в тени «квази-стагфляции».

Этот раунд конфликта дал рынку некоторые новые представления. Например, неоднократное «переключение на TACO» у Трампа не было постоянно эффективным — как минимум эффект в этот раз оказался хуже, чем год назад.

Помимо того, как на рынке A-акций исторически разворачивается бычий цикл, а также того, что новый виток роста PPI поддерживает восстановление прибылей, оставшееся время в этом году всё равно должно постепенно адаптироваться к среде ликвидности, которая становится более стеснённой на фоне поднятия средней цены на нефть.

Это означает, что в этом году «вывод оценок» (рост оценки) на фондовом рынке, вероятно, будет сложнее провести так же гладко, как в прошлом году: все будут больше придавать значения росту прибыли и ценить определённость роста. (Конец всего текста)