«Первая компания по производству детского питания» Beiinmei планирует сменить владельца. Почему ранее она оказалась в центре слухов о «промышленном каннабисе»?

Представлено: Shanxi Evening News · Jidu Finance

Письменное уведомление за март вписало самое язвительное послесловие к тридцатилетним взлётам и падениям Beiyi Mei — первой китайской компании-производителю детского молочного порошка.

Уведомление за март вписало самое язвительное послесловие к тридцатилетним взлётам и падениям Beiyi Mei — первой китайской компании-производителю детского молочного порошка. Ранее компания — лидер отрасли — сумела оставаться в стороне в инциденте с меламином и, получив «безопасный» ярлык, поднялась на вершину отрасли. Но теперь она опубликовала уведомление о реорганизации: после того как в итоге состоялось привлечение средств на 856 млн юаней, фактический контролирующий акционер изменится с основателя Се Хуна на комитет госсобственности города Цзиньхуа, что принесёт крупнейшую с момента листинга смену контроля.

Источник фото: корпоративное объявление

От конечного хаоса, связанного с нарушениями при продаже молочного порошка с истекающим сроком годности и сменой сроков, до патентных споров и провалов по комплаенсу, вызванных кросс-секторными спекуляциями с промышленной коноплёй, — цепочка негативных общественных настроений давно последовательно пробила самые ключевые границы доверия к безопасности в категории «мать и ребёнок».

Поставки от каналовых партнёров начинают резко снижаться, продажи на конечном рынке продолжают замедляться, а брендовая премия полностью обнуляется. В итоге это находит отражение в финансовой отчётности: рост начинает «проваливаться», а в отчёте вскрываются скрытые риски. Эта смена контроля никогда не была внезапным движением капитала: это неизбежный финал после многолетней «растраты» доверия к Beiyi Mei, падения показателей и безрезультатного само-спасения.

01

Цепочка негативных настроений пробивает нижнюю границу доверия к бренду

Всякий раз, когда доверие к бренду, существующее вне баланса, полностью рушится, это в конечном счёте превращается в финансовые риски внутри баланса. Даже если у Beiyi Mei в 2025 году в третьем квартале показатели на бумаге улучшились, разомкнуть этот замкнутый цикл не удалось.

Кризис доверия, вызванный серией негативных событий, разрушил базовую границу выживания в категории «мать и ребёнок» и коренную основу выживания в молочной отрасли. Это — абсолютное доверие потребителей словам «безопасно».

На текущий момент на платформе «Черный кот» (Hei Mao) в жалобах в адрес Beiyi Mei речь идёт о нарушениях при продаже молочного порошка с истекающим сроком годности, проблемах с качеством продукции и т. п. Некоторые потребители дали чёткую обратную связь: «Молочный порошок вызвал появление червей».

После того как событие было раскрыто, на соцплатформах дискуссии о том, «не могу решиться давать ребёнку Beiyi Mei», продолжали активно набирать обороты, а репутация в сообществах «мать и ребёнок» быстро рухнула. Для категории молочного порошка разрушительная сила споров вокруг «истечения/смены сроков» необратима. Родители при выборе молочного порошка гораздо чувствительнее к датам, чем при покупке других товаров повседневного спроса: как только бренд привязывается к «смене срока годности», он фактически получает ярлык «небезопасно».

А Beiyi Mei тем временем в ноябре 2021 года и январе 2022 года последовательно подписала с Heilongjiang Fengyou Co., Ltd. по выращиванию конопли «Соглашение о эксклюзивной лицензии на запатентованный продукт (исключительное ведение бизнеса) и о совместных исследованиях и разработках», а также дополнительное соглашение, получив на срок 20 лет исключительное право на использование ряда патентов на изобретения, связанных с CBD, в области детских молочных смесей для беременных и кормящих, а также в сфере молочных нутрицевтиков.

По состоянию на сентябрь 2024 года указанные 8 патентов на изобретения CBD, связанные с Heilongjiang Fengyou, уже все получили утверждение, но при этом так и не удалось получить новые лицензии на продукт «нового сырьевого продовольствия» (new resource food permits), предусмотренные в соглашении о патентной лицензии. В результате совместный проект полностью не удалось реализовать.

В декабре 2025 года, поскольку цель сотрудничества не могла быть достигнута, Beiyi Mei подала иск в Ханчжоу, в Средний народный суд города (People’s Court), требуя расторгнуть соответствующие соглашения о сотрудничестве, а также потребовала от Heilongjiang Fengyou возвратить уплаченный депозит по патентной лицензии в размере 50 млн юаней и соответствующие проценты — суммарная заявленная сумма требований составила около 56.85M юаней. В феврале 2026 года Heilongjiang Fengyou подал встречный иск, утверждая, что он выполнил все обязательства по контракту, а остановка проекта была вызвана нарушением обязательств со стороны Beiyi Mei.

Даже если в отчётном периоде компания смогла получить прибыль на бумаге, не удалось по-настоящему решить ни риски обесценения на стороне активов, ни жёсткое давление на стороне обязательств, ни ослабление способности денежного потока «порождать» капитал. «Вода» в активах давно продолжала проявляться под ударом негативных событий.

По состоянию на конец сентября 2025 года общие активы Beiyi Mei составили 4.04B юаней, что в целом сопоставимо с уровнем на конец предыдущего года; при внешне стабильном масштабе, внутри скрыто множество рисков обесценения. Запасы составляют 396 млн юаней — почти на том же уровне, что и в начале года (408 млн юаней).

Источник фото: корпоративное объявление

В отчётном периоде компания начислила убытки от обесценения активов на 30,76 млн юаней, что на 41,68% больше, чем за аналогичный период прошлого года; в основном это связано с убытками от снижения стоимости запасов и резервами под обесценение роялти/прав на использование лицензий, что подтверждает наличие потенциальных рисков на стороне запасов.

Дебиторская задолженность по счетам составляет 295 млн юаней: по сравнению с началом года она чуть снизилась, но в отчётном периоде был начислен убыток от кредитного обесценения в размере 2.75M юаней — на 165,36% больше, чем за аналогичный период прошлого года. Ключевая причина — рост суммы резерва по сомнительным долгам по дебиторской задолженности, при этом проблема ухудшения платёжной способности нижестоящих каналовых партнёров так и не была устранена. Предоплаты резко выросли на 192,24% к началу года — прирост составил 109 млн юаней. Компания объясняет это увеличением авансов за поставки. На фоне давления на продажи на конечном рынке крупные предоплаты для формирования запасов дополнительно «съедают» денежный поток компании и одновременно усиливают риск будущего скопления неликвидных запасов.

Источник фото: корпоративное объявление

Кроме того, остаток долгосрочных инвестиций в долевой капитал составляет 104 млн юаней, что на 17,77% выше, чем на начало года; в основном это обусловлено небольшими долями участия в молочных компаниях, таких как Heilongjiang Anjia Dairy и Xi’an Anno Dairy. Давление на стороне обязательств при этом постоянно «нависает» над компанией.

По состоянию на конец сентября 2025 года общие обязательства Beiyi Mei составили 2,26 млрд юаней, коэффициент долговой нагрузки — 55,95%, при этом по сравнению с концом прошлого года показатель немного улучшился. Если разложить: краткосрочные займы составили 1.16B юаней — хотя и ниже, чем 1.22B юаней на начало года, но жёсткое давление по погашению обязательств всё равно сохраняется.

Общая сумма текущих обязательств — 2.21B юаней; при этом текущие активы — 2.43B юаней. Коэффициент текущей ликвидности равен лишь 1,1, что заметно ниже отраслевого «уровня безопасности» 1,5; способность к краткосрочному погашению по-прежнему находится на слабой стороне. Ещё более настораживает то, что резко ослабла способность денежного потока «порождать» капитал.

За первые три квартала 2025 года чистый денежный поток от операционной деятельности составил 103 млн юаней — по сравнению с 328 млн юаней за аналогичный период прошлого года он резко упал на 68,67%. Ключевая причина — сокращение поступлений от продаж и рост платежей наличными на расходы. Даже если в отчётном периоде компания демонстрировала прибыль на бумаге, её базовая способность к операционному «порождению» денежных средств уже явно пошла вниз, а устойчивость прибыльности вызывает сомнения.

Источник фото: корпоративное объявление

Кроме того, по состоянию на конец третьего квартала 12,28% акций листинговой компании, находящиеся во владении контролирующего акционера Zhejiang Xiaobei Damei Holding, заложены с коэффициентом залога 98,85%, и часть этих акций находится в состоянии судебной заморозки. Кризис задолженности контролирующего акционера в любой момент может распространиться на листинговую компанию, вызвав колебания по акциям. Все данные указывают на один и тот же вывод: Beiyi Mei сама уже не может в полной мере устранить долговые риски контролирующего акционера. Именно это является ключевой причиной, почему пришлось привлечь государственный капитал для реорганизации.

02

Кросс-секторная трансформация — неэффективная попытка «проверки»

Показатели за третий квартал 2025 года показывают: за первые три квартала чистая прибыль, приходящаяся на акционеров материнской компании, выросла в годовом выражении на 48,07%. На первый взгляд это впечатляет, но за яркими цифрами скрываются: постоянное замедление основной деятельности, «наполненность» роста прибыли и полное поражение кросс-секторной трансформации. Базовая структура выручки продолжает ухудшаться, а доля рынка в ключевом бизнесе продолжает сокращаться. При том что отрасль в целом стабильно растёт, Beiyi Mei всё время топчется на месте — доля рынка уже давно почти полностью сжата игроками из верхней части рынка.

За первые три квартала 2025 года Beiyi Mei достигла общей выручки 2.03B юаней — что на 2,59% ниже, чем год назад; выручка только за третий квартал составила 678 млн юаней — по сравнению с прошлым годом рост лишь на 1,17%.

Более десяти лет с момента листинга компания была крайне зависима от бизнеса детских молочных смесей для грудных детей и малышей. Доля выручки этого сегмента годами держалась на уровне более 90%, но при этом, словно не видя, компания позволяла ключевому бизнесу продолжать сжиматься, не имея возможностей хеджирования рисков.

Постоянное ухудшение «качества» бизнеса ещё сильнее сокращает пространство для выживания. Но Beiyi Mei так и не смогла закрепиться в сегменте «премиум». При одновременном постоянном сжатии масштаба выручки прибыльность компании за первые три квартала 2025 года на бумаге выглядит впечатляюще, но на деле «наполнена»; основной бизнес уже утратил способность поддерживать устойчивый рост результатов.

За первые три квартала 2025 года Beiyi Mei заработала чистую прибыль, приходящуюся на акционеров материнской компании, 106 млн юаней — рост на 48,07%. Чистая прибыль без учёта разовых факторов составила 86 млн юаней — рост на 76,23%. Если разложить структуру прибыли, видно, что рост прибыльности не связан с расширением масштаба основного бизнеса. Основная поддержка — от трёх факторов, не являющихся основным бизнесом: рост валовой маржи. Комплексная валовая маржа компании за первые три квартала составила 45,06% — на 2,17 процентного пункта выше, чем за аналогичный период прошлого года. Ключевая причина — снижение затрат на сырьё, а не улучшение способности продавать продукты с премией.

Во-вторых, инвестиционные доходы существенно выросли: за первые три квартала компания получила инвестиционный доход 18,31 млн юаней; в аналогичном периоде прошлого года был убыток 9,38 млн юаней. В годовом выражении это привело к развороту от убытка к прибыли. Ключевой источник — доходы, учтённые методом долевого участия по результатам компаний, в которых есть участие, т. е. не связанный с операционной деятельностью основного бизнеса.

Кроме того, финансовые расходы существенно снизились: за первые три квартала финансовые расходы составили 11,1 млн юаней, что на 54,08% меньше, чем 24,17 млн юаней за аналогичный период прошлого года. Ключевая причина — сокращение курсовых убытков, а не оптимизация структуры задолженности компании.

Источник фото: корпоративное объявление

Недостаточные возможности контроля расходов ещё больше усугубляют операционные трудности основного бизнеса. За первые три квартала 2025 года выручка компании в годовом выражении снизилась на 2,59%, но при этом расходы на продажи выросли на 1,6% — до 595 млн юаней; коэффициент расходов на продажи поднялся до 29,27%.

Выручка продолжает сокращаться, но расходы на продажи остаются высокими. Это означает: каждый 1 юань выручки компании теперь должен нести более высокие маркетинговые затраты, эффект масштаба полностью не работает. Одновременно компания крайне недоинвестирует в исследования и разработки: за первые три квартала расходы на R&D составили лишь 17,36 млн юаней, а коэффициент расходов на R&D — 0,85%.

Beiyi Mei пришла к сегодняшнему положению, потому что годами была «заложницей траектории» (path dependence): компания держится за единственную нишу, но без конкурентоспособности. Каждая кросс-секторная трансформация — это лишь поверхностная попытка с последующим прекращением; в итоге не сформировалась никакая вторая линия роста.

За последние десять лет Beiyi Mei постоянно сильно зависела от единственного направления — детских молочных смесей для грудных детей и малышей — но так и не выстроила никаких барьеров в разработке продуктов, в развитии каналов и в бренд-маркетинге.

С точки зрения каналов: офлайн-канал магазинов «мать и ребёнок» был сжат такими брендами, как Feihe и Junlebao. Оnline-каналы — электорнная коммерция и стриминговая e-commerce — развивались с задержкой. С точки зрения бренда: помимо старого «фирменного козыря», накопленного в ранние годы — «первой китайской акции-производителя молочного порошка», — не появилось никакого нового узнаваемого брендовогo восприятия; напротив, оставшаяся ценность бренда продолжала «проедаться» негативными событиями.

За последние десять лет Beiyi Mei предприняла множество кросс-секторных попыток: от промышленной конопли, детского прикорма и нутрицевтиков до услуг для семей «мать и ребёнок», родительско-детского e-commerce и услуг по уходу/образованию (托育). Почти каждый раз компания попадала в горячую точку внимания на рынке капитала, но ни один бизнес не развернулся и не заработал как следует.

В 2024–2025 годах компания многократно размещала планы по сегменту козьего молочного порошка: последовательно получала долевое участие в Heilongjiang Anjia Dairy, Xi’an Anno Dairy, Xinjiang Tianshan Yunmu Dairy. Доли владения везде составляли лишь 5%-10%, без контроля. После выхода на рынок таких продуктов из серии «маленький козёл Лань-лань» («小羊蓝蓝»), «Айцзя Юань» («爱加御元») и подобных козьих молочных порошков масштабных продаж так и не возникло; по сей день Beiyi Mei не смогла закрепиться в сегменте козьего молочного порошка.

03

Заканчивается эпоха основателя,

сможет ли государственный капитал «принять эстафету» переписать финал Beiyi Mei?

Эта смена контроля никогда не была простой историей «прихода госсектора». Она возникла после того, как Се Хун многократно возвращался с попытками само-спасения, но все они провалились; и это стало последним выбором Beiyi Mei ради выживания. А ещё — это неизбежное завершение «аутсайдера хвостовой части» после того, как структура рынка в отрасли китайских детских молочных продуктов стала фиксированной.

Ключевая схема реорганизации, отражённая в опубликованном объявлении Beiyi Mei и раскрытая в отчёте за третий квартал 2025 года, видна достаточно ясно: контролирующий акционер Zhejiang Xiaobei Damei Holding и Jin hua Zhenhe подписали «Соглашение о реорганизационных инвестициях»; Zhejiang Zhenhe вносит инвестиции на 856 млн юаней. После завершения реорганизации Jin hua Zhenhe будет косвенно владеть 12,28% акций Beiyi Mei через Zhejiang Xiaobei Damei Holding, став косвенным контролирующим акционером листинговой компании; фактический контролирующий субъект компании изменится с Се Хуна на комитет госсобственности города Цзиньхуа.

Ключ в этой реорганизации — не в том, чтобы напрямую «влить кровь» в листинговую компанию. 856 млн юаней реорганизационных инвестиций будут полностью направлены на погашение наступивших долговых обязательств Zhejiang Xiaobei Damei Holding. Это должно снять залог прав на акции и судебные заморозки; деньги не поступят напрямую на счёт листинговой компании.

Иными словами, эта реорганизация сможет решить лишь проблему колебаний с правами на акции контролирующего акционера листинговой компании, снизив риск потери контроля со стороны фактического контролера из-за возможных распродаж акций. Но она не сможет напрямую закрыть дефицит денежных средств на уровне операционного управления листинговой компании и не улучшит напрямую её операционную базовую реальность.

Единственный позитив — «государственный» бэкграунд со стороны комитета госсобственности города Цзиньхуа, который способен в некоторой степени восстановить доверие канала, находящегося на грани разрушения.

Эта компания, основанная Се Хуном, при его руководстве поднималась на вершину отрасли, но в итоге дошла до смены владельца на сторону госсектора — именно в его руках.

Пик Beiyi Mei начался с инцидента с меламином в 2008 году. Тогда у подавляющего большинства ведущих брендов молочного порошка в стране был обнаружен меламин; доверие в отрасли полностью рухнуло. Но Beiyi Mei была одним из немногих брендов китайского молочного порошка, у которых меламин не был обнаружен. Благодаря «ярлыку безопасности» компания вырвалась вперёд вопреки тренду. В 2011 году она успешно вышла на рынок в Shenzhen Stock Exchange, став по-настоящему «первой китайской акцией-производителем молочного порошка». В пиковый период рыночная капитализация превышала 30 млрд юаней, а компания стабильно входила в тройку лучших в отрасли китайского молочного порошка.

После 2014 года результаты Beiyi Mei начали устойчиво снижаться, компания погрязла в болоте убытков. Се Хун возвращался на сцену по «спасательному кругу» три раза, каждый раз заявляя лозунги реформ: он предлагал корректировку каналов, улучшение продуктов и перезапуск бренда. Но всякий раз это заканчивалось провалом.

Первое возвращение в 2018 году: Се Хун резко перестроил каналы, очистил складские запасы. Но это привело к хаосу в системе каналов, усилило проблему «перепродажи не по правилам» (窜货), и показатели упали ещё сильнее. Второе возвращение в 2021 году: Се Хун запустил стратегию премиум-класса и сделал ставку на онлайн-каналы, но не удалось идти в ногу с темпом отрасли. Премиальные продукты не продавались, а планирование онлайн-каналов запаздывало. После третьего возвращения в 2024 году Се Хун попытался улучшить результаты за счёт расширения категорий и контроля затрат, но всё равно не смог переломить тенденцию снижения выручки. Одновременно долговой кризис контролирующего акционера окончательно взорвался.

Самоспасение Се Хуна всегда было лечением симптомов, а не корней. Он мог решить краткосрочные финансовые убытки и колебания в каналах, но не мог восстановить уже разрушенное доверие к бренду. Он не мог повернуть вспять фундаментальные проблемы: стратегические шатания компании и деградацию ключевых конкурентных преимуществ.

Нельзя отрицать: смена «на госсектор» может принести Beiyi Mei реальные, осязаемые позитивные эффекты. Кредитное обеспечение (credit endorsement) со стороны комитета госсобственности города Цзиньхуа способно восстановить доверие каналов и поставщиков, и на время стабилизировать продажи на конечном рынке. Однако чтобы совершить перелом, Beiyi Mei придётся столкнуться с отраслевыми барьерами и бренд-сложностями, которые практически невозможно преодолеть.

Структура отрасли детского молочного порошка уже давно полностью зафиксирована. После десятилетия конкуренции на фоне низкого роста (存量竞争) концентрация в отрасли продолжала повышаться.

А суть молочной отрасли всегда была в слове «доверие». В категории «мать и ребёнок» — как только доверие разрушено, нет никаких реальных шансов воссоздать его снова. Родители при выборе молочного порошка всегда будут в первую очередь выбирать бренды с устойчивой репутацией и без негативного шлейфа. Никто не станет испытывать судьбу здоровьем ребёнка, пытаясь «дать шанс на исправление» бренду, который оказался опутан негативом.