Статья | Финансовый автор сплетен: Юэюэ

· · ·

В прошлом году золотой рынок был просто невероятно магическим.

Международные цены на золото продолжали стремительно расти, цена за грамм в ювелирных изделиях постоянно устанавливала новые рекорды, но кто бы мог подумать, что сразу после начала марта цены на золото снова начнут демонстрировать шоу из резких взлетов и резких падений……

Так вот вопрос: на фоне «золотого года» есть ли вообще у тех, кто продаёт золото и ювелирку, реальная прибыль? В последнее время всё больше публичных компаний начинают давать ответ.

Продаёшь одно и то же золото — но у одних брендов очередь стоит у входа так, что даже ограничивают поток, и за год они зарабатывают больше, чем за несколько прошлых лет; а у других брендов потери настолько велики, что мама бы не узнала, как они ухитрились разыграть «идеальную руку» в пух и прах……

Сегодня разберём: кто ест досыта и не может наесться, а кто даже супа не может выпить?

1./ После того как за год продали более 30B, молодёжь продолжает безумно скупать «золотой Hermès из мира ювелирки»!/

Сначала поговорим о тех, кто «ест мясо»: есть два довольно показательных случая — это «золотой Hermès из мира ювелирки» LaoPu Gold и Chow Tai Seng (Чао Хунцзи).

За последние годы LaoPu Gold стал очень узнаваемым «хитом» и вырвался в широкий инфопоток. Если зайти на любую соцсеть или платформу коротких видео и поискать, почти везде увидишь посты вроде: «Стояли в очереди два часа и наконец купили» и «насколько же хорош LaoPu Gold».

И ещё важнее: раньше золото в основном покупали китайские тётушки (дамы), а теперь это целая группа молодых людей 90-х и 00-х, которые стоят в очереди у дверей LaoPu Gold по четыре-пять часов — чтобы купить ювелирные изделия из золота по цене за грамм, которая намного выше, чем золото в среднем по рынку.

А такая горячая картина продаж напрямую отразилась в отчётности. Не так давно LaoPu Gold выпустил предварительный прогноз прибыли с позитивным настроем (yingxi yu-gao). Посмотрим на несколько ключевых цифр:

В 2025 финансовом году объём продаж составил около 31.38B юаней, рост примерно на 220,3%; операционная выручка около 27.3B юаней, рост примерно на 221,0%; прибыль около 4.87B юаней, рост примерно на 230,5%.

Ничего себе! За этот год заработали больше, чем за прошедшие больше чем два года — способность привлекать деньги просто невероятная. И этот удвоенный результат значительно выше, чем предсказывали многие ранее; тут можно сказать, что Goldman Sachs и Citibank всё ещё были слишком консервативны.

Почему LaoPu Gold так силён? Если по-простому — дело в том, что им хорошо подошла маркетинговая стратегия: они напрямую превратили золото в предмет роскоши.

Когда другие ювелирные магазины всё ещё «крутят» базовые ходы вроде «снижение на 20 юаней за грамм» и «скидка на оплату работы», LaoPu Gold просто установил «фиксированную цену» (одна цена за изделие), а валовая маржа может доходить до 37% и выше.

Кроме того, магазины LaoPu Gold открыты в основном в топовых торговых центрах с брендами класса люкс — SKP, Henglong, Vientiane City и т. п. Пересечение по среднему профилю покупателей с пятью люксовыми брендами вроде LV и Hermès достигает 82,4%.

В прошлом году LaoPu Gold открыл в топовых торговых центрах ещё 9 магазинов. Один из пользователей иронизировал:

«Раньше думал, что покупать золото — это дело маминого поколения, а сейчас без золотых „тыкв-талисманов“ (золотых идолов) уже чувствуешь себя не в своей тарелке на работе».

Есть одна группа данных, которая очень любопытна:

В четвёртом квартале прошлого года спрос на золотые украшения на китайском рынке снизился в годовом выражении на 23%, но сумма потребления при этом выросла в годовом выражении на 19%; за весь 2025 год общий объём спроса на золотые украшения уменьшился на 25%, но общая сумма расходов при этом выросла на 8%.

Короче говоря: хотя сейчас цены на золото растут и покупателей становится меньше, люди в целом покупают всё дороже.

LaoPu Gold, можно сказать, крепко удержал эту потребительскую тенденцию. В прошлом году цены повышали три раза: почти перед каждым повышением цен начиналась новая волна ажиотажных очередей, и многие товары как в магазинах, так и онлайн были раскуплены подчистую. Эта картина почти один в один похожа на то, что было несколько лет назад перед повышением цен у Chanel и LV.

В конце февраля этого года LaoPu Gold завершил первое повышение цен на 2026 год: рост составил 20%–30%. После нескольких корректировок цен у большинства товаров в магазине рост превысил 50%.

Слишком мощный разгон LaoPu Gold заставил не усидеть и инвестбанкиров с Уолл-стрит — Citibank, Nomura и другие стали один за другим давать рейтинг «Покупать», и при этом говорили, что это «первый в Китае действительно бренд класса люкс».

Другой, менее заметный, но при этом «зарабатывающий» — старый ювелирный игрок Chow Sang Sang (Чоу Сан Сэн) (Chow Tai Seng), по состоянию на год, закончившийся 31 декабря 2025 года (финансовый год 2025)** прогнозирует чистую прибыль за весь год в диапазоне 1,6–1,7 млрд гонконгских долларов,** и по сравнению с тем же периодом в прошлом году она напрямую удвоилась.

Забавно, что сам Chow Sang Sang (Чоу Сан Сэн) говорит: больше денег зарабатывается потому, что на золоте сказался позитивный фактор по ценам плюс хорошо продаются золотые украшения по ценам, — поэтому валовая маржа уверенно растёт.

И ещё есть «первая компания по сетевым ювелирным украшениям в A-Shares» — Chow Tai Seng (Чао Хунцзи / Чоу Хонцзи), прогноз по чистой прибыли на 2025 год — 436–533 млн юаней, рост 125%–175%; за год число новых магазинов по чистому приросту — 163.

В отличие от пути LaoPu Gold, который идёт по направлению «древних ремёсел» (gu fa) с золотом, этот бренд в основном делает ставку на омоложение: совместные IP-коллаборации, мультяшные «с串 beads» и т. п. — они напрямую превращают золото в модный продукт. По сути, это продолжает и его прежнюю операционную логику «короля K-золота».

Сестра Баджи заметила: чтобы «есть мясо», всё равно нужно точно выбрать позиционирование — продажа золота по шаблону, как у всех, уже не работает.

2./ Цены на золото выросли — а всё равно можно потерять? Кто-то «пошёл вразнос, играя на стороне», а кто-то играет в финансы и перестарался……

На фоне всеобщей погони за золотом публичные компании, продающие золото и ювелирку, проживают «две крайности сразу»: одни «едят мясо», а другие не могут даже супа выпить.

Почему возникает такая ситуация? Потому что когда цены на золото растут, покупателей становится меньше, и Lao Feng Xiang (Лао Фэн Сян) и China Gold (Чайна Голд) попали в подобную ловушку.

Согласно быстрому отчёту о результатах, в 2025 году Lao Feng Xiang (Лао Фэн Сян) добился операционной выручки 1.6B юаней, что на 6,99% меньше в годовом выражении; принадлежащая акционерам чистая прибыль 436M юаней, что на 9,99% меньше. Хотя они и не ушли в убыток, но падение и выручки, и чистой прибыли при фоне резкого роста цен на золото действительно выглядит довольно неловко.

Ещё более болезненно другое: за весь прошлый год Lao Feng Xiang закрыл 499 франчайзинговых магазинов. Для компании, которая в основном делает ставку на офлайн-каналы продаж (по сути «старый бренд»), это отнюдь не хороший знак.

У China Gold (Чайна Голд) дела тоже идут непросто: в 2025 году прогноз по принадлежащей акционерам чистой прибыли — всего 286–368 млн юаней. По сравнению с тем же периодом прошлого года это напрямую «отрезано пополам», а снижение составляет 55%–65%.

Компания сама подытожила причины: наложение сильных колебаний цен на золото и корректировок политики ударило по продажам различных продуктов; одновременно скорость роста цен на золото превысила оборот запасов, что привело к убыткам от изменения справедливой стоимости по бизнесу золотой аренды (gold leasing), и временно это потянуло вниз прибыль.

По-простому: те, кто продаёт золото, попали в ловушку из-за того, что цены на золото выросли.

Но есть и ещё более нелепые кейсы, чем у двух вышеупомянутых компаний: Dream Gold (Мэнцзиньюань / 梦金园) у пары из города Вэйфан в провинции Шаньдун. В 2025 году прогноз по принадлежащей акционерам чистой прибыли — всего 96,52 млн юаней, что на 49,03% меньше в годовом выражении, то есть «вдвое по живому».

При таком падении дело вовсе не в том, что продажи золотых украшений остановились. Просто они «поиграли в финансы и перестарались».

Dream Gold наделал целую кучу контрактов Au(T+D) и занимался бизнесом золотой аренды. Изначально они хотели зафиксировать стоимость золота и застраховаться от рисков колебания цен. Но оказалось, что цены на золото шли по восходящей буквально без остановки: хеджирующие контракты ушли в ужасный минус, а общий убыток по итогам года расширился до 52.82B юаней.

Среди них: — реализованный убыток по контрактам Au(T+D) — 706 млн юаней; — реализованный убыток по золотой аренде — 217 млн юаней; — нереализованный убыток по золотой аренде — 74,39 млн юаней.

Этот убыток в 1 млрд напрямую «съел» все бонусы, которые принесло и повышение цен на золото, и горячие продажи продукции. В годы, когда цены на золото растут, магазины зарабатывают прибыль за счёт финансовых операций, уйдя в минус — чем дальше думаешь, тем более это выглядит издевательски иронично.

Ещё одна старая ювелирная компания — Mingpai Jewelry (Минпай / 明牌珠宝). По сути бизнес у них тоже довольно стабильный, но не выдержали и решили, что нужно «войти в другую сферу и сыграть так, что станет хуже»: не занялись нормально продажей ювелирки, а пошли делать солнечные батареи.

В итоге на рынке PV (фотоэлектрики) ценовая война пошла так, что хоть головой о стену — компания, по плану, должна создать резерв/сделать списание на обесценение активов на 170 млн (1,7 млрд) юаней. Итог: по прогнозу годовой отчётности в 2025 году убыток составит 280–380 млн юаней. По сравнению с тем же периодом прошлого года это значит: из прибыли в убыток. Можно было бы спокойно делать ювелирный бизнес, но после серии решений всё закончилось тем, что они проиграли «в ноль».

Есть ещё одна ситуация, которая несколько сложнее: Cuihua Jewelry (Цуйхуа / 萃华珠宝) прогнозирует, что в 2025 году принадлежащая акционерам чистая прибыль составит 21–31 млн юаней, что означает падение на 90% по сравнению с годом ранее; но если исключить разовые (non-recurring) статьи прибыли/убытка, то прибыль наоборот вырастет на 154%–280%. Это в основном объясняется изменением периметра консолидации в отчётности. По сути: на бумаге убыток, но по основному бизнесу всё ещё неплохо.

Но несколько лет назад Cuihua Jewelry (Цуйхуа / 萃华珠宝) «перешёл в смежную сферу», связался с литиевыми батареями, и набрал целую кучу долгов — из-за этого им уже надели ST-«шапку». Недавно они снова сделали объявление, где говорится: «Суммарная просроченная основная сумма займов компании и её дочерних компаний — 234 млн юаней», и затрагиваются 6 финансовых организаций, включая Bank of Communications (交通银行) и China SPDB (浦发银行). Если это не решить нормально, то дальше проблем будет ещё больше.

3./ Цены на золото качаются как на аттракционе, а бизнес с золотыми украшениями при этом становится трудно вести?

Так что видите: цены на золото всё ещё ходят вокруг высоких значений, но сегментация публичных компаний в золотой и ювелирной сфере становится всё более заметной.

Кто-то за счёт бренда «премиальности» живёт в достатке, а кто-то из-за «кросс-сегментных экспериментов» всё проиграл в пух и прах. Кроме того, есть ещё группа «старших» компаний, которые тяжело перестраиваются и пытаются стать моложе.

Например, бывший «№1 среди магазинов» — Chow Tai Fook (Чжоу Тай Фук). На самом деле в целом в финансовом году 2025 они всё время были заняты трансформацией: всего за один год закрыли 896 магазинов, а рыночная капитализация оказалась превзойдена LaoPu Gold — хотя у LaoPu Gold всего несколько десятков магазинов.

Поняв, что ситуация ухудшается, Chow Tai Fook (Чжоу Тай Фук) начал учиться у LaoPu Gold — быстро перестраиваться: закрывать плохие магазины, делать упор на продукты с высокой валовой маржой и продавать золото и ювелирку как предметы роскоши. Так называемые линейки «Chuan Fu» (传福系列) и «Гугун / «Запретный город»» (故宫系列) стали хитами. Они стараются выглядеть менее «старомодно» (менее «угрюмым» старичками).

Наконец, во второй половине прошлого года Chow Tai Fook (Чжоу Тай Фук) выдохнул. Данные показывают, что с 1 июля 2025 года по 31 декабря 2025 года выручка составила 286M гонконгских долларов, рост 5,92% в годовом выражении; чистая прибыль — 1.01B гонконгских долларов, рост 15,26%.

А ещё — китайский бренд-старожил из Пекина Cai Bai Shares (Цай Бай / 菜百股份): прогноз по принадлежащей акционерам чистой прибыли на 2025 год — 1,06–1,23 млрд юаней, рост 47,43%–71,07%.

Стратегия Cai Bai отличается от других публичных ювелирных компаний: они всё время придерживаются модели прямого управления (直营), то есть лучше контролируют каналы. В условиях сильных колебаний цен на золото такая модель «каналы, которыми ты сам управляешь» наоборот становится преимуществом.

В конечном счёте, в этой сфере золота уже давно нет эпохи, когда достаточно просто открыть магазин, чтобы заработать. Настоящий ров (защитный барьер) — это сила бренда и сила продукта.

Например, недавно «четыре сестры древнего ремесленного золота» — LaoPu Gold, Junpei (君佩), LinChao (琳朝) и BaoLan (宝兰) — уже одна за другой завершили первый раунд повышения цен в этом году. И самое важное: после того как цены повысили, перед магазинами всё равно по-прежнему стоят длинные очереди.

Так что, отраслевое расслоение само по себе — это тоже возможность: только компании, которые адаптируются к изменениям, смогут оставаться за столом.

И напоследок один вопрос: купили ли вы золото в этом году? Сколько времени стояли в очереди?