Келу Электроникс: трудное восхождение «отличника»

После того как KangKang New Energy дала взрывной рост выручки в 5 раз, GuoDai (赶碳号) сегодня снова обратила внимание на другую компанию в сфере новой энергетики, находящуюся в структуре Midea Group — Kelu Electronics.

GuoDai (赶碳号) пристально следит за Kelu Electronics уже давно. Это ветеран отрасли, который постепенно развился от производителя интеллектуальных устройств для электросчётчиков до поставщика услуг по интеграции энергетических систем; уже в 2009 году компания заложила основу для накопления энергии. Можно сказать, что это «старожил» в отрасли накопления энергии и системной интеграции. В прошлых стереотипах GuoDai (赶碳号) эта компания выглядела как предприятие, в котором когда-то было много талантов, но которое «вышло слишком рано, догоняло слишком поздно» и несло на себе тяжёлое бремя исторических проблем (см. «Уверенность Kelu Electronics зависит от терпения Midea Group»). Однако в прошедшем в 2025 году этот «отстающий» уже сдал отчёт, в котором есть и форма, и содержание.

Тот факт, что в каждом четвёртом квартале происходит «взрыв» убытков, похоже, стал для Kelu Electronics обычной операцией. Опубликованный только что отчёт за 2025 год показывает: в четвёртом квартале Kelu Electronics понесла убыток в размере 388 млн юаней. Из-за ухудшения результатов в этом квартале компания снова в 2025 году вернулась в состояние убытков.

Хотя убытки есть, всё же есть обнадёживающие изменения: годовая выручка компании составила 6.31B юаней, что на 42,41% больше, чем в прошлом году; чистый убыток — 156 млн юаней, что соответствует сокращению убытков на 66,33% по сравнению с предыдущим годом!

01

Kelu Electronics, о которой Midea Group наконец-то перестала беспокоиться и начала видеть изменения

Даже такой сильной компании, как Midea Group, чтобы вывести Kelu Electronics, которая глубоко увязла в операционной и финансовой «грязи», на нормальную траекторию и добиться безубыточности, непросто: нужно вложить много времени и сил.

Сможет ли Kelu Electronics хорошо вести бизнес по накоплению энергии, особенно по крупномасштабному накоплению — это ключ, определяющий, сможет ли компания в будущем вернуть безубыточность; а улучшение деятельности Kelu Electronics — безусловно, важный рычаг для Midea Group при реализации стратегии «поставщика комплексных энергетических решений».

2025 год — уже третий год после того, как Midea Group получила контроль над Kelu Electronics: в июне 2023 года Midea Group посредством направленной допэмиссии стала контролирующим акционером Kelu Electronics. Тогда насколько «годится» результат этого «отстающего» в 2025 году — действительно ли он такой?

Kelu — компания с определённой историей, создававшая несколько «первых» в отрасли. Именно потому, что в прошлом она была яркой и затем оказалась в череде неблагоприятных событий, погрузившись в колоссальные убытки, теперь это особенно печально. Стать «отличником», который вдруг превратился в посредственного, — дело несложное; но суметь выйти из бездны и даже снова создать блеск удаётся лишь немногим. Сейчас Kelu начинает постепенно показывать инвесторам проблеск надежды.

Судя по раскрытым в годовом отчёте компании за 2025 год операционным результатам, Kelu Electronics весь год сократила объём убытков, но всё ещё не вышла из состояния убытков; однако Midea Group, скорее всего, в целом признает показатели Kelu Electronics за 2025 год.

Согласно критериям оценки по программе акционерного стимулирования, в 2025 году Kelu Electronics уже достигла целевых показателей оценки. В опубликованном компанией на конец 2024 года плане акционерного стимулирования чётко прописаны требования: в 2025 году выручка должна вырасти по сравнению с 2023 годом не менее чем на 43%, а оценочная чистая прибыль должна быть не ниже 20M юаней. Причём «оценочная чистая прибыль» — это чистая прибыль, относящаяся к акционерам компании в консолидированной отчётности листинговой компании по результатам аудита, за вычетом доходов/расходов от выбытия долгосрочных активов, сформированных до года оценки, а также обесценения и соответствующих недеятельностных прибылей/убытков; то есть, после исключения исторического «бремени» Kelu Electronics, прибыль в 20M юаней засчитывается как достижение цели.

По фактическому выполнению Kelu Electronics: в 2025 году выручка компании составила 6.31B юаней, что на 50.2% больше, чем в 2023 году, и тем самым компания превысила целевой показатель роста выручки на 43%; а оценочная чистая прибыль также достигла стандарта для осуществления опционов в рамках акционерного стимулирования, то есть оценка успешно выполнена.

С тех пор как Midea Group вошла в состав акционеров, Kelu Electronics продолжала отчуждать непрофильные активы и упрощать структуру бизнеса. На сегодняшний день основные бизнес-направления компании — только два: интеллектуальные электросети и накопление энергии. Результаты ведения этих двух направлений напрямую определяют перспективы развития Kelu Electronics.

Можно уверенно сказать, что бизнес интеллектуальных электросетей сейчас вошёл в стадию зрелого развития: выручка стабильная, но без высоких темпов роста. Это больше не является центром ключевого развития Kelu Electronics, да и капиталовый рынок уделяет этому направлению не так много внимания. В 2025 году выручка подразделения интеллектуальных электросетей Kelu Electronics сократилась на 9.17% по сравнению с 2024 годом, что ещё раз подтверждает реальное состояние развития этого бизнеса.

Именно бизнес по накоплению энергии, который оказался на «ветру» спроса, является ключевым в текущем этапе развития Kelu Electronics. В 2025 году бизнес по накоплению энергии смог обогнать догоняющих и впервые стал крупнейшим направлением компании, заняв долю в выручке 60.17%. По итогам года выручка Kelu Electronics в сегменте накопления энергии превысила 3.8B юаней, что на более чем 160.74% больше, чем годом ранее, — значительно выше средних темпов роста в отрасли.

Команда менеджмента Kelu Electronics в прошлом году смогла выполнить целевой показатель оценочной чистой прибыли по программе акционерного стимулирования, при этом основная сила — это сегмент накопления энергии. Ключевым стало и то, что ускоренный рост бизнеса по накоплению энергии сделал компанию важной инвестиционной целью на капиталовом рынке в сегменте накопления энергии; в 2025 году курс акций компании существенно вырос.

Конечно, такой результат с одной стороны обязан благоприятной конъюнктуре мирового рынка накопления энергии и устойчивому взрывному росту отраслевого спроса; с другой стороны — усилиям самой Kelu Electronics: быстрый рост сегмента накопления энергии придал компании ускорение. В 2025 году компания подписала новые проекты по накоплению энергии общей совокупной мощностью около 11.6 GWh, а объём отгрузок систем накопления энергии составил около 6.9 GWh.

Что касается мощностей, то у Kelu Electronics в Чэнъиане (Yichun) мощности по накоплению энергии 12 GWh остаются в состоянии полной реализации и полной загрузки. Производственная база по накоплению энергии, которую компания разворачивает в Индонезии, на начальном этапе планирует мощность 3 GWh и планирует официально запустить производство в 2026 году.

Kelu Electronics заявляет, что далее компания будет своевременно корректировать планы по мощностям в соответствии с развитием бизнеса и расширением рынка, чтобы обеспечить достаточную производственную поддержку для дальнейшего расширения глобального бизнеса.

02

Радости и трудности бизнеса по накоплению энергии: высокая выручка, низкая маржа

Можно ли подняться на «ветер» и можно ли зарабатывать — это совершенно разные вещи. На данный момент на зарубежных рынках «горячие заказы», однако многие компании в сфере накопления энергии сталкиваются с дилеммой развития «высокая выручка, низкая маржа».

В 2025 году мировой рынок накопления энергии взорвался ростом. С макро точки зрения:

На внутреннем рынке накопления энергии нарастает волна рыночного развития. Поскольку проникновение генерации на основе новых источников энергии достигло определённой стадии, потребность в накоплении энергии как ресурсе регулирования стала крайне острой, и в 2025 году местные органы власти в стране один за другим начали выпускать планы по добавлению мощностей накопления энергии, продвигая быстрый рост рынка.

В США модернизация энергосетей и утилизация возобновляемых источников порождают жёсткую потребность в накоплении энергии; резкий всплеск потребления электроэнергии центрами данных, работающими с AI, дополнительно усиливает спрос.

В Европе правительства стран ускоряют меры по решению проблемы нестабильности энергосетей: накопление энергии получает поддержку в виде политики, а также растёт спред между спотовыми ценами «пик» и «провал», что повышает рентабельность проектов накопления энергии.

На развивающихся рынках — на Ближнем Востоке, в Южной Азии, в Южной Америке — потенциал крупномасштабного накопления энергии особенно высок. Похоже, что оба рынка — внутренний и внешний — одинаково горячие, с быстрым ростом.

На самом деле условия рынка сильно различаются по регионам: внутри страны из-за низкой цены и порочной конкуренции почти не зарабатывают — часто это «прибыль ради шума», когда убытки компенсируются за счёт других целей. В странах Ближнего Востока и в Европе прибыль меньше. И только при выходе на рынок США, где барьеры входа выше, маржа оказывается очень привлекательной.

Это также одна из важных причин, почему на капиталовом рынке так ценили компанию JA Solar и Sungrow Power Supply.

У Kelu Electronics бизнес по накоплению энергии растёт по объёму отгрузок очень быстро, но маржа остаётся низкой.

Согласно объявлению: валовая маржа бизнеса Kelu Electronics по накоплению энергии в первой половине 2025 года составила 32.95%; валовая маржа за весь год — 17.0%.

Отсюда можно прикинуть: валовая маржа во второй половине 2025 года составляет лишь 8.91%. Иными словами, в четвёртом квартале 2025 года бизнес Kelu Electronics по накоплению энергии, вероятнее всего, будет убыточным.

Из годового отчёта Kelu Electronics за 2025 год

Для инвестора оценка компании в сфере накопления энергии не должна быть слишком изолированной и односторонней; нужно смотреть на стадию развития бизнеса и положение компании в отрасли.

Для Kelu Electronics можно выделить два ключевых направления для оценки:

Первое — помимо мощностей и заказов, смотреть на структуру заказов: из каких рынков приходят заказы.

В начале этого года на рынке ходили слухи, что Kelu Electronics получила в Северной Америке супер-крупный заказ на 10 GWh, но компания этот тезис опровергла. Однако эти слухи и догадки нельзя сказать, что полностью лишены оснований.

Kelu Electronics давно выстроила планы на рынок США и сделала это через создание американского подразделения по накоплению энергии и формирование локальной команды. В 2024 году компания CL Energy Storage Corporation (полностью принадлежащая) заключила с одним из клиентов в США контракт на поставку батарейных систем накопления энергии, предоставив клиенту контейнерные системы накопления энергии на основе батарей общим объёмом примерно 800 MWh — это первое коммерческое практическое применение нового поколения систем накопления энергии Aqua-C2.5 компании……

Однако в 2025 году, когда рынок накопления энергии бурно разогревался, Kelu Electronics не раскрывала в объявлениях о получении крупного заказа в Северной Америке для сегмента накопления энергии. Это несколько не соответствует логике.

Если в будущем Kelu Electronics сможет сделать прорыв на рынках с высокой маржой, то откроется дверь в мир высокой прибыли; если же фокус по-прежнему будет оставаться в отечественном сегменте крупномасштабного накопления, где идёт внутренняя «ценовая конкуренция», тогда результаты будут и дальше посредственными.

Второе — смотреть на то, как рост цен на батарейные элементы передаётся на цены продуктов для накопления энергии, и на способность компаний управлять ключевыми исходными материалами — элементами.

Сильно снижающаяся во второй половине 2025 года валовая маржа по накоплению энергии обусловлена в основном ростом цен на исходные материалы, в особенности на батарейные элементы.

Начиная со второй половины 2025 года под влиянием сильного спроса со стороны нижестоящих потребителей фосфат железа лития и сами элементы батарей вошли в новую волну роста цен. Несколько компаний в сфере накопления энергии якобы столкнулись с дефицитом поставок элементов и задержками поставки.

В условиях отраслевого «дефицита элементов» компании Ningde, BYD, EVE и Ruipu Langjun в большинстве случаев не принимают заказы от небольших клиентов: даже предоплата в полном объёме не позволяет планировать производство. В результате многие малые и средние интеграторы вынуждены останавливать производство и «переносить вперёд» заказы.

Kelu Electronics также неоднократно попадала в слухи о «прекращении поставок» со стороны производителей элементов. На встрече с инвесторами 20 ноября 2025 года Kelu Electronics прямо пояснила: «Компания поддерживает хорошие отношения сотрудничества с поставщиками элементов, подписывает договоры с фиксированным объёмом поставок, а также расширяет количество каналов поставок, чтобы обеспечить элементы».

Почему Kelu Electronics стала главной фигурой в слухах о «прекращении поставок» — одна из причин в том, что цепочка денежных средств у компании слишком напряжённая. Рынок естественно будет сомневаться, есть ли у неё достаточно средств, чтобы закупать элементы, поставки которых сложно получить.

03

Коэффициент долговой нагрузки 95%! Midea Group помогает экстренно

Насколько напряжённой является цепочка денежных средств у Kelu Electronics?

Судя по финансовым отчётам за прошлые годы: коэффициент «активы/обязательства» у Kelu Electronics на протяжении многих лет держался примерно на уровне 90%, а к концу 2025 года достиг ошеломляющих 95%. Это существенно выше предупредительного уровня 70%. Тот факт, что только ежегодные расходы на проценты составляют более 7.87B юаней, также вызывает опасения у партнёрских клиентов относительно устойчивости её деятельности. Если бы не было «прикрытия» со стороны Midea Group, вероятно, большинство производителей элементов отказались бы от Kelu Electronics.

Однако, даже если Midea Group обладает высоким статусом, это не может изменить правила закупки элементов. Начиная с третьего квартала прошлого года, требования компаний к клиентам стали следующими: 100% предоплата деньгами + очередь + отсутствие гарантии поставки.

Из-за этого масштаб авансовых платежей Kelu Electronics резко вырос: общая сумма авансовых платежей с 65.0384 млн юаней на начало периода увеличилась до 101.8575 млн юаней на конец периода. При этом авансы со сроком в пределах 1 года выросли с 60.8064 млн юаней до 97.8455 млн юаней.

Это напрямую привело к давлению на операционный денежный поток компании. В годовом отчёте компания объяснила: «В течение отчётного периода чистый денежный поток от операционной деятельности в годовом выражении сократился на 668.0260 млн юаней; основная причина — существенный рост объёма отгрузок продукции по накоплению энергии и то, что поставки части ключевых исходных материалов от верхнего звена относительно напряжены; вследствие этого увеличились закупки, расчёты и суммы предоплат, что привело к росту платежей по закупкам в годовом выражении; а отток денежных средств по операционной деятельности в годовом выражении также вырос».

Из годового отчёта за 2025 год; ситуация с авансовыми платежами Kelu Electronics

Согласно планам по развитию, Kelu Electronics необходимо продолжать наращивать инвестиции в сегмент накопления энергии. Тогда откуда брать деньги? Как решить ненормально высокий коэффициент долговой нагрузки?

Значит, продолжать продавать активы — выставить на продажу самый «ликвидный» большой кусок активов.

Теперь актив, который Kelu Electronics собирается продать, — это проект индустриального парка «умной энергетики».

По состоянию на 31 декабря 2025 года компания подписала с Shenzhen Guangming Science City Industrial Development Group Co., Ltd., China Science and Technology Development Institute Co., Ltd., и Midea Innovation Investment Co., Ltd. (вместе «Покупатели») «意向性协议» о приобретении активов индустриального парка Kelu Guangming Smart Energy. Покупатели (или назначенные ими субъекты) намерены совместно посредством денежной сделки приобрести соответствующие активы, принадлежащие компании, в индустриальном парке Guangming Smart Energy, включая здания цехов, исследовательские и офисные помещения, вспомогательные апартаменты и т. п.

Примечание:

① Проект индустриального парка Smart Energy (Guangming) с мая 2023 года был временно переведён в состав основных средств («转固»), и на конец текущего отчётного периода ещё не завершены расчёты окончательной стоимости строительства. ② В конце 2025 года, в соответствии с решениями суда первой инстанции по связанному спору по строительному контракту с China Nanhai Engineering Co., Ltd. («民事判决书»), были внесены дополнительные корректировки первоначальной стоимости индустриального парка Guangming Smart Energy.

Это связанная сделка, и покупатель — как раз крупный акционер Midea Group.

Теперь есть смысл разобраться в себестоимости и цене этой собственности, а также в том, что это значит для Kelu Electronics.

(1) К концу 2025 года чистые активы Kelu Electronics составляют лишь 356 млн юаней, обязательства — 8.27B юаней, суммарные активы — 1.97B юаней. Индустриальный парк Guangming Smart Energy — это один из важных активов Kelu Electronics.

(2) Полная инвестиционная стоимость индустриального парка Kelu Guangming Smart Energy — почти 2 млрд юаней, в том числе расходы на покупку земли в 2017 году 414 млн юаней и строительные вложения около 1.5 млрд юаней.

Годовой отчёт за 2025 год показывает: накопленные фактические вложения в проект индустриального парка Guangming Smart Energy составляют 1.974 млрд юаней.

(3) За сколько сейчас можно продать?

Компания не сделала официального объявления, лишь указала, что покупатель завершит оплату до марта 2026 года, а оставшуюся часть — до конца 2027 года. В любом случае сначала дадут деньги, чтобы Kelu срочно поддержать.

Однако рынок ожидает, что проектная цена индустриального парка Guangming Smart Energy составит примерно 1.5–1.8 млрд юаней. Если это так, то это будет типичная продажа со скидкой (по заниженной цене).

Финал

Благодаря продаже индустриального парка Smart Energy Midea Group может помочь Kelu Electronics решить часть проблем с деньгами, но компании придётся заплатить цену: продать ключевой актив со скидкой и принять потери от отчуждения активов. Однако из-за слишком высокого коэффициента долговой нагрузки даже при успешной продаже проекта индустриального парка Guangming Smart Energy эффект для снижения коэффициента долговой нагрузки Kelu Electronics будет неочевидным.

В любом случае, денежный поток, полученный в результате этой продажи активов, сможет эффективно пополнить оборотный капитал для закупок элементов батарей и других операционных действий, обеспечив нормальную работу бизнеса по накоплению энергии и выиграв время для дальнейшего устойчивого развития этого бизнеса.

Если в 2026 году Kelu Electronics откроет новую главу на рынках накопления энергии с высокой стоимостью, то тогда бизнес Midea Group в сегменте накопления энергии можно будет действительно считать развившимся.

Редактура и свод: ZheTan

Добро пожаловать на лайки, репосты и рекомендации; для перепечатки, пожалуйста, свяжитесь с администратором для получения разрешения