«Одновременное падение» выявляет слепые зоны: стратегия мультиактивного распределения требует развития

证券时报记者 谭楚丹

В последнее время обстановка на Ближнем Востоке сохраняется напряжённой, что приводит к резким колебаниям на глобальных финансовых рынках. Следуя традиционной логике «избегания риска», инвесторы изначально рассчитывали, что эффект «качелей» между различными видами активов сможет смягчить риски; однако цены на нефть резко выросли, и глобальные фондовые рынки, рынок облигаций и большинство основных сырьевых товаров одновременно оказались под давлением, демонстрируя краткосрочную тенденцию к колебаниям «в одном направлении».

Для фондов, занимающихся консультированием по инвестициям и активно продвигающих в сфере управления капиталом «аллокацию по крупным классам активов», а также для брокерских структур по управлению активами, которые продолжают применять стратегии по многим видам активов, данная серия экстремальных рыночных условий безусловно представляет собой серьёзное испытание. В связи с этим корреспондент «证券时报» побеседовал с руководителями направлений фондового консультирования в нескольких брокерских компаниях и инвестиционными менеджерами по управлению активами, чтобы попытаться выявить слепые зоны текущих стратегий и определить направления будущей оптимизации и эволюции.

Синхронные колебания по крупным классам активов

Прошлая неделя (с 23 по 27 марта) ознаменовалась сильной волатильностью на мировых рынках капитала. Основные индексы американского фондового рынка одна за другой обновляли внутригoдовые минимумы, а цена золота в какой-то момент опустилась ниже 4100 долларов США. Редкий сценарий «тройного удара по акциям, облигациям и золоту» поставил инвесторов, придерживающихся концепции аллокации по крупным классам активов, под сильный удар.

Говоря о причинах, инвестиционный менеджер по управлению активами компании First Venture Securities 袁超 считает, что, на первый взгляд, часть «комбинаций по многоактивной аллокации» дала сбой, и на это есть две причины:

一是仅实现“资产分散”，未实现“风险分散”。“За последние два года ключевой фон для динамики акций и товарных рынков — это «глобальная ликвидность с избытком, расширение фискальных расходов, восстановление промышленности, поддерживаемое ИИ (AI)», и логика роста большинства активов крайне схожа; а ключевой причиной нынешних колебаний является «сделка по сценарию стагфляции», и все активы, чувствительные к экономическому росту и рыночной ликвидности, такие как облигации, золото и акции, могут падать синхронно». По сравнению с этим, денежные средства и антиинфляционные товары, такие как нефть, становятся в сценарии стагфляции «гаванью от рисков»; если в комбинации отсутствуют такие активы, сложнее обеспечить хеджирование рисков.

二是资金交易趋同与负债端不稳定加剧波动。袁超 объясняет, что в предшествующий период, на фоне рыночных нарративов вроде ИИ и замещения доллара (美元替代), степень концентрации различных денежных операций заметно выросла; одновременно на рынок выходили денежные средства с низкой склонностью к риску, характерной для продуктов по управлению капиталом (理财产品), из-за чего несоответствие между стабильностью стороны обязательств и перегруженной (слишком «тесной») стороной активов стало серьёзным. Когда склонность к риску быстро снижается, концентрированные погашения со стороны обязательств могут вызвать шок ликвидности, из-за чего все виды активов падают.

Руководитель смежного направления в подразделении wealth management компании CICC Capital (中信建投证券财富委) считает, что после нескольких лет роста волатильность золота резко повысилась, и оно стало демонстрировать характеристики, схожие с рисковыми активами по акциям.

Обнажаются слепые зоны традиционных стратегий

Раз так, если аллокация по крупным классам активов не смогла полностью избежать риска, значит ли это, что «стратегия многоактивной аллокации» автоматически перестала работать? Многие опрошенные считают, что в этот раз экстремальная конъюнктура выявила слепые зоны традиционных стратегий, а не отказ самой стратегии.

Сотрудники, относящиеся к направлению фондового консультирования в China International Capital (中金财富基金), сообщили: «„Стратегия многоактивной аллокации“ — это скорее один проход через стресс-тест, и нельзя просто сделать вывод, что она „не работает“. Когда активы падают в резонанс, обычно причина — шок ликвидности».

Этот источник считает, что в этот раз совместное снижение многих активов выявило одну слепую зону традиционной многоактивной аллокации: инвесторы часто ограничиваются лишь диверсификацией активов, а это — лишь один из аспектов диверсификации рисков. Акции, облигации и товары вроде бы относятся к разным классам активов, но могут одновременно быть подвержены одному и тому же макроэкономическому фактору риска, из-за чего возникает синхронное падение.

Команда по аллокации активов в Guojin Asset Management (国金资管) также не считает, что «стратегия многоактивной аллокации» уже «сбойна» и «не работает». Эта команда заявила: «Мы обнаружили, что покрытие товарной линейки (товарной „спектральности“) в момент разгорания геополитики сверх ожиданий имеет заметное позитивное значение для сдерживания турбулентности других активов».

Далее команда пояснила: если в многоактивной комбинации слишком мало видов активов или их структура слишком однородна, вероятно, оценка макрорисков будет недостаточно полной — обычно эта проблема возникает из-за погони за отдельными сильными активами, а не из-за системного построения многоактивной аллокации. С другой стороны, стремление всесторонне охватить риски не означает отсутствия риска: стратегии многоактивной аллокации оптимизируют риск-профиль посредством инвестирования в комбинации и управления риск-экспозициями, но волатильность, в итоге проявляющаяся у портфеля, по-прежнему напрямую связана с волатильностью лежащих в основе активов.

刘冰, представляющий отдел управления активами (资产管理事业部) компании Capital Venture Securities (首创证券), отметил: «核心 стратегии „многоактивной аллокации“ — снижение несистемного риска, а не устранение всех рисков. Традиционные модели аллокации построены на предположении о „долгосрочной стабильной низкой корреляции“ между активами. Однако в событиях типа „чёрного лебедя“, таких как геополитические конфликты, один фактор риска начинает доминировать в ценообразовании, и корреляции между разными активами резко растут в краткосрочной перспективе — это нормальное проявление в условиях экстремального системного риска».

Диверсификацию нужно оптимизировать по измерению активов

本轮极端行情 дала инвесторам какие выводы, и как институтам следует корректировать инвестиционные стратегии — это стало центром внимания рынка.

Лю Бин (刘冰) считает, что нужно остерегаться высоко перегруженных (crowded) активов и оптимизировать измерение диверсификации. Он сказал: «Нынешняя конъюнктура показывает, что степень перегруженности активов — важный сигнал опережения для хвостовых рисков. Когда один актив или стратегия оказываются чрезмерно востребованы рынком, корреляция с другими активами также резко повышается в момент кризиса, в конечном итоге приводя к „сбою диверсификации“. Традиционная „поверхностная логика диверсификации активов“ уже не достаточна, чтобы противостоять такому падению в резонанс; необходимо расширять её до „диверсификации по факторам“ — через размещение активов с разными факторами риска, такими как инфляция, процентные ставки и география/геополитика, снижать влияние шока одного фактора на портфель».

Эта точка зрения разделяется и сотрудниками направления фондового консультирования в CICC Wealth. Этот источник заявил: «Нужно ещё больше усилить внимание к риск-менеджменту комбинаций. Просадка касается не только способности клиентов переживать краткосрочные колебания, но и представляет собой „налог на волатильность“: чем больше просадка, тем выше рост, который потребуется для восстановления; а потери для долгосрочного эффекта сложного процента ускоряются».

Этот источник также считает, что в будущем у «стратегии многоактивной аллокации» есть два направления эволюции: во-первых, расширить подход от простой модели равного риска по отдельным активам до равного риска по макро-факторам; во-вторых, при реализации моделей применять более жёсткие ограничения по целевой волатильности, либо уделять в риск-моделях больше внимания описанию хвостовых рисков.

Руководитель смежного направления в подразделении wealth management компании CICC Securities также заявил, что нельзя смотреть на характеристики риск-доходности разных классов активов статично и механически: риск-доходность таких крупных классов, как золото, облигации и акции (equities), динамически меняется и требует динамической оценки. В то же время, с точки зрения аллокации активов, нужно не только анализировать собственные характеристики каждого актива, но и тщательно анализировать взаимосвязи и отношения хеджирования между активами, чтобы построить более устойчивую комбинацию.

袁超 также считает, что в основе стратегий по крупным классам активов лежит то, что аллокация с диверсификацией активов не должна останавливаться на простом уровне диверсификации по категориям: необходимо прояснить ключевые точки риска на разных временных измерениях рынка и заранее предусмотреть траектории эволюции различных макроэкономических событий. Он также подчеркнул, что следует уделять внимание ценности аллокации денежных средств, усиливать контроль доли рискованных активов и резервировать достаточную ликвидность, чтобы справляться с рыночной волатильностью.

Команда по аллокации активов в Guojin Asset Management (国金资管) заявила: при выборе активов в аллокации обязательно нужно в достаточной мере учитывать источники рисков, лежащие за ними. Включённые активы должны быть достаточно широкими по охвату: эта «широта» не означает просто большее количество, а означает, что драйверы движения цен активов должны быть достаточно разнообразными и рассредоточенными. В рамках ключевой стратегии «больше реаллокации, меньше тайминга» низкая корреляционность в результате размещения помогает лучше проходить через рыночные условия, где волатильность остаётся высокой.

Огромный поток новостей и точная аналитика — всё в приложении Sina Finance (新浪财经APP)