Игнорируйте шум вокруг продажи золота в Турции — волатильность ликвидности близка к завершению, и возвращение к золоту как активу-убежищу уже не за горами!

Конфликт на Ближнем Востоке продолжает разгораться, а цены на нефть остаются на высоком уровне. На этом фоне золото в текущем раунде геополитического противостояния демонстрирует аномальное и резкое падение. Однако эта аномалия не является обрушением логики фундаментальных факторов, а вызвана краткосрочным сбоем ликвидности, и этот сбой подходит к концу.

В своем последнем месячном отчете компания China Merchants Securities? указывает, что независимо от того, нарастает или снижается напряженность в геополитической обстановке, золото может извлечь выгоду. Эта логика «выгоды в обоих направлениях», делает его в текущей хаотичной рыночной среде редкой по своей ценности для размещения.

Если рассмотреть подробнее, ранее рынок следовал логике торговли: «рост цен на нефть → откат ожиданий снижения ставок». Но отчет отмечает, что если цены на нефть удержатся на высоком уровне более чем квартал, то эффект разрушения спроса начнет проявляться, а экономические фундаментальные показатели заметно ослабеют. Иными словами, чем выше нефть и тем больше риск спада, тем вероятнее, что ожидания снижения ставок, наоборот, будут усиливаться. Конфликт уже длится один месяц, переломный момент, когда рынок переключается с «повышения ставок» на «рецессию», возможно уже совсем близок.

Между тем тенденция центробанков к наращиванию золотых резервов не меняется. Продажа Турцией золота — лишь частный случай: из-за того, что ее энергетическая зависимость от импорта высокая, доля золотых резервов велика, а доля U.S. Treasuries крайне мала, ей просто необходимо вынужденное финансирование для импорта нефти. Золотые резервы ключевых стран Европы давно стабильны, и при этом они выполняют функцию кредитного «подкрепления» для евро, отсутствует мотивация к сокращению,

Кроме того, улучшение структуры позиций также создает условия для возврата золота к ценообразованию по фундаментальным параметрам. На данный момент чистая неторговая позиция COMEX по золотым фьючерсам (нечто вроде представителя институционалов) и позиции розничных инвесторов обе уже заметно снизились по сравнению с предыдущим периодом; а вызванное деньгами давление, которое ранее удерживало золото, подходит к концу.

Почему золото «не сработало» в геополитическом конфликте? Истинный виновник — ликвидность

Исторически утрата золота как актива-убежища часто происходила в период кризиса ликвидности, например, во время финансового кризиса 2008 года и в марте 2020 года. В этом раунде ближневосточного конфликта базовая логика резкого падения золота в начале также связана с тем же: она проистекает из трех уровней сбоев ликвидности:

Первая: рост цен на нефть разворачивает ожидания снижения ставок, глобальная ликвидность в целом сокращается. По мере того как нефть быстро растет, ожидания снижения ставок в течение года стремительно отыгрываются назад, и рынок даже начинает закладывать повышение ставок в течение года примерно с 20 марта, что напрямую приводит к общему ужесточению условий глобальной ликвидности и давит на золото.

Вторая: масштаб многoактивных стратегий раздувается, системное сокращение позиций при рисках в «хвосте». В 2025 году наблюдается общий рост стоимости глобальных активов, что ускоряет развитие многoактивных стратегий (FOF). Данные показывают: с января 2025 по март 2026 рост доли акций в фондах составил 13,6%, а доля фондов FOF выросла до 111,2%. Когда «хвостовые» риски материализуются, многoактивные стратегии системно сокращают позиции, вызывая аномальное явление синхронного снижения разных активов.

Третья: розничные деньги гонятся за ростом и затем продают по принципу «следом за толпой», усиливая сбои на стороне ликвидности. Яркая динамика золота ранее привлекла крупный приток розничных средств, а на этапе отката в марте они также резко ушли. Данные показывают, что чистая нетто-позиция по длинным (не отчетным) позициям по COMEX золоту и объем владений золотым ETF SPDR значительно снизились; поведение розничных инвесторов, которые «догоняют и распродают», еще сильнее усилило сбой со стороны денежных потоков, давивший на золото.

Продажа золота Турецким центробанком — лишь исключение, тенденция к покупкам золота со стороны мировых центробанков не изменилась

В последнее время Турецкий центробанк объявил о продаже золота, что вызвало опасения на рынке относительно разворота логики покупок центробанков. В отчете говорится, что эти опасения были чрезмерно истолкованы: у действий Турции есть крайне специфичный контекст.

Ссылаясь на данные, опубликованные в четверг агентством Reuters, сообщается, что золотые резервы Турецкого центробанка за последние две недели резко упали более чем на 118 тонн, а их стоимость близка к 20 млрд долларов. При этом на прошлой неделе снижение составило 69,1 тонны до 702,5 тонны. Масштаб отложенной продажи за неделю стал рекордом крупнейшего недельного падения как минимум с 2013 года. Кроме того, по оценкам трех участников банковского сектора, только в течение одной недели — на прошлой неделе — около 26 тонн золота было напрямую продано, еще около 42 тонн было задействовано через своп-сделки; на позапрошлой неделе золотые резервы сократились на 49,3 тонны.

Энергетические потребности Турции в высокой степени зависят от импорта; рост цен на нефть вынуждает ее покупать больше долларов для оплаты энергии. Одновременно, в официальных резервах Турции доля золота составляет почти половину, доля U.S. Treasuries — крайне мала, поэтому она не может получить нужные доллары за счет продажи U.S. Treasuries и вынуждена продавать золото.

Другие страны с более высокой долей золотых резервов и более низкими показателями самообеспечения энергией в основном сосредоточены в Европе. Германия: доля золота в официальных резервных активах — до 82%, Франция — 80%, Италия — 79%. Однако в нынешних условиях европейские страны все еще располагают относительно достаточными резервами энергии, и золото выполняет функцию кредитного «подкрепления» евро.

Согласно данным, масштабы золотых резервов Германии, Франции, Италии и т.п. в последние годы почти не меняются. При отсутствии явного давления на ликвидность вероятность продажи золота в будущем у европейских стран ниже, а долгосрочная тенденция покупок центробанками золота не развернется из-за частного случая Турции.

Рыночная торговая парадигма может переключиться, золото получит выгоду «в двух направлениях»

Ранее рыночная торговая парадигма была такой: рост цен на нефть равен откату ожиданий снижения ставок, то есть рынок считает, что ФРС сосредоточена на инфляции. PMI по обрабатывающей промышленности в США в марте составил 52,7, достигнув максимума за недавний период; на фоне сильных фундаментальных показателей эта логика торговли была довольно гладкой.

Однако если цены на нефть удержатся на высоком уровне более одного квартала, эффект разрушения спроса может начать проявляться, а экономические фундаментальные показатели заметно ослабнут. Тогдачем выше нефть, тем выше риск рецессии, и ожидания снижения ставок, наоборот, могут усилиться. С учетом того, что конфликт длится уже месяц, а ожидания рынка нередко опережают фундаментальные данные, если нефть продолжит удерживаться на высоком уровне, переломный момент, когда рынок переключается с «повышения ставок» на «рецессию», может оказаться уже совсем близко.

Так формируется логика «двусторонней выгоды» для золота:

• Если геополитическая напряженность будет усиливаться дальше: рынок уйдет в сторону рецессионной торговли, ожидания снижения ставок укрепятся — золото получит выгоду;

• Если геополитическая напряженность будет снижаться: нефть упадет, и ожидания снижения ставок также усилятся — золото тоже получит выгоду.

Кроме того, после падения в предыдущий период проблема тесноты позиций по золоту могла быть уже достаточно хорошо «разгружена». По состоянию на 24 марта чистая неторговая позиция по золоту COMEX (примерно представляет институционалов) находилась на 25,3-м процентиле с 2020 года; чистая позиция non-reportable (примерно представляет розничных инвесторов) находилась на 79,9-м процентиле, и обе величины заметно снизились по сравнению с предыдущим периодом.

Улучшение структуры «трейдовых» позиций означает, что давление ликвидностных факторов, ранее подавлявшее золото, подходит к концу, и ценообразование золота постепенно сможет вернуться к логике фундаментальных факторов.

Оповещение о рисках и оговорка об отказе от ответственности

        На рынке есть риски, инвестируйте с осторожностью. Настоящая статья не является персональной инвестиционной рекомендацией и не учитывает особые инвестиционные цели, финансовое положение или потребности отдельных пользователей. Пользователи должны рассмотреть, соответствуют ли любые мнения, взгляды или выводы в настоящей статье их конкретной ситуации. В случае принятия решений на основе изложенного ответственность несет пользователь.