Возврат инвестиций с ослаблением ограничений и возвращением к исходным принципам отрасли. Местные правительства и фонды поддержки ускоряют преобразования

Синьжэнъ Тимэбэй-репортер Чжоу Юн

В последнее время фонд “ангельской матери” в Шэньчжэне запустил меры по “всеобъемлющему ослаблению требования возврата инвестиций (返投)”, став первым, кто дал старт в реформе механизма возврата инвестиций региональных фондов направляющих инвестиций местных органов власти по всей стране. Если оглянуться на весь 2025 год и весь отраслевой ландшафт, нетрудно заметить: на ключевых звеньях — от условий возврата, сроков фондов, допущения убытков и возможности “простить промахи” (容亏容错) до ограничений по месту регистрации — фонды направляющих инвестиций со стороны правительства постепенно меняют позиционирование и трансформируют роль, шаг за шагом отказываясь от прежней модели операционной работы, где в центре стояла работа по привлечению инвестиций, и действительно возвращаясь к роли платформы развития индустрии.

Коренная корректировка направленности политики и модели ведения бизнеса также приводит к сокращению масштабов. Центр исследований фондов “материнских фондов” недавно опубликовал “Панорамный отчет по китайским материнским фондам за 2025 год” и показал, что по состоянию на конец 2025 года в стране 472 материнских фонда суммарным общим объемом управления — около 4,02 трлн юаней; в годовом исчислении это на 11,92% меньше. За весь год общий объем инвестиций составил 560,1 млрд юаней; в годовом исчислении это на 15,47% меньше. Это те тонкие, постепенные изменения, которые произошли в отрасли после публикации “Мнения о содействии высококачественному развитию государственных инвестиционных фондов” (далее “документ № 1 Госсовета”); реформа, движимая политикой и опережающая на местах, переписывает фундаментальную логику венчурного инвестирования в индустрии.

Ослабление返投

Фонды направляющих инвестиций возвращаются к истокам развития индустрии

На протяжении многих лет “привлечение фондов” (基金招商) было ключевой логикой работы фондов направляющих инвестиций местных органов власти: за счет требований возврата инвестиций в высокой пропорции и ограничений по месту регистрации привлекались фонды и обеспечивалась посадка проектов. Но со временем в условиях административного вмешательства усиливались такие проблемы, как давление по返投, искажение инвестиционных стратегий и т.п.

На состоявшемся недавно семинаре по материнским фондам новой эпохи генеральный менеджер Nansha Chantu (南沙产投) Ли Ютэ (李雨桐) заявил, что в модели “1.0” фондов направляющих инвестиций на раннем этапе рыночные обычные генеральные партнеры (GP) испытывали сильные мучения: когда фонды направляющих инвестиций правительства предоставляли рынку фондам комплексные “услуги по привлечению” (полностью охватывающие сервисы по招商), происходило вмешательство в их нормальные инвестиционные стратегии; иногда им даже приходилось инвестировать в местные проекты, которые были не столь качественными.

Эта модель в 2025 году пришла к повороту. “Документ № 1 Госсовета” четко определил трансформацию функции фондов направляющих инвестиций, и местные власти быстро последовали и внесли корректировки. Фонд “ангельской матери” в Шэньчжэне первым в полном объеме отменил обязательное返投: вместо “жесткого обязательного требования впереди” введено “переход к стимулированию после достижения результата” (последующее поощрение —让利 и优惠 по выкупу/обратному выкупу) — при достижении определенного эффекта от посадки (落地) можно получить льготы и условия обратного выкупа; если не достигнуто — дополнительные стимулы не предоставляются.

“На фоне единого общенационального большого рынка традиционная логика招商 для фондов уже не может продолжаться.” Генеральный менеджер фонда “ангельской матери” в Шэньчжэне Ли Синьцзянь (李新建) отметил: “Фонд направляющих инвестиций должен возвращаться к роли ‘направляющего’ (引导), а не ‘ведущего рынок’ (主导市场). На этапе экономического спада фонд направляющих инвестиций правительства может временно подстраховывать, но в долгосрочной перспективе необходимо задействовать социальный капитал, сосредоточиться на технологических инновациях и развитии индустрии, а не просто заниматься привлечением инвестиций.”

По данным и наблюдениям репортера, в рамках политической ориентации “документа № 1 Госсовета” правила返投 для фондов направляющих инвестиций местных органов власти претерпели три ключевые изменения: во-первых, жесткие коэффициенты返投 в некоторых регионах в целом снизились с уровня около 2 раз до уровня около 1 раза; во-вторых, некоторые места больше не используют просто место регистрации компании как критерий, а включают в статистический охват факторы, такие как индустриальное сотрудничество, размещение научно-исследовательского центра и координация по цепочкам поставок/промышленным цепочкам; в-третьих, отменены ограничения по локальной регистрации GP, управление выбирается по лучшим кандидатам по всей стране.

Ли Ютэ также сообщил, что Гуанчжоу Наньша перестроил логику сотрудничества с материнскими фондами: больше нет обязательств по регистрации, уплате налогов, размещению штаб-квартиры; вместо этого фокус — на оптимизации размещения производственных факторов в Большом заливе (大湾区). “Мы возвращаем право выбора предприятиям и рынку:招商 с ‘посадки юридического лица’ переходит к ‘слиянию факторов’ (要素融合). Фонд направляющих инвестиций и GP возвращаются к простым и чистым партнерским отношениям: цели совпадают, друг друга уважают, потребности ясны.”

Согласно данным Центра исследований материнских фондов, сохраняется разрыв в показателях между фондами направляющих инвестиций правительства и рыночными материнскими фондами. По состоянию на конец 2025 года фонд направляющих инвестиций уже инвестировал капитал с коэффициентом возврата капитала (MOC) 1,45; дивидендный коэффициент по вложенному капиталу (DPI) 0,78; внутренняя норма доходности (IRR) 7,26%, что немного ниже, чем у рыночных материнских фондов. По мнению представителей отрасли, по мере ослабления返投 и повышения рыночных возможностей (market-based capabilities) разрыв между ними, как ожидается, будет постепенно сокращаться.

Сроки существования обычно удлиняются — терпеливый капитал укореняется

Наряду с реформой返投 в 2025 году еще одной крупной тенденцией отрасли материнских фондов стало всестороннее удлинение сроков фондов. Раньше конструкция на 5–7 лет с коротким циклом плохо соответствовала особенностям длительного развития в сфере hard-tech (жестких технологий), что подталкивало отрасль к движению по пути “длинных денег и долгих инвестиций”.

Например, национальный инвестиционный направляющий фонд для предпринимательства, который был недавно введен в действие, имеет срок существования 20 лет; а национальный инновационный фонд для предприятий в Большом заливе (国创粤港澳基金), реализованный в регионе Гуандун-Гонконг-Макао — 16 лет, при этом срок может быть продлен до 20 лет. Фонд инвестирует на 70% “раньше и меньше” (投早、投小), полностью покидая ориентацию на быстрые краткосрочные результаты.

Согласно статистике Центра исследований материнских фондов, среди новых фондов направляющих инвестиций за 2025 год уже 53% допускают срок существования субфондов более 10 лет; некоторые достигают 15–20 лет. Генеральный менеджер фонда направляющих инвестиций Шэньчжэня Футянь Ван Юньчжан (汪云沾) сказал: “Сейчас срок существования вновь учреждаемых фондов в основном составляет более 10 лет — это нужно, чтобы у ранних технологических компаний было достаточно времени для роста”.

Ли Синьцзянь по-новому и глубже понимает “терпеливый капитал”: “Терпеливый капитал — это не только изменение срока фонда с 10 лет на 20 лет; это создание механизма циклических инвестиций, когда инвестиционные средства, полученные при выходе, прокручиваются и снова инвестируются, формируя поток устойчивой поддержки инноваций.” По словам собеседников, фонд “ангельской матери” в Шэньчжэне в последнее время также запустил механизм обратного выкупа: субфонд может выкупить долю, предоставленную правительством, по себестоимости плюс годовые проценты 2%; возвращенные средства направляются на новый раунд ранних инвестиций. Таким образом достигается циркуляция капитала для поддержки нескольких выпусков субфондов, что более устойчиво, чем один-единственный фонд с очень длительным сроком.

У местных фондов направляющих инвестиций “почерк” (打法) проявляются три ключевые изменения

Под воздействием политического направления и рыночного давления “снизу” (倒逼) модель работы местных фондов направляющих инвестиций претерпела системную трансформацию и демонстрирует три характерные черты:

Во-первых, повышение уровня позиционирования. Фонды направляющих инвестиций правительства переходят от роли платформы招商 к платформе развития индустрии и создания экосистемы. Например, в случае с фондом “ангельской матери” в Шэньчжэне, как сообщается, за 8 лет совокупное участие средствами составило почти 8,5 млрд юаней; создано 83 фонда “ангелов” и 17 “seed”-фондов; инвестиции — примерно в 1200 проектов hard-tech; в результате взращены многие публичные компании и единороги. Смысл — в создании экосистемы ранних инноваций.

Во-вторых, общая координация архитектуры. “Документ № 1 Госсовета” поднимает право утверждения фондов на уровень провинции, жестко контролируя бессистемное создание фондов на уровне уездов/районов. Это означает, что в прошлом “百家争鸣” — когда на уровне районов/уездов возникало множество фондов — будет координироваться на уровне провинций, чтобы избежать гомогенизации и рассеивания ресурсов и повысить эффективность использования средств.

В-третьих, ослабление механизмов “допуска ошибок” (容错) и “простительных промахов”. Согласно местной практике, механизмы допуска убытков и ошибок начали переходить от принципиальных формулировок к более конкретным операционным стандартам; и во многих местах принципы и “дозировки” заметно более широкие, чем раньше. По мнению Ли Синьцзяня, венчурные инвестиции несут риски, а доходность и риски симметричны. Пока соблюдаются нормы и проявляется должная добросовестность (合规尽责), без передачи частных выгод/пользы третьим сторонам (无私利输送), следует создать эффективные механизмы допуска ошибок и освобождения от ответственности за должную добросовестность (尽职免责), чтобы госсектор мог смелее инвестировать в ранние стадии и терпеть неудачи.

От постоянных изменений в институтах до оптимизации структуры отрасли, 2026 год, возможно, станет переломным рубежом в развитии местных материнских фондов. Ван Юньчжан считает: сейчас внешне мир сталкивается со “вековым переломом” и технологической конкуренцией, а внутри происходит переход к модели, движимой потреблением, и к модернизации индустрии; материнские фонды должны идти в ногу с планированием “15-я пятилетка (十五五)”, сосредотачиваться на hard-tech и стратегически новых отраслях, становиться долгосрочным капиталом, терпеливым капиталом и служить новой качественной производительной силе.

(Редактор: Лю Чан)

     【Оговорка об ответственности】Данная статья отражает только личные взгляды автора и не связана с Hexun. В отношении утверждений и оценок мнений, изложенных в статье, сайт Hexun сохраняет нейтралитет и не предоставляет каких-либо явных или подразумеваемых гарантий точности, надежности или полноты содержащейся информации. Читателям рекомендуется использовать материал только в справочных целях и взять на себя всю ответственность самостоятельно. Email: news_center@staff.hexun.com

Пожаловаться