Анализ Aave V4: переход от продукта к «банку»

原文标题：《Разбор Aave V4: переход от продукта к «банку»》

原文作者：Eric，Foresight News

По пекинскому времени вечером 30 марта 2024 года официально вышла в основную сеть версия Aave V4, которая была утверждена еще в 2024 году, и это принесло первую хорошую новость после разногласий по управлению (governance) в Aave DAO.

Версию V4 можно охарактеризовать как полный слом и переработку Aave: самое главное изменение — объединение ранее отдельных рынков заимствования в единую архитектуру пула ликвидности: Hub and Spoke (хаб и ответвления).

В версии V4 на каждой цепочке или L2 есть единый центр ликвидности (то есть Hub). Все активы, которые пользователи вносят и которые предназначены для выдачи в кредит, будут храниться в едином пуле ликвидности. Hub отвечает за глобальную координацию, контроль кредитных лимитов, системные ограничения (например, «общая сумма займов ≤ общая сумма доступного обеспечения») и экстренную паузу. Hub не работает напрямую с пользователями — он управляет ликвидностью в фоновом режиме.

Стоит отметить, что на каждой цепочке не обязательно только один Hub: в зависимости от различных потребностей предусмотрены разные Hub, по сути это еще и механизм изоляции рисков. Например, на данный момент в V4 запущены Core Hub, Prime Hub и Plus Hub. Core Hub включает основные ликвидные активы и рассчитан на всех пользователей. Prime Hub — для поставщиков, которые ищут более «контролируемое» обеспечение. Plus Hub — для стратегических стейблкоинов, и при настройке его параметров нужно учитывать масштаб проекта.

Что касается Spoke, то это можно понимать как отдельные рынки: на каждом рынке есть собственные функции кредитования, параметры риска и правила обеспечения. В рамках одного Hub активы пользователя хранятся в одном и том же пуле ликвидности, а заимодавцу нужно выбирать разные Spoke в зависимости от потребностей. Например, как показано на иллюстрации выше: пользователь может внести WETH как заимствуемый актив. Заимодавцы в первых четырех Spoke могут выдать WETH в кредит, но только Spoke EtherFi может заложить weETH.

Хотя официально говорят, что можно объединить фрагментированную ликвидность, на практике для пользователей, которые кредитуют под качественные активы, разница на самом деле невелика. Например, если вы хотите заложить ETH, чтобы получить заимствованные активы, то в V3 и V4 в действиях нет различий: главное — следить, чтобы health factor не падал слишком низко.

Поэтому, именно в части объединения ликвидности, V4 действительно управляется более детально, чем отдельные рынки, но это не похоже на качественный скачок. Настоящее отличие дает настройка Spoke и новый движок клиринга.

В V4 процентная ставка для заемщика определяется базовой ставкой и рисковым спредом. При этом базовая ставка остается такой же, как в V3: она рассчитывается по кривой использования — медленно растет ниже оптимального уровня использования и резко растет после его превышения. Рисковый спред зависит от природы залогового актива: если залог — USDT, ETH, WBTC и другие более стабильные активы, рисковый спред будет небольшим или даже равным 0. Но для высокорисковых альткоинов рисковый спред будет очень высоким, что предотвращает ситуацию «компенсация хорошего актива за счет плохого».

Приведем простой пример. В V3 процентная ставка полностью зависит от спроса и предложения. При том же предоставлении в кредит USDT, хотя могут отличаться лимит по заимствованиям (LTV) и клиринговый порог, процентные ставки для залога ETH и LINK будут одинаковыми при одинаковом спросе и предложении. Но очевидно, что волатильность LINK выше, чем у ETH. Если ставки одинаковые, заемщик под залог LINK повышает коэффициент использования, и тогда у заемщика с залогом ETH стоимость кредита не снижается, а наоборот растет.

V4 устранил этот недостаток: пользователи, которые берут кредиты под высокорисковые активы, должны платить более высокую стоимость, а пользователи, предоставляющие средства, могут получать более высокую доходность. Одновременно более высокая процентная ставка ограничивает спрос на заимствования, что делает преимущество по стоимости для пользователей, кредитующих под качественные активы, более заметным.

В механизме клиринга ликвидатор будет лишь восстанавливать health factor до целевого значения, заранее заданного в Spoke, и чем ниже health factor, тем выше клиринговый бонус. Такая конструкция не только предоставляет заемщикам больше пространства для действий, но и снижает риск плохих долгов на всей платформе. Кроме того, новый движок клиринга добавляет «анти-пылевой механизм»: когда оставшийся долг или залог опускается ниже порога (например, 1000 долларов), ликвидатор обязан закрыть всю позицию, чтобы предотвратить накопление мелких остаточных сумм, которое снижает эффективность капитала.

Наконец, простаивающая ликвидность в Hub может автоматически направляться в стратегии с низким риском, одобренные управлением (governance) (например, краткосрочные казначейские облигации, LP на стейблкоинах, инструменты денежного рынка и т.п.). Повышая доход поставщиков капитала, это одновременно повышает и доход DAO. Возможно, это можно считать одним из немногих преимуществ «единой ликвидности».

В целом можно сказать, что преимущества единой ликвидности Aave V4 в кредитовании не столь значительны, а так называемая компонуемость — когда заемщик может единообразно управлять позициями в разных Spoke — тоже не делает работу с V3 намного удобнее. Но, как и писал автор в заголовке, V4 превратил Aave из продукта в финансовую инфраструктуру, похожую на «банк».

Если отвлечься от различных сложных бизнесов, то самая ключевая функция банка — привлечение депозитов: оставить часть средств в качестве резервов под потребности пользователей в повседневных платежах, переводах и т.п., а затем зарабатывать на кредитовании, получая спрэд между привлечением и размещением средств. Что касается простаивающих денег, банк тоже может в рамках допустимой для себя степени риска распределять их по разным инвестициям.

Штаб-квартира банка Святого Георгия, дворец Святого Георгия

Основанный в 1407 году в Генуе (Италия), банк Святого Георгия обычно считается первым в мире банком. Этот банк предоставлял услуги по депозитам и кредитам, а также занимался управлением государственным долгом, обменом валют и переводом средств, удовлетворяя потребности того времени: Генуя была важным торговым центром Европы.

От выпуска ETHLend в 2017 году до выхода Aave V4 в 2026 году — менее чем за 10 лет Aave сделали «по образцу» первых банков. Конечно, различий у Aave и банка немало — здесь это просто аналогия. По сравнению с P2P, модель, которую сотни лет бесчисленные «черные лебеди» только били и закаляли, естественно является более удачным выбором — так же, как V4 по отношению к V3.

Если присмотреться, то можно заметить, что в DeFi-сегменте огромное количество «инноваций» почти превратилось в пыль истории. Например, DeFi 2.0, который был особенно горяч в первой половине 2021 года, — а вот как раз такой бизнес, как Aave: простой по логике, и за века он созрел в традиционных финансах, поэтому соответствующие проекты и «выжили», и «чем дальше, тем лучше». После многолетних поисков многие DeFi-проекты, вероятно, обнаружили эту проблему: потолок у DeFi очень высокий, но пути, пройденные традиционными финансами, нельзя упустить ни одного шага.

Aave V4 концентрирует ликвидность, и в будущем можно сделать очень много, например направлять активы, простаивающие дольше определенного числа времени (например, года), на некоторые инвестиции с относительно более высоким риском — например, делать ETH/USDT LP на Uniswap. Работать это может полностью по модели коммерческого банка и постепенно добавлять другие направления бизнеса коммерческого банка, например кредитные карты (в качестве ориентира — модель Ethfi с погашением стабилькоинами через залог и заимствование) и т.д.

Еще дальше: Aave может расшириться до «инвестиционного банка». Например, запустить ICO-платформу, чтобы пользователи, которые вносят активы и получают по ним процент, могли выдавать заимствования в USDT и USDC для участия в инвестициях, не нужно извлекать активы и продавать, чтобы конвертировать их в стейблкоины для участия в ICO. Таким образом можно одновременно взимать с проектов комиссию и получать проценты.

Хотя в самой по себе кредитной части механизм Hub&Spoke не несет каких-то по-настоящему масштабных инноваций, но при этом он создает самое важное подготовительное основание для следующего шага.