SenseTime годовой доход в 9 раз превышает MiniMax, число сотрудников сократилось на 34%, но почему рыночная капитализация всё равно не растёт?

（来源：Умная эра AGI）

В те годы «четверка малых драконов» в сфере ИИ — компания SenseTime — была на пике, доведя до того, что ей удалось завершить «первое размещение акций из “четырех малых драконов ИИ” на Гонконгской фондовой бирже».

Но сегодня SenseTime вынуждена столкнуться с «камбэком» — от компании-производителя ИИ-моделей, MiniMax.

Всем известно: прежде чем основать MiniMax, Ян Цзюньцзе (I/O) проработал в SenseTime более 5 лет — от стажера и дальше по карьерной лестнице; он занимал должность заместителя генерального директора группы SenseTime, заместителя директора исследовательского института, а также CTO бизнес-группы «умные города». И именно это — «блестящее прошлое», которое Ян Цзюньцзе показал инвесторам в период выхода MiniMax в сегмент ИИ-моделей.

И вот 24 марта вечером SenseTime опубликовала отчет о результатах за 2025 год, но при этом все еще сталкивается с убытками:

• Выручка достигла 5,014 млрд юаней, рост на 32,9%;

• Чистый убыток 1,782 млрд юаней, год к году убыток сузился на 58,6%;

• Скорректированный чистый убыток год к году сузился на 54,3%, снизившись до 1,956 млрд юаней.

Если следовать «временным точкам планирования достижения операционной прибыли», объявленным председателем совета директоров SenseTime Сюй Ли, то очевидно: в итоге SenseTime так и не достигла поставленной цели.

А чтобы «перевести прибыль в плюс», первой картинкой, которую Сюй Ли вынес на брифинге по финансовой отчетности, была: данные EBITDA за второе полугодие 2025 года — 376 млн юаней, выход в плюс по EBITDA, плюс операционный денежный поток тоже вышел в плюс.

Что такое EBITDA?

Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization — сокращение, которое обычно переводят как «прибыль до процентов, налогов, износа и амортизации». Это означает: доход компании до вычета процентов, налогов, амортизации и износа, то есть прибыль, в которую «добавлены обратно» эти четыре статьи затрат — налоги, проценты, износ и амортизация.

В общем, почти ни одна компания и брокер не готовы раскрывать EBITDA как «настоящую» чистую прибыль для внешнего рынка — исключение составляет SenseTime.

Поэтому, хотя за последние 8 лет выручка SenseTime продолжала расти, а убытки — сужаться, на сегодняшнем брифинге по финансовой отчетности Сюй Ли и CFO SenseTime Ван Чжэнпин часто упоминают одно слово — «снижение убытков»:

Операционная устойчивость и результаты трансформации SenseTime в 2025 году отражаются в высококачественном росте и скачкообразном снижении убытков.

Тенденция к тому, что мы продолжаем существенно снижать убытки, уже закрепилась.

В целом, мы оцениваем, что в 2026 году на уровне скорректированных капитальных вложений мы, вероятно, продолжим удерживать такую тенденцию к большому «сокращению»; и в разрезе всего года скорректированная чистая прибыль, скорее всего, сможет показать прибыль за весь год.

Стоит отметить, что, по эксклюзивно полученным данным Smart Era AGI, по состоянию на 31 декабря 2025 года в SenseTime работало 2472 сотрудника. Это на 1284 человека меньше, чем годом ранее — 3756, что в годовом выражении дает снижение примерно на 34,2%. При этом также существенно сократились расходы на льготы сотрудникам.

Очевидно: хотя выручка SenseTime в 2025 году была в 9,24 раза выше, чем у MiniMax за тот же период, убытки при этом тоже столь же велики. Для рынка капитала новые истории в ИИ заключаются в MiniMax и Zhipu — как в «AI 2.0».

А поскольку в последние 8 лет у SenseTime наблюдалась сильная волатильность по выручке и прибыли, ее цена акций и рыночная капитализация, похоже, не получают такого отношения и внимания, как у MiniMax с его капитализацией 320 млрд.

Я слежу за SenseTime более 7 лет, и в целом я все еще очень оптимистично оцениваю компанию. Но сейчас, при сложившейся ситуации, всем довольно тревожно.

Прекратив рост НИОКР, SenseTime проходит «зиму»

SenseTime последние два года постоянно проходила через «зиму».

От масштабных увольнений до резкого сокращения внутренних бюджетов, вплоть до так называемого «X»: разделение различных направлений на самостоятельные структуры с независимым привлечением финансирования и распределением ответственности за прибыль и убыток. Уволился также независимый директор Сюй Бинь, и было разделено направление Jiying (绝影). Все это говорит об одном:

Сюй Ли хочет, чтобы SenseTime стала прибыльной.

Это нетрудно представить. В текущий момент две гонконгские компании в сфере ИИ — Fourth Paradigm и Wenwen — значительно сократили вложения; ожидается, что их чистые убытки скоро приблизятся к 0, и они могут выйти в прибыль.

А «раковая» (lьog) — жар в секторе — взрывает ситуацию: MiniMax и Zhipu, имеющие топовые большие модели, резко увеличивают выручку и капитализацию. Очень вероятно, что в этом году они войдут в период прибыльности.

Поэтому для SenseTime это особенно «неловко»: изначально она должна была стать первым IPO, но «младшие» компании уже стали прибыльными, а SenseTime при том проделала столько технологий, еще и «примкнула» к хайпу вокруг GPT, и даже перевела все финансовые убытки на бизнес, однако на уровне группы все еще нет прибыли. Это трудно соответствовать ожиданиям инвесторов.

Так что первым направлением, по которому SenseTime нанесла удар, стали НИОКР.

Согласно проспекту, расходы SenseTime на НИОКР в 2025 году составили 3,775 млрд юаней, что на 8,6% меньше, чем в предыдущем году — 4,131 млрд юаней.

«В основном из-за сокращения расходов на льготы сотрудникам, частично компенсированного ростом расходов на эксплуатацию серверов и облачные сервисы».

Иными словами: раньше компаниям в сфере ИИ нужно было вкладывать большие средства в НИОКР, растить докторов и «целую армию» специалистов по ИИ. Сейчас же льготы сотрудникам закончились, а значит приходится вкладываться в эксплуатацию вычислительных мощностей и покупать вычислительные карты.

На вопросы со стороны брокеров Сюй Ли на брифинге по финансовой отчетности ответил так:

Помните, что среди трех статей операционных расходов в 2025 году мы демонстрировали снижение. Общий годовой спад составил 11%. Поэтому, по сути, у нашей группы есть множество конкретных мер по снижению затрат и повышению эффективности; например, тесная интеграция больших устройств и больших моделей сама по себе дает очень высокую стоимость и эффективность. Например, как создание базы талантов в Ухане — это также помогает нам еще сильнее снижать затраты на персонал.

Кроме того, мы постоянно оптимизируем рабочие места и аренду внутри страны и за рубежом и т.д. То есть фактически мы, с разных сторон, на постоянной основе осуществляем контроль затрат — «капля за каплей».

И еще: структура нашей выручки тоже постоянно оптимизируется. Формирование резервов по дебиторской задолженности оказывает отрицательное влияние на отчет о прибылях и убытках — и оно многократно сокращалось. Помните: с -780 млн в 2024 году до -290 млн в 2025 году — это тоже один из очень больших факторов.

Наконец, это стратегия 1+X и углубление: оно привело к тому, что часть компаний из X успешно получила внешнее финансирование, а также вывела активы/результаты из консолидированной отчетности. Это создало для улучшения прибыльности группы определенное дополнительное пространство.

Как сбалансировать инвестиции в НИОКР и снижение убытков?

В действительности, мы всегда рассматриваем НИОКР как ключевую конкурентоспособность основной компании. В 2025 году мы, по факту, еще больше увеличили инвестиции в вычислительные мощности для НИОКР; но поскольку рост производительности команды НИОКР (НИОКР-эффективности на одного сотрудника) был очень заметным, плюс у нас есть несколько направлений x с сильной «драйвящей НИОКР» логикой, которые одна за другой вывели из консолидированной отчетности, — в итоге общая себестоимость НИОКР действительно снизилась. И, кроме того, мы считаем, что эти две вещи — повышение эффективности и усиление результатов НИОКР — не противоречат друг другу.

Я не стану оценивать, верна эта часть или нет, но мне кажется, что логика в его словах на самом деле плохо согласуется сама с собой: сценарии, данные, ПО, железо и таланты — без чего-то одного никак. Лишь мощная экосистема сможет действительно высвободить бесконечный потенциал ИИ.

Это слайд с конференции Siemens по ИИ, и я в целом с этим согласен.

На брифинге по финансовой отчетности Линь Дахуа (DH) упомянул, что в 2025 году в четвертом квартале был официально выпущен и с открытым исходным кодом опубликован новый поколение архитектуры нативной мультимодальной модели — NEO. Она полностью отказалась от традиционного подхода с объединением визуального энкодера и магистральной модели, создав «единый» язык и end-to-end архитектуру жизненного состояния от нижнего уровня — до визуальной стороны. Эта новая архитектура привела к заметному росту эффективности обучения моделей.

Линь Дахуа раскрыл: во втором квартале этого года SenseTime обновит две технологии моделей:

1、«Рисянжонжин» (日日新) выпустит версию 7.0, ожидается, что она будет выпущена во втором квартале текущего года;

2、SenseTime выпустит новый открытый исходный код модели на базе архитектуры NEO второго поколения. Эта модель уже первой в отрасли прошла верификацию того, что в нативной мультимодальной архитектуре понимание генерирования единого нового масштаба (Scaling Law) достигается на основе понимания и генерации с единой новой мерой; это будет использоваться для понимания генерации единой архитектуры, отдельной кривой обучения и будет заметно превосходить предыдущие открытые исходные модели-ориентиры по единому пониманию архитектуры — вплоть до того, что в качестве ориентира взята ByteDance. Ожидается, что это обеспечит скачок эффективности и стоимости и эффективности в разы.

Линь Дахуа отметил, что значение этого в том, что это откроет для всей экосистемы ИИ больше пространства для прикладных сценариев внизу по цепочке и широко повысит возможности применения для AI-приложений интеллектуальных агентов.

Что касается ситуации с AI-приложениями SenseTime…

Я не буду оценивать; могу лишь сказать: конкуренция очень жесткая. Тогда — опережающий контроль кода и «офисный маленький талисман-енот» — в итоге был вытеснен Vibe Coding от Zhipu ByteDance; и уж тем более — как быть с рейтингами в медиа-аккаунтах: можно ли считать их достижениями?

I don’t understand.

Но эта картинка на брифинге по финансовой отчетности SenseTime может натолкнуть на размышления — как применять ИИ на практике и, возможно, как он будет замещен: AI + станет (AI+变成), AI + поиск, AI + офисное ПО, AI + научные исследования, воплощенный интеллект, AI + маркетинг и т.д.

Наконец, по выручке бизнесов:

• Выручка от генеративного ИИ — 3,630 млрд юаней, рост на 51% в годовом выражении;

• Выручка направления визуального ИИ — 1,083 млрд юаней, рост на 3,4%. В частности: во второй половине прошлого года рост выручки этого сегмента год к году достигал 20,9%.

• Выручка инновационного бизнеса X — 302 млн юаней, по сравнению с 321 млн юаней в прошлом году она снизилась; доля в общей выручке снизилась с 8,6% до 6,0%.

SenseTime заявляет: снижение выручки по направлению X главным образом связано с тем, что бизнес интеллектуального вождения в августе 2025 года вышел из состава сводной финансовой отчетности.

SenseTime также отмечает: по мере течения времени ожидается, что структура инновационного бизнеса X будет эволюционировать — из-за того, что будет инкубировано больше инновационных направлений X, или из-за того, что существующие направления X будут привлекать внешних инвесторов и выходить из сводной финансовой отчетности. Поэтому в будущем сравнительные данные по этому доходу в годовом выражении будут иметь меньшее значение.

Я понимаю, что SenseTime, возможно, будет объединять в свой бизнес X все прибыльные проекты из «национальных ароматных капиталов» — например, Strong Brain Technology, которая уже готовится к IPO.

SenseTime намекнула: в SenseTime Healthcare возможно изменят бренд «竹蜻蜓» («стрекоза-вертушка»), и при этом «СиВан» (曦望) может стать еще одним прибыльным сегментом внутри бизнеса X SenseTime.

大装置：спрос на вычисления высокий, а гетерогенность используется в обучении; уже на произведенном в условиях ограничений по технологическому процессу отечественном оборудовании достигнут «перехлест» по производительности по сравнению с топовыми зарубежными чипами.

Большие устройства SenseTime — это, по сути, важный бизнес, который я особенно хорошо оцениваю. Ведь у SenseTime есть карты и вычислительные мощности: продажа карт, продажа вычислительных мощностей и продажа облака — это уже сегодня важные каналы получения прибыли для ведущих компаний и поставщиков AI-облака.

SenseTime раскрыла: по состоянию на дату публикации настоящего сообщения о финансовых результатах общий масштаб эксплуатационных вычислительных мощностей в сегменте больших устройств SenseTime уже вырос до 4,04万 PetaFLOPS (FP16).

На уровне кейсов: при поддержке CATL SenseTime создала глобально первый AI-интеллектуальный системный комплекс, в котором полностью «сквозь всю цепочку» объединены управление вычислительными мощностями — эксплуатация дата-центра — система накопления энергии. Система позволяет точно прогнозировать нагрузку по электропитанию через большие модели и динамически формировать оптимальные стратегии энергоресурсного диспетчирования. «Мы ожидаем, что эта система сможет обеспечить 7% экономии на счетах за электроэнергию и сократить более 4000 тонн выбросов двуокиси углерода».

На брифинге по финансовой отчетности Ян Фань заявил: обеспечивая постоянное «прорывное» развитие исследований моделей до предельных значений, компания также гарантирует эффективную и малозатратную работу прикладных уровней. Например, на примере LightX2V world model inference system: опираясь на передовые технологии, такие как дистилляция по числу шагов и предельное квантование, мы не только первыми реализовали генерацию видео в реальном времени с моделированием физического мира, но и в условиях ограничений отечественного производственного процесса оборудования обеспечили превосходство по производительности над топовыми зарубежными чипами. Благодаря выдающейся эффективности вычислений эта система получила официальные рекомендации от множества ведущих компаний, включая Alibaba и Tencent. Ее открытая исходная модель на HuggingFace уже имеет совокупные загрузки свыше 10 млн, прочно удерживая место в топ-10 в мире (соизмеримо с OpenAI gpt-oss).

Более того, SenseTime даже реализовала гетерогенное смешанное обучение на 10 000 картах; конечно, здесь есть поддержка партнеров по вычислительным картам, включая Moore Threads, Biren, Muxi и Huawei, и т.д.

Ян Фань также сообщил: потребности SenseTime в вычислительных мощностях меняются. Отечественные вычисления для инференса имеют большой спрос, но гетерогенность в основном нужна для обучения — то есть используются разные чипы для оптимального соотношения цена/производительность.

Отечественное оборудование, которое мы сейчас видим, устроено так: изначально рынок в основном шел от правительственных и корпоративных клиентов — в том числе крупных центральных и государственных предприятий, а также многих отечественных научно-исследовательских институтов. По сути, у них на отечественное оборудование были четкие потребности, и по масштабу, судя по последним двум годам, он продолжает увеличиваться.

Но в последние несколько месяцев, на самом деле, есть четкая новая тенденция: все больше интернет-компаний и компаний на ранней стадии в сфере креативных технологий (科创) относятся к отечественным чипам все более открыто и с большей готовностью принять их.

Так что с этой точки зрения можно сказать, что это действительно хорошая возможность: за многие годы, когда мы сотрудничали с отечественными вендорами оборудования, и за счет того, что мы проделали большие объемы исследовательской работы, накопили такие знания и технологические наработки/осадки, мы также ожидаем, что сможем лучше воспользоваться существующим текущим рыночным трендом на ускорители, произведенные в стране.

Прогноз на 2026 год: SenseTime заявляет, что продолжит глубоко развивать нативную мультимодальную архитектуру; закрепит за собой глобальное лидерство SenseTime в области объединения нативных мультимодальных больших моделей и пространственного интеллекта. Одновременно компания будет первой в захвате рынка нативных AI-интеллектуальных агентов, добиваясь двустороннего «взрывного» роста по масштабу трафика и коммерческой ценности; а также приложит все усилия для адаптации к отечественным чипам, продолжая снижать стоимость инференса больших моделей.

© Эта статья является оригинальным контентом Smart Era AGI (weixin6060000)

Огромный поток новостей, точные разборы — всё в приложении Sina Finance APP