«Глава традиционной китайской медицины» за десять лет самый плохой финансовый отчет: чистая прибыль в 4 квартале упала на 90%, запасы резко выросли, старинные бренды действительно не продаются?｜ Традиционная китайская медицина

Спросите AI · Сможет ли старинный бренд опереться на инвестиции в исследования и разработки, чтобы сломать зависимость от одного крупного продукта?

В репортаже (chinatimes.net.cn) корреспондент Ван Юй, Сунь Я, Пекин

Имеющий 356-летнюю историю «король китайской медицины» Пекинский тунжэньтань (SH:600085, далее — Тунжэньтань), в 2025 году представил самое худшее за последние десять лет резюме. Согласно годовому отчету, выручка компании и чистая прибыль снизились одновременно; в четвертом квартале чистая прибыль упала более чем на 90%. Очищенная от разовых факторов чистая прибыль развернулась из прибыли в убыток; при этом запасы ключевой продукции резко выросли, а дни оборачиваемости увеличились до пика за почти десять лет. Когда-то процветавшие старинные бренды теперь сталкиваются с тем, что продукция не продается, а показатели из года в год ухудшаются. Что же случилось с Тунжэньтань?

Чистая прибыль в Q4 обвалилась на 93%

Согласно данным годового отчета, в 2025 году Тунжэньтань добился выручки 17,256 млрд юаней, снизившись на 7,21% год к году; прибыль, относящаяся к акционерам, составила 1,189 млрд юаней, упав на 22,07% год к году. При этом падение расширилось до уровня, заметно большего, чем 8,54% в 2024 году, установив крупнейшее годовое снижение за последнее десятилетие. Непрофильная прибыль, относящаяся к акционерам (без учета разовых факторов), составила 1,147 млрд юаней, снизившись на 22,57% год к году; прибыльность продолжила ухудшаться.

Особенно четвертый квартал стал «минным полем» по итогам года: выручка за квартал составила 3,948 млрд юаней, снизившись на 17,02% год к году; прибыль, относящаяся к акционерам, была всего 11,8185 млн юаней, при обвале на 93,29% год к году; очищенная от разовых факторов прибыль, относящаяся к акционерам, развернулась из прибыли в убыток — убыток составил 15,3982 млн юаней, впервые за последние 10 лет в отдельно взятом квартале. Представитель компании «Цзюнь Хэ консалтинг» старший консультант Ши Тяньи в комментарии корреспонденту «Хуасиа шибао» заявил, что в конце года разово были начислены крупные суммы на обесценение запасов (дорогой ниухуан) и кредитное обесценение; плюс подтверждение расходов, связанных с бонусами в конце года, сконцентрированное по времени, привело к развороту очищенной от разовых факторов чистой прибыли в убыток. В свою очередь, пресс-служба Тунжэньтань сообщила, что финансовые вопросы будут обсуждены на брифинге по результатам.

Сильное падение результатов Тунжэньтань вызвано как общим ослаблением спроса в отрасли, так и прямой связью с тем, что конечные продажи по ключевым позициям компании сохраняются на низком уровне.

Как «опорный якорь» для результатов компании, продукты в категории сердечно-сосудистых заболеваний и нейродиагностических (включая пилюли Аньгун Ниухуан, пилюли Нюйхуан Циньсин и т. п.) долгие годы составляли около четверти совокупной выручки, но в 2025 году им пришел «провал»: выручка за год составила 4,093 млрд юаней, снизившись на 20,46% год к году, став главной причиной ухудшения общих финансовых результатов.

Подробно: объем продаж в этой категории за год составил 15,3037 млн коробок, снизившись на 7,05% год к году, тем самым прервав рост, который держался три года. Объем запасов по сравнению с годом ранее вырос на 57,38% до 5,8703 млн коробок; складское переизбытие было серьезным.

Второй по величине категорией по выручке являются продукты для восполнения (补益): выручка за год — 2,36 млрд юаней, рост на 10,94% год к году, но эта категория занимает лишь 13% от совокупной выручки. Объемы таких подкатегорий, как гинекология (妇科) и продукты «очищающие тепло» (清热), меньше, поэтому они не могут компенсировать «разрыв в результатах» по сердечно-сосудистому сегменту.

Реакция со стороны рынка капитала была непосредственной: на следующий день после раскрытия годового отчета акции Тунжэньтань упали на 1,45%. Акции Тунжэньтань снижаются с 2024 года без остановки: падения в 2024, 2025 годах и с 2026 года по настоящее время составили 22,43%, 19,42% и 11,75% соответственно. По отношению к максимальной цене в 2023 году 61,40 юаня за акцию, акции упали уже более чем наполовину. Это показывает, что рынок капитала обеспокоен зависимостью от одного крупного продукта и логикой долгосрочного роста.

«Двигатель роста» заглох

Аньгун Ниухуан Вань — самый важный двигатель роста Тунжэньтань и ключевая опора для стабильного расширения показателей компании. В период высокой отраслевой конъюнктуры в 2021–2024 годах, благодаря преимуществам сырья «двойного происхождения» и вековой брендовой защитой, Аньгун Ниухуан Вань обеспечивал постоянный рост как объема, так и цены; это поддерживало категории сердечно-сосудистых продуктов с двузначными темпами роста в течение многих лет и стало самым стабильным источником выручки и прибыли Тунжэньтань. Однако в 2025 году двигатель роста проявил признаки слабости.

Если смотреть на картину всего рынка, в последние годы конечные масштабы Аньгун Ниухуан Вань все еще держатся около 5 млрд юаней, и Тунжэньтань занимает половину доли рынка. Но конкуренция в отрасли усиливается: компаний, способных производить Аньгун Ниухуан Вань, насчитывается 126; из них компании, способные производить «двойное происхождение» (натуральный ниухуан и натуральный мошус), включают Гуан Юй Юань, Пянь Цзы Хуан, Да Жэнь Тан и Наньцзин Тунжэньтань. Положение Тунжэньтань как «единоличного лидера» постепенно разрушается.

По ценам: Аньгун Ниухуан Вань долгое время сохраняет цену 860 юаней за таблетку как высокую стоимость; на фоне слабости потребления конечные продажи оказались ограничены.

Данные финансовой отчетности показывают: дни оборачиваемости запасов Тунжэньтань выросли с 287,82 дня в 2021 году до 389,78 дня в 2025 году — максимум за последние десять лет. При этом в 2025 году дни оборачиваемости запасов для Юньнань Байяо составили 77 дней, а для Пянь Цзы Хуан — 330 дней. Чрезмерное наращивание запасов сформировало порочный круг «избыток запасов — распродажа запасов — падение выручки».

Взрывной рост затрат на ключевое сырье — еще более усугубляющий фактор. Цена на натуральный ниухуан взлетела с 430 тыс. юаней за килограмм в 2020 году до 1,65–1,7 млн юаней за килограмм в середине 2025 года, почти в три раза. Сейчас она все еще удерживается выше 1,5 млн юаней за килограмм. Валовая маржа в сегменте сердечно-сосудистых продуктов Тунжэньтань упала с 59,96% в 2021 году до 49,24% в 2025 году.

А то, что Аньгун Ниухуан Вань был снят с торгов в ряде регионов, еще и «съедает» его лекарственную природу. В конце 2025 года — начале 2026 года в нескольких провинциях проводилась очистка перечней лекарств, которые размещаются в сетях (挂网). В Шаньси Аньгун Ниухуан Вань отменили в части права на размещение из-за «挂而不销» и запретили вход в течение двух лет. Этот раунд очистки направлен не на одну конкретную компанию, а представляет собой общенациональную кампанию по «спящим лекарствам». Долгосрочно зависевшие от рынка вне больниц (院外) и от позиций, по которым не было сделок в больницах (院内), оказываются в первую очередь под ударом. За этой ситуацией стоит продолжающееся продвижение реформы страховых выплат: в версии перечня возмещения расходов из 2024 года четко указано, что Аньгун Ниухуан Вань с «двойным происхождением» не подлежит возмещению; для обычной версии предусмотрены ограничения на применение при экстренных госпитализациях. При режиме контроля расходов DRG/DIP государственные больницы в приоритетном порядке приобретают препараты с высоким соотношением цена/эффективность, из-за чего внутрибольничный рынок Аньгун Ниухуан Вань практически остановился. Хотя представители Тунжэньтань в комментарии корреспонденту «Хуасиа шибао» заявили, что отмена права на размещение Аньгун Ниухуан Вань не влияет на объем продаж, дальнейшее сжатие внутрибольничных каналов ослабляет клинический авторитет продукта, постепенно переводя его в сторону развития как продукта для здоровья (保健品), что трудно поддержать для дальнейшего развития.

Более глубокая проблема — однообразие продуктовой структуры и недостаток инноваций. Среди более чем 400 номенклатурных позиций (品规) Тунжэньтань подавляющее большинство — это лекарства общего назначения с низкой маржинальностью, без достаточной конкурентоспособности. При этом инвестиции компании в исследования и разработки крайне недостаточны: в 2025 году расходы на НИОКР составили лишь 2,92 млрд юаней, тогда как сбытовые расходы — 35,32 млрд юаней.

Трудности Тунжэньтань — это отражение проблем традиционных старинных производителей традиционной китайской медицины. На фоне роста издержек, ужесточения политики, повышения уровня потребления и обострения конкуренции модель, основанная только на бренде и нескольких крупных продуктах, уже не может устойчиво продолжаться. Чтобы выйти из затруднений, Тунжэньтань должен разорвать зависимость от одного крупного продукта, нарастить инвестиции в исследования и разработки, оптимизировать продуктовую структуру, заново выстроить систему каналов, вернуться к ключевому принципу «качество и эффективность» — и тогда можно вернуть импульс роста.

Редактор: Цзян Юцин, главный редактор: Чэнь Яньпэн