Высокие цены на нефть, частные кредиты, пузырь ИИ... кто станет последней каплей, раздавливающей американскую экономику?

Американская экономика стоит на пересечении множества рисков: блокировка Ормузского пролива взвинчивает цены на нефть, давление на рынок частного кредитования нарастает, на горизонте появляются признаки перегрева инвестиционного ажиотажа вокруг ИИ; наслоение при этом разъединённости потребительских настроений и сужения пространства для бюджетных подушек означает, что выход из-под контроля любого звена может стать фитилём, поджигающим системный кризис.

С момента фактической блокировки Ормузского пролива со стороны Ирана мировые поставки нефти в сутки сократились до 16 миллионов баррелей; в какой-то момент Brent поднималась выше 110 долларов за баррель, а нефть Dubai на прошлой неделе уже превысила 150 долларов. Удар по ценам на энергоресурсы сжимает доступный капитал суверенных фондов благосостояния Ближнего Востока, а эти средства как раз являются важным источником финансирования для крупных частных ИИ-компаний, таких как OpenAI и Anthropic;

Тем временем в США растут предупредительные сигналы со стороны рынка частного кредитования: увеличивается спрос на погашения (redeem), растёт доля кредитных дефолтов. Бывший генеральный директор Goldman Sachs Lloyd Blankfein недавно публично предупредил, что нереализованные активы, скопившиеся на рынке частного капитала, «созревают для системного риска», «в какой-то момент обязательно появится принудительный фактор или момент клиринга (ликвидации)». Дестабилизация рынка частного кредитования передаётся через банковскую систему на более широкий финансовый рынок. Кроме того, на стороне потребления усиливается разобщение: первыми под давлением оказались группы с низкими доходами.

Указанные риски не существуют изолированно: они переплетены, взаимно усиливают друг друга, и многочисленные линии кризиса сходятся к одной точке воспламенения.

Нефть: умеренное откатирование или стремление к 200 долларам

Блокировка Ормузского пролива — самый прямой внешний шок в настоящее время. По данным The Wall Street Journal, аналитик по сырьевым товарам банка Société Générale Michael Haigh оценивает, что если пролив будет закрыт ещё на две недели, мировые запасы опустятся до исторического минимума, а Brent может коснуться исторического пика в 146 долларов за баррель, установленного в 2008 году.

Большинство экономистов сейчас сохраняют относительно оптимистичный базовый прогноз. Генеральный экономист Goldman Sachs Jan Hatzius оценивает, что если Ормузский пролив вновь откроется до середины апреля, то через год масштаб экономики США будет примерно на 0,4% меньше, чем при сценарии без блокировки, то есть темпы роста замедлятся, но рецессии не будет.

Основания для такой оценки включают следующее: с учётом инфляции скорректированная цена нефти в 146 долларов примерно на 33% ниже, чем в 2008 году; зависимость экономики США от нефти заметно снизилась; фьючерсный рынок показывает, что цена Brent с поставкой в апреле следующего года составляет около 80 долларов за баррель, и рынок ожидает, что цены на нефть не удержатся на высоком уровне надолго.

Однако хвостовые риски нельзя игнорировать. Саудовская Аравия сейчас ежедневно прокачивает примерно 4,5 миллиона баррелей нефти в обход через порт Эйлат (Эйябу-порт) в Красном море; если Иран нанесёт удар по этому порту или по его нефтепроводу поставок, либо если поддерживаемые Ираном хуситы нападут на суда, проходящие вблизи южной оконечности Красного моря, ситуация резко ухудшится. Michael Haigh предупреждает, что в экстремальном сценарии Brent может подняться до 200 долларов за баррель, но при этом он одновременно признаёт: «Я просто предполагаю… это беспрецедентная ситуация».

Частное кредитование: локальное давление или системный кризис

Рынок частного кредитования в США объёмом около 1,3 триллиона долларов и глобальный рынок объёмом более 2 триллионов долларов сталкиваются с самым жёстким стресс-тестом с момента начала периода расширения.

По данным The Wall Street Journal, инвесторы испытывают беспокойство из-за кредитной экспозиции по займам в высокорисковых отраслях, таких как ПО: растут запросы на погашение (redeem); Morningstar DBRS вице-президент старшего звена по корпоративным кредитам частного сегмента Michael Dimler охарактеризовал текущий стресс как «обычный нисходящий кредитный цикл», но признал, что кредитные показатели ослабевают.

BlackRock заморозила частичные заявки на погашение фондов потребительского кредитования, Apollo — руководители публично заявили, что по некоторым кредитам «получить обратно и 20 центов — уже неплохо». Путь передачи уже очевиден: банки Уолл-стрит предоставляют финансирование, используя кредитные активы из фондов частного кредитования в качестве обеспечения; если базовая доля дефолтов по кредитам продолжит расти, банки столкнутся с сопутствующим давлением — а то, что акции банков в последнее время продолжают падать, уже служит опережающим сигналом.

Председатель Whalen Global Advisors Christopher Whalen сделал более жёсткое предупреждение, опасаясь появления «момента по типу Lehman» — то есть цепного краха, вызванного тем, что кредиторы одновременно массово выходят из позиций (выводят капитал). Адвокат по леверидж-финансированию Richard Farley также указал, что «реально нужно опасаться того, что кредитный портфель будет вынужден пройти через принудительную ликвидацию, и что все будут продавать одновременно».

Бывший генеральный директор Goldman Sachs Lloyd Blankfein сравнил ситуацию с лесными пожарами: он предупреждает, что «чем дольше промежуток между двумя пожарами, тем больше накапливается горючего сухостоя; чем дольше с момента предыдущего крупного кризиса, тем больше может оказаться масштаб следующего “взрыва”».

Ажиотаж вокруг ИИ: двигатель экономики или следующий пузырь

Искусственный интеллект — важная опора американской экономики и фондового рынка за последний год.

Ожидается, что в сумме капитальные расходы технологических гигантов Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft и Oracle в ближайшие три года превысят 2 триллиона долларов; главным образом это пойдёт на центры обработки данных и чипы. Эта волна инвестиций может обеспечить экономике определённую амортизацию даже при ударе энергетического кризиса.

Однако хрупкость инвестиций в ИИ становится заметной. Согласно The Wall Street Journal, руководитель отдела исследований по глобальной оценке, бухгалтерскому учёту и налогообложению в Morgan Stanley Todd Castagno указал, что ограничения на энергию и судоходство, вызванные войной в Иране, усложнят строительство центров обработки данных; суверенные фонды благосостояния Ближнего Востока являются важным источником капитала для крупных частных ИИ-компаний, таких как OpenAI и Anthropic, а блокировка Ормузского пролива препятствует циркуляции нефтедолларов, то есть означает, что каждый год несколько сотен миллиардов долларов капитала с Ближнего Востока могут выйти из цепочки финансирования ИИ.

Тем временем финансирование базовой инфраструктуры ИИ начало остывать, а у инвесторов растут опасения по поводу дефицитности капитала. Castagno заявил, что «капитальные ограничения для всей экосистемы более напряжённые, чем люди себе представляют». Доля инвестиций в ИИ, зависящая от долгового финансирования, в настоящее время довольно значительная: если строительство центров обработки данных застопорится, это вытащит один из ключевых столпов, поддерживающих экономику».

Потребители: сколько выдержит группа с высокими доходами

Разделение на стороне потребления в США продолжается уже некоторое время, но пока не перешло к полному обрушению.

Данные экономиста Breno Braga из Института городских исследований показывают, что просрочка по кредитным картам у людей с низкими доходами и средним уровнем дохода уже превысила уровень экономического пика до пандемии. Ключ к поддержке совокупного потребления — группа с высокими доходами: благодаря подъёму на фондовом рынке в прошлом году у состоятельных домохозяйств сохраняется сильное желание тратить.

Но эта опора неустойчива. У группы с высокими доходами ниже прямая чувствительность к высоким ценам на бензин: у них более высокая топливная эффективность автомобилей, и доля расходов на бензин в доходах также меньше; однако если фондовый рынок резко упадёт, эффект богатства быстро передастся на потребление. Одновременно группы с низкими доходами уже находятся на грани.

Экономист Duke University Matthias Kehrig подсчитал, что рост цен на нефть на 1 доллар за последний месяц означает для низкодоходных пригородных работников потерю 2% дохода; «естественно, какие-то другие расходы придётся принести в жертву».

Бюджетные резервы: последняя линия обороны или усилитель рисков

При каждой волне экономических потрясений федеральное правительство обычно играет роль «амортизатора», сглаживая колебания за счёт увеличения расходов, снижения налогов или спасения финансовой системы. Закон о снижении налогов, принятый в прошлом году, сейчас распределяет деньги жителям более высокими возвратами налога и более низкими предварительными удержаниями, в реальности создавая определённую непредусмотренную бюджетную подушку.

Но сужение бюджетного пространства подрывает эту способность. Годовые процентные расходы США уже близки к 20% бюджетных доходов; доля долга в ВВП приближается к историческому пику; фонд социального обеспечения, как ожидается, будет исчерпан в 2032 году. С момента начала войны в Иране доходность 10-летних казначейских облигаций США поднялась с уровня ниже 4% до 4,32%; а прошлой неделей аукцион по гособлигациям показал результаты хуже ожиданий.

Бывший директор Белого дома по бюджетам, Mitch Daniels эпохи администрации Джорджа Буша, сделал предупреждение: «Те, кто раньше считал, что ‘такого с нами не случится’, — люди, организации и даже страна — были правы… до того дня, когда это перестало быть правдой». Надёжность американских бюджетов зависит и от математики, и от уверенности, а разворот уверенности зачастую приходит внезапно и не даёт времени подготовиться.

Предупреждение о рисках и оговорка об ответственности

        На рынке есть риски, инвестиции следует совершать с осторожностью. Эта статья не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает особые инвестиционные цели, финансовое положение или потребности отдельных пользователей. Пользователи должны оценить, соответствуют ли любые мнения, взгляды или выводы в этой статье их конкретным обстоятельствам. В соответствии с этим инвестируйте на свой риск и ответственность.