Запуск коммерциализации: почему XiaoMa Smart Behavior еще не получает оплату

Малопилот (PONY.US) (02026.HK) Годовой отчет за 2025 год был опубликован в установленный срок.

С точки зрения «поверхностных» данных это выглядит как «хороший» отчет: выручка стабильно растет, убытки существенно сократились, коммерциализация продолжает продвигаться, а в бизнесе автономного вождения даже появляются признаки ускоренного всплеска. Но в отличие от фундаментальных показателей, после публикации отчета акции упали.

По состоянию на 27 марта акции Малопилот в Гонконге закрылись на уровне 74,6 HKD, что на почти 18% ниже, чем до публикации отчета; в тот же день акции в США снизились на 14,66%.

Причина заключается не в простом «не дотягивании до ожиданий», а в том, что рынок провел повторную калибровку логики оценки компаний в сфере автономного вождения.

Коммерциализация начала «запускаться»

Сначала рассмотрим ключевые финансовые показатели. В 2025 году Малопилот обеспечил общую выручку 90,001 млн долл. США, рост на 20% год к году; валовая маржа повысилась до 15,7%, а структура прибыльности улучшилась. Но особенно важно обратить внимание на уровень убытков. По стандартам GAAP чистый убыток компании за весь год составил 76,758 млн долл. США, сократившись на 72,1% год к году; в целом операционное давление заметно ослабло. Несмотря на то, что по стандартам non-GAAP убытки продолжали расширяться, это в основном связано с дальнейшим наращиванием затрат на разработки и коммерческое расширение, то есть по сути остается типичным маршрутом для компании стадии роста.

Реальное разъединение формирует изменение структуры бизнеса. Услуги автономного перевозочного сервиса стали главным светлым пятном: выручка за год выросла на 128,6% год к году, пассажирские тарифные поступления почти в 4 раза; масштабы заказов и проникновение пользователей одновременно увеличиваются. Это означает, что Малопилот больше не просто «проверяет технологию», а получает устойчивый спрос на реальном рынке. Параллельно бизнес грузоперевозок сохраняет стабильную траекторию: технологические лицензии и поставки доменных контроллеров заметно выросли, и несколько направлений бизнеса начинают формировать синергию.

С точки зрения финансов и структуры бизнеса Малопилот переходит от «технологической компании» к «операционной технологической компании».

Коммерческая модель L4 начинает подтверждаться

Если финансовые данные отражают тенденцию, то операционные показатели несут более «значимый переломный» смысл.

По состоянию на март 2026 года флот автономных такси Малопилот уже превысил 1400 машин — компания занимает лидирующие позиции в мире и, кроме того, сейчас является единственной компанией, которая реализует полностью беспилотную тарификацию в четырех мегаполисах первой линии: Пекин, Тяньцзинь, Шанхай и Гуанчжоу.

Еще важнее — прорыв в прибыльной модели. Компания уже достигла «прибыльности по одному автомобилю на уровне всего города» в Гуанчжоу и Шэньчжэне. Особенно в Шэньчжэне: количество заказов за месяц быстро растет, а среднесуточная выручка с одного автомобиля установила новый максимум. Что это значит? Это означает, что на самый ключевой вопрос L4 автономного вождения — «можно ли зарабатывать» — появился реалистичный ответ.

В отрасли раньше чаще все оставалось на стадии тестирования, субсидий и демонстраций, а Малопилот доказывает, что при определенных городских условиях и плотности автономное вождение уже потенциально способно образовать самостоятельный коммерческий замкнутый цикл.

На этой основе компания начала ускорять расширение. В стране, в городах уровня «новой первой линии» вроде Ханчжоу и Чанша, поставки продолжают наращиваться; зарубежная экспансия еще более разнообразна: параллельно продвигаются рынки Сингапура, Хорватии и других, цель — к концу 2026 года охватить 20+ городов по всему миру, а флот превысит 3000 машин. Можно сказать, что Малопилот уже перешел от стадии «проверки модели» к стадии «копирования модели».

Чего именно опасается рынок

Коммерческая модель постепенно укореняется, но проблема как раз в этом: чем ближе к реальной коммерциализации, тем осторожнее рынок. Когда дело доходит до ослабления акций, за этим стоят несколько основных причин.

Во-первых, споры о качестве прибыли. Сильное сокращение убытков по стандартам GAAP частично обусловлено изменениями справедливой стоимости транзакционных финансовых активов, а не полностью улучшением со стороны основной деятельности; при этом по стандартам non-GAAP базовые операционные убытки все еще расширяются.

Это вызывает разногласия у рынка относительно того, действительно ли наступает «перелом прибыльности».

Во-вторых, оказывает давление общая оценка в отрасли. Автономное вождение все еще находится в цикле масштабных вложений, и в краткосрочной перспективе отраслевую прибыльность получить трудно. На фоне отката глобальных технологических акций и снижения склонности к риску такие компании с «высокими вложениями + длинным циклом» легче подвергаются переоценке.

В-третьих, усиливающая роль ликвидности и факторов настроений. Как компания, время выхода на листинг которой невелико, рыночное ценообразование еще не стабилизировалось; разрыв в ожиданиях после публикации отчетности легче усиливается, провоцируя сделки на концентрационной основе, что в свою очередь усиливает волатильность.

Наконец, есть игра между расширением и ритмом выхода на прибыль. Быстрое расширение флота и синхронное продвижение дома и за рубежом означает постоянные капитальные затраты. Рынок начинает все больше обращать внимание на реальный вопрос: рост масштаба будет ли отсрочивать реализацию прибыльности?

Если смотреть только на краткосрочную динамику акций, этот отчет, возможно, выглядит «недостаточно впечатляющим»; но если растянуть цикл, его значение становится намного более ясным. Малопилот завершает более ключевую вещь — переводит автономное вождение из «умеет ездить» в «умеет приносить деньги».

Флот, покрытие городов и прибыльность на один автомобиль — эти три ключевых показателя одновременно достигают прорывов; по сути, это и есть разъяснение коммерческой логики отрасли. Краткосрочная коррекция на рынке капитала больше похожа на переоценку темпа, а не на отрицание направления.

В средне- и долгосрочной перспективе, как только эффект масштаба будет постепенно высвобождаться, а операционная эффективность продолжит улучшаться, логика оценки компаний в сфере автономного вождения также сместится с «рассказов» на «взгляд на денежный поток». И, возможно, именно в этом и заключается истинная ценность данного отчета Малопилот.

(Редактор: Ван Чицян HF013)

     【Заявление об отказе от ответственности】Данная статья выражает только личное мнение автора и не связана с Hexun. Веб-сайт Hexun сохраняет нейтралитет в отношении изложенных в статье утверждений, взглядов и суждений, и не предоставляет каких-либо явных или подразумеваемых гарантий относительно точности, надежности или полноты содержащегося материала. Пожалуйста, читатели рассматривают данную информацию только как справочную и принимают на себя всю ответственность самостоятельно. Email: news_center@staff.hexun.com

Жалоба