От «игры в угадайку» до «временных правил»: десять лет абсурда в регулировании криптовалют

价值必须来源于功能完善的系统的程序化运行，而不是来自某人的承诺。

撰文：Thejaswini M A

编译：Block unicorn

17 марта Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) и Комиссия по торговле товарными фьючерсами США (CFTC) выпустили правила, которых криптовалютная индустрия ждет с 2013 года. Я рад этому и стараюсь сделать так, чтобы это произошло.

Биткоин упал на 44% по сравнению с октябрьскими пиками. Цена Ethereum составляет около $2000 — менее половины от цены менее чем семью месяцами ранее. Общая капитализация альткоинов с момента пика испарилась на $470 млрд. Индекс страха и жадности достиг 11. Это не «11» за плохую неделю — это 11 из 100. Это означает, что люди больше не спорят о том, где находится дно: они начали распродавать оставшиеся криптоактивы.

И вот именно в этот момент, 17 марта, SEC и CFTC опубликовали документ, который окончательно раскрывает, что именно за токены у вас на руках. Ранее обе стороны прошли через десятилетние судебные тяжбы, сотни правоприменительных действий и миллиарды долларов юридических расходов. Некоторые компании даже решили переехать в Сингапур, вместо того чтобы продолжать играть с Гэри Генслером (Gary Gensler) в угадайку. И как раз в ту неделю, когда цена Ethereum пробила уровень $1900, ответ наконец стал известен.

Но суть в том, что, несмотря на то что сама токен-экономика понесла тяжелый удар, все лежащее в основе продолжает процветать. Оборот стейблкоинов превысил $316 млрд, а объем RWA (real-world assets — активов реального мира) на цепочке достиг $26,5 млрд и продолжает расти. Именно поэтому Morgan Stanley строит криптовалютный траст-банк. Meta отказалась от проектов про метавселенную, но при этом вводит стейблкоины в WhatsApp. Stripe обрабатывает сделки со стейблкоинами на сумму $400 млрд. Nasdaq создает токенизированную платформу для торговли акциями. Криптовалюты становятся опорой глобальных финансов, и в большинстве случаев они не зависят от токенов.

Криптовалюты больше не просто спекулятивный класс активов. Регуляторная политика, принятая 17 марта, изначально была предназначена для первого поколения криптовалют, но официально была введена лишь после прихода эпохи второго поколения.

Но это не значит, что в ней нет смысла.

Председатель SEC Пол Аткинс (Paul Atkins) уже говорил: мы больше не «комиссия по ценным бумагам и всему». Не кажется ли, что это немного запоздало?

Американские регуляторы впервые дали криптовалютам единое определение. Пять категорий — и каждый токен относится к одной из них. Далее я приведу эти определения — читайте так, будто вы никогда прежде не слышали об этих понятиях и имеете свое мнение.

Цифровые товары — это главная часть. Цифровой товар — это криптоактив, чья стоимость происходит из программной работы функционально полного криптосистемы и из динамики спроса и предложения. Его ценность не зависит от управления центральным эмитентом. Если сеть действительно децентрализована и работает исправно, и ни одна компания не поддерживает ее, то это актив является товаром. Это подпадает под юрисдикцию Комиссии по торговле товарными фьючерсами США (CFTC), а не Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC).

Шестнадцать основных токенов, включая Биткоин, Ethereum, Solana, XRP, Cardano, Avalanche, Polkadot, Chainlink, Dogecoin и Shiba Inu, официально признаны цифровыми товарами. Dogecoin и Shiba Inu соответствуют этому определению потому, что нет инициатора или организации, которая бы продвигала рост их стоимости. У них нет обещаний, дорожных карт и нет команды, постоянная работа которой критически важна для ценности токена. Поэтому их рассматривают как товары, а не как ценные бумаги. Критерий сводится к тому, обещает ли кто-то доход, основанный на результатах их работы.

Цифровые ценные бумаги — это токенизированные акции, облигации и казначейские векселя. Проще говоря: до того, как эти активы размещаются в блокчейне, они являются ценными бумагами, и после — тоже остаются ценными бумагами. За их регулирование отвечает Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC). Вот и все.

Цифровые коллекционные предметы — это NFT, привязанные к определенному предмету или опыту. Цифровые инструменты — это активы для доступа к программному обеспечению или сервисам, при этом от них не ожидается инвестиционная доходность. Стейблкоины имеют собственную категорию в рамках закона《GENIUS》.

Стейкинг, майнинг и эйрдропы разрешены. В решении прямо указано, что получение наград за майнинг, участие в ончейн-стейкинге или получение эйрдропов цифровых товаров не является сделками с ценными бумагами. Это устраняет один из крупнейших юридических рисков, с которыми сталкивались сети Proof-of-Stake со времен Генслера. Разрешена и упаковка неценных токенов.

Эти 16 названных токенов — это базовая инфраструктура, за которой стоят годы децентрализованного развития. Токены DeFi-протоколов — например, JUP, POL, METEOR и большинство токенов, запущенных за последние два года — не названы и, очевидно, не соответствуют условиям. Порог для функционально полного криптосистемы, в которой нет централизованной организации и ее регулирующего участия, очень высок. Большинство протоколов с активной разработкой этому стандарту не соответствует. Такая интерпретация, которую это и должно было прояснить, для большинства людей все еще остается туманной в отношении тех токенов, которые они реально держат.

Стоимость должна исходить из программной работы функционально полного системного механизма, а не из чьих-то обещаний. Этот тестовый критерий способен превратить туманность на протяжении десятилетий в то, с чем регулятор по комплаенсу действительно может начать разбираться по-настоящему.

Есть и тут подводные камни

Это объявление не образует формальную процедуру нормотворчества, предусмотренную 《Законом об административной процедуре》, и не имеет силы юридически обязательного или официально изданного нормативного акта.

Тебе лучше перечитать эту фразу. Документ на 68 страниц, которого мы все ждали, — это лишь разъяснительное объявление, а не закон или регламент; по сути, это институциональная позиционная декларация действующих председателей SEC и CFTC, которую они в любой момент могут отозвать.

Это разъяснение — официальное институциональное действие SEC и CFTC, имеющее обязательную силу. Однако без соответствующего законодательства в будущем правительство может его изменить. Сам документ сохраняет за каждой из организаций право уточнять или расширять свои взгляды. Будущий председатель SEC с иной политической позицией может отменить это разъяснение без согласия Конгресса. Следующее правительство даже не будет нуждаться в новых законах — достаточно будет новых руководителей.

Аткинс это прекрасно понимает. В день публикации он прямо заявил об этом, призвав Конгресс действовать и предоставить более длительную и ясную определенность. Он рассматривает это разъяснение как переходную меру — в ожидании того, что Конгресс предпримет действия по принятию всеобъемлющего законодательства о структуре рынка. Это законодательство — 《Закон о прозрачности структуры рынка》 (CLARITY Act). Сейчас 《Закон о прозрачности структуры рынка》 находится на рассмотрении в Сенате.

《CLARITY Act》

Палата представителей в июле 2025 года приняла 《CLARITY Act》 большинством в 294 голоса. Такое высокое участие обеих партий показывает, что они действительно пришли к общему согласию.

Затем он перешел в Сенат и там застрял.

Ключевым препятствием для принятия законопроекта стали доходности по стейблкоинам. Банки считают, что разрешение криптоплатформам платить проценты по остаткам стейблкоинов приведет к оттоку депозитов. Люди заберут деньги со сберегательных счетов и положат их в USDC ради более высокой доходности. После этого сразу развернулась лоббистская кампания со стороны банковских лобби. Сенатский банковский комитет отменил запланированное обсуждение на январь 2026 года. В следующие два месяца законопроект не продвинулся ни на шаг.

20 марта сенаторы Том Тиллис и Анжела Ольсорбрукс подтвердили принципиальную договоренность по вознаграждениям за стейблкоины, поддержанную Белым домом. Суть договоренности такова: запрещаются пассивные доходы по стейблкоинам; вознаграждения за активность, привязанные к платежам и использованию платформы, остаются разрешенными. Обе стороны остались недовольны, а компромисс, как обычно, рождается именно так.

Но договоренность о доходности — это лишь одно из пяти дел, которые нужно завершить до того, как 《CLARITY Act》 вступит в силу. Остальные четыре законодательных шага приходятся как раз на самое напряженное время этого года.

• Рассмотрение в Сенатском банковском комитете; а также голосование всего Сената (нужно 60 голосов)
• Координация с комитетом по сельскому хозяйству
• Координация с версией законопроекта в Палате представителей
• Подписание президентом

Планируемая работа банковского комитета намечена на вторую половину апреля — после пасхальных каникул. Сенатор Берни Морено предупредил, что если законопроект не будет вынесен на общее обсуждение в Сенате до мая, то цифровое законодательство об активах может не получить продвижения в ближайшие годы.

Кроме того, война в Иране занимает в Сенате значительную часть времени. Также Трамп заявил о желании сначала провести законопроект о подтверждении личности избирателей. Положения о децентрализованных финансах (DeFi) все еще не решены; сенатские демократы выражают обеспокоенность, полагая, что существует риск незаконных финансовых операций. Пункты о нормах этики тоже пока не согласованы — в особенности вопрос о том, стоит ли запретить высокопоставленным государственным должностным лицам получать прибыль от криптоактивов: с учетом того, какие криптовалюты есть у этой администрации, это явно политически чувствительный вопрос. Сейчас сенатские республиканцы обсуждают добавление в законопроект положения о смягчении регулирования для банков местного сообщества в качестве политического разменного материала — что запустит целую серию совершенно новых переговоров.

Недавно в Комитете по финансовым услугам Палаты представителей США прошли слушания на тему: «Будущее токенизации и ценных бумаг: модернизация рынков капитала». Среди свидетелей были Кеннет Бенцсен (Kenneth Bentsen) из Американской ассоциации ценных бумаг и финансовых рынков (SIFMA), Самер Мерсингер (Summer Mersinger) из Ассоциации блокчейна, Кристиан Сабелла (Christian Sabella) из DTCC (The Depository Trust & Clearing Corporation) и Джон Зека (John Zecca) из Nasdaq. Nasdaq и Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) обе строят токенизированные платформы для торговли акциями. DTCC отвечает за текущее клиринговое/расчетное взаимодействие. Если DTCC признает эффективность блокчейна, то дискуссия по сути будет завершена.

Так что строительство инфраструктуры опирается на набор «правил руководства», которое через два года может уже не существовать. Вот в чем сложность ситуации для отрасли прямо сейчас. Компании принимают решения на миллиарды долларов — чтобы построить кастодиальные системы, токенизированные платформы и стейкинговую инфраструктуру. И все эти решения основываются на убедительном, но не имеющем силы закона разъяснительном документе.

Что-то навечно, а что-то нет

Для читателей, владеющих вышеупомянутыми 16 токенами (например, ETH, SOL, XRP), благодаря заявлениям двух руководителей регуляторов эти токены теперь официально признаны в США цифровыми товарами по закону. Пока эти два руководителя или их преемники продолжают сохранять это признание, такая классификация будет оставаться в силе.

Если 《CLARITY Act》 будет принят, он станет законом. Любой будущий председатель не сможет отменить его без одобрения Конгресса. Перечисленные активы будут определены навсегда, а критерии классификации станут обязательными.

Если же к маю не будет принят — то действующая система классификации будет зависеть лишь от мнения одного государственного органа. Сейчас 16 названных активов пока в безопасности, но не все активы названы. Большинство DeFi, большинство новых токенов и любые активы без лицензии и без четкого эмитента остаются в серой зоне — и эта проблема в предыдущем разъяснении не была четко решена.

Самая многообещающая фраза звучит так, будто ее набросали карандашом.

Нужно, чтобы кто-то взял ручку и юридически закрепил это. Все зависит от того, что произойдет в следующие шесть недель в Сенате. Сохранится ли действие этих правил достаточно долго, чтобы все это стало иметь смысл?