Huatai Securities: Логика долгосрочной переконфигурации активов в золоте остается устойчивой. Следите за возможностями восстановления после недавнего падения цен на золото.

Банк Haitong в исследовательском отчёте по Huatai Securities表示, что недавнее падение цен на золото в основном связано с влиянием «ликвидного вымывания» (liquidity squeeze, вытеснение ликвидности); когда инвесторы сталкиваются с риском, они, как правило, предпочитают держать наличные, и такие активы, как золото, тоже оказываются под распродажами. С одной стороны, обострение ближневосточного геополитического конфликта усиливает дефицит денежных потоков у стран Персидского залива, и в краткосрочной перспективе золото может столкнуться с давлением «перетока от виртуального к реальному» («脱虚向实»); с другой стороны, опасения по поводу стагфляции в сочетании со снижением ожиданий по смягчению денежно-кредитной политики (понижению ставки) усиливают волатильность рискованных активов, что приводит к ликвидному вымыванию. Текущую ситуацию с точки зрения макроаналогий можно рассматривать в том числе как ориентир событий нефтяного кризиса 1973-1975 годов: тогда цена золота прошла через процесс «два падения и два подъёма»; в тот период ликвидное вымывание, сформированное стремлением избегать риска и экономическим спадом, стало главной причиной снижения цены золота; стагфляция и мягкая ликвидность стимулировали две волны роста. Мы считаем, что логика последующей реорганизации (реаллокирования) золота в портфелях на средне- и долгосрочном горизонте по-прежнему сохраняет устойчивость; в риск-событиях особенно важно вовремя выстроить инвестиционный ритм.

Полный текст ниже

Haitong | Цветные металлы: золото - держать инвестиционный ритм в риск-событиях

Ключевые тезисы

Мы считаем, что недавнее падение цен на золото в основном связано с влиянием «ликвидного вымывания» (liquidity squeeze, вытеснение ликвидности); когда инвесторы сталкиваются с риском, они, как правило, предпочитают держать наличные, и такие активы, как золото, тоже оказываются под распродажами. С одной стороны, обострение ближневосточного геополитического конфликта усиливает дефицит денежных потоков у стран Персидского залива, и в краткосрочной перспективе золото может столкнуться с давлением «перетока от виртуального к реальному» («脱虚向实»); с другой стороны, опасения по поводу стагфляции в сочетании со снижением ожиданий по смягчению денежно-кредитной политики (понижению ставки) усиливают волатильность рискованных активов, что приводит к ликвидному вымыванию. Текущую ситуацию с точки зрения макроаналогий можно рассматривать в том числе как ориентир событий нефтяного кризиса 1973-1975 годов: тогда цена золота прошла через процесс «два падения и два подъёма»; в тот период ликвидное вымывание, сформированное стремлением избегать риска и экономическим спадом, стало главной причиной снижения цены золота; стагфляция и мягкая ликвидность стимулировали две волны роста. Мы считаем, что логика реорганизации (реаллокирования) золота в средне- и долгосрочных активах по-прежнему остаётся устойчивой; в риск-событиях особенно важно вовремя выстроить инвестиционный ритм.

Снижение склонности к риску и ликвидное вымывание приводят к давлению на цену золота

Недавнее снижение цен на золото, возможно, обусловлено ликвидным вымыванием. Согласно данным CFTC по позициям, чистые лонг-позиции управляющих активами существенно сократились: с 134 тыс. контрактов на 13 января уменьшились на 32,0% до 91 тыс. контрактов на 24 марта, то есть до минимума за последний год. Это отражает то, что при столкновении с риск-событиями организации склонны реализовывать (конвертировать в деньги) высоколиквидные активы, включая золото, чтобы снизить возможное давление ликвидности. Для сравнения: в начале ноября 22 года, из-за наложения событий российского-украинского конфликта и повышения ставки Федеральной резервной системой (ФРС), управляющие активами также демонстрировали переход в позициях по золоту с лонга на шорт. Мы считаем, что ликвидное вымывание временно отрывает золото от его традиционной функции хеджирования инфляции, из-за чего цена золота испытывает давление; далее: текущая чистая лонг-позиция управляющих активами уже существенно снизилась, перегруженность лонгами (crowding) заметно ослабла, а предельное давление со стороны продаж, вероятно, близко к завершению.

Макро: в краткосрочной перспективе золото сталкивается с давлением «перетока от виртуального к реальному»

Согласно материалу по макроэкономике Huatai «Когда нефть превращается в “золото”» (26-03-22): на фоне почти блокирования пролива Ормуз и глобального дефицита энергии физического характера золото в краткосрочной перспективе уже стало для стран Персидского залива и развивающихся рынков «канарейкой в угольной шахте» с точки зрения давления денежных потоков. Под ударом шоков дефицита товаров рынок демонстрирует сильное давление «перетока от виртуального к реальному». Поскольку ранее глобальные центральные банки и частный сектор имели позиции на исторически высоком уровне (доля золота в резервах выросла с 12,8% в 2020 году до 24,5% к концу 2025 года), а соотношение золото/нефть уже достигло рекордного для периода после войны максимума, золото в краткосрочной перспективе не является «предметом первой необходимости». Для стран Персидского залива, денежные потоки которых из-за конфликта физически заблокированы, снижение доли высоких по прибыли золотых позиций ради обмена на необходимые товары становится рациональным выбором.

В период нефтяного кризиса 1973-1974 годов цена золота пережила два цикла роста/снижения

В первый этап нефтяного кризиса 1973-1974 годов золото прошло через четыре стадии: падение - рост - новое падение - повторный подъём, при этом на всём протяжении цена золота значительно выросла. После начала 4-й войны на Ближнем Востоке 6 октября 1973 года цена золота вначале росла; затем паника на рынке вызвала ликвидное вымывание, и цена золота снизилась (в период 11,9-11,23 цена золота упала с $98,5/oz на 8,63% до $90,0/oz). С декабря 1973 года по март 1974 года цена сырой нефти за один баррель выросла с $4,1 до $13; по мере паузы в боевых действиях панические настроения постепенно сошли на нет, и рынок переключился на избегание риска на фоне стагфляции; цена золота выросла на 73,67% до максимума $175/oz. В 1-2 квартале 1974 года рецессия в экономике США; в марте-июле цена золота снова снизилась на 21,6% до $136,5/oz. По мере того как ФРС перешла к снижению ставки, золото в 2-й половине 1974 года снова выросло на 29,9% до $185,8/oz.

Следить за возможностями для восстановления после стабилизации снижения цены золота

Хотя в краткосрочной перспективе золото испытывает давление, мы по-прежнему позитивно оцениваем логику защитного актива (хеджирование) золота на средне- и долгосрочном горизонте. В краткосрочном периоде динамика золота будет в высокой степени зависеть от продолжительности блокирования пролива Ормуз и от прогресса восстановления мировой ликвидности. В средне- и долгосрочной перспективе дедолларизация и фискальная несостоятельность по-прежнему будут поддерживать стоимость золота как актива для размещения; логика ценообразования на золото сместится в сторону хеджирования кредитных рисков и реорганизации активов. Рассчитав среднюю цену золота от 20 марта $4562 за унцию, можно увидеть, что доля глобально инвестируемого золота составляет лишь 3,35%. Если в 2026-2028 годах доля глобально инвестируемого золота превысит максимум 2011 года (3,6%) и достигнет 4,3%-4,8%, цена золота может подняться до $5400-6800/oz. Однако до тех пор, пока пролив не будет вновь открыт и не восстановится цикл «нефтяного доллара», инвесторам всё ещё необходимо остерегаться рисков ликвидного вымывания, аналогичных событиям середины 1974 года.

Предупреждение о рисках: международная геополитическая обстановка, спрос со стороны downstream-рынка ниже ожиданий, ликвидация позиций со стороны организаций, приводящая к ликвидному вымыванию.

（Источник: Первый финансовый (第一财经)）