Только что заметил кое-что довольно дикое в сфере криптомайнинга, что меня беспокоит. BitDeer только что полностью очистил свои запасы Bitcoin — и я имею в виду буквально ноль BTC на балансовом счёте. Они продали 189.8 BTC за ту неделю и выбросили оставшиеся 943.1 BTC сразу же. Для майнинговой компании это не просто ход; это заявление.

Вот что на самом деле происходит: Ву Цзихань ставит всё на совершенно другую игру. Старый майнинговый сценарий был простым — использовать сегодняшнюю электроэнергию для арбитража завтрашней цены на Bitcoin. Простая временная арбитража. Но Ву Цзихань меняет сценарий. Он переключает ставку с цен криптовалют на спрос на вычислительную мощность ИИ. Средства тоже изменились: вместо просто запуска майнеров он занимает огромные суммы для приобретения земли по всему миру под дата-центры.

Цифры рассказывают историю. По состоянию на начало 2026 года у BitDeer около 3 ГВт мощностного потенциала по всему миру — это эквивалент питания 10–30 гиперскейл дата-центров, подобных Google. Они уже эксплуатируют 1.6 ГВт, еще 1.3 ГВт строится. Но есть нюанс: чтобы реализовать это, Ву Цзихань взял много долгов. Общая сумма — около 1.3 миллиарда долларов — $1 миллиард в заимствованиях плюс $325 миллион в новых конвертируемых облигациях, которые были выпущены в феврале. Это огромная ставка.

Структура долга на самом деле умная, а не безрассудная. Три транша конвертируемых облигаций с погашением в 2029, 2031 и 2032 годах. Идея в том, что к моменту погашения каждого транша доходы от ИИ у BitDeer должны будут генерировать достаточно наличных средств, чтобы держатели облигаций просто конвертировали их в акции, а не требовали погашения. Математика выглядит неплохо на бумаге — по оценкам Roth/MKM потенциальный годовой доход может достигать $850 миллион, если полностью задействовать HPC-емкости. Команда Ву Цзихань даже более оптимистична, заявляя о более чем $2 миллиардов ежегодно, когда всё будет работать.

Но тут появляется риск. Бизнес ИИ сейчас приносит, может быть, $10 миллион в год — менее 2% от общего дохода. Количество GPU утроилось с 584 до 1792 за три месяца, но загрузка снизилась до 41%, потому что машины разворачиваются быстрее, чем поступают доходы. Серия B200/GB200 всё ещё находится в тестировании. Так что они сжигают деньги на развертывание, ожидая, когда доходы догонят.

Есть ещё проблема Clarington в Огайо. Эта 570-МВт мощность — 42% их строящегося потенциала. Соседский производитель стали подал иск, утверждая, что дата-центр мешает совместной инфраструктуре. Если они проиграют или задержка будет значительной, весь график рухнет. Первый конвертируемый облигационный займ погасится в 2029 году — к тому времени им нужно иметь поток доходов, чтобы всё это сработало.

Между тем, майнинг сам по себе сжимается. Сложность сети Bitcoin выросла на 14.7% в феврале — самое большое увеличение с мая 2021 года. При тех же затратах на электроэнергию майнеры добывают меньше монет. Валовая маржа за 4 квартал уже снизилась с 7.4% до 4.7% по сравнению с прошлым годом. Старый бизнес сокращается.

Что Ву Цзихань фактически купил за 1.3 миллиарда долларов — это позицию, при которой «кто бы ни выиграл в ИИ, всё равно придётся платить за мою электроэнергию». Будь то гиперскейлеры или компании ИИ, им нужна энергия. Он не ставит на победителя — он контролирует инфраструктуру, как Amazon не делал ставку на какую-то конкретную интернет-компанию, а просто сдавал серверы всем.

Настоящее испытание наступит в 2027–2029 годах. Tydal в Норвегии должен быть преобразован в дата-центр ИИ к концу 2026. Clarington нужно выиграть суд и начать строительство в 2027. Обе должны приносить серьёзный доход к 2029 году, когда погасится долг. Рынок уже скептически настроен — цена акций около $8, значительно ниже целевых показателей аналитиков. Но Ву Цзихань получил самое важное — время. То, как финансирование ИИ догонит его график погашения долга за следующие три года, решит, гениально ли это или катастрофично.