Только что проанализировал цифры по доходности в DeFi за прошлый год, и честно говоря, картина довольно тревожная. Исследователи разобрали, откуда действительно поступило $8 миллиардов на onchain-доходности в 2025 году, и оказалось, что она гораздо более фрагментирована, чем большинство думает.

Вот что выделилось: комиссии за торговлю AMM составляли самую большую часть — около 4,2 миллиарда долларов, причем большую часть этого заработали Uniswap, Meteora и Raydium. Но есть один нюанс — эти комиссии очень трудно упаковать в продукты, которые работают. LP постоянно терпят убытки из-за токсичного порядка потока, и все эти хранилища LP-менеджеров в основном провалились.

Процент по займам принес примерно 1,76 миллиарда долларов через Aave, Morpho, Spark, Maple и Fluid. Рынки заимствования — фактически основа DeFi на сегодняшний день, но самая дикая часть — это то, что примерно половина всех заимствований — рекурсивные: люди просто реинвестируют капитал в другие источники дохода. На стороне Ethereum Aave 39% заимствований — это буквально использование вознаграждений за стейкинг ETH.

Плата за финансирование перпетуалов принесла около $300 миллиона, в основном через модель Ethena. RWAs принесли где-то от 600 до 900 миллионов долларов, причем самый большой кусок — казначейские облигации США. Затем идут награды за стейкинг и MEV, составляющие остальное — хотя доходность MEV снижается, поскольку маршрутизация приватных ордеров убивает фронтраннинг.

Но настоящая проблема в том, что доходность по стабильным монетам полностью сжалась. На Aave USDC и USDT держатся примерно на уровне 2% по средним за 30 дней. Из $20 миллиарда долларов в stablecoin-активах на Ethereum и его L2, 58% приносят менее 3% годовых. Это ниже того, что сейчас дают казначейские облигации США.

Интересный кейс — Sky, ранее MakerDAO, которому удалось привлечь серьезный капитал благодаря ставке по USDS в 3,75%. Их TVL вырос на 38% в марте, сделав их четвертым по величине протоколом. Но вот что интересно: около 70% их дохода фактически поступает из оффчейн-источников. Они зарабатывают через вознаграждения Coinbase по их модулю peg stability module, а также через RWAs, такие как BlackRock's BUIDL. Остальные 30% идут из onchain-распределений через Spark и другие возможности.

Вывод из всей этой новости о DeFi довольно очевиден — доходность есть в целом, но она неравномерно распределена, часто циркулярна и становится все сложнее ее реально захватить. Даже когда доходность традиционных финансов проходит через onchain-каналы, она создает базу для уровней ставок в DeFi. Возможно, это подготовка к следующей волне производных по доходности — продукты с фиксированной ставкой, свопы процентных ставок, структурированные транши. Стоит следить за развитием этого процесса.